Nhiều nghiên cứu ở Mỹ đã tập trung vào mối quan hệ giữa quản trị và hiệu quả doanh nghiệp. Các kết quả được tổng hợp cho thấy rằng hoạt động quản trị tốt khơng nhất thiết dẫn đến hiệu quả doanh nghiệp tốt hơn. Mặt khác một số nghiên cứu về cơng ty ở vùng Đơng Á đã nhận thấy rằng các yếu tố quản trị doanh nghiệp ảnh hưởng đến việc đánh giá doanh nghiệp (Mitton 2002; Lins 2003). Sự khác nhau của các phát hiện này cĩ thể do việc quản trị doanh nghiệp khơng ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả doanh nghiệp. Giả thiết rằng, cĩ một biến trung gian: cơng bố thơng tin và minh bạch doanh nghiệp, nĩi cách khác quản trị cơng ty tốt dẫn đến cơng bố thơng tin và minh bạch tốt hơn. Tuy nhiên khơng cĩ sự bảo đảm nào việc cơng bố và minh bạch tốt hơn sẽ dẫn đến hiệu quả doanh nghiệp tốt hơn. Bốn đặc điểm về quản trị doanh nghiệp là những yếu tố quyết định mức độ cơng bố thơng tin và minh bạch doanh nghiệp, các biến được thảo luận dưới đây:
(i) Mức độ tập trung vốn chủ sở hữu.
Gần đây, tác động của mức độ vốn chủ sở hữu đối với giá trị doanh nghiệp thu hút được nhiều sư chú ý về kinh tế tài chính. Giả thiết rằng việc sở hữu tập trung cổ phiếu cĩ thể dẫn đến quản trị năng động hơn, với việc tập trung này dẫn đến quản trị doanh nghiệp tốt hơn. Việc quản trị năng động này làm giảm một cách hiệu quả khả năng người quản lý làm mất tài sản của cổ đơng. Tuy nhiên các nghiên cứu gân đây về các thị trường ở vùng Đơng Á kết luận rằng sự tập trung vốn chủ sở hữu cĩ thể dẫn đến mâu thuẫn về quyền sở hữu giữa người chủ sở hữu bên trong và nhà đầu tư bên ngồi doanh nghiệp. Một số giả thiết cho rằng tỷ lệ của cổ phiếu hiện hành được nắm giữ bởi năm cổ đơng lớn nhất cĩ thể liên quan mức độ cơng bố thơng tin và minh bạch doanh nghiệp.
(ii) Cơ cấu Hội Đồng Quản Trị
Một yếu tố then chốt của quản trị doanh nghiệp là vai trị của HĐQT trong việc giám sát giới quản lý. Việc giám sát giới quản lý là cần thiết bởi vì những người quản lý thường hành động vì lợi ích riêng và khơng thể luơn hành động vì lợi ích của cổ đơng. Sự lười nhác, sự lên mặt quá đáng và những khoản đầu tư khơng mang lại lợi ích tối ưu là những ví dụ điển hình cho hành động lạm quyền của người quản lý. Hội Đồng Quản Trị cĩ thể làm giảm bớt mâu thuẫn quyền đại diện bằng cách thực thi quyền hạn của mình để giám sát và kiểm
tra giới quản lý. Những giám đốc khơng thuộc HĐQT được cho là người thực hiện chức
năng giám sát thay mặt cổ đơng nhằm bảo đảm rằng sự quản lý cơng ty đi đúng theo đường lối và tối đa hĩa lợi nhuận của cổ đơng, bởi vì chính bản thân cổ đơng cảm thấy khĩ khăn
trong việc giám sát do sự phân tán quá rộng quyền sở hữu cổ phần thường. Lập luận rằng những thành viên nằm ngồi HĐQT nên độc lập với quyền quản lý và khơng liên quan đến bất kỳ hoạt động hoặc những mối liên hệ khác với doanh nghiệp mà cĩ thể ảnh hưởng xấu đến quyền quản lý của họ. Fama & Jensen(1983) lập luận rằng kể cả những giám đốc độc lập
bên ngồi HĐQT được xem như là những trọng tài chuyên nghiệp khơng chỉ làm gia tăng
khả năng đứng vững được của HĐQT mà cịn làm giảm đi khả năng của những người quản lý hàng đầu để chiếm đoạt tài sản của cổ đơng. Việc khái quát của lập luận về giám sát hiệu
quả này là các giám đốc bên ngồi phục vụ hội đồng quản trị càng độc sự độc lập hơn thì
hiệu quả doanh nghiệp càng cao hơn.
Tuy nhiên, bằng chứng thực tiễn hồn tồn mâu thuẫn với tác động tích cực của cơ
cấu HĐQT đến hiệu quả doanh nghiệp. Rosenstein & Wyatt (1990) ghi nhận mặt tích cực
đáng kể của lợi nhuận trên cổ phiếu quanh việc thơng báo chỉ định các giám đốc bên ngồi. Nhiều nghiên cứu cũng cho thấy bằng chứng gián tiếp bổ trợ cho tác động tích cực của giám đốc bên ngồi. Bằng việc sử dụng mẫu các cơng ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khốn Thái Lan trong giai đoạn 199-2001, Limpaphayom và Sukchareonsin (2003) phát hiện mối liên hệ tích cực giữa thành phần hội đồng quản trị và đánh giá thị trường của doanh nghiệp.
Ngược với lập luận rằng động lực giám đốc bên ngồi thì tốt hơn với quyền lợi của cổ đơng, nhiều nghiên cứu cho rằng các giám đốc bên ngồi khơng nhất thiết hành động vì quyền lợi của cổ đơng bởi vì các CEO thường chi phối quy trình chỉ định giám đốc. Ngồi ra một số lập luận cho rằng thành viên bên ngồi HĐQT cĩ thể cố thủ dưới hình thức bố trí các tài sản doanh nghiệp hoặc giao dịch cĩ lợi cho quản lý mà khơng được kiểm tra. Agrawal (1996) chỉ ra khả năng giám đốc bên ngồi được chỉ định là kết quả của lý do chính trị hơn là lý do quản lý. Cuối cùng, họ chứng minh bằng tài liệu mối quan hệ tiêu cực giữa thành phần HĐQT và hiệu quả doanh nghiệp. Hermalin (1991) quan sát thấy một tỷ lệ cao các
giám đốc độc lập trong HĐQT khơng phải luơn luơn phỏng đốn hiệu quả kế tốn trong
tương lai tốt hơn. Do vậy, quan điểm bảo thủ/cố thủ dự đốn cĩ mối quan hệ tiêu cực giữa thành phần HĐQT và hiệu quả doanh nghiệp.
Trong nghiên cứu này, giả thiết cho rằng thành phần HĐQT cĩ thể ảnh hưởng đến
mức độ cơng bố thơng tin và minh bạch doanh nghiệp. Lý do là giám đốc độc lập muốn cơng bố thơng tin nhiều hơn để đem lại lợi ích cho các người cĩ quyền lợi khác của doanh nghiệp.
Mức Độ Tập Chung Vồn CSH Quy Mơ HĐQT Cơ Cấu HĐQT Minh Bạch Thơng Tin
Việc này dẫn đến mối quan hệ tích cực giữa tỷ lệ giám đốc bên ngồi và mức độ cơng bố
thơng tin và minh bạch doanh nghiệp. Cĩ hai biến chỉ ra thành phần HĐQT được sử dụng trong nghiên cứu này. Biến thứ nhất là tỷ lệ các giám đốc bên ngồi độc lập trong HĐQT cơng ty. Biến thứ hai là tỷ lệ giám đốc điều hành hoặc người bên trong được đại diện trong HĐQT. Dự đốn rằng giám đốc điều hành cĩ xung đột lợi ích và muốn che dấu thơng tin đối với nhà đầu tư bên ngồi. Hậu quả là tỷ lệ giám đốc điều hành cĩ thể cĩ tác động tiêu cực lên mức độ cơng bố thơng tin và minh bạch doanh nghiệp.
(iii) Quy mơ Hội Đồng Quản Trị.
Đặc điểm quan trọng khác của HĐQT là quy mơ của HĐQT. Khi xem xét quy mơ HĐQT, cĩ sự cân bằng giữa kinh nghiệm hoặc lợi ích quản lý được gia tăng giá trị và các bất
lợi phát sinh từ vấn đề phối hợp. Jensen (1993) lập luận rằng quy mơ HĐQT lớn hơn dẫn
đến thảo luận ít chân thật hơn về các vấn đề quan trọng mà, đổi lại, dẫn đến quản lý kém. Yermack (1996) phát hiện mối quan hệ tích cực giữa quy mơ HĐQT và giá trị doanh nghiệp trong các doanh nghiệp lớn ở Mỹ. Huther (1997) kiểm tra mẫu các tiện ích cơng cộng ở Mỹ và phát hiện rằng quy mơ HĐQT ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả doanh nghiệp. Eisenberg & Wells (1998) phát hiện sự tương quan tiêu cực quan trọng giữa quy mơ HĐQT và lợi nhuận trong mẫu các doanh nghiệp nhỏ và vừa của Phần Lan và Thụy Điển. Trong các tài liệu sẵn cĩ, giả thuyết rằng cĩ mối liên hệ giữa quy mơ HĐQT và mức độ cơng bố thơng tin và minh bạch doanh nghiệp.
Hình 1.2 Các đặc điểm về quản trị ảnh hưởng đến minh bạch thơng tin DN
Minh bạch thơng tin doanh nghiệp khơng chỉ giúp cho bản thân doanh nghiệp giảm thiểu các khoản chi phí trong việc sử dụng vốn và tạo lập niềm tin đối với các nhà đầu tư mà cịn giúp gia tăng tính hiệu quả cho thị trường, bảo vệ nhà đầu tư khi họ tham gia vào thị trường hay đầu tư vốn vào doanh nghiệp.
1.7.1. Minh bạch thơng tin DN giảm thiểu chi phí sử dụng vốn
Minh bạch là các yếu tố chủ chốt trong việc định giá tài sản hiệu quả và phân bổ
nguồn vốn. Giúp doanh nghiệp giảm đi chi phí sử dụng vốn và thuận lợi trong việc tiếp cận được các nguồn vốn khác nhau, do đĩ làm gia tăng mức vốn hĩa thị trường của doanh nghiệp
1.7.2. Minh bạch thơng tin DN tạo lập lịng tin đối với nhà đầu tư.
Minh bạch thơng tin doanh nghiệp là yếu tố cơ bản để quản trị cơng ty tốt. Quản trị cơng ty khơng tốt, và thiếu minh bạch luơn đi theo cơng ty ở bất kỳ thị trường nào, gây mất lịng tin và sự bất an, khi thị trường mất niềm tin vào sự trung thực của thơng tin được một doanh nghiệp cung cấp, hoặc cảm thấy rằng thị trường khơng cịn tin cậy doanh nghiệp nữa, tác động tiêu cực cĩ thể rất nghiêm trọng. Vì vậy minh bạch thơng tin doanh nghiệp tạo lập niềm tin cho nhà đầu tư nĩi riêng và thị trường chứng khốn nĩi chung
1.7.3. Minh bạch thơng tin DN gia tăng tính hiệu quả của thị trường
Minh bạch thơng tin doanh nghiệp gia tăng tính hiệu quả của thị trường vì vậy nĩ làm cho mơi trường đầu tư cũng như kinh doanh trở nên dễ dự đốn được những rủi ro và cơ hội đầu tư. Giá cả hàng hĩa trên thị trường phản ánh đúng giá trị thực của nĩ.
1.7.4. Minh bạch thơng tin DN gia tăng sự bào vệ nhà đầu tư
Minh bạch thơng tin doanh nghiệp giúp cho quyền của cổ đơng được tuân thủ một
cách triệt để, gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư khi họ tham gia đầu tư vào doanh nghiệp.
1.8. Kinh nghiệm minh bạch của các nước trên thế giới 1.8.1. Kinh nghiệm của Pháp 1.8.1. Kinh nghiệm của Pháp
Tại Pháp, trách nhiệm kiểm sốt thơng tin đặc biệt được coi trọng trong trường hợp DN phát hành chứng khốn huy động vốn từ cơng chúng. Trừ một số trường hợp đặc biệt (như chào bán chứng khốn cĩ tổng giá trị nhỏ hơn 100.000 Euro hoặc chào bán chứng khốn cĩ giá trị từ 50.000 Euro cho mỗi nhà đầu tư…), cịn lại DN buộc phải lập bản cáo
bạch. Trong đĩ, điểm khác biệt cơ bản so với DN Việt Nam là kiểm tốn viên phải xác nhận cả những dự báo về lợi nhuận trong tương lai của DN (tại Việt Nam, chỉ kiểm tốn những dữ liệu quá khứ). Ơng Bruno Gizard, Phĩ tổng thư ký Cơ quan Quản lý các thị trường tài chính
Pháp (AMF) cho biết, để cĩ thể xác nhận được dự báo lợi nhuận, kiểm tốn viên phải tiếp
cận và đối thoại nghiêm túc với lãnh đạo DN. Mặc dù khơng ai cĩ thể khẳng định chắc chắn khoản lợi nhuận tương lai của DN, nhưng yêu cầu này địi hỏi kiểm tốn viên và lãnh đạo DN phải trung thực, thẳng thắn trong cách đánh giá về tương lai của DN. Xác nhận của kiểm tốn viên về mức độ tin cậy trong dự báo lợi nhuận DN sẽ được chuyển đến cơ quan giám sát TTCK và nhà đầu tư. Đây là một chỉ báo quan trọng cho nhà đầu tư tại Pháp, bởi thực tế nhà đầu tư mua cổ phiếu là mua tương lai DN.
Điểm khác biệt đáng chú ý thứ hai tại Pháp liên quan đến việc cho phép DN huy động vốn từ cơng chúng là AMF sẽ giám sát tất cả thơng tin quảng cáo của DN liên quan đến hoạt động chào bán trong thời hạn 3 tháng kể từ ngày cơng bố bản cáo bạch. Các thơng tin quảng cáo này đều phải nĩi rõ rằng, hồ sơ cáo bạch của DN đã hoặc sẽ được cơng bố trong thời gian tới và chỉ rõ nơi nhà đầu tư cĩ thể đến lấy cáo bạch. Theo ơng Bruno, tại Pháp cũng cĩ nhiều trường hợp DN sử dụng phương tiện thơng tin đại chúng chỉ để truyền tải những thơng tin tốt cho mình (tương tự như tại Việt Nam hiện nay), vì thế AMF cĩ trách nhiệm phải giám sát thơng tin của DN, để đảm bảo nhà đầu tư được nhận thơng tin đầy đủ và cân bằng trước khi DN được phép phát hành chứng khốn huy động vốn.
Điểm khác biệt thứ ba trong hồ sơ huy động vốn của DN Pháp là DN phải lập bản cáo bạch tĩm tắt dưới 2.500 chữ để giúp những người ít thời gian vẫn cĩ thể tiếp cận thơng tin chính yếu về DN. Tại Pháp, nhiều DN cĩ cáo bạch dài tới 500 trang, nên việc yêu cầu phải cĩ 1 bản cáo bạch tĩm tắt là thủ tục bắt buộc và người thực hiện bản tĩm tắt này phải chịu trách nhiệm dân sự nếu tĩm tắt cĩ nội dung lừa dối, khơng chính xác hoặc mâu thuẫn với các phần khác của cáo bạch.
Để đảm bảo tính chuẩn mực của cáo bạch, AMF quy định bản cáo bạch của DN phải cĩ 3 đối tượng cùng liên đới chịu trách nhiệm, gồm người cơng bố thơng tin (thơng thường là lãnh đạo DN); kiểm tốn viên độc lập và tổ chức cung cấp dịch vụ đầu tư. Ngồi ra, AMF cũng phải chịu trách nhiệm nếu khơng phát hiện ra những sai sĩt cơ bản trong bản cáo bạch
của DN mà đáng ra phải phát hiện được. Trong trường hợp này, thẩm phán sẽ cĩ một quy
một DN được thơng qua cáo bạch tại Pháp hay một nước khác thuộc Liên minh châu Âu (EU), DN cĩ quyền huy động vốn tại bất kỳ thị trường nào thuộc EU. Đây là một lợi thế rất lớn cho DN thuộc EU. Sau khi phát hành chứng khốn ra cơng chúng, DN Pháp cũng phải thực hiện nghĩa vụ cơng bố thơng tin định kỳ hàng quý, 6 tháng và 1 năm. Những báo cáo này phải được gửi đồng thời đến cơ quan quản lý và nhà đầu tư thơng qua các phương tiện thơng tin đại chúng. Theo ơng Bruno, với nhà đầu tư thì sẽ là tốt nhất nếu DN thực hiện cơng bố thơng tin hàng ngày. Tuy nhiên, với DN, việc yêu cầu thơng tin với họ quá liên tục hoặc chi tiết là rất nguy hiểm, bởi khi đĩ người lãnh đạo sẽ chỉ chú ý đến kết quả trước mắt mà khơng tập trung lo cho tương lai dài hạn của DN
1.8.2. Kinh nghiệm của Trung Quốc
Tại thị trường chứng khốn Trung Quốc, cơ chế giám sát các doanh nghiệp về cơng bố thơng tin khi phát hành cổ phiếu được thực hiện chặt chẽ. Cơ quan quản lý đã thành lập Ủy ban điều tra cĩ trách nhiệm thẩm tra tồn bộ các thơng tin liên quan đến doanh nghiệp mới niêm yết trên thị trường chứng khốn. Việc phát hành bản chính và bản tĩm tắt về tình hình hoạt động của doanh nghiệp phải được niêm yết trên báo chí cĩ chỉ định và phải cơng bố trên mạng Internet.
Các doanh nghiệp cũng được yêu cầu phải cơng bố thơng tin liên tục hoặc đột xuất nếu doanh nghiệp cĩ những thay đổi về quản lý, về thị trường hay thay đổi về các dự án và lĩnh vực đầu tư. Trong trường hợp doanh nghiệp vi phạm các quy định về cơng bố thơng tin, thì căn cứ vào kết luận điều tra của Ủy ban thẩm tra, sẽ đưa ra mức xử phạt nhẹ nhất là thơng báo trong nội bộ ngành, cảnh báo và phạt tiền, nặng nhất là cấm doanh nghiệp tham gia thị trường chứng khốn.
1.8.3. Kinh nghiệm của Mỹ
Tại thị trường chứng khốn Mỹ, nhằm minh bạch hĩa thơng tin, Mỹ đã cĩ những quy định rất chặt chẽ về cơng bố thơng tin bởi nếu thơng tin là dối trá, nhà đầu tư sẽ mua phải một cổ phiếu mà khơng biết đồng tiền họ trả là thật nhưng giá trị cổ phiếu họ đang cầm là ảo.
Ngay sau cuộc khủng hoảng “Ngày thứ hai đen tối” năm 1929, nhìn thấy được tình
trạng thật giả lẫn lộn về thơng tin, với mong muốn giảm thiểu rủi ro và bảo vệ những nhà