CHƯƠNG 4 : NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.3Kết quả thực nghiệm của các biến kiểm soát:
4.3.1 Biến chỉ số thị trường (M/B):
Kết quả nghiên cứu trên đây cho thấy biến M/B có ảnh hưởng rất rõ ràng lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp thông qua sự thay đổi tỷ lệ đòn bẩy, đặc biệt là trong khoảng thời gian 2 năm sau IPO ghi nhận có ý nghĩa về mặt thống kê. Chỉ số M/B đại diện cho các cơ hội tăng trưởng trong tương lai của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu chỉ ra mối quan hệ nghịch chiều giữa cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ vay nợ. Điều này cho thấy rằng các doanh nghiệp tăng trưởng cao đang niêm yết tại HOSE ít vay nợ hơn. Kết quả này ngụ ý rằng khi giá cổ phiếu tăng sẽ làm giảm chi phí vốn cổ phần và nó chính là động cơ thúc đẩy các doanh nghiệp tài trợ tài chính bằng nguồn vốn cổ phần.
39
Kết quả có được đồng nhất với kết quả nghiên cứu của Baker & Wurgler (2002): các doanh nghiệp có chỉ số M/B cao sẽ tăng cường sử dụng các nguồn tài trợ vốn cổ phần từ bên ngồi. Các doanh nghiệp này khơng có xu hướng vay nhiều nợ để gây sức ép lên cấu trúc vốn và tăng nguy cơ phá sản. Mối quan hệ nghịch chiều này cũng đồng nhất với kết quả nghiên cứu của Frank & Goyal (2004), Alti (2006).
4.3.2 Biến khả năng sinh lợi (EBITDA/A):
Các hệ số hồi quy của biến khả năng sinh lợi trong các bảng phân tích kết quả ở trên thể hiện mối quan hệ nghịc chiều và có ý nghĩa thống kê giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy nợ của doanh nghiệp. Kết quả này khẳng định giả thiết của lý thuyết trật tự phân hạng rằng doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại để tài trợ đầu tư hơn là việc vay thêm nợ và phát hành vốn cổ phần. Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi tốt sẽ vay nợ ít hơn các doanh nghiệp khác.
Kết quả này tương đồng với kết quả nghiên cứu của Booth và đồng sự (2001) về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thuộc các quốc gia đang phát triển. Nghiên cứu của Nguyen và đồng sự (2012) cũng kết luận rằng khả năng sinh lợi có quan hệ ngược chiều với đòn bẩy nợ, bao gồm đòn bẩy tổng nợ, nợ ngắn hạn, nợ dài hạn. Kết quả này cũng phù hợp với nghiên cứu của Tiến Sĩ Lê Đạt Chí khi khảo sát các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam cho thấy quan hệ ngược chiều giữa biến EBITDA (ROA) với đòn bẩy của doanh nghiệp.
4.3.3 Biến qui mô doanh nghiệp (SIZE):
Kết quả hồi qui ở các bảng 4.4, 4.5, 4.6 khẳng định ảnh hưởng rõ ràng của qui mô doanh nghiệp, đo lường bằng logarit tự nhiên của doanh thu thuần lên đòn bẩy của doanh nghiệp. Ảnh hưởng này kéo dài khá lâu đến 5 năm sau thời điểm IPO. Hệ số hồi qui cho thấy mối quan hệ đồng biến giữa qui mô và tỷ lệ vay nợ của doanh nghiệp. Ảnh hưởng và mối quan hệ giữa hai biến này được ghi nhận có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 5% và 1%.
40
Kết quả này nhất quán với quan điểm và giả thiết của lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn. Qui mô doanh nghiệp là chỉ báo ngược cho nguy cơ sụp đổ của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp lớn thường đa dạng hóa các dự án đầu tư, các kênh đầu tư nên phân tán được rủi ro cho doanh nghiệp. Các doanh nghiệp qui mơ lớn thì ít bị ảnh hưởng bởi tình trạng bất cân xứng thơng tin và có vị thế nhất định đối với chủ nợ. Do đó, những doanh nghiệp này có lợi thế hơn khi huy động các nguồn tài chính từ bên ngồi với chi phí thấp hơn. Kết quả này cho thấy các doanh nghiệp niêm yết tại HOSE tăng cường vay nợ tương ứng với qui mô doanh nghiệp và sự giảm sút nguy cơ phá sản của họ. Các kết quả nghiên cứu ở đây phù hợp với kết quả của những nghiên cứu trước đây tại thị trường Việt Nam của Nguyen & Ramachandran (2006), Biger và đồng sự (2008) và Nguyen & đồng sự (2012).
4.3.4 Tài sản hữu hình (PPE/A):
Nghiên cứu cho thấy mối quan hệ đồng biến giữa biến tài sản cố định và tỷ lệ vay nợ. Tuy nhiên, giá trị t-statistics của hệ số hồi qui lại cho thấy mối quan hệ này khơng có ý nghĩ về mặt thống kê. Kết quả này phù hợp với nghiên cứu trước đây của Nguyen và đồng sự (2012). Nghiên cứu của Deesomsak và đồng sự (2004) về lựa chọn cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ở Thailand, Singapore và Malaysia cũng khơng tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa tài sản cố định và tỷ lệ nợ của doanh nghiệp.
Nguyên nhân về những ảnh hưởng khơng có ý nghĩa về mặt thống kê có thể giải thích được do đặc điểm của các doanh nghiệp niêm yết tại HOSE. Theo nghiên cứu của Nguyen và đồng sự (2012) thì có khoảng 40% số doanh nghiệp niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam có sở hữu từ khu vực nhà nước. Nghiên cứu của Nguyen & Ramachandran (2006) cho rằng những doanh nghiệp có yếu tố nhà nước có ưu thế hơn các doanh nghiệp khác trong việc tiếp cận các nguồn vốn, được nhà nước bảo hộ, có ưu thế thị trường và ảnh hưởng đến ngân hàng … Mối quan hệ với hệ thống ngân hàng là một trong những yếu tố quan trọng tác động đến khả năng vay nợ và tỷ lệ nợ của các doanh nghiệp Việt Nam.
41
Ngồi ra, ảnh hưởng yếu của tài sản hữu hình lên tỷ lệ vay nợ liên quan đến tỷ trọng khá nhỏ của các khoản nợ dài hạn trong tổng nợ. Các khoản vay nợ thường đi kèm với các tài sản thế chấp, ký quỹ, đặc biệt là các khoản vay dài hạn. Tuy nhiên, trong nhiều trường hợp, doanh nghiệp có thể tiếp cận những khoản vay ngắn hạn mà không cần tài sản đảm bảo, thế chấp (vay tín chấp, vay đầu tư cơ sở hạ tầng, vay có bảo lãnh của chính phủ…) đã làm giảm ảnh hưởng của tài sản cố định lên khả năng vay nợ của doanh nghiệp.