2. KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TÓM LƢỢC CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
2.3. Các kết quả nghiên cứu về tác động của các kênh truyền dẫn
2.3.4. Chính sách tiền tệ và giá cả hàng hóa
Sự thay đổi giá cả hàng hóa là một trong những mối quan tâm hàng đầu của các nhà hoạch định chính sách trong những năm gần đây. Trước làn sóng tăng giá hàng hóa suốt năm 2008, sau đó giảm đột ngột, khởi đầu cho cuộc khủng hoảng tài chính và
_ 23 _
suy thối kinh tế tồn cầu, một số nhà bình luận cho rằng CSTT lỏng lẻo và lãi suất thấp kéo dài một phần nào đó ít nhất châm ngịi cho việc tăng giá (Hamilton, 2009). Vì giá cả hàng hóa nói chung và giá dầu, năng lượng, thực phẩm nói riêng là một thành phần quan trọng của chỉ số giá tiêu dùng (CPI); hay giá cổ phiếu thì tác động gián tiếp thơng qua chi tiêu trên thị trường chứng khốn; sự biến hóa của chúng và các động lực thúc đẩy bên cạnh nó rõ ràng là yếu tố quyết định cho việc điều hành CSTT (Svensson, 2005). Việc nghiên cứu tác động của CSTT lên giá hàng hóa gợi ý nhiều câu trả lời quan trọng về truyền dẫn CSTT lên nền kinh tế thực.
Trong khi các yếu tố cung và cầu nói chung có thể giải thích phần lớn các biến động trong giá hàng hóa, các nhân tố khác có thể đóng vai trị vào những thời điểm nhất định. (Hamilton, 2009). Kilian (2009) và Alquist và Kilian (2010) làm nổi bật sự
liên quan, thích hợp, trong hành vi của giá dầu, những cú sốc nhu cầu phòng ngừa, làm tăng nhu cầu hiện tại đối với dầu mỏ thông qua việc tăng sự không chắc chắn về việc thiếu hụt nguồn cung dầu trong tương lai. Nhờ những đóng góp có ảnh hưởng sâu sắc của Frankel (1984), các điều kiện tiền tệ và lãi suất đã thu hút sự quan tâm vì có khả năng là nhân tố dẫn dắt giá hàng hóa. Frankel (1986) mở rộng học thuyết tăng vọt tỷ giá đối với hàng hóa, và điều kiện khơng có kinh doanh chênh lệch giá, xuất hiện một liên kết lý thuyết giá dầu và lãi suất. Barsky và Kilian (2002, 2004) cho thấy lập trường CSTT là một chỉ báo tốt cho giá cả hàng hóa. Đặc biệt, Barsky
và Kilian (2002) cũng đưa ra rằng sự tăng giá những năm 1970 có thể đã được gây
ra, ít nhất một phần bởi điều kiện tiền tệ.
Frankel và Hardouvelis (1985) thấy rằng giá của kim loại quý và một số mặt hàng
nơng sản có xu hướng phản ứng tiêu cực với tin tức về tăng trưởng cung tiền. Phát hiện này phù hợp với kết quả lý thuyết được trình bày bởi Frankel (1986).
Frankel (2008) tiếp tục lập luận rằng CSTT nới lỏng làm tăng giá cả hàng hóa thơng qua ba kênh. Đầu tiên, Lãi suất thấp làm tăng động cơ trì hỗn sản xuất, khai thác hàng hóa. Thứ hai, lãi suất thấp giúp giảm chi phí tích trữ hàng tồn kho, dẫn
_ 24 _
đến nguồn cung thấp hơn và giá hàng hóa sẽ tăng. Thứ 3, lãi suất thấp khuyến khích các nhà đầu cơ đầu tư vào hàng hóa để tìm kiếm lợi nhuận cao hơn. Tuy nhiên, Frankel (2008) tìm thấy khơng có tương quan đáng kể, có ý nghĩa giữa lãi suất thực và giá cả hàng hóa thực trong giai đoạn từ năm 1980.
Yun Li (Đại học Dalhousie – 2004): Dựa trên mơ hình VAR đệ quy và khơng đệ quy với những dấu hiệu hạn chế cung cấp phân tích thực nghiệm các phản ứng của giá cổ phiếu trước những cú sốc CSTT cho giai đoạn từ tháng Giêng năm 1988 đến tháng 12 năm 2002 tại Canada và Hoa Kỳ. Bằng chứng cho thấy một cú sốc chính sách thắt chặt tiền tệ làm cho giá cổ phiếu giảm ngay lập tức và liên tục. Kết quả là vững chắc cho tất cả các mơ hình với các chiến lược mơ phỏng khác nhau. Phân tích phân rã phương sai chỉ ra rằng sự đổi mới CSTT chiếm một phần khiêm tốn trong phương sai sai số dự báo của giá cổ phiếu: khoảng 1-3% trong sáu tháng và 5-10% ở xa hơn. Nhìn chung, các bằng chứng trong bài viết này là phù hợp với giả thuyết cho rằng, sau một cú sốc chính sách thắt chặt tiền tệ, những người tham gia thị trường chứng khoán kỳ vọng một tỷ suất sinh lợi cao hơn, thu nhập thực tế thấp hơn, và do đó giá cổ phiếu thấp hơn.
Arabinda Basistha and Alexander Kurov (2012) xem xét các tác động của bất
ngờ CSTT lên giá năng lượng bằng phương pháp tiếp cận nghiên cứu sự kiện đơn giản; sử dụng bộ dữ liệu từ tháng 01/1994 đến tháng 12/2008 trên thị trường giao sau, bao gồm 129 công bố thông tin của FOMC và hai đo lường về cú sốc CSTT bắt nguồn từ lãi suất giá tương lai: bất ngờ mục tiêu và bất ngờ hướng đi. Bất ngờ mục tiêu mô tả những thay đổi bất ngờ trong lãi suất cơ bản liên bang mục tiêu. Bất ngờ hướng đi đại diện cho tin tức về con đường dự kiến của CSTT và nền kinh tế. Tác giả tìm thấy một phản ứng tiêu cực ngay lập lức của giá năng lượng (giao ngay và giao sau) đối với sự gia tăng bất ngờ trong tỷ lệ lãi cơ bản liên bang mục tiêu. Phản ứng này trong thời kỳ suy thối thì mạnh mẽ hơn so với thời kỳ kinh tế hưng thịnh. Tác giả cũng tìm thấy một phản ứng tích cực của giá năng lượng đối với sự gia tăng
_ 25 _
bất ngờ hướng đi trong thời kỳ suy thoái, cho thấy rằng các kỳ vọng về nền kinh tế được chuyển vào giá năng lượng. Nhìn chung, các mẫu hình của phản ứng của giá năng lượng đối với những cú sốc CSTT tương tự như kết quả quan sát phản ứng của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.
Anzuini và cộng sự (2012) mô tả một cú sốc CSTT trong một hệ thống VAR cho
nền kinh tế Mỹ theo Kim (1999) và sau đó đánh giá tác động của nó lên giá hàng hóa. Điều này cho phép tác giả không chỉ kiểm tra được tác động của CSTT trong mạng lưới các kênh tương tác khác nhau, mà còn để tránh việc sử dụng các chỉ số điều kiện tiền tệ tồn cầu – vốn rất khó đo lường. Nhóm tác giả tìm thấy bằng chứng thực nghiệm của một tác động mặc dù khá hạn chế nhưng có ý nghĩa của CSTT lên giá hàng hóa. Đặc biệt, một cú sốc CSTT mở rộng 100 điểm cơ bản dẫn đến làm tăng chỉ số giá hàng hóa và tất cả các thành phần của nó, nhưng quy mơ tăng thì nhỏ hơn, từ 4% đến tối đa 7%. Họ đánh giá sự chắc chắn của kết quả bằng cách lặp lại các thử nghiệm sử dụng nhiều chiến lược mô phỏng khác nhau của cú sốc CSTT, cụ thể như sơ đồ mô phỏng Choleski theo Boivin và Giannoni (2006), chiến lược dựa trên dấu hiệu hạn chế theo tinh thần của Uhlig (2005) và Canova và De Nicolò (2002); tác giả cũng phân tích ảnh hưởng lên giá hàng hóa của cả cú sốc CSTT được nhận diện bởi Kuttner (2001) và Romer và Romer (2004). Nhìn chung, tác giá thấy rằng tất cả các chiến lược cho ra những kết quả tương tự nhau. Sự phân tích của biến sai số dự báo cho thấy rằng những cú sốc CSTT giúp dự đốn sự dao động trong giá cả hàng hóa, mặc dù chúng khơng phải là nguồn chính. Xem xét việc tăng mạnh giá hàng hóa giai đoạn 2003 - 2008, phân tích lịch sử cho thấy những cú sốc CSTT tích lũy trong q khứ góp phần vào sự gia tăng của chỉ số giá hàng hóa rộng và các thành phần chính của nó, nhưng chúng chỉ giải thích cho một phần nhỏ các mức đỉnh điểm của giá dầu và khơng giải thích được giá lương thực. Cuối cùng, tác giả làm sáng tỏ những kênh mà qua đó các cú sốc CSTT có thể ảnh hưởng lên giá cả hàng hóa, hơn hết là giá dầu. Đặc biệt, theo Frankel (2007), tác giả điều tra xem liệu
_ 26 _
những tác động tích cực lên giá dầu của một CSTT nới lỏng có thể được gán cho động cơ thúc đẩy tích trữ hàng tồn kho, cản trở sản xuất trực tiếp (immediate production) hay dịng tài chính. Các kết quả chỉ ra rằng tất cả các kênh biểu hiện dấu hiệu mong đợi, nhưng cũng xác nhận rằng độ lớn của tác động trực tiếp của CSTT lên giá hàng hóa thì nhỏ hơn. Ngồi ra, theo nhóm tác giả CSTT có thể ảnh hưởng lên giá hàng hóa thơng qua kênh gián tiếp như tốc độ tăng trưởng kỳ vọng hay lạm phát, như đề nghị của Barsky và Kilian (2004).