CHƯƠNG 4 PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.8. Thảo luận kết quả nghiên cứu
Luận án đã ứng dụng mơ hình GARCH (Bollerslev, 1986) và kiểm định nhân quả Granger (Granger, 1969) để đánh giá lan tỏa SSL và độ biến thiên từ các TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam. Kết quả của luận án đã chỉ ra TTCK Mỹ có tác động lan tỏa SSL lên TTCK Việt Nam. Điều này là hợp lý vì Mỹ có nền kinh tế lớn nhất thế giới và có khả năng ảnh hưởng đến các nước, trong đó có Việt Nam. Tương tự, nghiên cứu cũng cho thấy TTCK Hàn Q́c cũng có tác động lan tỏa SSL lên TTCK Việt Nam ở mức ý nghĩa 5%. Như vậy, chịu hiệu ứng lan tỏa TTCK Mỹ và Hàn Q́c có thể được xem là bằng chứng cho việc hội nhập thế giới của TTCK Việt Nam.
Ngồi ra, luận án cịn chỉ ra ở mức ý nghĩa 5%, chưa đủ cơ sở kết luận về hiệu ứng lan tỏa SSL từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam. Tuy nhiên, ở mức ý nghĩa 10%, tác động này lại có ý nghĩa thớng kê. Như vậy, TTCK Nhật có tác động lan tỏa lên TTCK Việt Nam, nhưng ở mức độ tin cậy kém hơn so với Mỹ hay Hàn Q́c. Là q́c gia có nền kinh tế hàng đầu châu Á, Nhật có thể có tác động lan tỏa SSL lên các q́c gia trong khu vực, trong đó có Việt Nam. Tuy nhiên, so với Mỹ và Hàn Quốc, mức độ ảnh hưởng của TTCK Nhật lên TTCK Việt Nam có độ tin cậy kém hơn.
Lan tỏa SSL từ các TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Quốc lên TTCK Việt Nam có thể được giải thích bởi một vài lý do sau:
Thứ nhất là sự hội nhập ngày càng sâu rộng của Việt Nam vào thế giới. Kể từ khi đổi mới nền kinh tế vào năm 1986, Việt Nam phát triển theo định hướng kinh tế thị trường với các chính sách mở cửa và tự do hóa, thu hút FDI và tham gia vào nhiều FTA. Điều này giúp hoạt động trao đổi thương mại giữa Việt Nam và thế giới được mở rộng, góp phần làm Việt Nam có quan hệ chặt chẽ hơn với kinh tế quốc tế và khu vực. Yếu tớ này sẽ góp phần làm cho TTCK Việt Nam chịu tác động từ các TTCK lớn của thế giới và khu vực, cụ thể là các TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Quốc.
Thứ hai, các sự kiện kinh tế - chính trị mang tính chất toàn cầu có thể sẽ tác động đến nền kinh tế của tất cả các q́c gia. Khi đó, các TTCK sẽ phản ứng tương tự nhau với các thơng tin trên. Từ đó, các TTCK sẽ có thể liên hệ với nhau, nhất là các nước có sự hội nhập cao.
Thứ ba là yếu tớ tâm lý. Các NĐT tại TTCK Việt Nam có thể có xu hướng dựa vào sự tăng giảm các TTCK các nước để mua bán cổ phiếu. Giả sử chỉ số S&P 500, Nikkei 225 và KOSPI tăng, NĐT tại TTCK Việt Nam sẽ dự báo rằng TTCK Việt Nam tăng, họ sẽ mua vào cổ phiếu nhằm thu được lợi nhuận, góp phần làm chỉ sớ VN-Index cũng tăng theo các chỉ số S&P 500, Nikkei 225 và KOSPI. Ở chiều ngược lại, nếu các chỉ số S&P 500, Nikkei 225 và KOSPI giảm, NĐT tại TTCK Việt Nam dự đốn VN-Index giảm, họ sẽ bán cổ phiếu, góp phần kéo chỉ sớ VN-Index giảm theo các chỉ số S&P 500, Nikkei 225 và KOSPI. Nguyên nhân này có thể được xem là hiệu ứng bầy đàn, khi NĐT phản ứng theo sự thay đổi của các TTCK q́c tế, thay vì quyết định theo niềm tin và dữ liệu cá nhân của chính họ.
Ngồi ra, luận án cịn cho thấy độ biến thiên tại TTCK Mỹ lan tỏa lên TTCK Việt Nam, cho thấy TTCK Việt Nam chịu tác động mạnh từ các biến động trên TTCK Mỹ, cụ thể là TTCK Mỹ có tác động lan tỏa cả SSL và độ biến thiên lên TTCK Việt Nam. Tương tự như trên, nguyên nhân của tác động này là Mỹ được xem là trung tâm kinh
tế toàn cầu và có ảnh hưởng lên các nước khác, trong đó có Việt Nam. Đây cũng được xem là bằng chứng cho việc hội nhập thế giới của TTCK Việt Nam. Kết quả này cũng tương thích với các bài báo trước về tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên từ TTCK Mỹ sang các TTCK các nước, ví dụ như Engle và cộng sự (1990), Hamao và cộng sự (1990), Ng (2000), Miyakoshi (2003), Ergun & Nor (2010), Sakthivel và cộng sự (2012), Kharchenko & Tzvetkov (2013), Yarovaya và cộng sự (2016). Kết quả này cũng góp phần củng cớ nhận định của Tsutsui & Hirayama (2005) rằng hầu hết các phân tích đều cung cấp bằng chứng về hiều ứng lan tỏa giữa các TTCK.
Tương tự, TTCK Hàn Q́c cũng có tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên lên TTCK Việt Nam. Là thị trường tài chính hàng đầu châu Á, TTCK Hàn Q́c góp phần ảnh hưởng đến TTCK Việt Nam. Ngoài ra, các hoạt động giao thương như xuất nhập khẩu giữa hai quốc gia, FDI từ Hàn Quốc vào Việt Nam gia tăng cũng là nguyên nhân lý giải cho sự ảnh hưởng của KOSPI lên VN-Index. Như vậy, NĐT có thể dựa vào TTCK Hàn Quốc để dự báo cho TTCK Việt Nam, và việc đầu tư tại TTCK Việt Nam của các NĐT tại Hàn Q́c nhằm đa dạng hóa rủi ro sẽ kém hiệu quả. Khi đó, các NĐT từ TTCK Hàn Q́c nên tìm TTCK khác để mục tiêu này đạt hiệu quả cao hơn.
Tuy nhiên, luận án cũng chỉ ra ở mức ý nghĩa 10%, chưa đủ cơ sở kết luận về tác động lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam. Như vậy, các cú sốc hay biến động mạnh từ TTCK Nhật sẽ ít tác động lan tỏa đến biến động tại TTCK Việt Nam. Như vậy, các NĐT cũng như làm chính sách cần theo dõi các tin tức cũng như các biến động trên TTCK Mỹ và Hàn Q́c hơn là Nhật để có các quyết định phù hợp trên TTCK Việt Nam.
Tóm lại, các TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Q́c có tác động lên TTCK Việt Nam, trong đó thị trường Mỹ và Hàn Q́c có tác động mạnh hơn thị trường Nhật, thể hiện qua kết quả kiểm định cho thấy TTCK Mỹ và Hàn Q́c có tác động lan tỏa cả SSL và độ biến thiên lên TTCK Việt Nam, trong khi TTCK Nhật chỉ có tác động lan tỏa
SSL lên TTCK Việt Nam ở mức ý nghĩa 10%, và tác động lan tỏa độ biến thiên chưa được tìm thấy.
Trong thực tế, các NĐT ngắn và dài hạn có thể có mục tiêu khác nhau. Các NĐT ngắn hạn sẽ tập trung quan tâm vào sự tương quan của SSL các cổ phiếu khác nhau ở các tần số cao, nghĩa là các biến thiên ngắn hạn (chu kỳ của chuỗi dữ liệu nhỏ), trong khi NĐT dài hạn sẽ tập trung quan tâm vào sự tương quan của SSL các cổ phiếu khác nhau ở các tần số thấp, nghĩa là các biến thiên dài hạn (chu kỳ của chuỗi dữ liệu là lớn) (Gradojevic, 2013). Như vậy việc phân tích sự tương quan của độ biến thiên giữa các TTCK trong ngắn và dài hạn một cách độc lập sẽ rất cần thiết cho các NĐT ngắn và dài hạn có bổ sung thơng tin để phân tích tớt hơn trong việc ra quyết định. Vì vậy, luận án đã mở rộng các phân tích trên sang miền tần số, dựa trên cách tiếp cận được đề xuất bởi Breitung & Candelon (2006).
Luận án chỉ ra trong tất cả các trường hợp kiểm định lan tỏa SSL và độ biến thiên từ TTCK Mỹ, Nhật và Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam, các giá trị thống kê (χ2− 𝑠𝑡𝑎𝑡𝑖𝑠𝑡𝑖𝑐) ứng với các chu kỳ khác nhau là không bằng nhau. Đây là bằng chứng ủng
hộ cho nhận định của Granger & Lin (1995) rằng quan hệ nhân quả có thể thay đổi ứng với các thành phần chu kỳ khác nhau. Tuy nhiên, trong kiểm định lan tỏa SSL và độ biến thiên từ TTCK Mỹ sang TTCK Việt Nam trong miền tần số, sự sai khác giữa các giá trị kiểm định ở các chu kỳ khác nhau là chưa đáng kể, làm cho các giả thuyết H0 (khơng có tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên từ TTCK Mỹ sang TTCK Việt Nam) bị bác bỏ ở tất cả các tần số khác nhau, nghĩa là tồn tại tác động lan tỏa SSL và độ biến thiên từ TTCK Mỹ sang TTCK Việt Nam ở tất cả các tần sớ khác nhau. Nói cách khác, TTCK Mỹ có tác động lên TTCK Việt Nam cả trong ngắn và dài hạn. Các kết quả này cũng tương ứng với kiểm định nhân quả trong miền thời gian bằng phương pháp kiểm định Granger cổ điển. Như vậy, cả NĐT ngắn và dài hạn đều cần lưu tâm đến những thay đổi trên TTCK Mỹ để ra các quyết định tại TTCK Việt Nam.
Nhận định của Granger & Lin (1995) về quan hệ nhân quả có thể thay đổi ứng với các thành phần chu kỳ khác nhau được minh họa rõ hơn trong trường hợp kiểm định lan tỏa SSL từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam. Cụ thể hơn, kết quả kiểm định lan tỏa SSL trong miền thời gian bằng Granger cổ điển cho thấy giả thuyết H0 (SSL tại TTCK Nhật không lan tỏa lên TTCK Việt Nam) không bị bác bỏ ở mức 5%, nhưng bị bác bỏ ở mức 10%. Phân tích trong miền tần sớ đưa ra các nhận định khác, và bổ sung cho các kết luận này. Cụ thể, nghiên cứu cho thấy ở mức 5%, giả thuyết H0 không bị bác bỏ ở tất cả các tần sớ khác nhau và tương thích với kiểm định trong miền thời gian bằng phương pháp Granger cổ điển. Tuy nhiên, ở mức 10%, các kết quả có sự sai khác. Mặc dù phân tích trong miền thời gian cho thấy tồn tại tác động lan tỏa SSL từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam, kết quả phân tích trong miền tần sớ chỉ ra tác động này chỉ tồn tại ở thành phần tần số cao, nghĩa là tác động lan tỏa chỉ tồn tại ứng với các thành phần ngắn hạn. Cụ thể hơn, tác động lan tỏa SSL chỉ được tìm thấy ở các thành phần chu kỳ nhỏ hơn hoặc bằng 3 ngày. Như vậy, chỉ các NĐT ngắn hạn (có chu kỳ đầu tư từ 3 ngày trở xuống) cần lưu tâm đến sự thay đổi SSL trên TTCK Nhật để ra quyết định, trong khi vấn đề này không cần thiết cho các NĐT dài hạn. Tương tự, người làm chính sách cũng chỉ cần lưu tâm các biến động mang tính ngắn hạn từ thị trường Nhật để ra các quyết định phù hợp cho TTCK Việt Nam.
Mới liên hệ nhân quả có thể thay đổi ứng với các thành phần chu kỳ khác nhau được minh họa rõ hơn nữa trong trường hợp kiểm định lan tỏa SSL từ TTCK Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam. Mặc dù kết quả phân tích bằng phương pháp Granger cổ điển cho thấy tác động lan tỏa SSL từ TTCK Hàn Q́c sang TTCK Việt Nam, phân tích trong miền tần số chỉ ra tác động này chỉ tồn tại ở các thành phần tần số cao. Cụ thể hơn, ở các thành phần chu kỳ nhỏ hơn hoặc bằng 4 ngày, giả thuyết H0 bị bác bỏ, nhưng với các thành phần chu kì từ 5 ngày trở lên, giả thuyết H0 không bị bác bỏ. Như vậy, tác động lan tỏa SSL chỉ tồn tại trọng ngắn hạn. Từ đó, chỉ các NĐT ngắn hạn (có chu kỳ đầu tư từ 4 ngày trở xuống) cần quan tâm đến sự thay đổi của
các NĐT dài hạn. Tương tự, người làm chính sách cũng chỉ cần lưu tâm các biến động mang tính ngắn hạn từ thị trường Hàn Quốc để ra quyết định phù hợp cho TTCK Việt Nam.
Như vậy, trường hợp phân tích lan tỏa SSL từ TTCK Nhật và Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam đã bổ sung minh chứng cụ thể về việc kiểm định nhân quả Granger truyền thống (trong miền thời gian) là cần thiết, nhưng chưa đầy đủ và cần được bổ sung bằng phân tích trong miền tần sớ nhằm giúp NĐT ngắn hạn và dài hạn, cũng như các nhà làm chính sách có thêm dữ liệu để ra quyết định quản lý chính xác hơn.
Kiểm định lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Nhật sang TTCK Việt Nam cũng cho thấy các giá trị thống kê ứng với các thành phần chu kỳ khác nhau là không bằng nhau. Tuy nhiên, các giá trị thống kê này sai biệt không nhiều, nên giả thuyết H0 không bị bác bỏ ở tất cả các tần số khác nhau. Như vậy, luận án chưa thể cung cấp minh chứng về tác động lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Nhật lên TTCK Việt Nam ở bất kì thành phần tần sớ nào.
Ći cùng, phân tích lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Hàn Q́c sang TTCK Việt Nam minh chứng rõ nét cho nhận định về mối quan hệ nhân quả là phụ thuộc tần số. Trong trường hợp lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Mỹ và Nhật sang TTCK Việt Nam, mặc dù các giá trị kiểm định thay đổi ứng với các tần số khác nhau, sự khác biệt giữa chúng là chưa đủ lớn, làm cho ở các mức ý nghĩa thông dụng là 1%, 5% và 10%, kiểm định trong miền tần số dẫn đến kết quả tương tự miền thời gian. Tuy nhiên trong trường hợp lan tỏa độ biến thiên từ TTCK Hàn Quốc sang TTCK Việt Nam, kết quả trên miền tần sớ đã bổ sung kết quả của phân tích trong miền thời gian. Cụ thể hơn, mặc dù phân tích trong miền thời gian cho thấy ở mức ý nghĩa 5%, TTCK Hàn Q́c có lan tỏa độ biến thiên lên TTCK Việt Nam, kiểm định trong miền tần số chỉ ra cũng ở mức ý nghĩa này, tác động lan tỏa độ biến thiên chỉ tồn tại ở thành phần ngắn hạn, có chu kỳ nhỏ hơn hoặc bằng 9 ngày. Điều này đã chứng tỏ việc phân tích trong miền tần sớ là cần thiết để bổ sung kết quả của kiểm định nhân quả Granger trong miền
thời gian. Như vậy, luận án đã bổ sung minh chứng cho phát biểu về mối liên hệ phụ thuộc vào tần sớ trong trường hợp phân tích lan tỏa độ biến thiên. Theo tìm hiểu của tác giả, phân tích lan tỏa độ biến thiên trong miền tần số chưa được thực hiện trong các nghiên cứu trước đây. Vì vậy, đây là đóng góp mới của luận án, bổ sung cơ sở
lý thuyết về lan tỏa giữa các TTCK, đồng thời cho thấy sự cần thiết của phân tích trên miền tần sớ trong phân tích hiệu ứng lan tỏa giữa các TTCK.
Tóm lại, các kết quả phân tích trong miền tần sớ cung cấp minh chứng ủng hộ nhận định của Granger & Lin (1995) rằng mới tương quan nhân quả có thể thay đổi ứng với các chu kỳ khác nhau. Điều này cũng tương thích với các bài báo trước ủng hộ cho nhận định của Granger & Lin (1995) cho các chuỗi dữ liệu kinh tế - tài chính khác nhau. Cụ thể hơn, Yanfeng (2013) chứng minh nhận định trên thơng qua phân tích nhân quả giữa giá dầu và các biến kinh tế của Nhật Bản. Bài báo chỉ ra mối liên hệ giữa giá dầu và các biến như sản lượng công nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng chỉ tồn tại ở tần số thấp, trong khi ở tần số cao, mối tương quan chỉ được phát hiện giữa giá dầu và tỉ lệ thất nghiệp. Tương tự, Chan và cộng sự (2008) và Gradojevic (2013) cũng chỉ ra tương quan nhân quả giữa các chuỗi dữ liệu SSL tại các thị trường có thể thay đổi ở các thành phần chu kỳ khác nhau. Sau đó, Ozer & Kamisli (2016) cũng phát hiện tác động lan tỏa độ biến thiên SSL cổ phiếu lên lãi suất và tỷ giá tại Thỗ Nhĩ Kỳ phụ thuộc vào tần số. Như vậy, kết quả của luận án này tương thích với bài báo của Chan và cộng sự (2008) và Gradojevic (2013) về tác động lan tỏa phụ thuộc tần số của SSL giữa các TTCK, và bổ sung minh chứng chứng cho thấy lan tỏa độ biến thiên cũng có thể thay đổi ứng với các chu kỳ khác nhau. Như vậy, trong bới cảnh phân tích trong miền tần sớ cịn khá hiếm gặp trong các nghiên cứu về lĩnh vực tài chính, luận án góp phần cho thấy kiểm định nhân quả trong miền thời gian bằng phương pháp Granger truyền thống là quan trọng, nhưng cần được mở rộng sang miền tần số để có những kết quả sâu hơn về tương quan giữa các TTCK. Luận án đã góp phần chỉ ra tầm quan trọng của việc áp dụng kỹ thuật này nhằm giúp NĐT ngắn hạn và dài hạn