2.2 Nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp
2.2.1.1 Xây dựng các biến và giả thuyết nghiên cứu
Sau khi tham khảo các lý thuyết nền tảng và một số nghiên cứu thực nghiệm gần đây, đề tài đã chọn ra các nhân tố đặc thù ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành xây dựng ở Việt Nam:
- Khả năng sinh lời (PRO)
Khả năng sinh lời được đo lường bằng lợi nhuận trước thuế chia cho tổng tài sản. Các lý thuyết về cấu trúc vốn không đồng nhất quan điểm về sựảnh hưởng của khả năng sinh lời. Theo như Thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, khả năng sinh lời có tương quan cùng chiều với địn bẩy tài chính. Nghĩa là các doanh nghiệp có khả
năng sinh lời cao thường có xu hướng sử dụng nhiều nợ vay để sử dụng tấm chắn thuế. Thuyết Trật tự phân hạng lại cho rằng các doanh nghiệp có khả năng sinh lời thì thường ít sử dụng nợ vì họ thích sử dụng nguồn vốn nội bộ hơn. Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm chứng minh cho nhận định của Thuyết trật tự phân hạng. Do đó, trong đề tài này tác giả cũng giả định là khả năng sinh lời có tương quan ngược chiều với cấu trúc vốn.
- Quy mô công ty (SIZE)
Quy mô công ty được đo lường bằng doanh thu của công ty. Do số liệu quá lớn nên được logarit hóa. Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm đều cho kết quả quy mơ cơng ty có tương quan đồng biến với cấu trúc vốn. Riêng nghiên cứu của Dũng Nguyễn (2012) cho thấy quy mơ cơng ty có tương quan cùng chiều với tỷ số nợ dài hạn nhưng lại có tương quan ngược chiều với tỷ số nợ ngắn hạn. Trong đề tài này, tác giả giảđịnh quy mơ cơng ty có tương quan cùng chiều với địn bẩy tài chính.
Giả thuyết H2: Quy mơ cơng ty có tương quan cùng chiều với địn bẩy tài chính.
- Cấu trúc tài sản (TANG)
Cấu trúc tài sản được tính bằng tỷ số tài sản cố định chia cho tổng tài sản. Theo các lý thuyết về cấu trúc vốn thì cấu trúc tài sản có tương quan cùng chiều với tổng tài sản. Tuy nhiên, các nghiên cứu thực nghiệm cũng chưa nhất quán về vấn đề
này. Nghiên cứu ở Châu Âu (Antoniou, 2002), Mỹ (Frank &Goyal, 2007) và Malaysia (Baharuddin, 2011) cho kết quả đồng biến; ở các nước đang phát triển (Bas, 2009) và Việt Nam (Trần Đình Khơi Ngun, 2006), Trung Quốc (Huang &Song, 2002) cho kết quả nghịch biến; kết quả của Dũng Nguyễn (2012) và Bùi Phan Nhã Khanh (2012) đều cho thấy tương quan ngược chiều với đòn bẩy ngắn hạn và cùng chiều với đòn bẩy dài hạn; kết quả với đòn bẩy dài hạn ở Trung Quốc cũng tương tự Việt Nam. Trong đề tài này, tác giả giảđịnh cấu trúc tài sản có tương quan cùng chiều với địn bẩy tài chính, địn bẩy ngắn hạn và cùng chiều với đòn bẩy dài hạn.
Giả thuyết H3: Cấu trúc tài sản có tương quan cùng chiều với địn bẩy tài chính.
- Cơ hội tăng trưởng (GROW)
Cơ hội tăng trưởng được xác định bằng tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ
sách (Tobin’S Q). Trong đề tài này, do hạn chế về khả năng thu thập số liệu nên tác giả sử dụng tốc độ tăng trưởng tổng sản để làm thước đo cho cơ hội tăng trưởng.
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng các cơng ty có cơ hội tăng trưởng hơn sẽ mất nhiều giá trị hơn nếu họ vay mượn nhiều hơn và dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài chính. Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm đều cho kết quảđồng biến giữa
cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy tài chính: Frank &Goyal (2007), Bas và cộng sự
(2009), Baharuddin (2011), Trần Đình Khơi Ngun (2006), Dũng Nguyễn (2012) và Bùi Phan Nhã Khanh (2012). Nghiên cứu ở Châu Âu của Antoniou và cộng sự
(2002) và ở Trung Quốc của Huang &Song (2002) cho kết quả nghịch biến. Đề tài giảđịnh là cơ hội tăng trưởng có quan hệđồng biến với địn bẩy tài chính.
Giả thuyết H4: Cơ hội tăng trưởng có quan hệ đồng biến với địn bẩy tài chính
- Tính thanh khoản (LIQ)
Theo Thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng vốn nội bộ
hơn. Do đó, những doanh nghiệp nào có khả năng sinh lời cao thì có thể sử dụng lợi nhuận giữ lại đểđảm bảo khả năng thanh khoản mà khơng cần tài trợ từ bên ngồi.
Điều này dẫn đến việc hệ số nợ của công ty sẽ thấp nếu công ty đảm bảo được khả
năng thanh khoản của mình.
Có rất ít nghiên cứu đem nhân tố tính thanh khoản vào mơ hình. Tuy nhiên, hầu hết các nghiên cứu đều cho kết quả nghịch biến như Antoniou và cộng sự
(2002), Deesomsak và cộng sự (2004), Dũng Nguyễn (2012). Chỉ có nghiên cứu của Bùi Phan Nhã Khanh (2012) cho kết quả đồng biến. Đề tài đưa ra giả định là tính thanh khoản có quan hệ nghịch biến với địn bẩy tài chính.
Giả thuyết H5: Tính thanh khoản có quan hệ nghịch biến với địn bẩy tài chính
- Rủi ro kinh doanh (RISK)
Rủi ro kinh doanh được đo bằng độ lệch chuẩn của tỷ số lợi nhuận từ hoạt
động kinh doanh trên doanh thu. Theo lý thuyết về kiệt quệ tài chính, doanh nghiệp nào có rủi ro kinh doanh cao hơn thì sẽ có khả năng kiệt quệ tài chính hơn. Do vậy, doanh nghiệp phải cân nhắc giữa lợi ích của tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính, doanh nghiệp có rủi ro cao thường duy trì mức nợ thấp. Ngược lại, theo Thuyết trật tự phân hạng thì doanh nghiệp càng rủi ro thì càng sử dụng nợ nhiều. Các nghiên cứu thực nghiệm của Huang &Song (2002) và Trần Đình Khơi Ngun (2006) cho thấy rủi ro kinh doanh có quan hệđồng biến với địn bẩy tài chính. Tác giả giảđịnh là rủi ro kinh doanh có quan hệđồng biến với địn bẩy tài chính
- Tấm chắn thuế từ khấu hao (NDTS)
Tấm chắn thuế từ khấu hao được tính bằng tỷ số khấu hao trên tổng tài sản. Tấm chắn thuế từ khấu hao càng cao thì người ta càng khơng cần sử dụng nợđể tận dụng tấm chắn thuế từ nợ. Theo nghiên cứu của Deesomsak và cộng sự (2004) và Huang & Song (2002), tấm chắn thuế từ khấu hao có tương quan ngược chiều với
địn bẩy tài chính. Do đó, tác giả giảđịnh là tấm chắn thuế từ khấu hao có quan hệ nghịch biến với địn bẩy tài chính.
Giả thuyết H7: Tấm chắn thuế từ khấu hao có quan hệ nghịch biến với địn bẩy tài chính.
- Sở hữu nhà nước (STATE)
Đề tài sử dụng thêm biến giả Sở hữu nhà nước, những cơng ty nào có tỷ lệ sở
hữu của nhà nước chiếm từ 51% trở lên thì nhận giá trị 1, các cơng ty cịn lại nhận giá trị 0. Theo các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam của Trần Đình Khơi Nguyên (2006) và Dũng Nguyễn (2012), sở hữu nhà nước có tương quan cùng chiều với địn bẩy tài chính. Đề tài cũng đưa ra giảđịnh sở hữu nhà nước có tương quan cùng chiều với địn bẩy tài chính.
Giả thuyết H8: Sở hữu nhà nước có tương quan đồng biến với địn bẩy tài chính.
Ngồi các biến kể trên, do ngành xây dựng là ngành rất nhạy cảm với chu kỳ
kinh tế nên đề tài còn sử dụng thêm các biến mang đặc thù nền kinh tế, bao gồm: tốc độ tăng trưởng GDP, lạm phát, và lãi suất để xem xét mức độ ảnh hưởng của chúng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết ngành xây dựng. Theo kết quả nghiên cứu của Bas (2009), tốc độ tăng trưởng GDP có quan hệđồng biến, lạm phát có quan hệ nghịch biến với địn bẩy tài chính cịn lãi suất có quan hệđồng biến với địn bẩy ngắn hạn và nghịch biến với đòn bẩy dài hạn.
- Tốc độ tăng trưởng GDP (GDPR)
Giả thuyết H9: Tốc độ tăng trưởng GDP có quan hệ đồng biến với địn bẩy tài
chính.
- Lam phát (INF)
- Lãi suất (INT)
Giả thuyết H11: Lãi suất có quan hệ nghịch biến với địn bẩy tài chính.
Bảng 2.3: Giảđịnh về các nhân tốảnh hưởng đến cấu trúc vốn STT Mã STT Mã biến Giả định Lý thuyết và thực nghiệm Các nghiên cứu thực nghiệm
1 PRO - - Antoniou (2002), Frank &Goyal (2007), Bas (2009), Huang & Song (2002), Nguyen & Ramachandran
(2006), Dzung (2012), Khanh (2012)
2 SIZE + + Antoniou (2002), Frank &Goyal (2007), Bas (2009), Deesomsak (2004), Huang & Song (2002), Nguyen &
Ramachandran (2006), Dzung (2012), Khanh (2012)
3 TANG + +/- Antoniou (2002), Frank &Goyal (2007), Bas (2009),
Huang & Song (2002), Dzung (2012), Khanh (2012)
4 GROW + +/- Antoniou (2002), Frank &Goyal (2007), Deesomsak (2004), Huang & Song (2002), Nguyen &
Ramachandran (2006), Dzung (2012), Khanh (2012)
5 LIQ - - Antoniou (2002), Deesomsak (2004), Dzung (2012),
Khanh (2012)
6 RISK + + Huang & Song (2002), Nguyen & Ramachandran
(2006),
7 NDTS - - Deesomsak (2004), Huang & Song (2002)
8 STATE + + Nguyen & Ramachandran (2006), Dzung (2012)
9 GDPR + + Bas (2009)
10 INF - +/- Bas (2009
11 INT - +/- Bas (2009)