Năm Tốc độ tăng giá trị thời gian của hành khách và lái xe đối với Xe con, xe khách và xe tải
2012-2015 5,5% 2015-2020 6,0% 2020-2025 5,5% 2025-2030 5,0% 2030-2035 4,5% 2035-2040 4,0%
Nguồn: World Bank (2011)
Qua so sánh kết quả tính tốn với các nghiên cứu đi trước như (WB, 2011) và Hồ Thiên Hương, 2012), tác giả thấy rằng chi phí vận hành, giá trị thời gian của hành khách, hàng hóa, lái xe là phù hợp với điều kiện khai thác hiện tại của Quốc lộ 1A và thu nhập của người dân trong vùng có Dự án đi qua.
4.4 Chi phí kinh tế
Chi phí kinh tế và chi phí tài chính có sự khác biệt là do các biến dạng về thuế, trợ cấp và lao động khơng có kỹ năng đối với các hạng mục phi ngoại thương. Chi phí đầu tư kinh tế là số vốn mà nền kinh tế phải tiêu tốn để thực hiện dự án.
4.4.1 Chi phí đầu tƣ dự án
4.4.1.1 Chi phí đầu tƣ xây dựng tài chính
Dự án được đầu tư xây dựng với TMĐT là 2.138,9 tỷ đồng, trong đó chi phí xây lắp và thiết bị là 1.006,4 tỷ đồng, chi phí lãi vay trong thời gian xây dựng là 259,5 tỷ đồng, chi phí khác là 415,2 tỷ đồng, chi phí dự phịng tăng khối lượng là 168,1 tỷ đồng, chi phí dự phịng trượt giá là 289,7 tỷ đồng.
Trong thời gian qua, tác giả đã phối hợp với Nhà đầu tư và đơn vị tư vấn thiết kế tổ chức kiểm định chất lượng kết cấu mặt đường hiện hữu và điều chỉnh thiết kế kết cấu móng mặt đường, cắt bỏ những hạng mục cơng trình khơng cần thiết để giảm chi phí đầu tư18. Kết quả kiểm tra và tính tốn lại tồn bộ chi phí vật liệu, nhân cơng19, máy thi cơng, chi phí bồi thường giảm từ 312,3 tỷ đồng xuống cịn 200,0 tỷ đồng20, giảm chi phí dự phịng tăng khối lượng từ 10% xuống cịn 5%, chi phí lãi vay trong thời gian xây dựng được tính tốn theo thực tế giải ngân, chi phí dự phịng do trượt giá được tính theo tỷ lệ lạm phát. Giá trị TMĐT của Dự án sau khi tính tốn điều chỉnh là 1.384 tỷ đồng. Dự án đang được Chính phủ, Bộ GTVT và UBND tỉnh Quảng Ngãi chỉ đạo thi cơng quyết liệt, vì vậy việc hồn thành Dự án đúng tiến độ là khả thi.
Từ những phân tích nêu trên, tác giả thấy TMĐT của Dự án sau khi tính tốn lại là 1.384 tỷ đồng, chi tiết được trình bày trong Phụ lục 4.2. Giá trị TMĐT này được tác giả sử dụng để phân tích hiệu quả kinh tế và hiệu quả tài chính ở Mơ hình cơ sở.
4.4.1.2 Chi phí đầu tƣ xây dựng kinh tế
Giá trị chi phí đầu tư kinh tế được điều chỉnh từ chi phí đầu tư tài chính bằng cách loại bỏ phần lãi vay trong thời gian xây dựng và điều chỉnh hạng mục chi phí lương do Dự án sử dụng một số lượng lớn lao động khơng kỹ năng. Giá trị lương tài chính của lao động khơng
18 Theo Công văn 6112/BGTVT-CQLXD ngày 27/5/2014 của Bộ trưởng Bộ GTVT.
19 Tính theo Nghị định 182/2013/NĐ-CP thay cho Nghị định 70/2011/NĐ-CP mà TEDI đã áp dụng tính tốn trước đây. Tiền lương tính theo Nghị định 182 tăng so với Nghị định 70 là 40,6 tỷ đồng. Phần tăng này lấy trong dự phịng trượt giá.
20 Theo ơng Huỳnh Bảo Linh, Giám đốc Công ty CP ĐTXD Thiên Tân thì chi phí thực tế kiểm kê hiện trường và áp giá đền bù là không quá 200,0 tỷ đồng.
kỹ năng được tác giả bóc tách từ chi phí xây dựng của Dự án là 167,8 tỷ đồng. Hệ số điều chỉnh từ lương tài chính sang lương kinh tế là 0,55 (Nguyễn Xuân Thành, 2011).
4.4.2 Chi phí duy tu thƣờng xuyên và sửa chữa định kỳ
Chi phí duy tu thường xuyên và sửa chữa định kỳ nhằm mục đích duy trì chất lượng và khơi phục các điều kiện hoạt động bình thường của Dự án. Chi phí này được tính theo tỷ lệ % chi phí xây dựng mặt đường và kết cấu phần trên của cơng trình cầu. Theo qui định của ngành GTVT thì định mức chi phí duy tu thường xun và sửa chữa định kỳ tài chính được trình bày trong Phụ lục 4.3.
Trong hoạt động bảo trì, chi phí lương của lao động khơng kỹ năng chiếm 15% chi phí duy tu thường xuyên và sửa chữa định kỳ hàng năm (Nguyễn Xuân Thành, 2011).
4.4.3 Chi phí quản lý, vận hành
Để quản lý, vận hành và tổ chức thu phí thì Nhà đầu tư cần phải tốn chi phí. Chi phí này được qui định tại Thơng tư 90/2004/TT-BTC ngày 07/9/2004 của Bộ Tài chính21 và các văn bản thay thế, theo đó Nhà đầu tư được giữ lại 15% trên tổng doanh thu để phục vụ công tác quản lý và tổ chức thu phí. Vì cơng tác thu phí rất có lợi thế theo qui mơ nên trong dự án này, chi phí quản lý, vận hành theo giá tài chính được tính bằng 4% tổng doanh thu hàng năm, mức tăng chi phí quản lý bằng 6,5%/năm.
Chi phí quản lý, vận hành tính theo giá kinh tế được giả định bằng với chi phí quản lý, vận hành tính theo giá tài chính.
4.5 Chi phí vốn thực của nền kinh tế
Suất chiết khấu dùng trong thẩm định kinh tế là chi phí cơ hội kinh tế của vốn (EOCK). Đây chính là chi phí cơ hội mà nền kinh tế đã bỏ qua khi đầu tư nguồn lực vào Dự án. Theo kết quả nghiên cứu của Nguyễn Phi Hùng (2010) thì chi phí vốn thực của nền kinh tế Việt Nam nằm trong khoảng từ 6,13% đến 8,83%. Để phân tích tính khả thi về kinh tế của Dự án, tác giả giả định suất chiết khấu EOCK = 8,0% theo giá thực.
4.6 Ngân lƣu và kết quả phân tích kinh tế, mơ hình cơ sở
Ngân lưu kinh tế rịng, thực của Dự án (Mơ hình cơ sở) được trình bày trong Hình 4.1.
Hình 4.1 Ngân lƣu kinh tế ròng, thực của Dự án (tỷ VND)
Nguồn: Tác giả vẽ từ kết quả tính tốn
Ngân lưu kinh tế chi tiết của Dự án được trình bày trong Phụ lục 4.4.
Kết quả phân tích kinh tế Dự án cho thấy NPVe dương (NPVe(@8%) = 6.004 tỷ đồng) và suất sinh lợi nội tại của dịng ngân lưu rịng kinh tế lớn hơn chi phí cơ hội kinh tế của vốn (IRRe = 28,9% > EOCK = 8%), như vậy có thể khẳng định Dự án khả thi về mặt kinh tế. Bộ GTVT quyết định đầu tư Dự án là hồn tồn có cơ sở.
4.7 Phân tích độ nhạy và rủi ro về mặt kinh tế của dự án 4.7.1 Phân tích độ nhạy 4.7.1 Phân tích độ nhạy
Kết quả thẩm định mơ hình cơ sở cho thấy dự án khả thi về mặt kinh tế. Tuy nhiên, để đảm bảo tính khả thi kinh tế khi dự án triển khai thực tế, tác giả tiến hành phân tích ảnh hưởng của một số yếu tố quan trọng đến tính khả thi kinh tế của dự án bao gồm: sự thay đổi chi phí đầu tư, thay đổi lưu lượng xe, chi phí vốn kinh tế và giá trị thời gian của hành khách, lái xe và hàng hóa.
Kết quả phân tích độ nhạy cho thấy dự án vẫn khả thi về mặt kinh tế khi chi phí đầu tư tăng 50% so với dự kiến, lưu lượng xe giảm 50% so với dự báo, chi phí vốn kinh tế tăng 5% hay giá trị thời gian giảm 30%. Kết quả phân tích được trình bày trong Phụ lục 4.5.
4.7.2 Phân tích rủi ro trên cơ sở mơ hình mơ phỏng Monte Carlo
Việc phân tích độ nhạy chỉ phản ánh tác động của từng yếu tố lên tính khả thi kinh tế trong trường hợp các yếu tố khác không đổi. Tuy nhiên, trong thực tế các yếu tố thường thay đổi cùng lúc với các mức độ khác nhau. Việc phân tích mơ phỏng Monte Carlo sẽ cho phản ánh trực quan hơn về tính khả thi kinh tế của Dự án. Tác giả sử dụng 04 yếu tố đầu vào như đã phân tích độ nhạy để chạy mơ phỏng Monte Carlo.
Hình thức phân phối xác suất của các biến đầu vào được xác định thông qua số liệu lịch sử (ít nhất là 20 năm) hoặc dựa trên kết quả của các nghiên cứu đi trước. Tuy nhiên, do giới hạn về thời gian nên tác giả chỉ dựa vào tính chất của từng biến và thực tế triển khai Dự án để xác định hình thức phân phối xác suất của các biến đầu vào.
Chi phí đầu tư được giả định có phân phối tam giác vì chi phí đầu tư thường có khuynh hướng tăng do trượt giá và tăng khối lượng với xác suất xảy ra cao, cịn khả năng chi phí đầu tư thực tế thấp hơn so với mức cơ sở là rất thấp. Theo đó, giả định mức thay đổi chi phí đầu tư thấp nhất là -5%, cao nhất là 30% và mức thay đổi có khả năng xảy ra nhiều nhất là 0%.
Lưu lượng xe dự báo có thể tăng hoặc giảm với xác suất như nhau, tuy nhiên khả năng tăng hoặc giảm nhiều sẽ khó xảy ra hơn khả năng tăng hoặc giảm ít bởi việc dự báo lưu lượng xe đã xem xét các yếu tố có thể ảnh hưởng đến lưu lượng xe thực tế. Do vậy, tốc độ tăng trưởng lưu lượng xe được giả định có phân phối tam giác, có giá trị từ -30% đến +20%, giá trị đỉnh là 0%.
Tương tự như lưu lượng xe, mức độ thay đổi chi phí vốn kinh tế được giả định có phân phối chuẩn với độ lệch chuẩn 1,0%, mức thay đổi lãi vay kỳ vọng là 0%.
Giá trị thời gian được giả định có phân phối chuẩn, độ lệch chuẩn là 10,0%, mức thay đổi giá trị thời gian kỳ vọng là 0%.
Kết quả Monte Carlo chạy mô phỏng 10.000 lần với độ tin cậy 95% cho kết quả 100% khả năng NPV kinh tế dương. Điều này cho thấy Dự án có tính khả thi về mặt kinh tế rất cao. Kết quả mơ phỏng được trình bày chi tiết trong Phụ lục 4.6.
Tóm lại, Chương 4 đã trình bày nội dung phân tích hiệu quả kinh tế của Dự án. Kết quả phân tích cho thấy Dự án khả thi về mặt kinh tế. Kết quả phân tích độ nhạy và mơ phỏng Monte Carlo cho thấy xác suất để NPVe dương và IRRe > OECK (8%) là 100%. Bộ GTVT quyết định đầu tư Dự án là có cơ sở.
CHƢƠNG 5: PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH 5.1 Phân tích Mơ hình cơ sở (MHCS) 5.1 Phân tích Mơ hình cơ sở (MHCS)
5.1.1 Ngân lƣu ra của dự án
Ngân lưu ra của Dự án trên quan điểm tổng đầu tư chủ yếu là chi phí đầu tư xây dựng Dự án (TMĐT là 1.384,3 tỷ đồng được phân bổ trong 3 năm với tỷ lệ phân bổ hàng năm lần lượt là 20% - 50% - 30% từ năm 2013 đến năm 2015). Ngồi ra cịn có chi phí duy tu bảo dưỡng hàng năm, trung tu và đại tu định kỳ và chi phí quản lý, vận hành thu phí hằng năm.
5.1.2 Ngân lƣu vào của Dự án
Ngân lưu vào của Dự án duy nhất đến từ Doanh thu thu phí, phụ thuộc vào mức cước phí đường bộ và lưu lượng giao thơng. Mức cước phí đường bộ được trình bày trong Bảng 5.1.
Bảng 5.1 Mức cƣớc phí sử dụng đƣờng bộ (đã có VAT) Loại xe Giá vé thu phí theo Thơng tƣ 90 (1000 VND/xe/lƣợt)
Giá vé thu phí mơ hình cơ sơ (1000
VND/xe/lƣợt)
Giá vé thu phí trong mơ hình điều
chỉnh (1000 VND/xe/lƣợt) Xe con 10,0 35,0 35,0 Xe khách dưới 16 chỗ 10,0 35,0 35,0 Xe khách 17-35 chỗ 15,0 50,0 50,0 Xe khách trên 35 chỗ 22,0 75,0 75,0 Xe tải nhẹ 10,0 35,0 35,0 Xe tải trung 22,0 75,0 75,0 Xe tải 3 trục 40,0 140,0 140,0 Xe tải trên 3 trục 80,0 210,0 200,0 Xe kéo moóc 80,0 210,0 200,0
Nguồn: Tác giả tổng hợp từ thông tin Dự án và Thơng tư 159/2013/TT-BTC của Bộ Tài chính
5.1.3 Chi phí vốn tài chính
Chi phí vốn chủ sở hữu: theo cơ cấu vốn đầu tư của Dự án thì phần vốn chủ sở hữu có giá
trị là 157,9 tỷ đồng. Chi phí vốn chủ sở hữu được ước tính bằng 10% (giá thực) nhân với tỷ lệ lạm phát theo cơng thức (1+10%)*(1+5,15%)-1 = 15,7%22.
Chi phí vốn vay: Phần vốn đầu tư còn lại của Dự án là 1.079,9 tỷ đồng được Nhà đầu tư
huy động từ nguồn vốn vay của Ngân hàng Thương mại Cổ phần Sài Gòn - Hà Nội (SHB) với lãi suất thực không đổi là 7%/năm, lãi suất danh nghĩa được tính theo cơng thức (1+7%)*(1+5,15) -1 = 12,5%/năm, thời gian vay là 24 năm, thời gian ân hạn nợ gốc và lãi vay là 3 năm, nợ gốc được trả đều trong 21 năm kể từ năm 2016. Khoản vay bắt đầu giải ngân vào năm 2013 theo tiến độ thực hiện Dự án. Bảng tiến độ giải ngân vốn chủ sở hữu và nợ vay được trình bày cụ thể tại Phụ lục 5.1.
Áp dụng cơng thức tính WACC số (2) ở Phụ lục 3.1, giá trị WACC của Dự án được tính bằng 13,7%.
Với các thơng số như trên, kết quả phân tích tài chính được trình bày tổng hợp trong Bảng 5.2. Chi tiết kết quả tính tốn được trình bày trong Phụ lục 5.2, 5.3, 5.4 và 5.5.
Bảng 5.2 Tổng hợp kết quả phân tích tài chính, MHCS
Chỉ tiêu Cơ cấu vốn (tỷ VND) Tỷ lệ (%) Chi phí vốn (%) IRRf (%) NPVf (tỷ VND) B/C Thời gian hoàn vốn (năm) Vốn chủ sở hữu 157,9 13,5 15,7 27,0 402,4 1,3 13 Vốn vay 1.079,6 86,5 12,5 Tổng đầu tư 1.237,5 100,00 13,7 18,4 509,4 1,4 14 DSCR bình qn
(2016-2033) 3,09; trong đó DSCR < 1 (trong 3 năm từ 2016 - 2018) Thời gian hoàn
vốn do nhà đầu tư đề xuất
24 năm (từ 2013 – 2036),
trong đó: 3 năm xây dựng và 21 năm thu phí
Nguồn: Tính tốn của tác giả.
Kết quả phân tích tài chính Dự án chỉ ra một số vấn đề cụ thể như sau:
Thứ nhất, NPV tài chính dương, suất sinh lợi nội tại lớn hơn chi phí vốn trong cả 2 quan điểm tổng đầu tư và chủ đầu tư, tỷ số B/C lớn hơn 1 (1,3 đối với chủ đầu tư và 1,4 đối với tổng đầu tư). Như vậy dự án khả thi về mặt tài chính trong mơ hình cơ sở.
Thứ hai, thời gian thu phí hồn vốn do Nhà đầu tư đề xuất là 21 năm nhưng kết quả thẩm định cho thấy, với các yếu tố đầu vào như trên, chỉ cần 14 năm là Nhà đầu tư đã hoàn vốn. Như vậy lợi ích rịng từ năm thứ 15 trở đi là phần Nhà đầu tư được hưởng ngoài phần lợi nhuận yêu cầu ban đầu. Bên cạnh đó, việc áp dụng mức phí cao gấp 3,5 lần mức thu hiện hành quy định tại Thơng tư 90 càng góp vần làm gia tăng lợi ích cho Nhà đầu tư cũng như tăng tính khả thi tài chính của dự án. Vì vậy, các cơ quan Nhà nước cần xem xét vấn đề này trong q trình đàm phán lại thời gian thu phí hồn vốn với Nhà đầu tư.
Thứ ba, mặc dù DSCR trung bình rất cao (3,09), tuy nhiên trong 03 năm đầu, Dự án không đảm bảo khả năng trả nợ khi DSCR nhỏ hơn 1. Tỷ lệ nợ vay quá lớn (86,5% TMĐT) dẫn đến áp lực trả nợ vay trong những năm đầu khi Dự án đi vào vận hành, trong khi doanh thu từ thu phí chưa đạt công suất thiết kế là nguyên nhân Dự án không đảm bảo khả năng trả nợ. Để giải quyết vấn đề này, Nhà đầu tư cần đàm phán với phía ngân hàng để điều chỉnh phương án trả nợ theo hướng trả nợ gốc tăng dần trong những năm sau (ngân lưu ròng dự án lớn hơn nhiều so với nghĩa vụ trả nợ) hoặc phải điều chỉnh tăng tỷ lệ vốn chủ sở hữu trong cơ cấu vốn tài trợ cho dự án để giảm áp lực trả nợ trong những năm đầu khi dự án đi vào hoạt động.
Kết quả tính tốn ngân lưu rịng theo quan điểm Tổng đầu tư và Chủ đầu tư được minh họa trong Hình 5.1.
Hình 5.1 Ngân lƣu Dự án (danh nghĩa), MHCS (tỷ VND)