CHƯƠNG 2 : CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM
2.2. Tổng quan tình hình nghiên cứu và các bằng chứng thực nghiệm
2.2.4. Các nghiên cứu về việc nắm giữ tiền mặt quá mức ảnh hưởng đến quyết định tà
định tài chính và giá trị cơng ty
Có rất nhiều các nghiên cứu trước đây cho thấy lượng nắm giữ tiền mặt quá mức tại các cơng ty có ảnh hưởng khơng nhỏ đến quyết định của nhà quản lý. Cụ thể, bài nghiên cứu của Gao (2003) cho thấy bằng chứng thực nghiệm về việc với một mức tiền mặt nắm giữ cao hơn, các cơng ty sẽ gia tăng đầu tư và ít sử dụng nợ. Điều này thể hiện vấn đề đại diện luôn xảy ra và hiện diện dù ở bất kỳ nhóm cơng ty nào. Để kiểm định sâu hơn, tác giả chia cơng ty thành hai nhóm quản trị hiệu quả và không hiệu quả. Kết quả thực nghiệm từ bài nghiên cứu mang lại rằng nhóm cơng ty có cơ chế quản trị hiệu quả hơn sẽ sử dụng nhiều tiền mặt để chi trả cổ tức, làm hài lòng và giữ chân các cổ đơng. Ngồi ra, lượng tiền mặt dư thừa cũng được sử dụng để chi trả các nghĩa vụ nợ đến hạn ở các cơng ty này. Ngược lại, nhóm các cơng ty có cơ chế quản trị kém hiệu quả hơn sẽ gia tăng quy mô đầu tư của doanh nghiệp, dùng nhiều tiền mặt cho các dự án mở rộng kinh doanh hơn và hạn chế mức chi trả cổ tức hàng năm. Bên cạnh đó,
tác giả cịn cẩn trọng xem xét thêm về hiệu quả đầu tư đối với hai nhóm cơng ty để xem rằng liệu quy mơ đầu tư cao hơn có thật sự mang lại hiệu quả kinh tế cho doanh nghiệp như mong đợi hay không. Kết quả thực tế được công bố rằng các công ty được quản trị tốt hơn sử dụng tiền mặt đầu tư vào các dự án dài hạn và đương nhiên hiệu quả mang lại mang tính chắc chắn và an tồn hơn so với tình trạng đầu tư hàng loạt của nhóm cơng ty quản trị khơng hiệu quả. Do đó, dù là nhóm cơng ty nào thì vấn đề đại diện đi kèm với lượng tiền mặt dự trữ dồi dào sẽ thúc đẩy đầu tư tại hầu hết các doanh nghiệp.
Một khía cạnh khác về sự ảnh hưởng của nắm giữ tiền mặt lên giá trị công ty thể hiện qua nghiên cứu của Martínes -Sola và cộng sự (2013) với tiêu chí kiểm định liệu có sự tồn tại của một mức tích lũy tiền mặt tối ưu tại mỗi doanh nghiệp nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp hay khơng. Ngồi ra, sự biến động khỏi mức tối ưu đó có ảnh hưởng như thế nào đến với giá trị của công ty. Kết quả nhận được từ mơ hình hồi quy cho thấy giả thiết kiểm định được ủng hộ từ lý thuyết đánh đổi rằng luôn tồn tại một mức tối ưu ứng với đặc tính riêng biệt của mỗi doanh nghiệp. Việc xác định mức tối ưu này phụ thuộc vào các giá trị định lượng đo lường được như tiềm năng, cơ hội tăng trưởng của cơng ty hay quy mơ và địn bẩy tài chính của doanh nghiệp đó. Các kết quả trong bài nghiên cứu cũng rất ủng hộ lý thuyết đánh đổi vì nếu cơng ty dự trữ nhiều hơn mức tối ưu đo lường được nghĩa là chấp nhận chi phí cơ hội cho việc đầu tư vào các dự án sinh lời cho công ty. Ngược lại, khi sử dụng tiền mặt quá mức và mức tích lũy thấp hơn mức tối ưu đo lường được, công ty đang rơi vào trạng thái thiếu hụt nguồn vốn, có thể dẫn đến các rủi ro liên quan đến thanh khoản, nặng hơn là vấn đề liên quan đến khả năng kiệt quệ tài chính và làm giảm giá trị doanh nghiệp. Do đó, việc quản lý lượng tiền mặt tối ưu là điều tối quan trọng trong mỗi doanh nghiệp và sự biến thiên lệch khỏi mức tối ưu đều dẫn đến giảm giá trị doanh nghiệp.
Tiếp theo các nghiên cứu trên, Lozano nghiên cứu một cách tổng quan nhất về sự ảnh hưởng của tiền mặt nắm giữ lên cả ba quyết định tài chính và giá trị của công ty. Sử dụng mẫu dữ liệu gồm 119 công ty trong giai đoạn 1992 – 1999, kết quả thu được
từ mơ hình nghiên cứu cho thấy cả ba quyết định tài chính như quyết định đầu tư, quyết định tài trợ hay quyết định phân phối đều có sự tác động cùng chiều lên giá trị công ty, cụ thể hơn ở các doanh nghiệp có lượng tiền mặt nắm giữ vượt mức. Việc tích lũy nhiều tiền mặt giúp công ty dễ dàng hơn trong việc phân bổ nguồn lực đều cho cả ba quyết định theo chính sách và nhu cầu của cả nhà quản lý và nhà đầu tư góp phần ổn định hiệu quả hoạt động và làm tăng giá trị cơng ty.
Khơng chỉ có các nghiên cứu của nước ngồi, hai tác giả Từ Thị Kim Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên cũng thực hiện bài nghiên cứu được công bố năm 2015 về mối tương quan giữa lượng tiền mặt tích lũy và vấn đề giá trị doanh nghiệp trong đầu tư trong ba quyết định tài chính quan trọng. Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam thu được kết quả đối với nhóm doanh nghiệp nắm giữ tiền mặt tương đối nhiều sẽ có mói tương quan dương với giá trị doanh nghiệp đối với các quyết định đầu tư và quyết định tài trợ. Riêng quyết định phân phối sẽ có tác động tiêu cực, ngược chiều, hay nói cách khác, chính sách phân phối cổ tức nhiều tại các cơng ty này sẽ làm giảm giá trị công ty. Một phần vì các cơng ty đã đến giai đoạn bão hịa, cơ hội đầu tư tăng trưởng thấp hơn các công ty non trẻ khác nên việc điều chỉnh chính sách cổ tức, làm hài lịng và giữ chân cổ đơng cũng nằm trong mục tiêu của ban quản trị cho định hướng phát triển lâu dài.
Từ những nghiên cứu trên đã cung cấp những kết quả chân thực xác đáng nhất về việc tích lũy tiền mặt quá mức có sự tác động đáng kể đến giá trị công ty. Một bằng chứng hiển nhiên rằng khi nắm giữ nhiều tiền mặt, nguồn cung vốn cho các dự án của công ty dồi dào hơn, công ty sẽ dễ dàng triển khai các dự án có NPV dương và mang lại nguồn lợi nhuận đáng kể trong tương lai, giúp công ty phát triển và tăng giá trị cơng ty. Bên cạnh đó, các cơng ty nắm giữ nhiều tiền mặt giúp cho các cơng ty này có khả năng linh hoạt hơn trong các vấn đề liên quan đến dịng tiền và tài chính như đảm bảo khả năng thanh khoản và chi trả các nghĩa vụ nợ đến hạn, tăng uy tín của cơng ty và tránh được các rủi ro liên quan đến kiệt quệ tài chính. Ngồi ra, việc sử dụng nguồn
vốn nội bộ, vốn là phương pháp đầu tư có chi phí sử dụng vốn thấp nhất cũng giúp hạn chế được rủi ro trong vay vốn bên ngồi có chi phí đắt đỏ và làm tăng giá trị công ty.
Tuy nhiên, liệu việc nắm giữ tiền mặt q nhiều có thực sự tốt như những cơng bố nêu trên hay vẫn có những rủi ro liên quan đến vấn đề đại diện và chi phí cơ hội. Việc nắm giữ tiền mặt nhiều giúp các công ty không phải bỏ qua những dự án tốt có NPV dương do thiếu hụt nguồn vốn nhưng ngược lại đi kèm với vấn đề đại diện sẽ gây nên tình trạng đầu tư lan rộng, q mức vì mục đích tư lợi của nhà đầu tư. Lúc này vấn đề đại diện là yếu tố quan trọng làm giảm giá trị doanh nghiệp và giá trị của cổ đơng. Vì vậy, nhằm cân bằng cho trường hợp này giúp giảm chi phí đại diện, các công ty sẽ hướng đến việc gia tăng mức chi trả cổ tức cũng như sử dụng thêm nợ vay cho các hoạt động đầu tư cũng như chi trả các nghĩa vụ phát sinh. Sự kết hợp giữa các hình thức trên sẽ mang lại hiệu quả tối ưu nhất tùy thuộc vao mục đích của ban lãnh đạo cơng ty. Nhìn chung, đối với các bằng chứng thực nghiệm và cơ sở lý thuyết nền đã nêu, việc tích lũy lượng tiền mặt quá mức trong nội bộ của cơng ty có làm gia tăng giá trị của cơng ty hay khơng cịn phụ thuộc vào các chính sách riêng của mỗi cơng ty và các nhà quản lý đó đưa ra các quyết định tài chính như thế nào. Thêm vào đó, do phần lớn các nghiên cứu nêu trên được thực hiện tại các quốc gia khác có điều kiện kinh tế và đặc điểm về doanh nghiệp không giống với Việt Nam nên việc căn cứ và vận dụng tất cả các kết luận này tại thị trường Việt Nam có thể sẽ khơng hồn tồn chính xác. Nhằm góp phần phát triển thêm các bằng chứng thực nghiệm trong nước, bài luận văn này sẽ thực hiện nghiên cứu các công ty niêm yết tại thị trường Việt Nam để kiểm định mối tương quan giữa các đại lượng nêu trên lên giá trị cơng ty.
Tóm tắt chương 2: Chương 2 đã tình bày tổng quan các lý thuyết nền tảng cũng
như kết quả thu được từ những nghiên cứu trước đây làm cơ sở cho bài nghiên cứu. Để từ đó, người viết tiến hành xây dựng mơ hình nghiên cứu, hệ thống các biến cũng như phương pháp nghiên cứu phù hợp cho việc kiểm định bằng chứng thực nghiệm về sự tác động của ba quyết định tài chính đến giá trị doanh nghiệp của các cơng ty niêm yết trên thị trường Việt Nam trong điều kiện tích lũy tiền mặt vượt trội.