2. KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TÓM LƢỢC CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
2.3. Các kết quả nghiên cứu về tác động của các kênh truyền dẫn
2.3.5. Truyền dẫn chính sách tiền tệ và khủng hoảng kinh tế tài chính
Cuộc khủng hoảng tài chính gần đây đã cho thấy sự bất cập trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ thông qua các kênh truyền thống. Do vậy, trong giai đoạn hậu khủng hoảng, nhiều nghiên cứu đã cố gắng để nắm bắt khía cạnh tăng thêm của chính sách ngân hàng trung ương như là bước trung tâm trong truyền dẫn chính sách. Trong khi các nghiên cứu trước khủng hoảng thường nghi ngờ sức mạnh của các kênh tín dụng ngân hàng, bằng chứng trong cuộc khủng hoảng cho thấy, đặc điểm đặc trưng của ngân hàng, đổi mới tài chính, mơ hình kinh doanh có thể kéo theo việc cung cấp tín dụng và truyền dẫn nhịp nhàng CSTT. Vì vậy, cuộc khủng hoảng gần đây đã nêu bật vai trò của các ngân hàng như một nguồn tiềm năng của những va chạm trong cơ chế truyền dẫn CSTT.
Cecchetti và cộng sự (2009) nhấn mạnh những tác động gỡ rối của các kênh khác
nhau trong thời gian khủng hoảng là khó khăn. Thật vậy, họ chỉ ra rằng khủng hoảng đã vạch trần các bất cập của mơ hình mà khơng thể đánh giá (i) vai trị của yếu tố tài chính trong q trình truyền dẫn CSTT thơng qua các kênh khác nhau và (ii ) làm thế nào rối loạn tài chính có thể được khuếch đại và lan sang kinh tế thực. Walsh (2009) cho rằng những rào cản tài chính, mặc dù khơng phải là một phần của mơ hình đồng thuận của CSTT, ảnh hưởng đến cả quá trình truyền dẫn CSTT và tạo ra biến dạng trong nền kinh tế thực. Đối với khu vực đồng euro, ECB (2010) nhận thấy rằng trong suốt các giai đoạn rối loạn tài chính gần đây, các biện pháp CSTT dưới
_ 27 _
chuẩn được thực hiện để giữ kênh truyền dẫn lãi suất được chứng minh hoạt động có hiệu quả. Trichet (2011) nhấn mạnh rằng mặc dù các biện pháp phi chuẩn đã giúp khôi phục việc truyền dẫn CSTT trong suốt cuộc khủng hoảng, họ cần phải được theo đuổi một cách độc lập từ các biện pháp tiêu chuẩn.
Taylor và Williams (2010) xem rằng mặc dù quy định lãi suất đơn giản đã phát huy
hiệu quả trong việc truyền dẫn CSTT, nghiên cứu sâu xa hơn là cần thiết để kết hợp chặt chẽ một tập hợp rộng lớn hơn các mơ hình và mơi trường kinh tế, đặc biệt là mối liên kết quốc tế của CSTT. Công nhận việc sử dụng trên diện rộng các biện pháp CSTT không theo quy ước thông qua nới lỏng định lượng trong cuộc khủng hoảng gần đây, Curdia và Woodford (2010) mở rộng mơ hình New Keynesian cơ bản về cơ chế lan truyền tiền tệ bao gồm một cách rõ ràng bảng cân đối của ngân hàng trung ương. Làm nổi bật vai trị của các trung gian tài chính trong truyền tải CSTT, Bean và cộng sự (2010) đã nhấn mạnh vai trò của CSTT trong thời gian dẫn đến cuộc khủng hoảng là ít hơn thơng qua các kênh CSTT thông thường nhưng nhiều hơn từ “kênh chấp nhận rủi ro”.
Bernanke (2011) và Yellen (2011) tranh luận rằng các kênh truyền dẫn mà thơng
qua đó CSTT thơng thường ảnh hưởng lên các điều kiện kinh tế là khá tương đồng. Tuy nhiên, Yellen (2011) nhấn mạnh tầm quan trọng của “kênh cân bằng danh mục đầu tư” và “kỳ vọng” trong suốt thời kỳ khủng hoảng. Phân tích tác động của chính sách nới lỏng định lượng được chấp nhận trong cuộc khủng hoảng tài chính tồn cầu gần đây tại nền kinh tế Anh, Joyce và cộng sự (2011) đã nêu bật tầm quan trọng của các kênh truyền dẫn khác nhau, đặc biệt là giá tài sản cái mà đã được dự kiến có hiệu ứng ước định lên sản lượng và lạm phát.
Nói tóm lại, khủng hoảng đã nêu bật hai khía cạnh quan trọng của truyền dẫn CSTT. Đầu tiên, do bất cân xứng thông tin và sự thiếu hiệu quả khác trên thị trường tài chính, các kênh thơng thường của truyền dẫn CSTT có thể khơng ln ln làm việc hiệu quả. Trong bối cảnh này, một số nghiên cứu đã nhấn mạnh tầm quan trọng của
_ 28 _
sự ổn định của trung gian tài chính để tạo điều kiện cho một truyền dẫn chính sách nhịp nhàng. Thứ hai, khi các kênh lãi suất truyền thống của cơ chế truyền dẫn CSTT bị phá vỡ sau khi lãi suất chính sách tiến tới zero lower bound trong suốt cuộc khủng hoảng, vai trị của các biện pháp chính sách phi chuẩn trở nên nổi bật hơn, làm việc chủ yếu thông qua giá tài sản và các kênh kỳ vọng.