CHƢƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
4.3. Kiểm định các giả thuyết nghiên cứu
4.3.2. Kiểm định các giả thuyết với dữ liệu hiệu chỉnh ngành (Mơ hình 2)
Kết quả hồi quy theo Pool OLS:
Bảng 4.13: Kết quả hồi quy theo Pool OLS – Mô hình 2
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata 13.
Kết quả hồi quy theo REM:
Bảng 4.14: Kết quả hồi quy theo REM – Mơ hình 2
Kiểm định Breusch and Pagan Lagrangian multiplier:
H0: Var(u)=0.
Bảng 4.15: Kiểm định nhân tử Breusch and Pagan Lagrangian để so sánh sự phù hợp hơn giữa Pool và REM
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata 13.
Kết quả: chibar2(01) = 2295.97. Prob > chibar2 = 0.0000. Như vậy, p-value cho thấy giả thuyết H0 bị bác bỏ, mơ hình REM là phù hợp hơn Pool.
Kết quả hồi quy theo FEM:
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata 13.
Kiểm định Hausman:
H0: Khơng có sự khác biệt giữa FEM và REM
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata 13.
Kết quả: chi2(5) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 84,39. Prob>chi2 =0.0000.
Như vậy, p-value cho thấy giả thuyết H0 bị bác bỏ, mơ hình FEM là phù hợp hơn so với REM.
Tiếp theo, mơ hình FEM này cần được kiểm định các khuyết tật có thể có của mơ hình.
Kiểm định Wald:
H0: Phương sai không thay đổi
Bảng 4.18: Kiểm định Wald để phát hiện phương sai thay đổi.
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata 13.
Kết quả: chi2 (335) = 4,6e+05. Prob>chi2 =0.0000. Như vậy, p-value cho thấy giả thuyết H0 bị bác bỏ. Có hiện tượng phương sai thay đổi cần được khắc phục.
Kiểm định Wooldridge:
H0: Khơng có hiện tượng tự tương quan
Bảng 4.19: Kiểm định Wooldridge để phát hiện tự tương quan
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata 13.
Như vậy, p-value cho thấy giả thuyết H0 bị bác bỏ. Có hiện tượng tự tương quan bậc 1 cần được khắc phục.
Mơ hình FEM có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan bậc 1. Để khắc phục hiện tượng này, mơ hình GLS sẽ được sử dụng. Kết quả hồi quy theo GLS được thể hiện ở bảng dưới:
Kết quả hồi quy theo GLS:
Bảng 4.20: Kết quả hồi quy theo GLS – Mơ hình 2
Nguồn: Kết quả từ phần mềm Stata 13.
Kết quả hồi quy qua các Mơ hình trên cho thấy khơng có sự khác biệt giữa Mơ hình 1 và Mơ hình 2: ADJLEV có mối quan hệ ngược chiều với ADJCASH với mức ý nghĩa 1%; DPS có mối quan hệ cùng chiều với ADJCASH với mức ý nghĩa 1%; ROE có mối quan hệ cùng chiều với ADJCASH tuy nhiên mối quan hệ này khơng có ý nghĩa thống kê do độ tin cậy thấp hơn 90%; ADJLIQ có mối quan hệ ngược chiều với ADJCASH với mức ý nghĩa 1%; ADJSIZE có mối quan hệ cùng chiều với ADJCASH với mức ý nghĩa 5%.
Tổng hợp kết quả nghiên cứu
Bảng 4.21 Tổng hợp kết quả hồi quy Mơ hình 1
Biến Phụ thuộc: CASH
Biến độc lập POOL OLS REM FEM GLS
LEV -.1000448(***) -.0719353(***) -.0485464(***) -.0748796(***) .0067168 .0081955 .0096601 .0051391 DPS .0209038(***) .0098836(***) .0065049(***) .0048608(***) .0013089 .0012333 .0012887 .0008671 ROE .0013471 .0012144 .0011349 .0001568 .0010879 .0008618 .0008606 .0003886 LIQ -.0015992(***) -.0014368(***) -.001383(***) -.000802(**) .0004053 .0003449 .0003506 .000313 SIZE -.0083915(***) -.0107024(***) -.0147007(***) -.0044599(***) .0011881 .0019855 .0035918 .0009781 Constant .2430406(***) .2698942(***) .3134733(***) .1649428(***) .0151701 .0258133 .0468763 .0131984
Nguồn: tác giả tổng hợp từ kết quả hồi quy trên phần mềm Stata.
Bảng 4.21 trên cho thấy kết quả hồi quy từ các mơ hình Pool OLS, REM và FEM cũng như mơ hình GLS theo phương trình hồi quy (1). Kết quả kiểm định LM cho thấy mơ hình REM phù hợp hơn Pool OLS, kết quả kiểm định Hausman cho thấy mơ hình FEM phù hợp hơn mơ hình REM. Kết quả kiểm định Wald và Wooldridge cho thấy mơ hình FEM có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan bậc 1. Luận văn sử dụng hồi quy theo GLS nhằm khắc phục các khuyết tật này.
Đòn bẩy tài chính và mức độ nắm giữ tiền mặt:
Kết quả nghiên cứu cho thấy địn bẩy tài chính và tiền mặt có mối tương quan âm có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Hệ số tương quan -0,075 có nghĩa khi địn bẩy tài chính tăng (giảm) 1% thì nắm giữ tiền mặt sẽ giảm (tăng) 0,075%. Kết quả này ủng hộ cho lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng doanh nghiệp sẽ ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ từ lợi nhuận giữ lại trước khi sử dụng các nguồn tài trợ bằng nợ vay và sau đó là phát hành cổ phần. Như vậy, tỷ lệ nợ vay càng cao cho thấy nguồn tài trợ nội bộ hiện không đáp ứng đủ nhu cầu hàm ý rằng địn bẩy tài chính có mối tương quan âm với mức độ nắm giữ tiền mặt. Kết quả này phù hợp với kết quả trong nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999); Najjar và Belghitar (2011); Ozkan và Ozkan (2004); Ferreira và Vilela (2004); Ferreira và Vilela (2004) và giả thuyết nghiên cứu H1 đã trình bày tại mục 3.4.
Chi trả cổ tức và mức độ nắm giữ tiền mặt:
Việc chi trả cổ tức cho thấy tín hiệu doanh nghiệp đang hoạt động tốt, có nguồn lợi nhuận chưa phân phối đủ điều kiện để chi trả cổ tức. Việc chi trả cổ tức thường xuyên cho thấy doanh nghiệp đang trong giai đoạn hoạt động ổn định, mang lại sự tin tưởng, yên tâm cho các nhà đầu tư. Chi trả cổ tức cũng là một biện pháp để giảm bớt chi phí vơ ích do nắm giữ q nhiều tiền mặt khi khơng có cơ hội đầu tư đáng giá.
Kết quả nghiên cứu cho thấy chi trả cổ tức và tiền mặt có mối tương quan dương có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Hệ số tương quan 0,0048 có nghĩa khi chi trả cổ tức tăng (giảm) 1% thì nắm giữ tiền mặt sẽ tăng (giảm) 0,0048%. Như vậy, kết quả này đi ngược lại với kết quả nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999), Najjar và Belghitar (2011), Kim và cộng sự (2011) khi tìm thấy mối tương quan âm có ý nghĩa thống kê giữa chi trả cổ tức và mức độ nắm giữ tiền mặt cũng như giả thuyết nghiên cứu H2. Tuy nhiên, kết quả này lại phù hợp với kết quả trong nghiên cứu của
Drobetz và Grüninger (2007) với mối tương quan dương có ý nghĩa thống kê. Kết quả này có nhiều cách lý giải khác nhau. Thứ nhất, xét về quan điểm nhà quản lý,
kết quả này có thể cho thấy tại Việt Nam, các doanh nghiệp thường chi cổ tức khi có dư dả tiền mặt. Khác với các doanh nghiệp khác tại các quốc gia phát triển với đội ngũ quản lý chuyên nghiệp thường có những quyết định mang lại giá trị lâu dài cho cổ đông thay vì phần thưởng ngay lập tức bằng cổ tức. Thứ hai, xét về quan điểm thận trọng, kết quả này có thể khác với các kết quả của các nghiên cứu trước đây do nó được thực hiện sau khủng hoảng 2008 trong khi các nghiên cứu trước đây đa phần thực hiện trong giai đoạn trước khủng hoảng. Điều này hàm ý rằng các doanh nghiệp Việt Nam, mặc dù không chịu nhiều tác động tiêu cực từ khủng hoảng 2008, cũng đã quan sát và rút ra bài học kinh nghiệm về mức độ quan trọng của tiền mặt trong bảng cân đối kế toán. Điều này dẫn đến nhà quản trị có xu hướng chỉ chi trả cổ tức khi doanh nghiệp dư dả tài chính. Thứ ba, kết quả này có thể do khác biệt về văn hóa và trình độ phát triển của Việt Nam. So sánh với nghiên cứu của Najjar (2012), chi trả cổ tức có mối tương quan dương với nắm giữ tiền mặt tại Brazil và Trung Quốc trong khi có mối tương quan âm tại Anh, Mỹ, Nga và Ấn Độ. Việt Nam, Brazil và Trung Quốc có trình độ phát triển tương đối giống nhau nên mức độ phát triển của nền kinh tế có thể là lý giải phù hợp trong trường hợp này.
Khả năng sinh lợi và mức độ nắm giữ tiền mặt:
Khả năng sinh lợi cũng là một trong những yếu tố quan trọng tác động đến mức độ nắm giữ tiền mặt. Khả năng sinh lợi tốt mang lại dòng tiền vào dồi dào cho doanh nghiệp (tạm thời không xem xét đến tác động của khả năng thu hồi nợ). Đây là nguồn vốn an toàn, hiệu quả nhất cho các doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu cho thấy khả năng sinh lợi và tiền mặt có mối tương quan dương nhưng khơng có ý nghĩa thống kê. Khi so sánh với kết quả của Najjar (2012), mối tương quan dương giữa khả năng sinh lợi và nắm giữ tiền mặt cũng khơng có ý nghĩa thống kê. Điều này cho thấy có thể biến ROE có thể chưa thực sự phù hợp hoặc khuyết tật của mơ hình nghiên cứu.
Tính thanh khoản mức độ nắm giữ tiền mặt:
Kết quả nghiên cứu cho thấy tính thanh khoản và tiền mặt có mối tương quan âm có ý nghĩa thống kê ở mức 5%. Hệ số tương quan -0,00082 có nghĩa khi tính thanh khoản tăng (giảm) 1% thì nắm giữ tiền mặt sẽ giảm (tăng) 0,00082%. Kết quả này ủng hộ lý thuyết đánh đổi và kết quả nghiên cứu trước đây của Najjar và Belghitar (2011), và Uya và Kuzey (2014) và giả thuyết H4.
Quy mô doanh nghiệp mức độ nắm giữ tiền mặt:
Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mơ doanh nghiệp và tiền mặt có mối tương quan âm có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Hệ số tương quan -0,0044 có nghĩa khi quy mơ tăng (giảm) 1% thì nắm giữ tiền mặt sẽ giảm (tăng) 0,0044%. Kết quả này ủng hộ lý thuyết đánh đổi và phù hợp với kết quả các nghiên cứu trước đây của Opler và cộng sự (1999); Dittmar và cộng sự (2003); Saddour (2006); Drobetz và Grüninger (2007); Kim và cộng sự (2011); Najjar và Belghitar (2011); Gill và Shah (2012) và giả thuyết H5.
Bảng 4.22 Tổng hợp kết quả hồi quy Mơ hình 2
Biến Phụ thuộc: ADJCASH
Biến độc lập POOL OLS REM FEM GLS
ADJLEV -.0889444(***) -.0645961(***) -.0448465(***) -.0651636(***) .0068646 .0081961 .0095275 .005022 DPS .0195068(***) .0098375(***) .0067099(***) .0053789(***) .0012712 .0012065 .0012625 .0008569 ROE .0010719 .0010556 .0009927 .0002935 .0010625 .000847 .0008484 .0004152 ADJLIQ -.0011993(***) -.0012754(***) -.0012452(***) -.000677(**) .0003955 .000339 .0003458 .0002639
Biến Phụ thuộc: ADJCASH
Biến độc lập POOL OLS REM FEM GLS
ADJSIZE -.0076811(***) -.0073916(***) -.0051974 -.003458(***)
.0013454 .0022447 .0039984 .0009503 Constant .0163443(***) .026138(***) .0290217(***) .0053473(***)
.0021569 .0035688 .0018531 .0015871
Nguồn: Tác giả tổng hợp từ kết quả hồi quy trên phần mềm Stata.
Bảng 4.21 trên cho thấy kết quả hồi quy từ các mơ hình Pool OLS, REM và FEM cũng như mơ hình GLS theo phương trình hồi quy (2). Kết quả kiểm định LM cho thấy mơ hình REM phù hợp hơn Pool OLS, kết quả kiểm định Hausman cho thấy mơ hình FEM phù hợp hơn mơ hình REM. Kết quả kiểm định Wald và Wooldridge cho thấy mơ hình FEM có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan bậc 1. Luận văn sử dụng hồi quy theo GLS nhằm khắc phục các khuyết tật này.
Kết quả thu được từ dữ liệu hồi quy sau khi hiệu chỉnh yếu tố ngành không thay đổi so với dữ liệu gốc ban đầu và về dấu của hệ số hồi quy và mức ý nghĩa của từng biến độc lập. Điều này cho kết quả ước lượng khá vững chắc khi áp dụng hai bộ dữ liệu khác nhau.
Bảng 4.23: Bảng so sánh kết quả với nghiên cứu trước đây của Najjar (2012)
Tên biến vọng Kỳ VN Brazil Russia India China UK US
ADJLEV - - + - - - - -
DPS - + + - - + - -
ROE + - + - - + -
ADJLIQ - - + - - - - +