CHƢƠNG 3 : PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.2. Mô tả biến và dữ liệu nghiên cứu
3.2.1. Biến nghiên cứu
Bài luận văn sử dụng một số biến để nghiên cứu tác động của quyền sở hữu đến giá trị địn cân nợ. Các biến được mơ tả và tính tốn theo các tài liệu nghiên cứu của tác giả.
Biến phụ thuộc của bài nghiên cứu là biến đòn cân nợ, được xác định bằng
tổng giá trị nợ vay chia cho tổng giá trị tài sản.
LEV = Nợ dài hạn Nợ ngắn hạn
Tổng tài sản
Chỉ số nợ này cho biết bao nhiêu phần trăm tài sản của công ty được tài trợ bằng vốn vay. Vốn vay là một nguồn quan trọng giúp doanh nghiệp gia tăng nguồn tài trợ cho các dự án đầu tư. Việc tiếp cận được nguồn vốn này làm giảm gánh nặng cho các chủ sở hữu khi khả năng tài chính của bản thân có giới hạn. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, nguồn vốn vay chiếm vị thế thứ hai sau nguồn vốn nội bộ. Bên cạnh đó, lợi ích từ tấm chắn thuế do nợ mang lại cũng là một lợi thế của việc sử dụng nợ vay. Khi so sánh giữa vốn vay và vốn cổ phần thì có thể nhận thấy chi phí cho việc sử dụng vốn vay rẻ hơn chi phí cho việc sử dụng vốn cổ phần. Điều này là do các cổ đơng thường địi hỏi mức sinh lợi cao khi đầu tư vào doanh nghiệp, bên cạnh đó, việc phát hành thêm cổ phần làm cho lợi nhuận của các cổ đơng hiện hữu bị pha lỗng.
Biến giải thích dùng để kiểm định giả thuyết là biến tập trung quyền kiểm
soát (ownership concentration), được đo lường bởi tỷ lệ phần trăm cổ phần nắm giữ bởi cổ đơng chính. Có thể thấy khi cổ đơng chính nắm giữ càng nhiều cổ phần của cơng ty họ càng có xu hướng giữ vững quyền kiểm sốt của mình. Khi đó, họ sẽ khơng sẵn lịng pha lỗng quyền kiểm sốt này để phát hành thêm cổ phần mới để huy động vốn mà các cổ đông sẽ sử dụng nợ như là một công cụ giúp bảo vệ vị thế của mình.
Mơ hình sử dụng các biến giả để xem xét sự khác biệt trong tác động của quyền sở hữu đối với đòn cân nợ giữa các nhóm cơng ty khác nhau. Đó là sự khác biệt về hình thức sở hữu của cơng ty. Đầu tiên nghiên cứu sử dụng biến giả công ty gia đình để so sánh giữa nhóm cơng ty sở hữu gia đình và cơng ty khơng phải sở hữu gia đình, biến nhận giá trị 1 nếu là cơng ty có sở hữu gia đình, 0 nếu khơng phải. Tiếp theo là biến giả cơng ty gia đình trẻ để phân biệt giữa các cơng ty có sở hữu gia đình trẻ với các cơng ty có sở hữu gia đình đã có thâm niên và các cơng ty khơng có sở hữu gia đình, biến nhận giá trị 1 nếu tuổi của cơng ty có sở hữu gia đình đến 30 (theo cách tiếp cận của Fiss và Zajac, 2004) và 0 nếu tuổi của công ty lớn hơn 30. Cơng ty có sở hữu gia đình được xác định như phần giải thích ở khung lý thuyết.
Nhóm biến kiểm sốt được sử dụng trong nghiên cứu là các biến thông dụng
thường được sử dụng trong các nghiên cứu về cấu trúc vốn gồm:
- Tỷ suất sinh lợi (Profitability):
Profitability = EBIT
Tổng tài sản
Chỉ tiêu này đo lường khả năng sinh lợi trên 1 đồng vốn đầu tư của công ty. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các cơng ty có tỷ suất sinh lợi cao thường vay ít hơn, do cơng ty đã có sẵn nguồn vốn nội bộ để tài trợ cho các dự án đầu tư. Tuy nhiên, theo lý thuyết MM, tỷ suất sinh lợi cổ đông nhận được trên mỗi cổ phần sẽ
gia tăng khi tỷ lệ nợ vay tăng lên. Điều này thúc đẩy các cổ đông phát hành nhiều nợ hơn để gia tăng lợi ích cho mình. Tuy nhiên, lợi ích từ việc tăng tỷ lệ nợ vay không phải là vơ hạn, vì tương ứng với suất sinh lợi tăng lên là sự gia tăng của chi phí kiệt quệ tài chính. Nội dung này được phân tích trong lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn. Do đó, doanh nghiệp cũng phải cân nhắc việc sử dụng tỷ lệ nợ như thế nào là tối ưu nhất.
- Quy mô (Size)
Size = log (Tổng tài sản)
Quy mô của cơng ty được tính bằng giá trị logarit của tổng tài sản của công ty. Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn thì quy mơ có tác động dương so với tỷ lệ nợ của công ty. Điều này được giải thích là do quy mơ được xem là đại diện cho khả năng và tiềm lực của công ty. Với quy mô lớn công ty sẽ tạo được lợi thế cạnh tranh, tạo được độ tín nhiệm cao, dễ dàng tiếp cận thị trường tín dụng. Do đó, cơng ty sẽ tận dụng được kênh tài trợ từ nguồn vốn vay.
- Giá trị hữu hình (Tangibility):
Tangibility = Tài sản cố định hữu hình
Tổng tài sản
Tỷ lệ này phản ánh giá trị tài sản cố định hữu hình so với tổng giá trị tài sản của công ty. Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn những cơng ty có nhiều tài sản hữu hình an tồn sẽ có tỷ lệ nợ mục tiêu cao. Điều này được giải thích đơn giản là các cơng ty này sử dụng các tài sản để làm tăng độ tín nhiệm đối với các tổ chức tín dụng, do đó, tận dụng được các khoản vay lớn. Hơn nữa các tổ chức tín dụng cũng u cầu phải có tài sạn thế chấp để đảm bảo cho các khoản vay. Một tỷ lệ tài sản cố định hữu hình cao sẽ giúp cho doanh nghiệp nhận được mức lãi suất ưu đãi hơn, hoặc kỳ hạn có lợi hơn.
M/B = Giá thị trường
Giá sổ sách
Chỉ số này được sử dụng để so sánh giá của một cổ phiếu so với giá ghi sổ của cổ phiếu đó. Những cơng ty có chỉ số này cao cho thấy đó là những mã cổ phiếu có triển vọng cao, công ty kinh doanh tốt, thu nhập trên tài sản cao. Ngược lại những cơng ty có giá sổ sách lớn hơn giá thị trường sẽ có hai giả thiết đặt ra: hoặc là thị trường đang nghĩ rằng giá trị tài sản của công ty đã bị thổi phồng lên, hoặc là thu nhập trên tài sản của công ty là khá thấp. Đây là một chỉ số thường được các nhà đầu tư quan tâm khi quyết định đầu tư vào công ty.
- Tấm chắn thuế không nợ (Non-debt tax shields):
Non-debt tax shields = Khấu hao
Tổng tàisản
Ngồi chi phí lãi vay ra thì chi phí khấu hao cũng mang lại lợi ích từ tấm chắn thuế (theo DeAngelo và Masulis, 1980). Nghĩa là tấm chắn thuế không nợ càng lớn thì doanh nghiệp có xu hướng khơng cần dùng đến lợi ích của tấm chắn thuế từ nợ.
- Suất sinh lợi của cổ phần (Stock returns):
Stock returns = Vốn cổ phần thường
Tổng tài sản
Theo nghiên cứu của Welch (2004), suất sinh lợi của cổ phần là yếu tố quyết định được yêu cầu đầu tiên cho tỷ lệ nợ. Nghiên cứu cho thấy lợi nhuận từ cổ phiếu có thể thể hiện rõ những ảnh hưởng của sự biến động giá cổ phần đến tỷ lệ nợ của công ty. Sự thay đổi trong lợi nhuận cổ phần dẫn đến sự điều chỉnh trong tỷ lệ nợ.
Bảng 3.1: Tóm lƣợc các biến nghiên cứu
Biến Cách tính
* Biến phụ thuộc
LEV (Nợ dài hạn + Nợ ngắn hạn) /Tổng tài sản
* Biến giải thích
Ownership concentration Phần trăm cổ phiếu nắm giữ bởi cổ đông lớn nhất Family firm dummy 1 – công ty gia đình, 0 – khác
Young family firm dummy 1 – cơng ty gia đình trẻ, 0 – khác
* Biến kiểm soát
Profitability EBIT/Tổng tài sản Size Log của Tổng tài sản
Tangibility Tài sản cố định hữu hình/Tổng tài sản Market-to-book ratio Giá thị trường/Giá sổ sách
Non-debt tax shields Khấu hao/Tổng tài sản
Stock returns Vốn cổ phần thường/Tổng tài sản
(Nguồn: Tác giả tự tổng hợp)
3.2.2. Dữ liệu nghiên cứu
Luận văn sử dụng dữ liệu dạng bảng (panel data) gồm các số liệu của 390 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2010 – 2015.
Mẫu nghiên cứu được lọc ra từ danh sách các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khốn Sài Gịn và Hà Nội. Các cơng ty trong mẫu nghiên cứu không bao gồm các ngân hàng, tổ chức tín dụng và các cơng ty tài chính, bảo hiểm. Các cơng ty được chọn là những cơng ty có dữ liệu phù hợp trong giai đoạn nghiên cứu từ năm 2010 – 2015. Cơng ty được chọn với điều kiện mã chứng khốn đã được niêm yết trên sàn chứng khốn trước năm 2010, để đảm bảo tính sẵn có của các báo cáo tài chính.
Dựa theo nghiên cứu của Cronqvist và Nilsson (2003) như đã đề cập trong phần khung lý thuyết, các cơng ty gia đình được xác định theo các điều kiện:
- Cổ phần được nắm giữ bởi một gia đình hoặc các thành viên trong cùng một gia đình: tác giả căn cứ theo Báo cáo thường niên của các công ty để xác định mối quan hệ giữa các cổ đông của công ty.
- Tỷ lệ nắm giữ lớn hơn 15%: tác giả sử dụng số liệu miêu tả trong Báo cáo thường niên của các cơng ty để tính tỷ lệ cổ phần nắm giữ của các cổ đông.
- Cổ phần nắm giữ là cao nhất: tác giả so sánh các số liệu tính tốn để xác định xem tỷ lệ nắm giữ có phải là cao nhất để lựa chọn ra công ty đạt tiêu chí là cơng ty gia đình.
Dựa vào các tiêu chí trên, luận văn đã lọc ra trong số 390 cơng ty niêm yết có 40 cơng ty thoả điều kiện là cơng ty gia đình.
Luận văn dựa theo nghiên cứu của Fiss và Zajac (2004) để xác định cơng ty gia đình trẻ. Theo các tác giả này thì cơng ty gia đình trẻ được xác định dựa theo tuổi của cơng ty. Nếu cơng ty có tuổi nhỏ hơn hoặc bằng 30 thì được xếp vào nhóm cơng ty gia đình trẻ. Tuổi của các cơng ty được tính kể từ lúc mới thành lập cho đến thời điểm lấy số liệu nghiên cứu. Và theo đó, trong mẫu nghiên cứu lọc ra được 35 cơng ty gia đình trẻ.
Số liệu được tổng hợp dựa trên các Báo cáo tài chính hàng năm và Báo cáo thường niên được công bố của mỗi công ty và dữ liệu tổng hợp của các website về thị trường chứng khoán như là: www.vietstock.vn, www.cafef.vn, www.cophieu68.com.