II.3.1. Quy mô nhỏ, thanh khoản thấp
Trong những năm gần đây, thị trường trái phiếu Việt Nam tuy đã có những dấu hiệu khả quan nhưng quy mơ vẫn cịn nhỏ. Hàng hố trên thị trường chủ yếu là TPCP, trong khi TPDN mới là yếu tố quyết định tính sơi động của thị trường này nhưng TPDN phát hành vẫn còn rất hạn chế. Thị trường TPDN quanh đi quẩn lại cũng chỉ có: Vinashin, TCT Thép VN, TCT Điện Lực VN… Thị trường TPCQĐP cũng chỉ có 3 địa phương phát hành: TP.HCM, Hà Nội và Đồng Nai.
Hệ thống các nhà đầu tư chưa phát triển. Các Ngân hàng, quỹ đầu tư chủ yếu đầu tư vào các trái phiếu Chính phủ, trái phiếu của các Ngân hàng thương
mại Nhà nước (VCB, ICB, MHB, BIDV), công trái, trái phiếu đô thị, trái phiếu
do BTC phát hành và trái phiếu của một số doanh nghiệp có uy tín (Cơng ty Tài chính Dầu khí, Tập Đồn Điện Lực VN, Cơng ty Đầu tư hạ tầng kỹ thuật
Tp.HCM, Tổng Công ty Sơng Đà). Các Quỹ đầu tư có danh tiếng trên thị trường Việt Nam cũng quan tâm đến trái phiếu nhưng mức độ đầu tư còn khá thấp. Các nhà đầu tư cá nhân, tổ chức khác chủ yếu đầu tư vào Trái phiếu Chính phủ hoặc trái phiếu chuyển đổi của các Công ty, của các Ngân hàng lớn có danh tiếng do kỳ vọng được chuyển đổi thành cổ phiếu trong tương lai.
Số lượng các thành viên tham gia đấu thầu qua TTCK còn hạn chế, số lượng thành viên đủ điều kiện tham gia đấu thầu càng ít thì số lượng thành viên tham gia đấu thầu càng hạn chế và lãi suất đặt thầu càng ít mang tính đại diện
cho thị trường. Từ năm 2002 trở về trước chỉ giới hạn ở các thành viên đấu thầu trong nước và số lượng thành viên cũng không nhiều, đến năm 2003 mới chỉ có 2 thành viên nước ngồi bắt đầu tham gia.
Tính thanh khoản của các loại trái phiếu này vẫn còn thấp. Thị trường TPCP thiếu một cơ chế giao dịch có khả năng tạo tính thanh khoản cho trái phiếu như: các nhà tạo lập thị trường, hợp đồng mua lại. TPCP phát hành với khối
lượng và giá trị niêm yết lớn, trong khi những người nắm giữ TPCP trên thị trường sơ cấp là các nhà đầu tư có tổ chức (trừ các đợt phát hành riêng lẻ qua hệ thống Kho bạc). Nhu cầu giao dịch phát sinh là các giao dịch lớn và ít mang tính tương thích thời điểm, hạn chế tính thanh khoản của trái phiếu. Đây là nguyên
nhân làm cho thị trường thứ cấp kém phát triển, do khan hiếm hàng hóa. Khi mà thị trường thứ cấp hình thành nhưng hoạt động kém hiệu quả thì tất yếu sẽ khơng tạo được sự phát triển của thị trường sơ cấp phát hành trái phiếu.
Phí giao dịch cao cũng làm giảm tính thanh khoản của trái phiếu. Theo quy định, việc giao dịch TPCP phải thông qua các CTCK- là tổ chức trung gian thu phí cả người mua lẫn người bán. Để một giao dịch TPCP 100 tỉ đồng được
hồn tất thì nhà đầu tư phải mất một khoản phí cả 100 triệu đồng, mà thơng
thường những giao dịch mua bán TPCP là những giao dịch lớn, ít nhất có giá trị từ 100-300 tỉ đồng. Chính điều này làm cho thị trường TPCP của Việt Nam
II.3.2. Thiếu tổ chức định mức tín nhiệm (ĐMTN) chun nghiệp
Cơng ty định mức tín nhiệm (CRA) rất quan trọng đối với sự phát triển thị
trường vốn của mọi nền kinh tế. Công ty định mức tín nhiệm là loại hình phù hợp nhất cho thị trường vốn Việt Nam và cũng phù hợp nhất với các nước phát triển. Đối tượng đánh giá của công ty định mức là các tổ chức tài chính, ngân
hàng, bảo hiểm, định chế tài chính phi ngân hàng, doanh nghiệp sản xuất kinh
doanh lớn, có niêm yết trên thị trường chứng khoán, doanh nghiệp phát hành chứng khốn ra cơng chúng, các tổng công ty nhà nước, doanh nghiệp lớn của nhà nước. Công ty định mức tín nhiệm cũng đánh giá cả Chính phủ, các địa
phương, các bộ trong việc phát hành trái phiếu dài hạn. Ở Việt Nam, khái niệm ĐMTN còn rất mới mẻ. Hiện cả nước mới chỉ có một số đơn vị hoạt động trong
lĩnh vực có liên quan tới ĐMTN như: Cơng ty Cổ phần tín nhiệm và xếp hạng
Doanh nghiệp (CRV), Cơng ty Thơng tin tín nhiệm và xếp hạng DN (C&R), Công ty Cổ phần báo cáo đánh giá Việt Nam (Vietnam Report), Trung tâm Thơng tin tín dụng (CIC- thuộc Ngân hàng Nhà nước) và Trung tâm Đánh giá tín nhiệm Doanh nghiệp (CRVC-thuộc Cơng ty Phần mềm và truyền thông Vietnamnet)… Nhưng thực tế, các đơn vị này vẫn chưa phải là tổ chức đánh giá
ĐMTN theo đúng nghĩa, bởi lẽ hoạt động chính vẫn chỉ là cung cấp thơng tin có
liên quan tới các doanh nghiệp mà chưa thực hiện nghiệp vụ đánh giá ĐMTN
theo chuẩn mực quốc tế. Trong số đó, CRVC hiện đã phải tạm ngừng hoạt động do chưa nhận được sự quan tâm đúng mức của các cấp chức năng và của thị
trường.
Việc xếp hạng tín dụng các doanh nghiệp đang niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam vừa được công bố rộng rãi. Đơn vị cung cấp kết quả này là Trung tâm Thơng tin tín dụng (CIC). Trung tâm Thơng tin tín dụng hiện là
đơn vị duy nhất tại Việt Nam cung cấp kết quả phân tích, xếp hạng tín dụng
yết chưa theo một chuẩn mực chung, trong khi việc đánh giá theo một nguyên
tắc chung, thống nhất của một cơ quan, tổ chức khách quan là rất cần thiết. Ở Việt Nam, hiện nay thực chất chưa có một cơng ty đánh giá tín nhiệm nào được gọi là chuyên nghiệp, khuôn khổ pháp lý cho vấn đề này cũng chưa được thiết lập. Trong điều kiện cịn thiếu khn khổ pháp lý và thị trường vốn còn non trẻ, còn rất nhiều khó khăn cho việc phát triển hệ thống định mức tín nhiệm chuyên nghiệp.
Mặt khác, thị trường Việt Nam được coi là khá dễ tính khi sẵn sàng tiếp nhận các đợt phát hành trái phiếu lớn của các doanh nghiệp mà không cần phải
đánh giá ĐMTN. Tập đồn điện lực Viện Nam, Cơng ty chứng khốn Sài Gịn..
cũng đã có những đợt phát hành trái phiếu với quy mô lớn, tuy nhiên các doanh nghiệp trên chưa được đánh giá ĐMTN. Vì thế, hầu như các doanh nghiệp ở Việt Nam vẫn chưa quan tâm đúng mức đến việc ĐMTN cho doanh nghiệp mình.
II.3.3. Thiếu đội ngũ các nhà tạo lập thị trường
Các nhà tạo lập thị trường trái phiếu đóng vai trị: người mơi giới và tự
doanh trái phiếu và họ thu lợi nhuận từ các hoạt động này. Họ sẵn sàng thực hiện giao dịch mua và bán chứng khoán với các mức giá và số lượng đã niêm yết.
Nhà tạo lập thị trường – nhân tố thúc đẩy giao dịch trái phiếu, tăng tính thanh khoản cho thị trường. Nhưng hiện nay chúng ta chưa thiết lập được hệ thống các nhà tạo lập thị trường.
Hiện tại, các trung gian tài chính trên thị trường trái phiếu Việt Nam là các công ty chứng khoán với các nghiệp vụ chủ yếu như mơi giới, lưu ký chứng khốn, bảo lãnh phát hành và quản lý danh mục đầu tư. Tuy nhiên, các trung
gian tài chính chưa thực hiện nghiệp vụ thực sự của các nhà tạo lập thị trường,
đó là việc yết giá, số lượng mua và bán trái phiếu. Khi nhà đầu tư có nhu cầu bán
trái phiếu thì lại gặp khó khăn do thiếu các nhà tạo lập thị trường sẵn sàng mua trái phiếu với mức giá hợp lý, điều này đã làm cho trái phiếu kém tính thanh
khoản. Thêm vào đó, việc thiếu các công cụ phái sinh trên thị trường trái phiếu như hoán đổi, quyền lựa chọn, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai khiến cho
Việt Nam chưa có các nhà tạo lập thị trường theo đúng nghĩa.
II.3.4. Chưa xác định được đường cong lãi suất chuẩn
Thực tế tại các nước có thị trường trái phiếu phát triển cho thấy, các chứng khoán cơ sở trên thị trường trái phiếu thường là những chứng khốn nợ của Chính phủ với thời gian đáo hạn đa dạng từ 5 năm, 10 năm đến 20 năm thậm chí là 30 năm. TPCP là loại chứng khốn nợ được xếp hạng tín nhiệm cao nhất và được giao dịch tích cực nhất, chúng có tính thanh khoản cao. Giá giao dịch của
các chứng khoán này được sử dụng để tính mức lợi suất trái phiếu, với các mức lợi suất này được sử dụng để xây dựng đường cong lãi suất. Đường cong lãi suất có ý nghĩa quan trọng khơng chỉ đối với các nhà phát hành (hạn chế rủi ro), các nhà đầu tư (xác định được giá theo thị trường, quyết định đầu tư trên cơ sở phân tích được rủi ro của khoản đầu tư cũng như lợi tức thu được) mà cịn rất có ý
nghĩa đối với các nhà trung gian (phát triển các công cụ phái sinh và tạo lập thị trường qua các giao dịch mua bán có kỳ hạn và giao dịch tương lai).
Lãi suất TPCP ở Việt Nam chưa thực sự trở thành chuẩn mực để các tổ
chức tài chính tham chiếu. Một mặt, do lãi suất TPCP vẫn còn chịu sự can thiệp của chủ thể phát hành thông qua cơ chế lãi suất trần, chưa thực sự được quyết định bởi quan hệ cung cầu. Mặt khác, thị trường giao dịch thứ cấp kém sơi động,
tính thanh khoản của trái phiếu thấp nên chưa tạo được đường cong lãi suất
chuẩn cho các công cụ nợ khác.
Bên cạnh đó, khối lượng phát hành các TPCP cịn hạn chế, chưa đa dạng
về chủng loại, kế hoạch phát hành trái phiếu Chính phủ tuy đã được xây dựng
theo quý và theo năm, nhưng việc công bố thơng tin cịn chậm. Điều này đã gây khó khăn cho các thành viên trên thị trường trong việc cập nhật thông tin, nghiên cứu, định giá để chủ động về nguồn vốn đầu tư vào các trái phiếu đó.
II.3.5. Tính cạnh tranh thấp
Các hình thức gửi tiết kiệm, đầu tư kỳ phiếu ở các ngân hàng thương mại với tính thuận tiện hơn nên được ưa chuộng hơn đầu tư vào trái phiếu, cùng với tính thanh khoản kém hơn nên trái phiếu chưa thu hút được tiền nhàn rỗi của các tổ chức kinh tế và cá nhân, đặc biệt là tiềm năng về vốn trong dân cư hiện nay là rất lớn.
Cơ chế lãi suất là ngun nhân làm cho trái phiếu có tính cạnh tranh thấp. Cơ chế lãi suất trái phiếu quá cứng nhắc không theo kịp với xu hướng biến động của lãi suất thị trường. Trong thời gian qua, lãi suất đấu thầu TPCP do Bộ Tài chính đưa ra cịn phần nào mang tính chủ quan, chưa căn cứ vào tình hình biến
động của nền kinh tế. Lãi suất tín phiếu đơi lúc cịn cao hơn lãi suất trái phiếu, có
thời điểm lãi suất thực sau lạm phát âm, đã làm cho trái phiếu mất đi tính hấp
dẫn đối với nhà đầu tư. Điều này cũng có thể dẫn tới tình trạng khối lượng trúng thầu sẽ bị hạn chế đi rất nhiều so với khối lượng dự định phát hành và sẽ chỉ bó hẹp trong phạm vi một số nhỏ các nhà đầu tư. Khối lượng trúng thầu thấp cộng với một số nhỏ các nhà đầu tư nắm giữ sẽ làm giảm tính thanh khoản của trái phiếu trên thị trường thứ cấp.
Tính thanh khoản của trái phiếu càng thấp càng làm giảm tính hấp dẫn của nó đối với các nhà đầu tư, và càng ít nhà đầu tư càng làm giảm tính thanh khoản của thị trường. Đây là hiện tượng “hiệu ứng vòng lẩn quẩn” thường thấy trên các thị trường trái phiếu mới nổi và mới đi vào hoạt động. Sẽ có ít nhà đầu tư muốn tham gia mua trái phiếu lần đầu trên thị trường phát hành cũng như mua lại trên thị trường thứ cấp nếu biết rằng khả năng bán lại các trái phiếu đó là rất ít, hoặc nếu có họ phải chờ một thời gian khá lâu và bỏ lỡ các cơ hội đầu tư khác.
II.3.6. Nhận thức của doanh nghiệp
Các doanh nghiệp Việt Nam vẫn chưa nhận thức hết ưu điểm và tầm quan trọng của phương thức huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu. Hiện nay,
một số các doanh nghiệp nhà nước còn được hưởng ưu đãi trong việc vay vốn
ngân hàng nên không muốn phát hành trái phiếu. Ngoài ra, các tổ chức chuyên nghiệp hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán chưa thật sự phát triển, doanh
nghiệp phát hành chưa hưởng được dịch vụ từ những tổ chức này cung cấp, chưa có niềm tin về hiệu quả phát hành trái phiếu, tâm lý e ngại phát hành trái phiếu của doanh nghiệp dẫn đến kết quả nguồn cung trên thị trường sơ cấp bị hạn chế và giao dịch trên thị trường thứ cấp tẻ nhạt.
II.3.7. Công bố thông tin chưa đầy đủ
Việc cơng khai hóa thơng tin vẫn cịn ở mức độ giới hạn, chưa rõ ràng,
minh bạch. Chính phủ cung cấp chưa kịp thời cho nhà đầu tư các báo cáo tài chính (đến cuối tháng 7/2008 trên trang Web của Bộ Tài Chính cũng chỉ cơng khai đến báo cáo quyết toán NSNN của năm 2006) và kế hoạch phát hành TPCP trong năm như số lượng TPCP phát hành vay nợ trong năm chỉ được công bố khi gần đến đợt phát hành. Điều này đã làm cho các nhà đầu tư khó khăn trong việc hoạch định kế hoạch đầu tư dài hạn. Đối với các doanh nghiệp phát hành trái
phiếu vẫn còn tâm lý e ngại việc công khai thông tin, chỉ thực hiện việc này theo hình thức đối phó, chưa thật sự minh bạch. Ngồi ra, các thơng tin về tình hình và hiệu quả sử dụng vốn huy động từ trái phiếu ra công chúng chưa được đầy đủ.
II.3.8. Hệ thống pháp lý chưa hồn chỉnh
Hệ thống pháp lý bước đầu hình thành và đang hoàn thiện. Hệ thống văn
bản pháp luật điều chỉnh hoạt động của thị trường chưa đồng bộ, cơ chế hoạt động chưa thật hoàn chỉnh. Các nguyên tắc quản lý và chuẩn mực quốc tế về tính
minh bạch, kế tốn, kiểm tốn... tuy đã được áp dụng nhưng còn ở phạm vi hẹp. Thể chế pháp luật còn thiếu các qui định cần thiết cho thị trường phi tập trung (OTC), hoạt động định mức tín nhiệm, các cơng cụ phái sinh …, nên chưa tạo được hành lang pháp lý nhằm giúp nhà đầu tư có thể bảo vệ rủi ro cho mình.
Kết luận chương II
Thị trường trái phiếu Việt Nam đang ở giai đoạn khởi động, trong thời
gian qua tuy đã có sự khởi sắc nhưng vẫn cịn kém phát triển. Nguyên nhân kém phát triển do thiếu tổ chức định mức tín nhiệm chuyên nghiệp, thiếu vắng đội
ngũ tạo lập thị trường, chưa xác định được đường cong lãi suất chuẩn, tính cạnh tranh cịn thấp, tính thanh khoản kém, khung pháp lý chưa hồn chỉnh. Ngồi ra cịn có ngun nhân từ nhận thức của các doanh nghiệp chưa quen với phương thức huy động vốn trực tiếp qua phát hành trái phiếu, đặc biệt là các tổng công
ty, các doanh nghiệp nhà nước vẫn còn dựa vào nguồn vốn vay ngân hàng.
Với thực tế còn nhiều hạn chế, để phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam cần có những giải pháp để hoàn thiện và thúc đẩy thị trường trái phiếu phát triển phù hợp với mục tiêu chiến lược của nền kinh tế.
Chương III: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM
III.1 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam đến năm 2020
Thực hiện mục tiêu của Đảng và Nhà nước, đến năm 2010 nước ta hồn
tồn thốt khỏi tình trạng kém phát triển và đến năm 2020 nước ta cơ bản trở thành nước công nghiệp theo hướng hiện đại. Để đạt được các mục tiêu đã đề ra
đòi hỏi phải huy động từ nhiều nguồn lực, trong đó nguồn vốn đóng vai trị rất
quan trọng. Nhận thức được tầm quan trọng của nguồn vốn đối với sự phát triển của nền kinh tế, cần phát triển kênh dẫn vốn nhanh cho nền kinh tế đó là thị
trường chứng khốn nói chung và thị trường trái phiếu nói riêng. Hướng đến tầm nhìn năm 2020, thị trường trái phiếu phát triển cả về quy mô và chất lượng hoạt