3.2 Mơ hình, biến và các giả thiết nghiên cứu: 20
3.2.3 Giả thuyết nghiên cứu: 26
Dựa vào nghiên cứu Demsetz & Villalonga (2001) và những nghiên cứu thực nghiệm trước đây, tác giả đưa ra các giả thuyết như sau:
- Về sở hữu tập trung và kết quả hoạt động kinh doanh:
Tỷ lệ cổ phần của năm cổ đông lớn nhất thể hiện sự tập trung trong sở hữu. Thomsen và Pedersen (2000) nhận định rằng bằng hình thức sở hữu tập trung các cổ đơng có thể gây ảnh hưởng đến nhà quản lý. Nó hàm ý mối tương quan dương với giá trị công ty. Trong nghiên cứu của Claessens, Djankov, Fan, & Lang (2002) người ta kỳ vọng sự gia tăng tỷ lệ này với điều kiện các yếu tố khác không đổi. Tuy nhiên, tập trung sở hữu thì lợi ích khơng giành cho tất cả cổ đông. Những cổ đông
lớn khai thác lợi thế kiểm sốt chuyển hướng lợi ích về phía họ (Kuznetsov, 2001). Do vậy, tập trung sở hữu tương quan ngược chiều với kết quả hoạt động kinh doanh, nghiên cứu thực nghiệm ở Croatia của Alen DžniĆ (2012) và tác giả cũng kỳ vọng tồn tại mối tương quan ngược chiều giữa tỷ lệ cổ phần của năm cổ đông lớn nhất và kết quả hoạt động kinh doanh Q.
Giả thuyết 1: Tỷ lệ sở hữu của năm cổ đơng lớn nhất LSH5 có tác động ngược chiều đến kết quả hoạt động kinh doanh Q.
- Về sở hữu quản lý và kết quả hoạt động kinh doanh:
Nhà quản lý công ty bên cạnh mức thu nhập từ lương còn được thù lao dựa trên kết quả hoạt động đạt được. Khi họ trở thành cổ đơng của cơng ty thì chi phí đại diện xu hướng giảm. Theo lập luận chi phí đại diện có giá trị “0” khi nhà quản lý đóng vai trị người sở hữu (Jensen và Meckling, 1976). Thành viên hội đồng quản trị dù ở vai trò đại diện cho cổ đông bên trong hay nhà đầu tư bên ngồi thì vẫn luôn kỳ vọng khoản đầu tư vào cơng ty có sinh lãi, Tobin’s Q tăng. Đây được xem là biến quan trọng trong các mơ hình nghiên cứu khi xem xét tương quan giữa cơ cấu sở hữu và kết quả hoạt động kinh doanh. Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây cũng đưa ra nhận định tương quan dương Morck et al. (1988), McConnell và Servaes (1990), Wanncherng Wang (2003), Alimehmeti và Paletta (2012).... Do đó, tác giả đưa kỳ vọng LMSH tương quan cùng chiều với Q.
Giả thuyết 2: Tỷ lệ sở hữu của cổ đơng quản lý LMSH có tác động cùng chiều
đến kết quả hoạt động kinh doanh Q.
- Về mối quan hệ kết quả hoạt động kinh doanh và sở hữu quản lý:
Trong nghiên cứu của mình thì Loderer & Martin (1997) thực hiện hồi quy bằng phương trình đồng thời và đưa ra kết luận kết quả hoạt động kinh doanh có tương quan âm với sở hữu nội bộ. Demsetz & Villalonga (2001) nhận định rằng nhà quản
lý giữ ít cổ phần khi tình hình kinh doanh tốt, họ bán cổ phần trong giai đoạn này vì cho rằng Q sẽ giảm. Al Farooque et al. (2007) cũng đưa ra kết luận tương tự. Do vậy, tác giả cũng giả định rằng Q tương quan âm tới sở hữu quản lý.
Giả thuyết 3: Kết quả hoạt động kinh doanh Q có tác động ngược chiều đến tỷ lệ sở hữu của cổ đông quản lý LMSH.
- Về cơ cấu sở hữu trong công ty tăng trưởng cao và tăng trưởng thấp:
Tác giả muốn xem xét ở những cơng ty có tăng trưởng khác nhau thì các thành phần cơ cấu sở hữu có sự khác biệt hay không? Dựa theo cách phân loại được sử dụng trong các nghiên cứu trước đây Lang (1996), Aivazian (2005) và Odit & Chittoo (2008), tác giả thực hiện phân nhóm kết quả kinh doanh của các cơng ty thành tăng trưởng cao và tăng trưởng thấp. Nhóm cơng ty tăng trưởng cao là công ty có Tobin’s Q> 1 và ngược lại. Mục đích nhằm kiểm tra xem tác động của cơ cấu sở hữu có khác nhau đối với từng loại cơng ty hay không.
Giả thuyết 4: Sở hữu quản lý ở những cơng ty tăng trưởng cao có tác động cùng chiều đến kết quả hoạt động kinh doanh và ngược lại đối với công ty tăng
trưởng thấp.
Đồng thời, tác giả cũng thiết lập dự đoán đối với các biến như sau:
Tỷ lệ cổ phần của năm cổ đông lớn nhất (LSH5) tương quan âm kết quả hoạt động kinh doanh Tobin’s Q (Q) – theo giả thiết 1.
Tỷ lệ cổ phần thuộc sở hữu của nhà quản lý LMSH tương quan dương kết quả hoạt động kinh doanh Tobin’s Q (Q) – theo giả thiết 2.
Tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp trên doanh thu (SE_S và GAE_S) tương quan dương hiệu quả hoạt động kinh doanh Tobin’s Q (Q).
Các khoản đầu tư nghiên cứu và phát triển rất quan trọng để công ty cải tiến công nghệ, đảm bảo phát triển và khả năng cạnh tranh (Mezghanni, 2009). Và vì vậy,
người ta kỳ vọng đầu tư nghiên cứu và phát triển sẽ làm tăng giá trị công ty. Connolly & Hirschey (1984) cho thấy tác động tích cực của R & D lên Tobin’s Q. Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã ủng hộ việc đầu tư nghiên cứu và phát triển là một hoạt động khôn ngoan (Yanghua Chen,2010). Các dạng chủ sở hữu khác nhau thì có sở thích, tầm nhìn đầu tư và khả năng giám sát khác nhau (Hoskisson et al., 2002).
Các nhà quản lý có xu hướng gia tăng chi phí đề việc điều hành được thuận lợi. Tác giả sử dụng SE_S và GAE_S thay thế cho khoản chi phí quảng cáo và nghiên cứu đầu tư phát trên nên cũng kỳ vọng 2 biến trên cũng có tương quan dương tương tự.
Tỷ lệ tài sản cố định trên doanh thu thuần (suất hao phí của tài sản cố định FIX_S) tương quan âm kết quả hoạt động kinh doanh Tobin’s Q (Q).
Việc sử dụng hiệu quả tài sản sẽ mang lại kết quả khả quan cho công ty. Do vậy, kỳ vọng về dấu trong nghiên cứu là âm.
Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (DEBT_A) tương quan dương kết quả hoạt động kinh doanh Tobin’s Q (Q).
Đòn bẩy tài chính mang lại lợi ích từ tấm chắn thuế, và khi có nợ vay thì khả năng giám sát từ bên ngoài gia tăng dẫn đến kết quả hoạt động tăng. Bergar (2002), Noora Almudehki (2012) đã có nhận định tương quan cùng chiều giữa tổng nợ trên tài sản và Q. Trong khi đó, Lu (2004), Chen et al. (2005), Chang (2007), Wahla et al. (2012) lại đưa ra nhận định tương quan ngược chiều. Tuy nhiên, với lợi ích từ tấm chắn thuế, tác giả kỳ vọng tỷ lệ tổng nợ trên tài sản tương quan cùng chiều với Q.
Tỷ lệ tập trung ngành(CR4) tương quan âm kết quả hoạt động kinh doanh Tobin’s Q (Q).
Đa phần mức tập trung ngành cao thường rơi vào các cơng ty có sở hữu nhà nước chiếm tỷ lệ lớn. Với những lợi thế được bảo hộ, hưởng ưu đãi từ những chương trình lớn của nhà nước (hỗ trợ lãi suất vay...) thì trong xu thế hội nhập, khả năng cạnh tranh cao đã làm họ gặp nhiều trở ngại. Tuấn Bùi (2010) đưa ra nhận xét kết quả kinh doanh không tốt đối với các doanh nghiệp này. Tác giả giả định dấu của CR4 là âm.
Kết quả hoạt động kinh doanh Tobin’s Q (Q) tương quan âm với tỷ lệ sở hữu của cổ đông quản lý (LMSH) – theo giả thiết 3.
Hệ số rủi ro thị trường (BETA) tương quan dương tỷ lệ sở hữu của cổ đông quản lý (LMSH).
Đối với những nhà quản lý thích mạo hiểm thì cơng ty có rủi ro thị trường càng cao thì tỷ suất sinh lợi càng cao, họ chính là người nắm bắt và thuận lợi trong việc tiếp cận thơng tin nội bộ nên có xu hướng gia tăng sở hữu Demsetz & Villalonga (2001). Tác giả cũng kỳ vọng dấu của hệ số trên là dương.
Hệ số rủi ro công ty (FR) tương quan âm tỷ lệ sở hữu của cổ đông quản lý(LMSH).
Các nhà quản lý cấp cao trong một công ty thường sẽ sở hữu một lượng vốn cổ phần của cơng ty đó. Do vậy, các rủi ro đặc thù của công ty là rủi ro mà bản thân họ cũng phải đối mặt cùng. Tác giả đặt giả định là tồn tại mối tương quan âm. Kỳ vọng này tương tự với nghiên cứu Demsetz & Villalonga (2001).
Tổng tài sản (ASSET) tương quan dương tỷ lệ sở hữu của cổ đông quản lý (LMSH).
Qin et al (2012) quy mô công ty đo lường bằng tài sản là yếu tố có tác động cùng chiều đến cơ cấu sở hữu. Những cơng ty lớn có nhiều khả năng thay đổi cơ cấu sở hữu. Do vậy, tác giả kỳ vọng tổng tài sản có tương quan dương đến sở hữu quản lý.
Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (DEBT_A) tương quan âm tỷ lệ sở hữu của cổ đông quản lý (LMSH).
Tác động của tỷ số nợ đến mức độ tập trung sở hữu có thể là khơng rõ ràng (Grosfeld & Hashi, 2007). Theo Demsetz & Lehn (1985), các cơng ty có địn bẩy tài chính cao thường có rủi ro cao và các chủ sở hữu sợ rủi ro có thể tránh tập trung quá mức vào cơng ty đó. Cổ đơng quản lý là người am hiểu thật sự tình hình cơng ty nên tác giả kỳ vọng DEBT_A có tương quan âm đối với LMSH.
Bảng 3.1: Bảng tổng hợp kỳ vọng giả thuyết về tương quan giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc
BIẾN DẤU THEO LÝ
THUYẾT
DẤU CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM KỲ VỌNG NGHIÊN CỨU Q là biến phụ thuộc LMSH (+) (+) Morck et al. (1988),
McConnell & Servaes (1990), Wanncherng Wang (2003), Alimehmeti & Paletta (2012)
(+/-)
LSH5 (+/-)
(+) Thomsen & Pedersen (2000), (+) Hu & Izumida (2008), (-) Kuznetsov (2001), (-) Alen DžniĆ (2012),
(-)Mejbel Al-Saidi & Bader Al- Shammari (2014)
(-)
GAE_S (+) Demsetz & Villalonga (2001) (+)
SE_S (+) Demsetz & Villalonga (2001) (+)
FIX_S (+) Demsetz & Villalonga (2001) (-)
DEBT_A (+)
(+) Bergar (2002)
(+) Noora Almudehki (2012) (-)Lu (2004), Chen et al. (2005), Chang (2007), Wahla et al. (2012).
(+)
CR4 (-) Tuấn Bùi (2010) (-)
LMSH là biến phụ thuộc
Q
(-)Loderer & Martin (1997) (-)Demsetz & Villalonga (2001), (-)Al Farooque et al. (2007).
(-)
BETA (+)Demsetz & Villalonga (2001) (+)
FR (-)Demsetz & Villalonga (2001) (-)
ASSET (+) Qin et al (2012) (+)
DEBT_A (-) Demsetz & Lehn (1985) (-)
8 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Trong chương này, trước tiên sẽ tiến hành phân tích dữ liệu biến. Tiếp theo là phần trình bày kiểm định, so sánh và phân tích kết quả nghiên cứu.