Nghiên c u ti n hành ch n m u g m 104 công ty niêm y t trên S giao d ch ch ng khoán TPHCM (HOSE) gi i đo n 2006 ậ 2012. Lý do ch n các công ty niêm y t trên HOSE vì các công ty này ch u nh ng qui đ nh v i đi u ki n kh c khe
47 h n t Chính ph so v i các công ty niêm y t trên các s giao d ch khác (Phan Bùi Gia Th y, 2012), c th nh s u:
Các công ty ph i có v n đi u l t 80 t đ ng Vi t Nam tr lên.
Ho t đ ng kinh doanh c 2 n m li n tr n m đ ng kỦ ni m y t ph i có lãi và không có l l y k tính đ n n m đ ng kỦ ni m y t.
Không có các kho n n quá h n h đ c d phòng theo qui đnh c a pháp lu t.
Ngoài ra, các công ty trong m u nghiên c u còn ph i th á đi u ki n sau: K t thú n m tƠi hính vƠo tháng 12.
Không có v n ch s h u và l i nhu n ròng âm.
C phi u c a công ty ph i đ c giao d ch su t t gi i đo n 2006 ậ 2012. Và giao dich ph i đ c di n ra ít nh t m t ngày m i tháng.
Có chi tr c t c b ng ti n m t.
Không thu l nh v tƠi hính nh ngơn hƠng, b o hi m, các công ty tài chính và các qu đ u t .
T nh ng đi u ki n ch n m u trên, m u nghiên c u s đ m b o ít b sai l ch và k t qu nghiên c u s hính xá h n. D li u thu th p theo n m t các báo áo tƠi hính, báo áo th ng niên c a các công ty niêm y t trên HOSE.
3.2.2 Bi năđoăl ng
Các bi n đo l ng s d ng trong mô hình nghiên c u g m có: bi n ph thu c, bi n đ c l p và bi n ki m soát, các bi n nƠy đ trình bƠy nh s u:
3.2.2.1 Bi n ph thu c
Bi n ph thu c trong mô hình là su t sinh l i c phi u (SR). Theo nghiên c u c a Lewellen (2004); Martani và ctg (2009); Bodie và ctg (2009b);
48 Buyuksalvarci và Abdioglu (2010); Kheradyar và ctg (2011) su t sinh l i c phi u đ xá đ nh nh s u:
Trong đó:
SRit : su t sinh l i c a c phi u i t i th i đi m t Pit : th giá c a c phi u i t i th i đi m t Pi(t-1) : th giá c a c phi u i t i th i đi m t-1
Dit : c t c ti n m t đ c nh n gi a th i đi m t-1 và t c a c phi u i
Th giá c a c phi u đ c tính b ng cách l y giá giao d ch bình quân 12 tháng c giá đóng a vào th i đi m cu i tháng c a c phi u công ty niêm y t.
Theo Bodie và ctg (2009c), su t sinh l i c phi u òn đ c tính theo cách khác: (1) l i nhu n bình quơn đ i s và (2) l i nhu n bình quân s h c.
L i nhu n bình quơn đ i s c a c phi u trong 1 n m đ c tính b ng cách l y t ng su t sinh l i c phi u t ng tháng chia cho 12.
L i nhu n bình quân s h c c a c phi u trong 1 n m đ c tính theo công th c:
V i: Rit là t su t sinh l i c a c phi u m i tháng, đ c tính b ng cách l y
giá đóng c a cu i tháng tr giá đóng c a đ u tháng r i chia cho giá
49
3.2.2.2 Bi năđ c l p
Mô hình nghiên c u s d ng 7 bi n đ c l p g m có: (1) t su t c t c (DY), (2) t s th giá trên th giá (BM), (3) h s giá trên thu nh p (PE), (4) t su t sinh l i trên doanh thu (ROS), (5) t su t sinh l i trên v n ch s h u (ROE), (6) t l n trên v n ch s h u (DE) và (7) qui mô công ty (SIZE). Các bi n đ c l p đ c trình bƠy nh s u:
T su t c t c (DY)
Theo Lewellen (2004); Khan và ctg (2012), t su t c t c đ xá đ nh nh s u:
DYit : t su t c t c c a c phi u i t i th i đi m t
Dit : c t c ti n m t đ c nh n gi a th i đi m t-1 và t c a c phi u i Pit : th giá c a c phi u i t i th i đi m t
T s th giá trên th giá (BM)
Nguy n Th Ng Tr ng vƠ tg (2008) đ r á h tính t s BM nh s u:
BMit : t s th giá trên th giá c a c phi u i t i th i đi m t Pit : th giá c a c phi u i t i th i đi m t
BVit : th giá c a c phi u i t i th i đi m t (th giá đ c tính b ng cách l y t ng v n ch s h u t i th i đi m cu i n m chia cho s l ng c
50 H s giá trên thu nh p (PE)
Theo Bodie và ctg (2009b), h s giá trên thu nh p đ xá đ nh nh s u:
PEit : h s giá trên thu nh p c a c phi u i t i th i đi m t Pit : th giá c a c phi u i t i th i đi m t
EPSit : thu nh p trên 1 c ph n c a c phi u i t i th i đi m t (EPS đ c tính b ng cách l y l i nhu n ròng t i th i đi m cu i n m chia cho kh i
l ng c phi u l u hành bình quân trong n m)
T su t sinh l i trên doanh thu (ROS)
T su t sinh l i tr n o nh thu đ xá đ nh b ng cách l y l i nhu n ròng vào th i đi m cu i n m hi ho o nh thu thu n cu i n m.
ROS =
T su t sinh l i trên v n ch s h u (ROE)
T su t sinh l i trên v n ch s h u đ xá đnh b ng cách l y l i nhu n ròng vào th i đi m cu i n m hi ho t ng v n ch s h u cu i n m. ROE = T l n trên v n ch s h u (DE) T l n trên v n ch s h u đ xá đnh b ng cách l y t ng n vào th i đi m cu i n m hi ho t ng v n ch s h u cu i n m. DE =
51 Qui mô công ty (SIZE)
Theo nghiên c u c a Martani và ctg (2009), bi n qui mô ông ty đ đo l ng b ng cách l y logarit t ng tài s n vào th i đi m cu i n m tr n báo áo tài chính c a công ty.
SIZE = log(t ng tài s n)
i v i ba bi n đ c l p là t su t c t c (DY), t l th giá tr n th giá (BM) và h s giá trên thu nh p (PE), khi đ vƠo mô hình h i qui s dùng hàm logarit. B i vì, s bi n đ ng giá th tr ng so v i c t , th giá vƠ thu nh p trên c ph n khá l n. Do v y, khi dùng hàm logarit cho các bi n DY, BM và PE s gi m đ c s bi n thi n vƠ đ á giá tr v g n giá tr trung bình h n.(Lewellen, 2004)
3.2.2.3 Bi n ki m soát
Nghiên c u s d ng hai bi n ki m soát là ngành ho t đ ng vƠ n m tài chính. Bi n ki m soát đ vƠo mô hình nh m c đnh các y u t không qu n sát đ c có
nh h ng đ n bi n gi i thích. C th , hai bi n ki m soát đ xá đ nh nh s u: Ngành ho t đ ng (Industry)
Theo Bodie và ctg (2009a), nhóm ngành ho t đ ng c a công ty có nh h ng r t nhi u đ n su t sinh l i c phi u trong á gi i đo n kinh t khác nhau (ví d nh nh ng n m kinh t t ng tr ng nhóm ngành d ch v - du l ch s phát tri n m nh, c phi u c a các công ty thu c nhóm ngành này ng s có su t sinh l i cao). C s phân ngành trong lu n v n a theo chu n phân ngành c a C c th ng kê Vi t Nam (VietNam Standard Industrial Classification 2007 ậ VSIC 2007). Nghiên c u s d ng bi n gi đ đo l ng bi n ki m soát ngƠnh đ i di n cho nhóm ngành ho t đ ng c a công ty. Bi n gi ngành ho t đ ng đ xá đ nh nh s u:
52 Industryij = 1 : n u s quan sát th i có cùng nhóm ngành ho t đ ng v i thu c tính nhóm ngành c a bi n gi th j. Industryij = 0 : n u s quan sát th i khác nhóm ngành ho t đ ng v i thu c tính nhóm ngành c a bi n gi th j. N m tài chính (Year) Vi c s d ng bi n ki m soát n m tƠi hính nh m m đí h đnh các y u t không qu n sát th y đ i theo n m (Võ H ng c và Phan Bùi Gia Th y 2013a; 2013b; 2013c; 2013d; 2013e). Bên c nh đó, bi n ki m soát này còn có tác d ng đ xem xét các y u t v mô h y phơn tí h hính sá h (ví nh nh ng th y đ i chính sách c a chính ph , kh ng ho ng kinh t …). Bi n gi n m tƠi hính đ xá đ nh nh s u:
Yearij = 1 : n u s quan sát th i ó ùng n m tƠi hính v i thu c tính n m a bi n gi th j.
Yearij = 0 : n u s quan sát th i khá n m tƠi hính v i thu c tính n m a bi n gi th j.
3.2.3 Mô hình nghiên c u
M c tiêu c a nghiên c u lƠ xá đ nh m i quan h gi a t s giá tr th tr ng, t s giá tr s sách và su t sinh l i c phi u. Sau khi kh o l á s lý thuy t đ xây d ng gi thuy t nghiên c u vƠ xá đ nh các bi n qu n sát, b c ti p theo là xây d ng mô hình nghiên c u. Nghiên c u s d ng d li u b ng và h i qui theo ph ng pháp bình ph ng bé nh t thông th ng (OLS). i v i các bi n s kinh t , các bi n gi i thí h th ng tá đ ng tr lên bi n ph thu c (Kheradyar và ctg, 2011; Khan và ctg, 2012). Do đó, y u t tâm lý c nhƠ đ u t s gây ra tác đ ng tr c a t s giá tr th tr ng và t s giá tr s sách lên su t sinh l i c phi u. Vì v y, nghiên c u này s d ng mô hình v i đ tr m t n m. Sau khi th c hi n các ki m đnh v đ ng tuy n, ph ng s i a sai s không đ i và t t ng qu n a
53 sai s , mô hình h i qui s đ c th thi. Cá ph ng pháp nƠy đ c h tr b i ph n m m kinh t l ng (Eview 7.1).
Nghiên c u này d a trên n n t ng nghiên c u c a Lewellen (2004), Kheradyar và ctg (2011), Al-Mw ll vƠ tg (2010), M rt ni vƠ tg (2009) đ xây d ng mô hình xá đ nh m i quan h c a t s giá tr th tr ng, t s giá tr s sách và su t sinh l i c phi u. D a vào các gi thuy t trình bày ph n trên, mô hình nghiên c u đ xá đ nh nh s u:
Mô hình:
SRit = 0 + 1LogDYi(t-1) + 2LogBMi(t-1) + 3LogPEi(t-1) + 4ROSi(t-1) +
5ROEi(t-1) + 6DEi(t-1) + 7SIZEi(t-1) + 8Industryij + 9 Yearij+ eit
Trong đó:
SRit : su t sinh l i c a c phi u i t i th i đi m t
DYi(t-1) : t l chia c t c c a c phi u i t i th i đi m t-1
BMi(t-1) : t s th giá trên th giá c a c phi u i t i th i đi m t-1
PEi(t-1) : h s giá trên thu nh p c a c phi u i t i th i đi m t-1
ROSi(t-1) : t su t sinh l i trên doanh thu c a c phi u i t i th i đi m t-1
ROEi(t-1) : t su t sinh l i trên v n ch s h u c a c phi u i t i th i đi m t-1
DEi(t-1) : t l n trên v n ch s h u c a c phi u i t i th i đi m t-1
SIZEi(t-1) : qui mô công ty c a c phi u i t i th i đi m t-1
Industryij : ngành ho t đ ng c a c phi u i so v i thu c tính ngành j
54 B ng 3.1: Tóm t t các bi n trong mô hình Các bi n Mô t Cách tính M i quan h SR Su t sinh l i c phi u [(Pitậ Pi(t-1)) + Dit] / Pi(t-1) Bi n ph thu c DY T su t c t c Dit / Pit +
BM T s th giá tr n th giá BVit / Pit (BVit = Eit / NOSit) +
PE H s giá thu nh p Pit / EPSit (EPSit = L i nhu n ròng/ NOSit) -
ROS T su t sinh l i trên doanh thu L i nhu n ròng / Doanh thu +
ROE T su t sinh l i trên VCSH L i nhu n ròng / V n ch s h u +
DE T l n trên v n ch s h u N / V n ch s h u -
SIZE Qui mô công ty Log(t ng tài s n) -
Industry Ngành ho t đ ng * Có giá tr 1: s quan sát th i cùng nhóm ngành ho t đ ng v i thu c tính nhóm ngành c a bi n gi th j * Có giá tr 0: s quan sát th i khác nhóm ngành ho t đ ng v i thu c tính nhóm ngành c a bi n gi th j Bi n ki m soát Year N m tƠi hính * Có giá tr 1: s quan sát th i cùng n m tài chính v i thu tính n m a bi n gi th j * Có giá tr 0: s quan sát th i khá n m tài chính v i thu tính n m a bi n gi th j Bi n ki m soát
V i: Pit : giá th tr ng c a c phi u i t i th i đi m t; Pi(t-1) : giá th tr ng c a c phi u i t i th i đi m t-1; Dit : c t c ti n m t đ c nh n gi a th i đi m t-1 và t c a c phi u i; BVit : giá tr s sách c a c phi u i t i th i đi m t; EPSit : thu nh p trên c ph n c a c phi u i
t i th i đi m t; Eit : V n ch s h u c a c phi u i t i th i đi m t; NOSit: s l ng c phi u i l u hành bình quân t i th i đi m t.
Tóm l i, h ng nƠy đƣ trình bƠy h ng ti p c n đ xây d ng gi thuy t nghiên c u t n n t ng s lý thuy t đ c kh o l c qua các nghiên c u t ng quan Ch ng 2. Bên c nh đó, h ng nƠy ng trình bƠy ph ng pháp nghi n c u và cách xây d ng mô hình h i qui d li u. N i ung h ng ti p theo s trình bƠy đ đi m m u, k t qu h i qui t mô hình nghiên c u và th o lu n k t qu .
55
CH NG 4
K T QU NGHIÊN C U
S u khi xá đ nh ph ng pháp nghi n u, xây d ng gi thuy t và mô hình nghiên c u Ch ng 3, h ng nƠy s trình bày và th o lu n k t qu nghiên c u v m i quan h gi a t s giá tr th tr ng, t s giá tr s sách và su t sinh l i c phi u. C th , b c c c h ng s đ trình bƠy nh s u:
đi m c a m u nghiên c u và th ng kê mô t . Mô hình h i qui d li u
K t qu nghiên c u t ng qu n. Th o lu n k t qu .
Tr ng tâm c h ng nƠy lƠ n u l n s đ ch p nh n hay bác b gi thuy t th ng kê và gi i thích m i t ng qu n gi a t s giá tr th tr ng, t s giá tr s sách và su t sinh l i c phi u. Chi ti t s đ c trình bày theo sau.
4.1 căđi m c a m u nghiên c u và th ng kê mô t
Ph n này g m hai n i ung hính: (i) đ đi m c a m u nghiên c u và (ii) th ng kê mô t các bi n quan sát trong mô hình.
4.1.1 căđi m c a m u nghiên c u
M u nghiên c u đ c hình thành t vi c thu th p d li u c a 104 công ty đ ng ni m y t trên S giao d ch ch ng khoán Thành ph H Chí Minh (không bao g m các công ty thu l nh v tƠi hính nh ngơn hƠng, b o hi m, qu đ u t vƠ các t ch tƠi hính) gi i đo n t n m 2006-2012. D li u g m 104 công ty có ngày giao d h đ u tiên t tháng 1 n m 2008 tr v tr đ đ m b o s l ng quan sát nhi u. Vì d li u đ c thu th p ch y u t báo áo tƠi hính, báo áo th ng niên c a các công ty nên s g p tr ng h p d li u không đ ng nh t. Vì v y, m u
56 nghiên c u xu t hi n nhi u d li u b thi u, nh h ng đ n các bi n nghiên c u chính trong lu n v n. Do đó, á ông ty không th hi n đ s li u ó li n qu n đ n bi n nghiên c u s b lo i ra. Chính vì v y, m u nghiên c u sau cùng bao g m 78 công ty niêm y t và t ng c ng ó 415 qu n sát trong gi i đo n 2006-2012.