3.1 Mơ hình nghiên cứu
Hồi quy Pooled OLS cluster:
Để xác định tác động của sự tập trung quyền sở hữu vốn ở Việt Nam lên tính thanh khoản của cổ phiếu, bài nghiên cứu bắt đầu bằng việc hồi quy Pooled dữ liệu bảng với tùy chọn
cluster (gọi tắt là hồi quy cluster). Hồi quy OLS giả định rằng các phần dư phải độc lập
lẫn nhau. Trong nhiều trường hợp, do đặc thù của mẫu, phần dư của các quan sát trong mỗi nhóm là khơng độc lập với nhau. Để khắc phục hiện tượng này bài nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy cluster để tạo ra các điều chỉnh trong ước lượng để khắc phục
các nhược điểm của dữ liệu tìm kiếm được. Hồi quy Pooled OLS cluster nắm bắt sự khác biệt cả theo thời gian (time series) và sự khác biệt chéo (cross sectional).
Phương trình hồi quy của mơ hình như sau:
ILLIQi,t = α + α1OCi,t + α2SIZEi,t + α3LEVERAGEi,t + α4VOLi,t + α5TANGi,t +
α61/PRICEi,t + α7lnFIRMAGEi,t + α8GIi,t+ α9YEARi,t + α10INDUSTRYi,t (3.2)
Trong đó :
ILLIQi,t là chỉ số kém thanh khoản của Amihud (2002) của công ty i trong năm t. OCi,t là sự tập trung quyền sở hữu của 5 cổ đông lớn nhất của công ty i trong năm t
SIZEi,tlà quy mô của công ty i trong năm t.
LEVERAGEi,t là địn bẩy tài chính của cơng ty i trong năm t.
VOLi,t là biến động tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu công ty i trong năm t.
TANGi,tlà tỷ số tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản của công ty i trong năm t.
GIi,tlà chỉ số quản trị doanh nghiệp của công ty i trong năm t.
FIRMAGEi,t là số năm hoạt động của công ty i trong năm t.
YEAR, INDUSTRY lần lượt là các biến giả năm và biến giả ngành.
Hồi quy 2 giai đoạn 2SLS (Two-stage least squares)
Lý thuyết cho rằng sự tập trung quyền sở hữu ảnh hưởng tính thanh khoản cổ phiếu doanh nghiệp. Tuy nhiên, có thể hiểu ngược rằng hướng của quan hệ này là hướng ngược
lại. Có lẽ, hướng của quan hệ này đi từ tính thanh khoản cổ phiếu đến sự tập trung quyền sở hữu cổ phiếu trong doanh nghiệp. Trong mọi trường hợp, để kiểm soát khả năng nội
sinh, tơi sử dụng một mơ hình hồi quy 2 giai đoạn (2SLS). Phương pháp tiếp cận này địi
hỏi có một biến công cụ liên quan đến sự tập trung quyền sở hữu nhưng khơng liên quan đến tính thanh khoản cổ phiếu của doanh nghiệp. Bài nghiên cứu sử dụng một biến công
cụ dựa trên lý thuyết. Theo Becker và Milbourn (2011), tôi sử dụng sự tập trung quyền sở hữu dự đốn (“predicted ownership concentration”) như một biến cơng cụ. Để xây dựng sự tập trung quyền sở hữu dự đoán, chúng tối bắt đầu với sự tập trung quyền sở hữu
doanh nghiệp trong năm đầu tiên của mẫu của mỗi cơng ty và thực hiện phương pháp dự
đốn đường thẳng (linear projection) tới sự tập trung quyền sở hữu trung bình trong năm
cuối cùng của mỗi doanh nghiệp.
Sự tập trung quyền sở hữu dự đốn cho năm t và cơng ty i được tính như sau:
OC Predictedi,t = OC2011 + , * t
OC Predictedi,t: sự tập trung quyền sở hữu dự đốn của cơng ty i năm t
x: sự tập trung quyền sở hữu trung bình trong năm 2015. t: số thứ tự năm trong mẫu, với năm 2011 là năm thấp nhất.
Ngụ ý phía sau của biến cơng cụ này là có một sự gia tăng nhanh hơn trong sự tập trung quyền sở hữu được dự đoán đối với các doanh nghiệp bắt đầu với sự tập trung quyền sở
hữu thấp hơn trong mẫu. Bởi vì sự tập trung quyền sở hữu dự đốn được hình thành dựa
trên những thơng tin trong năm đầu tiên của mẫu, nó khơng thể phản ánh các sự kiện xảy ra sau đó trong mẫu. Từ đó, vấn đề nội sinh ít có khả năng xảy ra.
3.2 Mô tả dữ liệu:
Bài nghiên cứu của tôi sử dụng mẫu quan sát là các công ty niêm yết phi tài chính trên 2 sàn chứng khốn lớn nhất của Việt Nam là HNX và HOSE. Những cơng ty phi tài chính này bắt đầu từ ngày 1 tháng 1 và kết thúc vào ngày 31 tháng 12. Ngoài ra, các tiêu chuẩn
để xây dựng chỉ số biến quyền sở hữu tập trung cũng như chỉ số quản trị công ty hầu như được thu thập chủ yếu từ báo cáo tài chính hàng năm và đã được kiểm tốn của các cơng
ty niêm yết phi tài chính này trên 2 sàn chứng khốn.
Trong q trình chọn lọc dữ liệu, để phù hợp với mơ hình chạy mẫu của bài nghiên cứu và một khung thời gian đủ dài để có thể đảm bảo kết quả được mang lại từ mơ hình nghiên cứu, tơi dựa theo nghiên cứ gốc và xem xét các chỉ số tài chính tại 100 cơng ty phi tài chính được niêm yết và giao dịch chủ yếu trên 2 sàn chứng khoán HNX và HOSE trong khoảng thời gian từ năm 2011 đến năm 2015. Các cơng ty phi tài chính này hoạt
động trên cơ sở giả định liên tục, khơng có khả năng giải thể hoặc rớt sàn giao dịch trong
thời gian 3 năm kể từ năm cuối của mẫu dữ liệu. Dữ liệu về tính thanh khoản cổ phiếu
được lấy từ các website uy tín như cafef.vn và cophieu68.com. Các dữ liệu quản trị công
ty và chỉ số sự tập trung quyền sở hữu được lấy từ báo cáo tài chính thường niên của cơng ty trên sàn giao dịch. Mẫu cuối cùng của bài nghiên cứu là dữ liệu bảng được thành
lập dựa trên tổng cộng 500 quan sát mẫu (dựa trên 100 công ty phi tài chính trong vịng 5 năm).
3.2.1 Các biện pháp đo lường tính thanh khoản:
Tơi đo lường tính thanh khoản thị trường cổ phiếu ở Việt Nam bằng cách sử dụng 3 phương pháp thay thế lẫn nhau, dựa theo Udomsirikul, Jumreornvong, and Jiraporn
(2011).3 Cụ thể, chúng ta tính tốn Ước lượng Amihud – Chỉ số kém thanh khoản ILLIQ, chỉ số vòng quay giao dịch, và tỷ số thanh khoản. Dưới đây, tơi thảo luận về việc tính tốn của từng biện pháp thanh khoản: