Giai đoạn Cơ chế áp dụng Đặc điểm chế độ tỷ giá thực tế (de facto)
1997-1998 Neo tỷ giá với biên độ được điều chỉnh (crawling bands)
- Biên độ tỷ giá tại các ngân hàng thương mại so với OER 9 được nới rộng từ +/-1% lên +/-5% (02/97)và từ +/-5% lên +/-10% (13/10/97) và sau đó được điều chỉnh xuống không quá 7% (7/8/98).
- OER được điều chỉnh lên 11.800 VND/USD (16/02/98) và 12.998 VND/USD (07/08/98).
1999- Cơ chế tỉ giá neo - OER công bố là tỷ giá liên ngân hàng trung
bình
2000 cố định ngày làm việc hôm trước (28/2/1999).
(conventional - Biên độ tỷ giá tại các ngân hàng thương mại
fixed peg giảm xuống không quá 0.1%.
arrangement) - OER được giữ ổn định ở mức 14,000 VND/USD.
2001- Cơ chế neo tỉ giá - OER được điều chỉnh dần từ mức 14,000
2007 có điều chỉnh VND/USD năm 2001 lên 16,100 VND/USD năm
(crawling peg) 2007.
- Biên độ tỷ giá tại các NHTM được điều chỉnh lên mức +/-0.25% (từ 1/7/02 đến 31/12/06) và +/- 0.5% năm 2007.
2008-2011 Neo tỷ giá với biên độ được điều
- OER được điều chỉnh dần từ mức khoảng 16,100 VND/USD vào đầu năm 2008 lên 16,500 VND/USD (06/08 đến 12/08), lên 17,000 VND/
chỉnh (crawling USD (01/09 đến 11/09), lên 17,940 VND/USD
bands) (12/09 đến 01/10), lên 18,544 VND/USD (từ
02/10 đến 08/2010), lên 18,932 VND/USD (từ 08/10 đến 02/11), và sau đó lên 20,693 (từ 02/2011) và điều chỉnh tăng dần đến 20,828 vào
cuối năm 2012.
- Biên độ tỷ giá tại các NHTM được điều chỉnh nhiều lần lên mức +/-0.75% (từ 23/12/07 đến 09/03/08), +/-1% (10/03/08 đến 25/06/08), +/-2% (26/05/08 đến 05/11/08), +/-3% (06/11/08 đến 23/03/09), +/-5% (24/03/09 đến 25/11/09), và +/- 3% (26/11/09 đến 11/02/2011), và sau đó được thu hẹp xuống +/-1% (từ 11/02/2011).
2012 - Cơ chế tỷ giá - OER giữ nguyên ở 20,828 VND/USD từ tháng
2015 neo cố định 1/2012 đến 28/6/2013, tăng lên 21,036 (từ
(conventional 29/6/2013 đến 18/6/2014), tăng lên 21,246 (từ
fied 19/6/2014 đến 06/1/2015), tăng lên 21,458 (từ
peg arrangement) 6/1/2015 đến 6/5/2015), và giữ nguyên 21,673
VND/USD từ ngày 7/5/2015
- Biên độ giao dịch được giữ cố định +/-1%
Nguồn: Tác giả cập nhật từ (Tô Trung Thành, 2014) và NHNN
Kết quả khảo sát của các tác giả cho thấy một đặc điểm trong cơ chế tỷ giá, đó là xu hướng mất giá mạnh và nới rộng biên độ dao động trong những giai đoạn biến động mang tính chu kỳ của nền kinh tế. Cụ thể, biên độ được nới rộng lên 10% trong giai đoạn 1997-1999 và 5% trong giai đoạn 2008-2011, tương ứng lần lượt với cuộc khủng hoảng kinh tế Châu Á và khủng hoảng tài chính tồn cầu. Sau giai đoạn này, tỷ giá có xu hướng quay lại cơ chế neo cố định với biên độ hẹp. Điều này một mặt thể hiện sự thích nghi đối với các cú sốc vĩ mơ nhưng nó cũng cho thấy các nguồn lực hạn chế của NHNN trong việc ổn định tỷ giá.
Thông thường NHTW các nước thực hiện đăng ký với IMF về chế độ tỷ giá của nước mình, tuy nhiên hầu hết các nhà nghiên cứu và bản thân IMF thường dựa trên mức độ can thiệp của Chính phủ lên tỷ giá trong thực tế để đánh giá chế độ tỷ giá của quốc gia đó (Trần Ngọc Thơ, 2011). Mặc dù NHNN xác định chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý, nói chung các nhà nghiên cứu qua khảo sát hầu hết thống nhất đặc điểm chế độ tỷ giá của Việt Nam là chế độ neo tỷ giá10.
Cơ chế tỷ giá trung gian giữa cố định và thả nổi của Việt Nam cũng được khẳng định trong nghiên cứu của (Patnaik, 2010). Tác giả sử dụng một mơ hình hồi quy tuyến tính tỷ giá chính thức theo một tập các tỷ giá giá chéo, kết quả rút ra từ mơ hình cho thấy R2 của Việt Nam tương đương 0.87 (nếu R2 tiến về 1 tỷ giá là cố định hoàn toàn). Điều này cho thấy mức độ neo tỷ giá của Việt Nam trên thực tế là khá cứng nhắc. Diễn biến tỷ giá chính thức của Việt Nam thời gian vừa qua có thể thấy là những giai đoạn cố định tỷ giá trong thời gian dài xen giữa những lần điều chỉnh tỷ giá. Điều này cho thấy chính sách tỷ giá thời gian vừa qua dù có đặc điểm của cơ chế neo tỷ giá nhưng thực tế cho thấy tỷ giá bị cố định trong thời gian dài, chưa có sự uyển chuyển trong điều hành.
Hình 1.1: Biểu đồ diễn biến tỷ giá USD/VNĐ chính thức và thực tế giai đoạn 2008 - 2013
Nguồn: (Thu Trang, 2013)
Mặt khác, sau quá trình cải cách, cơ chế nhiều tỷ giá trong giao dịch chính thức đã khơng cịn tồn tại, nhưng trong dân chúng vẫn còn tồn tại một thị trường ngoại tệ tự do, hoạt động độc lập, mặc dù bất hợp pháp nhưng lại có thể đáp ứng linh hoạt các nhu cầu của người dân. Sự tồn tại cơ chế hai tỷ giá, trong đó, tỷ giá chính thức bị cố định so với tỷ giá tự do dao động linh hoạt, gây tốn kém chi phí cho nền kinh tế trong khi tạo ra sự bất bình đẳng trong việc tiếp cận tỷ giá. Thực tế cho thấy trong nhiều thời điểm, tỷ giá chính thức đã khơng phản ánh chính xác cung cầu trên thị trường, kích hoạt thị trường tự do và tạo ra những căng thẳng kéo dài mà kết quả sau đó là sự phá giá VNĐ của cơ quan điều hành.
1.5. Kết luận chương 1
Nội dung chương 1 khảo sát các lý thuyết nền tảng trong việc xây dựng mơ hình xác định tỷ giá. Mục 1.1 trình bày các khái niệm cơ bản về tỷ giá thực cân bằng, trong đó làm rõ tỷ giá thực cân bằng trong ngắn hạn, trung hạn và dài hạn. Mục 1.2 giới thiệu các mơ hình xác định tỷ giá đã được sử dụng trên thế giới, trong đó, mơ hình tỷ giá cân bằng hành vi (BEER) được đánh giá là phù hợp cho trường hợp của Việt Nam. Mục 1.3 trình bày lý thuyết về phương thức điều hành và can thiệp tỷ giá của NHTW, đồng thời giới thiệu các thảo luận về hiệu quả của cơ chế điều hành tỷ giá lên nền kinh tế. Theo đó, các quốc gia phải lựa chọn giữa cơ chế tỷ giá cố định hoặc thả nổi hoặc một cơ chế trung gian giữa 2 cơ chế trên. Cơ chế tỷ giá cố định có ưu điểm là phù hợp với các nền kinh tế đang phát triển, tuy nhiên hiệu quả điều hành phụ thuộc nhiều vào năng lực ổn định tỷ giá của NHTW. Mục 1.4 trình bày đánh giá của các tác giả về cơ chế tỷ giá của Việt Nam. Theo đó, về lý thuyết Việt Nam có đặc điểm của cơ chế neo tỷ giá với một tỷ giá chinh thức được dao động trong biên độ cho phép. Tuy nhiên, phân tích thực nghiệm lại chỉ ra cơ chế tỷ giá trên thực tế hầu như là cố định. Các tác giả đã phê phán cơ chế điều hành tỷ giá không phản ánh đúng cung cầu trên thị trường và làm tăng chi phí của nền kinh tế.
Nội dung chương 2 tổng hợp các kết quả nghiên cứu trước đây về xác định tỷ giá cân bằng theo mơ hình BEER trên thế giới và tại Việt Nam, đồng thời trình bày
vai trị của cơ chế điều hành tỷ giá trong mối tương quan với các chỉ số vĩ mô tại Việt Nam.
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA TỶ GIÁ HỐI ĐỐI VÀ CÁC NHÂN TỐ VĨ MƠ
2.1. Tổng quan các nghiên cứu về tỷ giá cân bằng trên thế giới
Nghiên cứu tỷ giá cân bằng đã được thực hiện tại nhiều quốc gia trên thế giới để kiểm định độ lệch của tỷ giá thực. Trong phần này, bài viết giới thiệu một số nghiên cứu trên thế giới, đồng thời tập trung vào các nghiên cứu tại Trung Quốc là quốc gia có thể chế kinh tế tương đồng với Việt Nam.
(MacDonald, 1998) đã đề xuất và áp dụng mơ hình BEER để tính tốn độ lệch khỏi tỷ giá cân bằng trong trường hợp đồng USD, đồng Mark Đức và đồng Yên Nhật. Tác giả sử dụng dữ liệu theo năm từ 1960-1996 để khảo sát mơ hình 5 biến bao gồm: điều kiện thương mại, chênh lệch giá hàng phi ngoại thương so với hàng ngoại thương, tài sản nước ngồi rịng, nợ chính phủ và chênh lệch lãi suất thực. Kết quả cho thấy, đồng USD đã lên giá mạnh trong thập niên 80. Tương tự, đồng Mark Đức cũng lên giá mạnh trong thập niên 70. Tác giả cũng so sánh với các kết quả của mơ hình FEER, cho thấy độ lệch ngắn hạn trong mơ hình BEER là tương đương nhưng độ lệch dài hạn thì khơng.
(Iimi, 2006) trong một nghiên cứu của IMF đã sử dụng mơ hình của Macdonald để tính tốn chênh lệch tỷ giá thực theo dữ liệu năm tại Botswana giai đoạn 1980- 2004. Kết quả cho thấy đồng nội tệ nước này bị định giá thấp trong thập niên 80 nhưng đã lên giá thực khoảng 5 đến 10% do sự chuyển đổi sang cơ neo tỷ giá. Tác giả kết luận nước này có lợi thế lạm phát tương đối thấp để duy trì cơ chế neo tỷ giá tuy nhiên tình trạng thất nghiệp sẽ là một cản trở quan trọng.
(Shehu Usman Rano, 2007) trên cơ sở mơ hình trên, điều chỉnh thành mơ hình 6 biến bao gồm: tài sản nước ngồi rịng, điều kiện thương mại, chỉ số biến động giá dầu, chi tiêu chính phủ, chỉ số trạng thái chính sách tiền tệ, dự trữ ngoại hối. Với dữ liệu theo quý từ năm 1986-2006, kết quả ước lượng các biến đều tác động tăng tỷ giá thực ngoại trừ dự trữ ngoại hối và chi tiêu chính phủ.
(Antonia López, 2006) ước lượng tỷ giá thực cân bằng trong trường hợp của Mexico từ năm 1960-2005, sử dụng mơ hình 3 biến: chênh lệch năng suất, tỷ lệ tích
lũy tài khoản vãng lai, chênh lệch lãi suất thực. Kết quả ước lượng các biến đều có ý nghĩa dài hạn và làm tăng tỷ giá thực.
Gần đây, (Rimgailaite, 2012) đã ước lượng mơ hình 7 biến cho trường hợp của Lithuania và Thụy Sĩ, bao gồm: chênh lệch năng suất, điều kiện thương mại, chênh lệch độ mở nền kinh tế, tài sản nước ngồi rịng, chênh lệch chi tiêu chính phủ, chênh lệch đầu tư, chênh lệch cân đối tài khóa. Kết quả cho thấy chênh lệch độ mở nền kinh tế, tài sản nước ngồi rịng, điều kiện thương mại, chênh lệch năng suất, chênh lệch cân đối tài khóa có ý nghĩa thống kê với tỷ giá thực của Thụy Sĩ, trong khi ba biến cuối có tác động đối với tỷ giá của Lithuania. Với dữ liệu theo quý từ năm 200-2010, tác giả kết luận trong năm cuối cùng đồng tiền Thụy Sĩ bị định giá cao khoảng 14% trong năm 2010, trong khi đồng tiền Lithuania bị định giá cao khoảng 7% trong quý gần nhất.
Sự trỗi dậy của kinh tế Trung Quốc trong 2 thập niên vừa qua với tốc độ tăng trưởng kinh tế cao và dự trữ ngoại hối liên tục tăng được nhìn nhận là có đóng góp của chính sách tỷ giá11. Theo đó, Trung Quốc lựa chọn một cơ chế trung gian, cho phép kiểm soát vốn và neo chặt tỷ giá với đồng USD. Theo (Ting, 2009) Trung Quốc thực hiện cải cách chế độ tỷ giá từ năm 1994, trong đó bao gồm việc quy định một tỷ giá chính thức và thực hiện phá giá NDT. Trung Quốc đã phá giá NDT từ mức 5.8 NDT/USD lên 8.7 NDT/USD, tức tỷ lệ phá giá 50%. Sự lớn mạnh của khu vực xuất khẩu được hỗ trợ từ việc phá giá nội tệ, khiến dự trữ ngoại hối liên tục tăng, đến giữa năm 2005 đạt khoảng 711 tỷ USD.
Dự trữ ngoại hối (trục trái) Xuất khẩu (trục phải) 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 700 600 500 400 300 200 100 0
Hình 2.2: Biểu đồ dự trữ ngoại hối và xuất khẩu của Trung Quốc từ năm 1994 đến nay
Đơn vị: Tỷ USD
Nguồn: IMF
Nhiều nhà nghiên cứu đã đo lường tỷ giá cân bằng của Trung Quốc để xem liệu nước này có đang định dưới giá trị thực hay khơng. Nhìn chung, các nghiên cứu đều xác nhận trạng thái dưới giá trị thực trong thời gian nghiên cứu.
(Zhang, 2010) điều tra giá trị thực của NDT thông qua bốn biến: tổng vốn cố định đại diện cho nhân tố cung nội địa và cải tiến cơng nghệ, chi tiêu chính phủ đại diện cho chính sách tài khóa, tăng trưởng xuất khẩu đại diện cho điều kiện thương mại và độ mở của nền kinh tế thay thế cho mức độ bảo hộ mậu dịch của chính phủ. Khảo sát mẫu dữ liệu theo năm từ 1952 đến 1997 cho thấy chính sách tài khóa và điều kiện thương mại làm tăng tỷ giá thực, trong khi đầu tư và độ mở nền kinh tế làm nội tệ giảm giá. Kết quả ước lượng chi tiêu chính phủ và độ mở phù hợp với kết luận của mơ hình cổ điền trong nền kinh tế nhỏ và mở cửa. Ước lượng độ sai lệch tỷ giá, tác giả kết luận tỷ giá bị định dưới giá ở 12 năm trong thời kỳ 1978 đến 1997. Diễn biến này cho thấy các cải cách trong chính sách tỷ giá cho phép Trung Quốc điều hành tỷ giá chủ động hơn và sử dụng công cụ tỷ giá như một biện pháp để đạt được các mục tiêu đối với khu vực sản xuất.
19 94 Q 1 19 94 Q 4
Với dữ liệu thời gian từ 1978-2002, (Goh, 2006) mở rộng mơ hình với 6 biến bao gồm: chi tiêu chính phủ, chính sách ngoại thương (độ mở nền kinh tế), cải tiến cơng nghệ (hiệu ứng Balassa-Samuelson) cho bởi GDP bình qn đầu người, tổng vốn cố định, kiểm sốt vốn (tổng tài sản và nợ nước ngồi), chính sách vĩ mơ (tín dụng nội địa thực). Trong đó, tác giả tìm thấy ba biến đầu tiên có ảnh hưởng dài hạn lên tỷ giá thực. Tương tự (Zhang, 2001), kết quả ước lượng cho thấy 1% biến động của chi tiêu chính phủ và độ mở nền kinh tế làm tỷ giá thực tăng và giảm lần lượt khoảng 1.2% và 1.1%. Ngoài ra, chênh lệch năng suất tăng 1% làm tỷ giá thực tăng khoảng. Tác giả cũng tìm thấy bằng chứng tỷ giá bị định dưới giá trị trong giai đoạn 1985-1996 trong khi lại lên giá trong giai đoạn 1997-1998, tương ứng với thời kỳ khủng hoảng tiền tệ ở Châu Á.
(Wang, 2007) đã sử dụng một mơ hình 4 biến bao gồm: tỷ số giá xuất khẩu so với giá nhập khẩu đại diện cho điều kiện thương mại, GDP bình quân đầu người thay cho hiệu ứng Balassa-Samuelson, dự trữ ngoại hối, cung tiền. Sử dụng dữ liệu theo năm từ năm 1980-2004, kết quả kiểm định cho thấy điều kiện thương mại khơng có ý nghĩa dài hạn lên tỷ giá thực, trong khi dự trữ ngoại hối và GDP bình quân đầu người làm tăng tỷ giá thực, còn lại cung tiền làm giảm tỷ giá thực. Tác giả cũng kết luận khơng tìm thấy tỷ giá thực bị định dưới giá trị với giá trị lớn nhất khoảng 5% trong thập niên 90.
(Ting, 2009) đã sử dụng chuỗi dữ liệu ngắn hơn từ Q1/1999-Q4/2007 để đo lường độ lệch tỷ giá thực theo q. Tác giả đề xuất mơ hình 5 biến bao gồm: điều kiện thương mại, độ mở của nền kinh tế, chi tiêu chính phủ, năng suất cho bởi GDP bình quân đầu người, cung tiền (M2). Kết quả ước lượng cho thấy điều kiện thương mại khơng có ý nghĩa thống kê, trong khi biến chi tiêu chính phủ và GDP bình qn đầu người làm tăng tỷ giá thực, trong khi độ mở nền kinh tế và cung tiền làm giảm tỷ giá thực. Khác với các nghiên cứu trước, kết quả tính tốn cho thấy tỷ giá bắt đầu thấp hơn giá trị thực từ cuối năm 2004 với độ lệch khoảng 6.7% trong kỳ gần nhất, trong khi tỷ giá cao hơn giá trị thực trong các giai đoạn trước.
Gần đây, (Cui, 2013) đã sử dụng một mơ hình 5 biến để nắm bắt mức độ sai lệch của tỷ giá với chuỗi thời gian theo tháng từ năm 1997 đến 2012. Các biến được khảo sát bao gồm: hiệu ứng Balassa-Samuelson (tỷ số giá tiêu dùng so với giá sản