CHƯƠNG 2: THỊ TRƯỜNG TPDN Ở VIỆT NAM 2.1. Thị trường tài chính Việt Nam
2.3. Các vấn đề còn tồn tại ở thị trường TPDN Việt Nam
Khối lượng phát hành TPDN đang có chiều hướng tăng lên, năm 2006 là gần 20.000 tỷ đồng, năm 2007 là khoảng 33.000 tỷ đồng. Tuy nhiên đây là con số quá khiêm tốn so với tiềm năng của thị trường này. Việc phát hành trái phiếu mang lại cho doanh nghiệp những lợi thế mà cổ phiếu không thể có được như sử dụng nguồn vốn ổn định trong thời gian dài (thường là 5-10 năm, tránh được nguy cơ bị mất quyền kiểm soát như khi phát hành cổ phiếu. Bên cạnh đó nhà đầu tư cũng rất có lợi khi mua TPDN vì nó đem lại cho họ tỷ lệ lãi suất cao hơn lãi suất của ngân hàng, những ưu đãi đi kèm như trái phiếu chuyển đổi và được ưu đãi về thuế.
Tuy nhiên, đến nay mới chỉ có một số doanh nghiệp nhà nước lớn phát hành TPDN như Vietcombank, BIDV, Tổng công ty Xây dựng Sông Đà, Tổng công ty Điện lực Việt Nam, Tổng công ty Dầu khí tiến hành.
Một trong những nhân tố thúc đẩy sự phát triển nhanh chóng của thị trường TPDN Việt Nam trong vòng hai năm lại đây là sự ra đời của Nghị định 52 cho phép doanh nghiệp phát hành trái phiếu theo hình thức riêng lẻ nhằm thực hiện các dự án đầu tư, cơ cấu lại các khoản vay trung và dài hạn, tăng quy mô hoạt động của doanh nghiệp.
Tuy phát triển nhanh nhưng tính đến cuối năm 2007 quy mô của thị trường TPDN Việt Nam vẫn còn khá nhỏ với tổng giá trị khoảng 56 ngàn tỷ đồng, tương đương với 4,84% GDP và chỉ bằng 30% thị trường trái phiếu. So với Thái Lan, dư nợ TPDN bằng 30% thị trường nhưng chiếm 16.31% GDP, ở Hàn Quốc tỷ lệ này là 45.04% và 61.46%. Thực tế ở nước ta nhu cầu vốn cho phát triển tăng dần từng năm. Sau thời kỳ đổi mới (từ năm 1986), tổng vốn đầu tư đã tăng mạnh từ 2,9%
GDP vào năm 1990 lên đến 40,6% GDP năm 2007. Trong khi thị trường TPDN hoàn toàn có thể đáp ứng nhu cầu về vốn của các doanh nghiệp vì khối lượng trái phiếu thường không nhất thiết bị hạn chế. Điều này cho thấy thị trường TPDN của Việt Nam hiện chưa tương xứng với nhu cầu vốn đầu tư phát triển của doanh nghiệp.
2.3.2. Chưa quản lý chặt chẽ việc phát hành trái phiếu của doanh nghiệp Hiện nay, việc phát hành TPDN chủ yếu thông qua hình thức bán lẻ. Việc phát hành TPDN chủ yếu thông qua hình thức bán lẻ là một điều hợp với lôgíc và hoàn cảnh cụ thể của thị trường. Các doanh nghiệp khi tham gia phát hành trái phiếu đều áp dụng hình thức này vì quy mô của thị trường vẫn còn nhỏ nên các doanh nghiệp có thể trực tiếp thương lượng với các nhà đầu tư.
Ở một góc độ nào đấy, việc phát hành TPDN theo hình thức riêng lẻ luôn tiềm ẩn những vấn đề nảy sinh khó kiểm soát, đồng thời sẽ gây ra nhiều rủi ro cho cả doanh nghiệp lẫn nhà đầu tư. Theo chủ trương của Chính phủ, trong thời gian tới, sẽ đưa các doanh nghiệp vào trong thị trường, đồng thời từng bước hướng các doanh nghiệp sớm thực hiện việc phát hành trái phiếu ra công chúng.
Hiện tại vẫn chưa có cơ quan quản lý nào nghiên cứu, theo dõi tính hình phát hành TPDN trong nước có số liệu thống kê chi tiết, tập trung và đầy đủ về tình hình phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp trong nước cụ thể như các đợt phát hành, kế hoạch phát hành, tình hình sử dụng nguồn vốn đã phát hành … để cung cấp cho nhà đầu tư, nghiên cứu chính sách. Thực tế ở các nước như đều có những website của các cơ quan quản lý cung cấp đầy đủ thông tin về thị trường TPDN, hướng dẫn các doanh nghiệp phát hành trái phiếu cũng như các nhà đầu tư trong và ngoài nước
cách thức đầu tư vào thị trường TPDN. Điều này cho thấy việc quản lý tình hình phát hành trái phiếu của doanh nghiệp của các cơ quan chức năng chưa chặt chẽ, không có thông tin đầy đủ, chính xác để cung cấp cho các nhà đầu tư cũng như các nhà nghiên cứu, hoạch định chính sách giúp phát triển thị trường TPDN.
2.3.3. Độ tin cậy của của các doanh nghiệp đối với nhà đầu tư chưa cao Thị trường TPDN ở Việt Nam còn hạn chế do độ tin cậy của phần lớn các doanh nghiệp đối với nhà đầu tư chưa cao, các trái phiếu chưa được định hạn.
Nguyên nhân là, thị trường trái phiếu còn sơ khai và chưa có những tổ chức định mức tín dụng tốt để đảm bảo niềm tin của các nhà đầu tư vào các loại trái phiếu trên thị trường. Đối với thị trường nhỏ, các nhà đầu tư lo ngại khả năng thanh toán của các tổ chức phát hành và tính thanh khoản của trái phiếu. Nếu như trái phiếu chính phủ có mức rủi ro thanh toán thấp, tạo được sự tin cậy thì các nhà đầu tư lại tỏ ra khá dè dặt với TPDN. Thị trường trái phiếu Việt Nam chưa phong phú do số nhà phát hành nhỏ, số lượng trái phiếu phát hành còn thấp nên nhà đầu tư có rất ít lựa chọn. Nhìn chung, sự tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài trong thị trường trái phiếu Việt Nam rất lớn (đơn cử trường hợp của Vinashin, Lilama…).
2.3.4. Lãi suất trái phiếu chính phủ chưa thực sự trở thành chuẩn mực để các tổ chức tài chính tham chiếu
Lãi suất trái phiếu chính phủ hiện vẫn còn chịu sự can thiệp của chủ thể phát hành thông qua cơ chế lãi suất trần, chưa thực sự được quyết định bởi quan hệ cung cầu. Mặt khác, thị trường giao dịch thứ cấp kém sôi động, tính thanh khoản của trái phiếu thấp nên chưa tạo được đường cong lãi suất chuẩn cho các công cụ nợ khác.
Do đó hiện nay các doanh nghiệp vẫn gặp khó khăn trong việc xác định lãi suất khi phát hành trái phiếu. Trên thực tế, các doanh nghiệp khi phát hành trái phiếu chỉ dựa trên hai nguyên tắc: Tự vay, tư trả, tự chịu trách nhiệm và dựa vào trái phiếu Chính phủ để tham chiếu. Bởi, về nguyên tắc trong xác định lãi suất thì lãi suất của trái phiếu Chính phủ bao giờ cũng là lãi suất nền. Lãi suất của TPDN dựa trên lãi suất trái phiếu Chính phủ cộng thêm hệ số rủi ro.
Tuy nhiên, các doanh nghiệp cũng có thể tham khảo lãi suất của các tổ chức tín dụng hay họ có thể dựa vào phương thức và thời điểm phát hành trái phiếu…để đưa ra một mức lãi suất hợp lý. Chỉ khi thị trường TPDN thực sự phát triển, khi đó vấn đề xác định lãi suất mới không còn là vấn đề phức tạp.
2.3.5. Tính minh bạch thấp
Về phía nhà đầu tư nhỏ lẻ, một trong những khó khăn lớn nhất là khả năng tiếp cận và xử lý thông tin. Mặc dù trong một thời đại công nghệ thông tin, nhưng thị trường chứng khoán vốn rất nhạy bén với thông tin, việc tiếp cận thông tin chậm hơn dù chỉ là chút xíu hoặc xử lý thông tin không tốt cũng có thể dẫn đến thua thiệt rất nhiều. Trong thời gian gần đây, rất nhiều ý kiến phản ánh tình trạng tiêu cực tại một số công ty chứng khoán, khi họ đồng thời vừa đóng vai trò tư vấn cho khách hàng lại vừa giao dịch trên thị trường dưới hình thức tự doanh. Sự hơn trội hẳn về khả năng quản lý giao dịch, thời gian, thời điểm nhập lệnh khiến cho cuộc chơi thiếu hẳn sự bình đẳng. Vấn đề bức xúc này hiện vẫn chưa có một giải pháp nào hữu hiệu. Điều này thuộc về bản chất bất đối xứng của thông tin (assymetric information) giữa một bên là những người có thông tin tốt hơn (các công ty được niêm yết, các đại gia lớn) và một bên là những người ít thông tin hơn (các nhà đầu tư nhỏ lẻ) dẫn đến sự không cân bằng giữa các lực lượng thị trường.
Về phía tổ chức phát hành, thực tế thời gian qua cho thấy các công ty cổ phần không có yếu tố sở hữu nhà nước còn lép vế trên thị trường TPDN phần lớn là do yếu tố minh bạch tài chính. Sau khi ban hành Nghị định 52/CP về việc phát hành TPDN với yêu cầu bắt buộc minh bạch thông tin, nhiều doanh nghiệp vừa muốn phát hành trái phiếu nhưng lại e ngại chuyện minh bạch. Bởi họ chưa có điều kiện
“hoàn thiện” báo cáo tài chính nên chưa sẵn sàng phát hành trái phiếu, làm cho cung hàng bị giảm. Vì thế, chỉ có doanh nghiệp nhà nước, một mặt được bao phủ bởi rằng: đã có nhà nước phía sau, ít rủi ro; mặt khác, phần lớn người mua và kẻ bán là
“nhà nước với nhau” nên dễ bán hơn. Điều này lý giải vì sao những doanh nghiệp tư nhân, công ty cổ phần không có yếu tố sở hữu nhà nước còn lép vế trên thị trường TPDN. Thực tế trong các đợt phát hành của 7 tổ chức từ tháng 6 đến tháng 10/2007,
có tới 4 doanh nghiệp nhà nước. Thực tế, trong các đợt phát hành của 7 tổ chức từ tháng 6 - 10.2007, có tới 4 doanh nghiệp nhà nước. Đây là những doanh nghiệp đã và đang trong quá trình thực hiện cổ phần hoá nên hệ thống sổ sách kế toán có sự chuẩn mực hơn, đủ tự tin khi phát hành trái phiếu. Còn các doanh nghiệp có quy mô vừa và nhỏ gặp nhiều khó khăn về kiểm toán tài chính. Bên cạnh đó, nếu các doanh nghiệp áp dụng việc chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu trên sàn chứng khoán nhằm tăng tính thanh khoản, thì thị trường TPDN sẽ có thêm động lực mới để phát triển, chứ không lay lắt như thời gian qua.
Chúng ta đang nỗ lực xây dựng một nền kinh tế thị trường, trong đó, sự minh bạch là điều kiện thiết yếu để chủ động hội nhập và phát triển. Thị trường chứng khoán nói chung và thị trường TPDN nói riêng là kênh huy động vốn quan trọng, nhưng hiện vẫn phát triển một cách chậm chạp, mà một trong những nguyên nhân là chưa có một tổ chức đánh giá tín nhiệm. Trong một nền kinh tế đầy biến động như hiện nay, cạnh tranh ngày càng khốc liệt thì các doanh nghiệp phải thực sự biết mình là ai, đứng ở vị trí nào và phải thực sự hiểu về đối tượng cạnh tranh. Tổ chức đánh giá tín nhiệm ra đời một mặt sẽ là cầu nối thông tin giữa các doanh nghiệp, các nhà đầu tư không chỉ trên thị trường chứng khoán mà còn trong việc lựa chọn đối tác. Mặt khác, với kết quả xếp hạng một cách khách quan, doanh nghiệp sẽ có thêm thông tin để tự điều chỉnh chiến lược kinh doanh, cải tiến quy trình quản lý.
2.3.6. Chủng loại trái phiếu đơn điệu, không đa dạng
Do số lượng doanh nghiệp phát hành trái phiếu còn hạn chế đã khiến cho chủng loại TPDN hiện tại rất đơn điệu, không đa dạng. Đa số các TPDN được phát hành trong thời gian qua được thanh toán lãi hàng năm với lãi suất cố định (chiếm hơn 63%) trong khi trái phiếu có lãi suất thả nổi (EVN và Tổng công ty Xây dựng Sông Đà) chiếm tỷ lệ không đáng kể (0.01%). Trái phiếu chuyển đổi chủ yếu do các ngân hàng phát hành chỉ chiếm khoảng 12% trong tổng doanh số TPDN được phát hành. Tuy nhiên cũng có các doanh nghiệp phát hành trái phiếu kèm theo chứng quyền hay trái phiếu có nhiều mức lãi suất nhưng chỉ hạn chế ở một vài doanh nghiệp như CII, Sacomreal và Agribank. Thị trường hiện chưa có các loại trái phiếu
bảo đảm bằng tài sản (Asset- backed securities) hay trái phiếu bảo đảm bằng tài thế chấp bất động sản (Mortgage-backed securties) trong khi kỹ thuật chứng khoán hóa này hiện đang được vận dụng và phát huy hiệu quả trên thị trường TPDN Hàn Quốc, Nhật Bản và các nước Châu Âu.
Trong điều kiện nền kinh tế Việt Nam đang hội nhập mạnh mẽ vào nền kinh tế thế giới, chịu tác động ngày càng nhiều của các biến động kinh tế vĩ mô từ nền kinh tế Mỹ hay các nước Châu Á, thì việc đảm bảo sự ổn định tương đối của giá trái phiếu cũng như việc đảm bảo chất lượng tín dụng của trái phiếu phát hành thông qua các loại trái phiếu khác nhau như trái phiếu có lãi suất bảo đảm bằng vàng, trái phiếu có lãi suất thực dương hay trái phiếu có thể bán lại … nhằm bảo vệ các nhà đầu tư chống lại rủi ro lại chưa được quan tâm.
2.3.7. Tính thanh khoản thấp
Trong khi thị trường cổ phiếu phát triển mạnh mẽ trong thời gian qua thì thị trường TPDN lại gần như mới dừng lại ở các giao dịch sơ cấp, chưa có các giao dịch thứ cấp. Đó là do một số nguyên nhân sau. Thứ nhất, trái phiếu có lãi suất cố định, giá trái phiếu ít biến động nên các nhà đầu tư cá nhân không thấy hấp dẫn khi nắm giữ trái phiếu, mà họ sẽ đầu tư vào cổ phiếu, do vậy, việc mua đi bán lại các trái phiếu sẽ không “nhộn nhịp” như cổ phiếu. Thứ hai, các nhà đầu tư tổ chức là các tổ chức như ngân hàng, các công ty bảo hiểm hay các doanh nghiệp lớn. Họ nắm giữ trái phiếu nhằm mục đích quản lý tính thanh khoản chứ không phải nhằm mục đích lợi nhuận. Do vậy, họ ưa thích nắm giữ trái phiếu chính phủ hơn là các TPDN.
Các thành viên của thị trường trái phiếu bao gồm các ngân hàng thương mại, các công ty chứng khoán, bảo hiểm, các quĩ đầu tư, các công ty tài chính và các tổ chức tài chính trung gian khác. Tuy nhiên, các nhà tạo lập thị trường có tiềm lực nhất vẫn là các ngân hàng thương mại và các công ty chứng khoán. Đứng đầu là các nhà đầu tư lớn trên thị trường phát hành và mua bán trái phiếu. Họ có thể là những nhà tạo lập thị trường cũng như người môi giới hay bảo lãnh. Tính cho đến thời điểm này ở Việt Nam mới chỉ có Vietcombank (VCB) và IncomBank (ICB) hoạt
động như những công ty môi giới và bảo lãnh trái phiếu chuyên nghiệp. Hai ngân hàng thương mại thuộc sở hữu nhà nước khác là VBARD và BIDV, một số ngân hàng cổ phần và ngân hàng nước ngoài như CitiBank, HSBC, Deutsch Bank, Standard Chartered Banks cũng đang ở bước đầu thực hiện hoạt động này.