IMF dự báo tăng trưởng GDP năm 2013 và 2014 của Việt Nam sẽ đạt khoảng 5.2%, cao hơn so với năm ngoái là 5% và tiếp tục tăng lên 5.5% vào năm 2018; đồng thời, lạm phát trong 2 năm tới của Việt Nam lần lượt là 8.8% và 8%, thấp hơn năm ngoái là 9.1%. Tuy nhiên, theo IMF, thâm hụt tài khoản vãng lai của Việt Nam có thể tăng lên 2.2% trong 2 năm tới, từ 1.6% năm 2012.20
Tỷ giá hối đoái tài chính cho hiện tại (năm 2013) được chọn trên cơ sở tỷ giá theo báo cáo
Vietcombank là 20,965 NVD/USD21, và tuân theo quy luật ngang bằng sức mua (PPP)
Thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế giá trị gia tăng
Theo Luật Thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN) 2013, DPEP, bắt đầu hoạt động từ năm 2017, sẽđóng thuế suất 20% nguồn lợi nhuận thu được từ doanh thu đường cao tốc của dự án. Nằm trong hệ thống dự án đầu tư phát triển cơ sở hạ tầng có vai trò trọng điểm hàng đầu của Nhà nước, DPEP được ưu đãi miễn thuế 2 năm đầu, giảm 50% trong 4 năm kế và thời gian chuyển lỗ là 5 năm kể từ năm tiếp theo năm báo lỗ.
Thuế giá trị gia tăng (VAT) được đóng theo mức thông thường là 10%.
3.3. Xác định ngân lưu tài chính dự án 3.3.1. Ngân lưu vào
Doanh thu tài chính
Thu từ phí đường bộ của Dự án, với công thức tính
19 Vietcombank (2013a)
20 IMF (2013)
Doanh thu = Phí lưu thông*Lưu lượng xe
Trong đó phí lưu thông bao gồm mức phí cơ bản (cent/km) nhân với số ngày và số km lưu thông của phương tiện sử dụng dự án; và lưu lượng xe là số lượng sau khi quy đổi các loại phương tiện vềđơn vị tính theo PCU.
Dự báo lưu lượng và nhu cầu vận tải
Bảng 3.1 Dự báo lưu lượng vận tải (xem thêm phụ lục 7)
Năm 2015 2020 2025 2030 2035 2040 2045
Xe/ngày đêm 24,000 31,000 31,750 44,500 44,500 44,500 44,500
Nguồn: Bitexco, Báo cáo cuối kỳ 2011
Dự báo được xác định do Đoàn Nghiên cứu DPEP cùng với số liệu dự báo lấy từ báo cáo của VITRANSS 2 khá tương đồng với báo cáo của ADB 22; đảm bảo tính xác thực lưu lượng cho dự án.
Phí giao thông
Mức phí giao thông được thu là 5 cent/km, lấy theo đề nghị của Chủđầu tư và xấp xỉ mức phí do Bộ Tài chính ban hành đối với đường cao tốc Tp. HCM –Trung Lương23; và được thu kể từ khi bắt đầu hoạt động dự án, dự kiến năm 2017.
Độ co dãn của nhu cầu vận tải theo mức phí
Theo báo cáo, lưu lượng xe trên tuyến cao tốc sẽ thay đổi theo mức phí; cụ thể, dự báo năm 2020, lưu lượng xe sẽ giảm từ 15% đến 35% khi tăng mức phí trong khoảng 5-10 cent/PCU-km, và dao động từ 5% đến 25% khi mức phí tiếp tục tăng từ 10-15 cent/PCU- km (so với mức 10cent/km cơ sở).
Nhìn chung, độ co dãn của cầu so với mức phí là tương đối thấp, hay nói theo cách khác, độ biến động của mức phí cao hơn đáng kể so với độ biến động của lưu lượng xe. Theo đó, với đánh giá sơ bộ, doanh thu dự án sẽ tăng tỷ lệ thuận với mức phí giao thông.
Các kịch bản về mức phí giao thông
22
ADB (2007)
Theo đề nghị của Bitexco, vừa đảm bảo doanh thu dự án đủ bù đắp chi phí đầu tư vừa nằm trong quy định về mức phí của NN do Bộ Tài chính ban hành (thông tư 90), các kịch bản về mức phí được thay đổi 2 lần trong thời gian dự án hoạt động, năm 2020 và 2030, như sau: Bảng 3.2 Các giảđịnh về mức phí (cent/km) Từ năm Kịch bản 2017 2020 2030 Mức hiện hành 1 5.0 5.0 5.0 Bitexco đề nghị 2 5.0 5.0 10.0 3 5.0 6.7 12.0 4 5.0 10.0 15.0 5 5cent + 6%/2 năm Nguồn: Tác giả tổng hợp 3.3.2. Ngân lưu ra 3.3.2.1. Chi phí đầu tư ban đầu của dự án
Tổng mức đầu tư xây dựng dự án ở mục 2.1 đã được điều chỉnh theo giá xây dựng từ năm 2010 (theo báo cáo) về thời điểm năm 2013 do biến động về giá phần xây dựng của dự án; bằng cách nhân với chỉ số giá trong năm 2011 là 1.06 với năm 2012là 1.12; trong đó, chỉ số giá năm 201224 và năm 2011 là 1.06 (=1.83/1.72 do Bộ Xây dựng công bố theo QĐ 552 và QĐ 196).
Bảng 3.3 Tổng mức đầu tư của Dự án (quy về năm 2013) (Đvt: tỷ VND)
24 Sở Xây dựng tỉnh Bình Thuận (2012)
Chi phí xây dựng & Thiết bị 11,953.83
Chi phí xây dựng (tuyến, cầu, hầm, phụ trợ) 10,863.77
Chi phí thiết bị 1,090.04
3.3.2.2. Chi phí vận hành
Chi phí vận hành hệ thống, theo Báo cáo của dự án, bao gồm phí tổn nhân lực (cho trạm thu phí, trung tâm khai thác - điều độ, các dịch vụ liên quan và giám sát) và trang thiết bị (thiết bị thu phí & phương tiện phục vụ quản lý), với chất lượng tương đồng dự án HLD25, tác giả sử dụng mức phí vận hành hợp lý là 1000 VND.
Chi phí duy tu định kỳ được thực hiện 8 năm/lần với mức 250.000 USD/km.
Chi phí bảo trì thường xuyên, gồm có các hạng mục mặt đường và công trình thu phí, được áp dụng mức phí hàng năm dành cho đường cao tốc là 3,000 USD km.
Các khoản chi phí này sẽ tăng theo tỷ lệ lạm phát của VND hàng năm.
3.4. Cơ cấu vốn thực hiện dự án
Với đề nghị của nhà đầu tư chính Bitexco cùng hướng dẫn của Chính phủ về mô hình cơ cấu vốn, các kịch bản về cơ cấu vốn được giảđịnh như sau : Bảng 3.4 Giảđịnh về cơ cấu vốn Các kịch bản Cơ cấu vốn Kịch bản 1 Kịch bản 2 K(KB cịch bơả sn 3 ở) Kịch bản 4 Vay thương mại 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% Vay dài hạn 46.0% 46.0% 46.0% 49.0% Vốn chủ sở hữu 44.0% 33.9% 15.0% 12.0%
Vốn Nhà nước tham gia 0.0% 10.1% 29.0% 29.0%
Trong đó, kịch bản 1, 2, 3 được xây dựng trên cơ sở tuân thủ QĐ 71 về phần vốn tham gia của Nhà nước trong cơ cấu vốn (không quá 30% TMĐT), nhằm mục tiêu đánh giá tác động của phần vốn này lên hiệu quả tài chính của dự án; và việc định lượng phần vốn này tương
25 Nguyễn Xuân Thành (2011)
Chi phí Tư vấn (QLDA & ĐTXD) & chi phí khác 1,793.08
Dự phòng tăng chi phí thực 3,934.76
tự mô hình tài trợ tính toán và đề xuất của JICA đối với dự án đường cao tốc Biên Hòa – Vũng Tàu26.
Theo đó, các kịch bản giữ nguyên vốn vay thương mại (trong nước) là 10% và vay hỗ trợ (quốc tế) là 46% trong cơ cấu vốn của dự án, ta xem xét hiệu quả dự án trong các trường hợp tài trợ của Nhà nước (NN), được hiểu là phần tham gia góp vốn, theo các kịch bản như sau:
Kịch bản 1: NN không tài trợ, chuyển giao hoàn toàn dự án cho nhà đầu tư tư nhân, cơ cấu vốn bao gồm vốn vay hỗ trợ quốc tế chiếm 46% và 51% còn lại là từ nhà đầu tư, 10% vay thương mại và 44% vốn sở hữu.
Kịch bản 2: NN tài trợ phần chi phí giải phóng mặt bằng (GPMB) chiếm 10.1%, theo TMĐT thì cơ cấu vốn được sắp xếp lại, khi này phần vốn của nhà đầu tư giảm còn 33.9%; Kịch bản 3: NN tài trợ phần chi phí GPMB, như kịch bản 2, cộng thêm chi phí thiết bị và một phần của chi phí xây dựng (bao gồm các hạng mục về xây dựng cơ bản, tư vấn, quản lý và các chi phí khác liên quan trong dự toán), chiếm 29% TMĐT.
Kịch bản 4: NN tài trợ theo cơ chế PPP ban đầu, đề xuất từ Bitexco tương tự với kịch bản ban đầu mà Bộ GTVT đề nghị
Mô hình cơ sở về cơ cấu vốn được chọn là kịch bản 3, vừa phù hợp điều kiện trần về phần vốn tham gia của NN, vừa đảm bảo khả năng của NĐT (như đã đề nghị trong Báo cáo), đồng thời giảm mức vay thấp nhất so với các kịch bản còn lại.
Kế hoạch giải ngân là 3 năm (2014-2016) với tỷ lệ lần lượt là 3:4:3 trong tổng mức đầu tư xây dựng ban đầu của dự án. 3.4. Kết quả thẩm định tính khả thi (xem thêm tại phụ lục 9) Hình 3.1 Kết quả thẩm định tài chính của dự án 26 JICA (2011)
Kết quả các kịch bản đều chứng tỏ dự án không đạt tính khả thi tài chính; tuy nhiên, mức tăng vốn nhà nước tác động đến hiệu quả của dự án theo quan điểm của chủđầu tư và tổng đầu tư là tương tự.
3.4.1. Theo quan điểm Chủđầu tư
Bảng 3.5 Kết quả thẩm định về tài chính theo quan điểm Chủđầu tư
Các kịch bản Chỉ số kinh tế KB1 KB2 KB 3 KB4 NPVCĐT ($6,168.24) ($4,419.62) ($1,147.47) ($1,101.33) IRRCĐT 4.8% 5.8% 9.3% 9.1% Nhận định:
Theo quan điểm chủđầu tư, dự án không đạt tính khả thi tài chính; với quan điểm này, dự án không đủ hấp dẫn để thu hút nhà đầu tư tư nhân tham gia. Nhưng, nhìn chung, đóng góp của Nhà nước (VGF) đã tác động đáng kể lên hiệu quả tài chính của dự án theo quan điểm Chủđầu tư (đánh giá theo chỉ số NPVCĐT); khi VGF tăng từ 0% lên 10.1%, NPVCĐT tăng khoảng 29%, và tăng hơn 80% khi VGF đạt mức 29%; các kịch bản 3, 4 khác nhau về vốn vay dài hạn và vốn chủ sở hữu với mới chênh không nhiều nên kết quả cho ra không khác biệt.Vì vậy, khi các tác động khác là không đổi, việc tăng vốn VGF sẽđồng nghĩa với hiệu quả tài chính theo quan điểm chủ đầu tư, hay khả năng tham gia của Nhà đầu tư tư nhân phụ thuộc tỷ lệ góp vốn của Nhà nước, con số cụ thể dựa trên sự cân đối lợi ích giữa các bên tham gia, vấn để này sẽđược phân tích tại chương sau (Chương 4).
1 2 3 4 NPV dự án ($6,375) ($4,562) ($1,119) ($1,071) NPV chủđầu tư ($6,168) ($4,420) ($1,147) ($1,101) ($7,000) ($6,000) ($5,000) ($4,000) ($3,000) ($2,000) ($1,000) $0
3.4.2. Theo quan điểm dự án
Bảng 3.6 Kết quả thẩm định về tài chính theo quan điểm dự án
Các kịch bản Chỉ số kinh tế KB1 KB2 KB 3 KB4 NPVDỰ ÁN ($6,374.82) ($4,562.27) ($1,119.17) ($1,071.46) IRRDỰ ÁN 7.9% 8.7% 10.6% 10.6% 3.4.3. Kết luận:
Kết quả cho thấy dự án không khả thi tài chính khi thực hiện theo cơ chế PPP này, hiệu quả tài chính không đạt được (NPVDỰ ÁN và NPVCĐT đều âm). Lý do ban đầu thuộc về nguồn vốn, điều kiện Nhà đầu tư tư nhân tham gia, theo phân tích, buộc mức tham gia từ Nhà nước phải tăng lên. Tuy nhiên, điều kiện này không làm hiệu quả dự án được cải thiện từ quan điểm của ngân sách; điều này được giải thích do doanh thu đã được cốđịnh từ lưu lượng xe và mức phí, mức tăng vốn Nhà nước đồng nghĩa với việc giảm vốn từ tư nhân, hay lợi ích tư nhân sẽ tăng theo. Theo đó, mục tiêu ban đầu của cơ chế PPP là hạn chế ngân sách, thu hút tư nhân tham gia (về vốn và các lợi thế đặc thù như phân chia rủi ro, hiệu quảđầu tư, năng lực quản lý, hạn chế tham nhũng…) sẽ không đạt được. Vậy, cơ chế cần được điều chỉnh hay thay đổi khác đi từ các quan điểm nhằm cân bằng nhu cầu lợi ích giữa các bên tham gia.
3.5. Phân tích rủi ro27
Trong quá trình thẩm định dự án, nhằm đánh giá khả năng bền vững về mặt tài chính (hay kinh tế), người ta thường xây dựng mô hình cơ sở với ước lượng ngân lưu dự án ở tương lai; theo đó, dòng tiền này được ước tính dựa vào các giá trị kì vọng (nhận được trong mô hình như là chỉ số NPV hay IRR), được tính theo số liệu trong quá khứ và định lượng sự tác động của các yếu tố đến giá trị trong tương lai. Và tương lai thì không có gì là chắc chắn sẽ mang lại nhiều rủi ro đến kết quả thẩm định, với các kết quả cũng không chắc chắn.
Vì vậy, phương pháp phân tích rủi ro được sử dụng bằng cách [1] giảđịnh các thông số dự án sẽ nhận được các giá trị như kì vọng [2] tiến hành phân tích độ nhạy dựa vào kết quả
đánh giá tác động của sự thay đổi thông số dự án, [3] theo kết quả nhận được, nhìn nhận lại và đưa ra các kiến nghị về cách thực quản lý rủi ro cũng như quyết định khả năng đầu tư. Việc phân tích độ nhạy nhằm xác định các thông số có ảnh hưởng đáng kể và mức độ của nó đến dự án. Bằng cách điều chỉnh giá trị của các thông số này trong mô hình cơ sở, ta nhận định sự thay đổi của các chỉ số NPV, IRR hay DSCR. Cách thức thực hiện bao gồm [i] tăng/giảm thông số, [ii] phân tích độ nhạy một chiều với sự thay đổi giá trị một thông số, [iii] phân tích độ nhạy hai chiều khi thay đổi đồng thời giá trị 2 thông số.
3.5.1. Phân tích độ nhạy một chiều
Mô hình cơ sởđược chọn là phương án 3 cho cơ cấu vốn và mức phí là phương án 1 trong các kịch bản về lựa chọn này.
Lạm phát
Năm 2012, theo báo cáo của các tổ chức quốc tế như WB và IMF, Việt Nam cơ bản đã khống chế lạm phát xuống còn 9.1% từ 18.58% của năm 2011; và dự báo năm nay (2013) và năm kế sẽ lần lượt là 8.8% và 8%. Bên cạnh việc Chính phủ quyết tâm hạn chế mức lạm phát, tình trạng suy yếu của nền kinh tế (tỷ lệ nợ công, nợ xấu trong hệ thống tài chính, chính sách yếu kém …) làm trì trệ các hoạt động kinh tế trong nước, và sẽ còn kéo dài; về cơ bản, lạm phát sẽ có xu hướng giảm nhẹ với nhiều bất ổn. Ta giảđịnh ở các năm kế, lạm phát ổn định ở mức 5% và mức sai lệch so với mô hình cơ sở trong khoảng 1%-5%.
Bảng 3.7 Kết quả phân tích độ nhạy một chiều theo lạm phát của dự án
Lạm phát 0% 1% 2% 3% 4% 5% NPV CĐT ($1,147.47) ($717.50) ($166.29) $538.83 $1,439.33 $2,587.86 IRR CĐT 9.29% 10.49% 11.69% 12.89% 14.09% 15.29%
Dựa vào kết quả phân tích độ nhạy của dự án đối với lạm phát, ta nhận định tính khả thi của dự án tỷ lệ thuận với sự gia tăng lạm phát. Thực tế chỉ ra rằng tác động của lạm phát không làm ảnh hưởng đến tính khả thi của dự án, tuy nhiên do bài viết cốđịnh lãi suất vay trong suốt quá trình thực hiện dự án, từđó làm tăng tính khả thi của dự án.
Đây là thông số quan trọng và ảnh hưởng trực tiếp đến doanh thu dự án, củng cố tính khả thi của dự án; vì vậy bất ổn về dân số, kinh tế, cũng làm ảnh hưởng tỷ lệ thuận với rủi ro về lưu lượng xe của dự án. Theo báo cáo của VITRANSS 2, giai đoạn 2008-2030, tốc độ tăng trưởng nhu cầu vận tải trung bình đạt 6.6%; ngược lại, một khi nền kinh tế suy yếu làm giảm đi tăng trưởng như kì vọng hay sự thu hút từ các dự án lân cận. Nên ta phân tích độ nhạy với sai lệch trong khoảng ± 20%.
Bảng 3.8 Kết quả phân tích độ nhạy một chiều theo lưu lượng xe của dự án
Lưu lượng xe 0% -20% -10% -5% 0% 5% NPV CĐT ($1,147.47) ($3,308.20) ($2,244.21) ($1,695.84) ($1,147.47) ($599.09)
IRR CĐT 9.29% 4.35% 6.74% 8.01% 9.29% 10.58%
Kết quả cho thấy tương ứng với nhận định trên, biến động lưu lượng xe tỷ lệ thuận và có độ nhạy đáng kể với tính khả thi của dự án.
Chi phí đầu tư
Mặc dù đã sử dụng chỉ số giá để quy về năm 2013; tuy nhiên, biến động về phần giá xây dựng rất lớn, khác biệt so với dự toán ban đầu đáng kể do ảnh hưởng từ sự trồi sụt giá vật liệu, thiết bị và giá nhân công cũng như đặc thù ngành của khu vực thực hiện dự án; để tránh trường hợp bất lợi nhất khi các yếu tố xảy ra đồng thời, ta dự phòng trong khoảng ±10%.
Bảng 3.9 Kết quả phân tích độ nhạy một chiều theo chi phí đầu tư của dự án
Chi phí đầu tư 0% -10% -5% 0% 5% 10%
NPV CĐT ($1,147.47) $8.90 ($569.28) ($1,147.47) ($1,725.65) ($2,303.83)
IRR CĐT 9.29% 12.02% 10.58% 9.29% 8.13% 7.09%
Chi phí đầu tư và NPVdự án có mối quan hệ nghịch biến, hay tính khả thi của dự án tăng cao khi chi phí đầu tư giảm xuống đáng kể. Trong khoảng biến động ±10% này, rõ ràng giá trịđối nghịch giữa chi phí và lợi nhuận là khá rõ ràng, hợp lý nhưđặc trưng vốn có của nó.