4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
4.3 Mơhình hồi quy và biến kiểm soát
Kế thừa mơ hình của Wu và cộng sự (2012), bài nghiên cứu đã xây dựng mơ hình để phục vụ cho mục tiêu nghiên cứu mối quan hệ giữa nắm giữ tiền mặt, tín dụng thương mại và độ sâu tài chính của Việt Nam trong giai đoạn 2008 đến 2012, cụ thể như sau:
CASHi,t = α+ β1CRDT_PAYi,t + β2CRDT_REVi,t+β3LIQUIDi,t + β4SIZEi,t- 1+ β4LEVi,t-1+ β5DEBTMi,t-1+ β6 M/Bi,t-1 +β7 CAPEXi,t- 1+β8CASHFLOWi,t-1 + β9DIVIDENDi,t-1+ β10TOP1i,t-1 +β11STATEi,t-1 +β12DEEPENi,t-1 + Dummies i,t-1 +εi,t
Biến phụ thuộc: CASH – Nắm giữ tiền mặt được tính bằng tỷ lệ tiền mặt mà doanh nghiệp i nắm giữ tại thời điểm t.
Các biến độc lập bao gồm: tín dụng thương mại phải trả (CRDT_PAY), tín dụng thương mại phải thu (CRDT_REV)
Và, một số biến kiểm soát8: Tỷ lệ vốn lưu động (LIQUID), quy mô của doanh nghiệp (SIZE), tỷ số nợ (LEV), kỳ hạn nợ (DEBTM), giá trị thị trường/giá trị sổ sách (M/B), tỷ lệ vốn đầu tư (CAPEX), tỷ lệ dòng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh (CASHFLOW), chi trả cổ tức bằng tiền mặt (DIVIDEND), tỷ lệ nắm
7 Độ sâu tài chính của Miền Bắc, Miền Trung – Tây Nguyên và Miền Nam được tính bằng tổng dư
nợ tín dụng của các tỉnh thành của mỗi vùng chia cho tổng GDP của các tỉnh thành của mỗi vùng.
8 Dựa trên nghiên cứu của Opler và cộng sự, 1999; Dittmar và Mahrt-Smith, 2007; Wu và cộng sự,
giữ cổ phiếu của cổ đông lớn nhất (TOP1), sở hữu nhà nước (STATE), độ sâu tài chính (DEEPEN). Các biến kiểm sốt sẽ được tính theo số liệu đầu năm để giảm thiểu các vấn đề nội sinh, trừ biến tín dụng thương mại phải thu, tín dụng thương mại phải trả và tỷ lệ vốn lưu động.
Tỷ lệ vốn lưu động (LIQUID) được tính bằng tỷ lệ vốn lưu động (đã trừ đi tiền và các khoản tương đương tiền) trên tổng tài sản rịng. Doanh nghiệp có thể sử dụng vốn lưu động (hàng tồn kho, phải thu khách hàng...) để thay thế cho các nhu cầu thanh toán khi thiếu hụt tiền mặt, do đó nó có thể xem như một khoản thay thế cho tiền mặt. Do đó, ta có thể kỳ vọng có một mối tương quan âm giữa nắm giữ tiền mặt và tỷ lệ vốn lưu động ròng của doanh nghiệp. Bên cạnh đó tín dụng thương mại ròng (tổng các khoản phải thu thương mại trừ tổng các khoản phải trả thương mại) được xem là một thành phần của vốn lưu động. Nên, nhằm tránh trùng lặp khi đo lường các biến tín dụng thương mại, bài nghiên cứu sẽ sử dụng thêm một biến kiểm sốt thay thế cho tỷ lệ vốn lưu động rịng đó là biến LIQUID29. Biến này được đo lường bằng tỷ lệ vốn lưu động trừ cho tín dụng thương mại rịng trên tổng tài sản rịng.
Quy mơ doanh nghiệp (SIZE) đuợc đo lường bằng Ln của tổng tài sản. Theo Opler và cộng sự (1999), Dittmar và cộng sự (2003): những doanh nghiệp có quy mơ lớn sẽ có điều kiện tiếp cận các nguồn vốn vay bên ngoài tốt hơn, ít tốn kém chi phí tài chính bên ngồi. Các doanh nghiệp lớn thường nắm giữ ít tiền mặt vì có nhiều phương án chọn hình thức tài trợ thế nên ít đối mặt với kiệt quệ tài chính hơn. Vì vậy, tương quan giữa quy mơ doanh nghiệp với nắm giữ tiền mặt được kỳ vọng là mối quan hệ nghịch chiều nhau. Tương tự, tỷ lệ nợ (LEV) cũng được kỳ vọng có mối tương quan âm với nắm giữ tiền mặt vì tỷ lệ nợ cao cho cho thấy doanh nghiệp có khả năng tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài tốt hơn và làm giảm các vấn đề về dòng tiền tự do (theo Opler và cộng sự, 1999;
Harford và cộng sự, 2008). Ngược lại, kỳ hạn nợ (DEBTM) được kỳ vọng có mối tương quan cùng chiều với nắm giữ tiền mặt. Kỳ hạn nợ có liên quan đến rủi ro thanh khoản của doanh nghiệp, do đó các doanh nghiệp có kỳ hạn nợ dài hơn sẽ phải nắm giữ nhiều tiền mặt hơn trong trường hợp doanh nghiệp không thể thanh toán các khoản nợ cố định trong thời kỳ suy thoái kinh tế (Morris, 1992).
Theo Wu và cộng sự 2012, giá trị thị trường/giá trị sổ sách (M/B) đại diện cho cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp. Những doanh nghiệp có nhiều cơ hội phát triển hơn sẽ nắm giữ nhiều tiền mặt hơn (Dittmar và cộng sự, 2003). Do đó, tương quan giữa giá trị thị trường/giá trị sổ sách và nắm giữ tiền mặt được kỳ vọng là tương quan cùng chiều.
Các bài nghiên cứu trước đây tìm ra các bằng chứng trái ngược nhau về mối tương quan giữa tỷ lệ vốn đầu tư (CAPEX), Opler và cộng sự (1999) tìm thấy mối tương quan dương giữa tỷ lệ vốn đầu tư với nắm giữ tiền mặt, nhưng Harford và cộng sự (2008) lại chứng minh kết quả ngược lại. Tương tự, tỷ lệ dòng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh (CASHFLOW) cũng có nhiều kết luận trái ngược nhau về mối tương quan với nắm giữ tiền mặt. Opler và cộng sự (1999), Harford và cộng sự (2008) cho rằng các doanh nghiệp có tỷ lệ dịng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh lớn hơn thì nắm giữ tiền mặt nhiều hơn; nhưng Ozkan và Ozkan (2004) lại tìm thấy tác động nghịch biến của tỷ lệ dòng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh lên nắm giữ tiền mặt. Bên cạnh đó, Opler và cộng sự (1999), Dittmar và cộng sự (2003), Harford và cộng sự (2008) cũng tìm thấy mối tương quan nghịch chiều giữa việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt (DIVIDEND) với nắm giữ tiền mặt trong doanh nghiệp; trong khi Ozkan và Ozkan (2004) lại đưa ra mối tương quan nghịch biến giữa hai biến trên.
Bên cạnh các biến kiểm sốt về khía cạnh tài chính, bài nghiên cứu cũng đưa thêm vào một số biến giả khác liên quan đến cơ cấu sở hữu, bao gồm: tỷ lệ
nắm giữ cổ phiếu của cổ đông lớn nhất (TOP1), sở hữu nhà nước (STATE)10. Theo Cull và cộng sự (2007) những doanh nghiệp nhà nước có khả năng tiếp cận nguồn vốn vay tốt hơn do đó nắm giữ tiền mặt ít hơn. Nên tương quan giữa sở hữu nhà nước và nắm giữ tiền mặt được kỳ vọng là tương quan nghịch biến.
Bảng 4.1: Mô tả các biến được sử dụng trong mơ hình hồi quy Loại
biến Ký hiệu Tên biến Cách tính
Dấu kỳ vọng Biến phụ thuộc CASH Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt
Tiền và các khoản tương đương tiền / Tổng tài sản ròng Tổng tài sản ròng = Tổng tài sản - Tiền và các khoản tương đương tiền Biến độc lập CRDT_PAY Tín dụng thương mại phải trả
Tổng các khoản phải trả người bán và thương phiếu phải trả /
Tổng tài sản rịng + CRDT_REV Tín dụng thương mại phải thu
Tổng các khoản phải thu khách hàng và thương phiếu
phải thu / Tổng tài sản ròng
-
Biến kiểm
DEEPEN Độ sâu tài chính
Dư nợ tín dụng ngân hàng theo từng khu vực địa lý / Tổng GDP của từng khu vực
-
10 Nếu tỷ lệ sở hữu của Nhà nước trên 50% cổ phần thì doanh nghiệp đó được xem là doanh nghiệp nhà nước.
Loại
biến Ký hiệu Tên biến Cách tính
Dấu kỳ vọng sốt địa lý LIQUID Tỷ lệ vốn lưu động (Vốn lưu động - tiền và các khoản tương đương tiền) /
Tổng tài sản ròng - LIQUID2 Tỷ lệ vốn lưu động ròng (Vốn lưu động rịng - Tín dụng thương mại rịng) / Tài sản rịng
Tín dụng thương mại ròng = Tổng các khoản phải thu và thương phiếu phải thu - tổng các khoản phải trả và thương phiếu phải trả
-
SIZE Quy mô doanh nghiệp
ln (Tổng tài sản) -
LEV Tỷ số nợ Tổng nợ phải trả / Tổng tài sản
-
DEBTM Kỳ hạn nợ Nợ dài hạn / Tổng Nợ phải trả +
M/B Giá trị thị trường / Giá trị số
Giá trị thị trường / Giá trị số sách
Loại
biến Ký hiệu Tên biến Cách tính
Dấu kỳ vọng
sách
CAPEX Tỷ lệ vốn đầu tư
Vốn đầu tư / Doanh thu +/-
CASHFLOW Tỷ lệ dòng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh Dòng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh / Tổng tài sản ròng
+/- TOP1 Tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu của cổ đông lớn nhất
Số lượng cổ phiếu của cổ đông lớn nhất / Tổng số lượng cổ phiếu đang niêm yết
STATE Sở hữu nhà nước (Biến giả)
=1, nếu doanh nghiệp có tỷ lệ cổ phiếu thuộc sở hữu nhà nước trên 50%; và ngược lại = 0
-
DIVIDEND Chi trả cổ tức bằng tiền mặt
= 1: nếu trong năm doanh nghiệp chi trả cổ tức bằng tiền mặt; và ngược lại = 0
Loại
biến Ký hiệu Tên biến Cách tính
Dấu kỳ vọng (Biến giả) Biến cơng cụ FIXED_ASSETS Tỷ lệ tài sản cố định Tài sản cố định / Tổng tài sản
FIRM_AGE Tuổi của doanh nghiệp
ln (số năm hoạt động của doanh nghiệp) Biến giả DRPT_BUY Người mua (Biến giả)
= 1, nếu trong năm doanh nghiệp tham gia giao dịch với vai trò người mua; và = 0 nếu ngược lại
DRPT_SELL Người bán (Biến giả)
= 1, nếu trong năm doanh nghiệp tham gia giao dịch với vai trò người bán; và = 0 nếu ngược lại
Nguồn: Tổng hợp của tác giả