CHƯƠNG 3 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
3.4 Mối quan hệ giữa dự trữ ngoại hối và Bộ ba bất khả thi
Trong Cẩm nang Cán cân Thanh toán Quốc tế, IMF định nghĩa Dự trữ ngoại hối là toàn bộ tài sản bằng ngoại hối sẵn sàng sử dụng để can thiệp, thể hiện trên bảng cân đối tiền tệ của Ngân hàng trung ương.
Hầu hết các quốc gia duy trì và quản lý dự trữ ngoại hối nhằm phục vụ các mục tiêu cơ bản sau:
- Thực hiện chính sách tiền tệ và chính sách tỷ giá.
- Duy trì tính thanh khoản của thị trường ngoại hối để hạn chế tác động tiêu cực trong trường hợp xảy ra khủng hoảng tài chính.
- Là tài sản dự trữ để duy trì lịng tin về khả năng đảm bảo thanh tốn nghĩa vụ nợ nước ngoài của nền kinh tế, khả năng hỗ trợ giá trị của đồng nội tệ, thể hiện khả năng đảm bảo tài chính của quốc gia góp phần thu hút đầu tư trực tiếp và đầu tư gián tiếp nước ngoài.
- Dự trữ cho các trường hợp khẩn cấp và thảm họa mang tính quốc gia.
Trong các mục tiêu trên, ưu tiên hàng đầu của dự trữ ngoại hối dành cho việc thực hiện chính sách tiền tệ và chính sách tỷ giá, hạn chế tác động khủng hoảng tiền tệ (nếu có). Tại những nước áp dụng cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý, dự trữ ngoại hối được sử dụng để hạn chế sự biến động của tỷ giá. Do vậy, công tác quản lý dự trữ ngoại hối thường được giao cho Ngân hàng trung ương là cơ quan hoạch định và thực thi chính sách tiền tệ quốc gia thực hiện.
Do đó, có thể xem dự trữ ngoại hối như một “tấm đệm” giúp các quốc gia tối ưu hóa các lựa chọn chính sách của mình, tạo điều kiện thực hiện chính sách trung gian: vừa hội nhập tài chính sâu rộng hơn, vừa có được một chế độ độc lập tài chính vừa phải, đồng thời giữ được tỷ giá hối đoái ổn định trong giới hạn cho phép. Quốc gia nào nắm giữ lượng dự trữ ngoại hối lớn sẽ có nhiều cơ hội thành cơng hơn trong điều hành chính sách.
Như kết quả hồi quy tại các bảng trên cho thấy, dự trữ ngoại hối kết hợp với các lựa chọn chính sách, làm giảm bớt hoặc trung hịa tác động của mỗi lựa chọn chính sách đến tỷ lệ lạm phát hay sản lượng, giúp một quốc gia có cơ hội gia tăng được các chỉ số mà hy sinh ít hơn các chỉ số cịn lại, từ đó tạo điều kiện điều hành nền kinh tế theo tỷ giá ổn định hơn, độc lập tiền tệ hơn và hội nhập sâu rộng hơn mà vẫn gia tăng sản lượng và giảm được gánh nặng áp lực lạm phát.
Tại Việt Nam, nhận thức được vai trò của dự trữ ngoại hối, nước ta cũng đã và đang tạo môi trường pháp lý ổn định và minh bạch, nhằm thu hút đầu tư nước ngoài, kiều hối, đồng thời kết hợp chính sách tiền tệ và tài khóa nhằm thu ngoại tệ vào, tăng dự trữ nhưng vẫn giữ tỷ giá và lãi suất ổn định. Với nhiều cố gắng, dự trữ ngoại hối của Việt Nam đã cải thiện rõ rệt trong năm 2012 (14-16 tuần nhập khẩu, ước tính gần
25 tỷ USD) so với thời điểm bị sụt giảm vào năm 2009. Để tìm hiểu vai trị của dự trữ ngoại hối tại Việt Nam đối với bộ ba bất khả thi, xem xét diễn biến của dự trữ ngoại hối từ năm 2000 – 2012, thể hiện trong đồ thị sau:
Đồ thị 3.3: Diễn biến các lựa chọn chính sách và dự trữ ngoại hối
(Nguồn: tính tốn của tác giả)
Nhìn vào các đồ thị trên, ta thấy xu hướng của Việt Nam là gia tăng dự trữ ngoại hối, trong đó vào cuối năm 2007, dự trữ ngoại hối tăng cao nhất trong giai đoạn nghiên cứu. Dự trữ ngoại hối tăng nhờ cung ngoại tệ tăng mạnh, chủ yếu do luồng vốn đầu tư nước ngoài tăng. Ngân hàng nhà nước đã điều hành tỉ giá đảm bảo theo nguyên tắc không để tăng giá hoặc mất giá quá mức đồng Việt Nam, thực hiện can thiệp mua ngoại tệ ở mức độ thích hợp nhằm ổn định tỉ giá, tăng dự trữ ngoại hối Nhà nước, đảm bảo các cân đối vĩ mô của nền kinh tế. Dự trữ ngoại hối nhà nước tăng liên tục và được quản lý an toàn hiệu quả, đáp ứng được các nhu cầu về ngoại tệ thiết yếu của nền kinh tế, góp phần hỗ trợ cho việc thực thi chính sách tỉ giá và điều hành chính sách tiền tệ. Trong giai đoạn này, mức ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính của Việt Nam được duy trì rất cao, trong khi độc lập tiền tệ giảm sâu do Ngân hàng nhà nước phải thực hiện các biện pháp can thiệp nhằm giữ ổn định tình hình kinh tế vĩ mơ.
0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 2000Q 1 2000Q 3 2001Q 1 2001Q 3 2002Q 1 2002Q 3 2003Q 1 2003Q 3 2004Q 1 2004Q 3 2005Q 1 2005Q 3 2006Q 1 2006Q 3 2007Q 1 2007Q 3 2008Q 1 2008Q 3 2009Q 1 2009Q 3 2010Q 1 2010Q 3 2011Q 1 2011Q 3 20 12 Q 1 2012Q 3 ES MI FO IR/GDP
Đồ thị 3.4: Dự trữ ngoại hối Việt Nam giai đoạn 2000 – 2012
(Nguồn: số liệu của Ngân hàng thế giới)
Tuy nhiên lại có một sự sụt giảm sâu dự trữ từ khoảng năm 2009 đến cuối năm 2011. Dự trữ ngoại hối giảm dẫn tới việc chính sách tiền tệ khó khăn hơn để tìm được điểm cân bằng cho cả hai vấn đề: giảm lãi suất và ổn định tỷ giá. Cung tiền tăng, đồng nội tệ sẽ rẻ đi và lãi suất giảm xuống nhưng tỷ giá sẽ tăng. Và ngược lại, giảm cung tiền thì lãi suất tăng, cho dù tỷ giá lúc đó sẽ hạ hơn. Ta có thể thấy trên Đồ thị 3.4, đầu năm 2009, khi dự trữ ngoại hối bắt đầu có dấu hiệu sụt giảm, tuy độc lập tiền tệ vẫn giữ được ở mức cao nhưng ổn định tỷ giá đã bắt đầu giảm dần. Đến giai đoạn dự trữ ngoại hối giảm sâu vào quý 1/2011, chỉ số của cả ba chính sách đều giảm mạnh. Nguyên nhân chủ yếu là do cán cân thanh toán tổng thể thâm hụt 8,8 tỉ USD, bội chi ngân sách cũng khoảng 8 tỷ USD trong năm 2009 đã kéo dự trữ ngoại hối của Việt Nam xuống mức 7 tuần nhập khẩu. Các luồng vốn đầu tư trực tiếp, gián tiếp và cho vay từ bên ngoài đều giảm trong khi nợ nước ngoài lại tăng.
Đến năm 2012, dự trữ ngoại hối bắt đầu dần hồi phục. Cán cân tổng thể đạt thặng dư kỷ lục khoảng 10 tỷ USD, cao hơn rất nhiều so với các dự báo được đưa ra. Kết quả là, dự trữ ngoại hối tăng rất mạnh, lên hơn gấp đôi so với hồi đầu năm, cung ứng ra thị trường một lượng lớn nội tệ mà không gây áp lực lên lạm phát, đồng thời
- 5,000,000,000 10,000,000,000 15,000,000,000 20,000,000,000 25,000,000,000
góp phần giảm căng thẳng thanh khoản, duy trì thị trường ngoại hối, tỷ giá rất ổn định trong suốt cả năm 2012. Đồ thị diễn biến dự trữ ngoại hối và các chính sách bộ ba bất khả thi phản ánh xu hướng tích cực, tăng nhẹ của các chỉ số.
Ta cũng thấy xu hướng giảm dần khoảng cách giữa các chỉ số của bộ ba bất khả thi. Tuy ổn định tỷ giá vẫn còn cao so với độc lập tiền tệ và độ mở tài chính, nhưng ta có thể thấy được ba đường biểu diễn đang nhích lại gần nhau hơn, chứng tỏ Việt Nam lựa chọn cơ chế trung gian, có nghĩa là khơng lựa chọn chỉ hai trong ba mục tiêu, hy sinh toàn bộ mục tiêu còn lại mà cố gắng cân bằng giữa ba mục tiêu. Bắt đầu từ việc ổn định tỷ giá rất cao vào năm 2000-2003 và dự trữ ngoại hối rất thấp, Việt Nam dần dần tích lũy dự trữ, điều hành tỷ giá linh hoạt hơn song song với việc gia tăng mức độ độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính. Tuy vậy, nhìn vào đồ thị ta vẫn thấy dự trữ ngoại hối còn quá thấp, trong khi ổn định tỷ giá quá cao. Điều này có thể gây nên khó khăn trong các trường hợp xuất hiện những “cơn sốc” trong nền kinh tế, khi đó Việt Nam sẽ khơng đủ lượng dự trữ ngoại hối để đảm bảo tỷ giá ổn định. Do đó cần tiếp tục tạo điều kiện thuận lợi để thu hút nhiều nguồn vốn ngoại tệ vào Việt Nam, tích cực gia tăng mức dự trữ ngoại hối, đồng thời nên điều hành tỷ giá linh hoạt hơn.
TỔNG QUÁT KẾT QUẢ HỒI QUY:
- Tác động đối với tỷ lệ lạm phát: Khi xét riêng tác động của hội nhập tài chính đến lạm phát, ta thấy có mối tương quan dương. Trong đó, trường hợp kết hợp giữa chính sách hội nhập tài chính và ổn định tỷ giá, ta thấy tác động của chính sách hội nhập tài chính đến tỷ lệ lạm phát lớn hơn trong trường hợp kết hợp giữa chính sách hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ. Điều này hàm ý trong q trình hội nhập tài chính, nếu có thể thực hiện chính sách tiền tệ độc lập hiệu quả có khả năng làm giảm áp lực lạm phát. Tuy nhiên, khi đặt trong mối tương tác với dự trữ ngoại hối, các hệ số của biến tương tác mang dấu âm. Điều này chứng tỏ dự trữ ngoại hối giúp trung hòa và làm đổi chiều ảnh hưởng của hội nhập tài chính đến lạm phát. Hai chính sách ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ khơng có mối tương quan rõ ràng đến tỷ lệ lạm phát.
- Tác động đối với sản lượng: Ổn định tỷ giá có mối quan hệ nghịch biến với sản lượng. Đặc biệt, khi kết hợp với dự trữ ngoại hối, biến tương tác làm quan hệ nghịch biến càng rõ rệt hơn. Trong khi đó, hội nhập tài chính có tác động dương đến sản lượng quốc gia. Tuy nhiên, khi kết hợp với chính sách dự trữ ngoại hối, tác động này bị đổi chiều, thể hiện qua việc biến tương tác mang dấu âm. Tác động của chính sách hội nhập tài chính đến sản lượng vẫn chưa rõ ràng.
- Dự trữ ngoại hối có mối tương quan dương với lạm phát và sản lượng, có tác dụng giảm nhẹ hoặc trung hịa tác động của các chính sách đối với lạm phát và sản lượng.