Panel B: Debit-financing sample
Fiscal year -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5
Total DA (Biến tổng kế tốn dồn tích có điều chỉnh)
Mean (%) 5.83 *** 1.34 3.43 ** 7.02 *** 3.03 ** 0.41 2.12 ** 0.55 -1.67
t-statistic 3.35 0.75 2.41 4.82 2.48 0.39 2.03 0.58 -1.56
Median (%) 3.76 *** 2.12 2.85 *** 9.04 *** 3.75 *** 0.97 0.22 * 0.10 -0.73
p-value 0.0027 0.2306 0.0031 0.0000 0.0006 0.2074 0.0952 0.5553 0.1158
N 139 187 242 300 285 276 242 201 143
Current DA (Biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh, bao gồm chi khấu hao)
Mean (%) 2.06 0.74 2.37 4.08 ** 2.42 * 0.27 2.51 ** 1.61 -0.76
t-statistic 0.89 0.36 1.34 2.38 1.75 0.22 2.09 1.51 -0.58
Median (%) 5.74 ** 4.08 3.19 ** 7.79 *** 4.04 *** 1.85 2.61 *** 2.91 *** 1.71
p-value 0.0248 0.1255 0.0120 0.0001 0.0011 0.1197 0.0075 0.0012 0.4639
45
Bảng 4.3b: (tiếp tục)
Panel B: Debit-financing sample
Fiscal year -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5
Current DA excluding depreciation (Biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh, không bao gồm chi khấu hao)
Mean (%) -0.32 -1.93 -0.61 1.53 0.09 -2.11 * 0.09 -0.70 -3.04 **
t-statistic -0.13 -0.93 -0.35 0.88 0.07 -1.72 0.07 -0.64 -2.33
Median (%) 3.10 0.72 0.57 5.63 ** 1.50 -0.63 0.48 0.69 -0.70
p-value 0.2403 0.9196 0.5608 0.0181 0.2174 0.4057 0.8052 0.6532 0.1696
N 139 189 242 301 284 276 243 201 143
Chú thích: Bảng này báo cáo các Biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh (Descretionary accruals – DA) trước và sau năm tài trợ đáng kể (năm
0) đối với các doanh nghiệp tài trợ nợ (panel B). Mẫu các doanh nghiệp tài trợ nợ bao gồm những doanh nghiệp có khoản tài nợ vượt trội hơn 2 lần so với khoản tài trợ vốn cổ phần. Các khoản kế tốn dồn tích có điều chỉnh được chuẩn hóa bằng tổng tài sản tại thời điểm đầu mỗi năm và lược giá trị “winsorized” tại mức 1%. Báo cáo kiểm định t-test (t-statistic) đối với các giá trị trung bình và kiểm định dấu và hạng Wilcoxon signed-rank test (p-value) đối với các giá trị trung vị.
46
Bảng 4.4: So sánh biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh trong năm 0.
Toàn bộ mẫu
Loại trừ những doanh nghiệp sử dụng cả hai chính sách tài trợ nợ và vốn cổ phần Total DA Current DA Current DA excluding depreciation Total DA Current DA Current DA excluding depreciation Means Equity-financing sample 11.28 9.39 6.47 9.67 8.76 5.85 Debt-financing sample 7.02 4.08 1.53 3.81 -1.40 -4.34 Difference 4.26 5.32 * 4.94 5.86 10.16 ** 10.19 ** p-value 0.1278 0.1000 0.1319 0.1676 0.0457 0.0463 Median Equity-financing sample 13.99 12.35 8.01 12.69 11.56 8.25 Debt-financing sample 9.04 7.79 5.63 4.66 4.93 1.81 Difference 4.95 ** 4.56 ** 2.38 ** 8.04 ** 6.63 *** 6.44 *** p-value 0.0180 0.0322 0.0431 0.0247 0.0079 0.0085
Chú thích: Phần đầu tiên của bảng so sánh các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh (Descretionary accruals – DA) trong năm 0, trên toàn bộ
mẫu; Phần sau của bảng chỉ so sánh đối với mẫu hạn chế cho những doanh nghiệp sử dụng chính sách hỗn hợp. Tác giả báo cáo kiểm định phân tích phương sai Anova-test đối với các giá trị trung bình và kiểm định Kruskal-Wallis test đối với các giá trị trung vị.
4.2.3. Kiểm tra mức độ nhạy cảm của chính sách tài trợ hỗn hợp:
Đối với việc sử dụng mẫu tài trợ nợ hạn chế, kết quả từ bảng 4.4 cho thấy giá trị trung bình của các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh là giảm nhiều so với việc sử dụng mẫu tài trợ nợ đầy đủ. Giá trị trung bình là đảo dấu đối với các biến dồn tích “Current DA và Current DA excluding depreciation”. Do đó, tác giả tiến hành phân tích biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh cho mẫu tài trợ nợ hạn chế và mẫu tài trợ nợ hỗn hợp:
Bảng 4.5 trình bày kết quả kiểm tra các Biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh cho mẫu tài trợ nợ hạn chế (gồm những doanh nghiệp chỉ sử dụng vay nợ). Tác giả nhận thấy biến tổng kế tốn dồn tích có điều chỉnh “Total DA” khơng đạt đỉnh tại năm 0, giá trị trung bình (trung vị) đạt 3.81% (4.66%) với mức ý nghĩa 10% (1%); hai biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh “Current DA và Current DA excluding depreciation” là “âm” tại năm 0, giá trị trung bình lần lượt đạt -1.41% và -4.34% tại mức ý nghĩa 10%. Cung cấp bằng chứng hành vi điều chỉnh thu nhập là không ảnh hưởng đối với những doanh nghiệp chỉ sử dụng tài trợ nợ.
Bảng 4.6 trình bày kết quả kiểm tra các Biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh cho mẫu tài trợ nợ hỗn hợp (gồm những doanh nghiệp sử dụng tài trợ nợ và vốn cổ phần, nhưng chính sách tài trợ nợ là chủ yếu, khoản tài trợ nợ phải vượt trội hơn 2 lần so với khoản tài trợ vốn cổ phần). Tác giả nhận thấy giá trị trung bình, trung vị của cả 03 cách đo lường biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh đều đạt định tại năm 0, với mức ý nghĩa 1%. Biến tổng kế tốn dồn tích “Total DA” có giá trị trung bình (trung vị) đạt 10.94% (11.32%); các biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh “Current DA và Current DA excluding depreciation” lần lượt là 10.64% (10.87%), 8.66% (8.90%).
Những kết quả này cung cấp bằng chứng, hành vi điều chỉnh thu nhập là có tồn tại đối với cả hai cả hai chính sách tài trợ vốn cổ phần và tài trợ nợ hỗn hợp. Mức độ của hành vi thao tác là cao tại thời điểm tài trợ đáng kể bên ngoài, dựa trên độ lớn của biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh.
48
Bảng 4.5: Biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh của các doanh nghiệp tài trợ nợ hạn chế.
Panel B: Debit-financing sample
Fiscal year -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5
Total DA (Biến tổng kế tốn dồn tích có điều chỉnh)
Mean (%) 5.29 ** 5.12 ** 3.25 3.81 * 1.71 1.28 2.66 * -1.12 -0.51
t-statistic 2.18 2.36 1.64 1.89 1.00 0.93 1.93 -0.99 -0.42
Median (%) 3.50 ** 5.18 ** 1.34 4.66 *** 2.64 ** 1.41 0.60 * -0.90 -0.21
p-value 0.0324 0.0199 0.1023 0.0017 0.0472 0.1885 0.0722 0.1370 0.5327
N 79 109 137 165 161 154 132 114 76
Current DA (Biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh, bao gồm chi khấu hao)
Mean (%) 0.18 2.73 1.72 -1.40 0.06 0.28 3.35 * 0.41 -0.49
t-statistic 0.05 1.06 0.67 -0.58 0.03 0.16 1.96 0.30 -0.31
Median (%) 8.06 6.94 ** 3.28 * 4.93 3.57 2.69 3.22 ** 1.29 -0.21
p-value 0.3144 0.0467 0.0985 0.6011 0.1792 0.2193 0.0237 0.2273 0.8420
N 78 109 137 163 160 154 133 114 76
Current DA excluding depreciation (Biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh, khơng bao gồm chi khấu hao)
Mean (%) -2.50 0.02 -1.26 -4.34 * -2.21 -2.24 0.62 -2.23 -3.14 *
t-statistic -0.75 0.01 -0.49 -1.79 -1.11 -1.28 0.36 -1.59 -1.98
Median (%) 2.92 4.86 0.95 1.81 0.74 0.16 1.03 -0.44 -2.13
p-value 0.8126 0.3384 0.7587 0.4934 0.9098 0.6533 0.6118 0.2557 0.1422
N 79 110 137 165 160 154 133 114 76
Chú thích: Mẫu tài trợ nợ hạn chế chỉ bao gồm những doanh nghiệp chỉ sử dụng vay nợ.
49
Bảng 4.6: Biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh của các doanh nghiệp tài trợ nợ hỗn hợp.
Panel B: Debit-financing sample
Fiscal year -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5
Total DA (Biến tổng kế tốn dồn tích có điều chỉnh)
Mean (%) 6.54 *** -3.94 3.66 * 10.94 *** 4.75 *** -0.68 1.47 2.73 * -2.99
t-statistic 2.64 -1.34 1.79 5.32 2.73 -0.42 0.92 1.75 -1.65
Median (%) 4.79 ** -2.41 3.56 ** 11.32 *** 4.82 *** 0.71 -0.05 0.95 ** -1.90 *
p-value 0.0172 0.1587 0.0281 0.0000 0.0028 0.6696 0.6059 0.0161 0.0985
N 60 78 105 135 124 122 110 87 67
Current DA (Biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh, bao gồm chi khấu hao)
Mean (%) 4.52 -2.03 3.22 10.64 *** 5.45 *** 0.25 1.49 3.18 ** -1.06
t-statistic 1.36 -0.61 1.41 4.58 2.92 0.15 0.90 1.90 -0.50
Median (%) 5.30 ** 0.92 2.87 * 10.87 *** 4.66 *** 0.96 1.68 3.38 *** 2.25
p-value 0.0255 0.9048 0.0539 0.0000 0.0005 0.3550 0.1423 0.0003 0.4185
N 60 78 105 136 125 122 110 87 67
Current DA excluding depreciation (Biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh, khơng bao gồm chi khấu hao)
Mean (%) 2.55 -4.65 0.24 8.66 *** 3.06 -1.94 -0.56 1.31 -2.92
t-statistic 0.77 0.18 0.11 3.71 1.64 -1.14 -0.33 0.77 -1.37
Median (%) 3.78 -2.10 -0.92 8.90 *** 2.37 ** -1.34 -0.17 1.95 * 0.84
p-value 0.1322 0.2683 0.5607 0.0000 0.0391 0.4209 0.8091 0.0513 0.6870
N 60 79 105 136 124 122 110 87 67
Kiểm soát đặc điểm của doanh nghiệp:
Bảng 3.3 cho thấy các doanh nghiệp dựa trên tài trợ vốn cổ phần và vốn vay có đặc điểm rất khác nhau. Điều này có thể làm cho kết quả đo lường các biến kế tốn dổn tích có điều chỉnh bị ảnh hưởng bởi những đặc điểm doanh nghiệp. Và quan trọng là kiểm soát những đặc điểm này khi kiểm tra mối quan hệ giữa các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh và việc ưu tiên tài trợ vốn cổ phần bên ngồi thay vì tài trợ nợ. Theo Marciukaityte và Szewczyk (2011), tác giả dùng các biến logarit của tỷ lệ tổng tài trợ bên ngoài trên tổng tài sản “Log of ratio of external financing to assets”; logarit của giá trị thị trường vốn cổ phần “Log of market value of equity”, tỷ lệ nợ trên tài sản “Debt-to-asset ratio” và tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách “Market-to-book ratio” để kiểm soát đặc điểm của doanh nghiệp tác động lên các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh. Vì thực tế:
› Các nhà đầu tư và các nhà phân tích là ln theo sát các doanh nghiệp lớn, làm cho các nhà quản lý doanh nghiệp khó điều chỉnh thu nhập hơn.
› Tỷ lệ nợ trên tài sản phụ thuộc vào khả năng tiếp cận của doanh nghiệp vào thị trường nợ, nên cũng có thể đại diện cho khả năng các nhà đầu tư, nhà phân tích và các định chế tài chính nắm bắt được thông tin doanh nghiệp, làm cho các nhà quản trị khó có cơ hội điều chỉnh thu nhập hơn;
› Tính minh bạch thấp của các doanh nghiệp tăng trưởng cao và tỷ lệ giá trị thị trường trên sổ sách cao, làm cho các nhà quản lý dễ dàng để điều chỉnh thu nhập và che giấu thu nhập hơn .
Tác giả sử dụng biến kiểm soát tỷ lệ tài trợ vốn cổ phần bên ngoài trên tổng tài trợ bên ngoài trong năm 0, nhằm đại diện cho việc ưu tiên đối với tài trợ vốn cổ phần. Trong Bảng 4.7, tác giả sử dụng phân tích hồi quy bình phương nhỏ nhất theo các cách (pooled, fixed effect và random effect)7 để kiểm tra mối quan hệ giữa biến kế
7 Tác giả thực hiện ước lượng OLS theo 03 cách: Pooled OLS (thông thường), Random effect (hiệu ứng ngẫu
tốn dồn tích có điều chỉnh và sự ưa thích tài trợ vốn cổ phần bên ngoài trong năm 0, đồng thời kiểm sốt các đặc tính doanh nghiệp. Trong ba mơ hình đầu tiên, tác giả kiểm tra các khoản biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh đã được “winsorized”, trong khi trong ba mơ hình tiếp theo, tác giả kiểm tra biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh khơng được “winsorized”. Như trong bảng 4.3a-b, tác giả sử dụng 03 phương pháp đo lường biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh là: biến tổng kế tốn dồn tích có điều chỉnh “Total DA” và 02 biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh “Current DA và Current DA excluding depreciation”
Trong nghiên cứu của Marciukaityte và Szewczyk (2011), họ nhận thấy mối quan hệ nghịch đảo giữa các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh và tỷ lệ tài trợ vốn cổ phần trên tổng tài trợ bên ngoài (ý nghĩa ở mức 1%). Kết hợp với kết quả thực nghiệm trước đó là các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh của mẫu tài trợ nợ thì cao hơn đáng kể so với biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh của mẫu tài trợ vốn cổ phần, họ cho rằng điều này phụ hợp với giả thuyết hành vi lạc quan quá mức trong quản lý (vì các nhà quản lý có xu hướng lựa chọn tài trợ nợ hơn vốn cổ phần). Ba mơ hình đầu tiên trong Bảng 4.7, tác giả cũng tìm thấy mối quan hệ nghịch đảo giữa các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh và tỷ lệ tài trợ vốn cổ phần trên tổng tài trợ bên ngoài, tuy nhiên khác với nghiên cứu trước đó, mối quan hệ nghịch đảo này là khơng có ý nghĩa thống kê đối với cách đo lường biến tổng kế tốn dồn tích có điều chỉnh “Total DA”, còn đối với các biến kế tốn dồn tích hiện hành có điều chỉnh thì có mức ý nghĩa thấp chỉ 10%. Tuy nhiên, khi kết hợp với kết quả tác giả đã thực nghiệm được là các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh của mẫu tài trợ vốn cổ phần thì cao hơn đáng kể so với biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh của mẫu tài trợ nợ, tác giả nhận định mối quan hệ nghịch biến của tỷ lệ tài trợ vốn cổ phần trên tổng tài trợ bên ngồi thì khơng phải là yếu tố ảnh hưởng đến độ lớn của các biến kế
cách trên, tác giả sử dụng hai kiểm định là Likelihood Ratio test (LR test) và kiểm định Hausman test. Kết quả khơng được trình bày trong bài, xem thêm tại phụ lục 9.
toán dồn tích có điều chỉnh. Thay vào đó, các biến kiểm soát đặc điểm doanh nghiệp là yếu tố ảnh hưởng đáng kể đến độ lớn biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh. Biến kiểm sốt: tỷ lệ tổng tài trợ bên ngồi trên tổng tài sản “external financing to assets” cho thấy mối quan hệ đồng biến với độ lớn của các biến kế tốn có điều chỉnh (đạt mức ý nghĩa 5% đối với Total DA, và 1% đối với 02 phương pháp đo lường của Current DA”). Cung cấp giải thích, một sự gia tăng trong tổng tài trợ bên ngoài sẽ làm gia tăng khả năng điều chỉnh thu nhập của nhà quản lý dựa trên độ lớn của biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh, đặc biệt tại thời điểm tài trợ.
Biến kiểm soát: tỷ lệ nợ trên tổng tài sản “debt to assets” cho thấy mối quan hệ nghịch biến với độ lớn của các biến kế tốn có điều chỉnh (đạt mức ý nghĩa 10% đối với Total DA, và 1% đối với 02 phương pháp đo lường của Current DA”). Cung cấp giải thích, các doanh nghiệp sử dụng địn cân nợ càng cao thì nhà quản lý càng ít có khả năng điều chỉnh thu nhập, độ lớn của biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh là giảm tương ứng. Vì theo sau đó là khả năng giám sát của các nhà đầu tư, nhà phân tích và các định chế tài chính.
Mối quan hệ nghịch biến của tỷ lệ nợ trên tổng tài sản với độ lớn của các biến kế tốn có điều chỉnh tương ứng với mơ tả đặc điểm doanh nghiệp trong bảng 3.3, tỷ lệ nợ trên tổng tài sản của mẫu tài trợ nợ là cao hơn nhiều so với mẫu tài trợ vốn cổ phần, do đó, phù hợp với kết quả từ bảng 4.4: biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh của mẫu tài trợ nợ là thấp hơn đáng kể so với mẫu tài trợ vốn cổ phần; cũng như phù hợp kết quả từ bảng 4.5: với mẫu tài trợ nợ hạn chế gồm các doanh nghiệp chỉ sử dụng tài trợ nợ thì cho thấy biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh khơng đạt đỉnh hoặc “âm” tại năm tài trợ.
Những kết quả này không cung cấp bằng chứng hỗ trợ cho hành vi lạc quan quá mức trong quản lý. Hành vi điều chỉnh thu nhập chính là yếu tố giải thích phù hợp cho mức độ điều chỉnh thu nhập cao tại thời điểm doanh nghiệp tài trợ, dựa trên độ lớn của các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh.
53
Bảng 4.7: Phân tích mơ hồi quy các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh theo các biến kiểm soát.
Winsorized discretionary accruals Non-winsorized discretionary accruals
Total DA Current DA Current DA excluding depreciation Total DA Current DA Current DA excluding depreciation Intercept 0.1549 ** 0.2752 ** 0.2554 * 0.1377 0.2961 0.2877 (2.03) (1.92) (1.80) (1.41) (1.47) (1.44) Equity financing /external financing -0.0186 -0.0736 * -0.0805 * -0.0494 -0.1308 ** -0.1339 ** (-0.58) (-1.69) (-1.86) (-1.17) (-2.14) (-2.20)
Log of ratio of external financing to assets
0.0620 ** 0.1389 *** 0.1418 *** 0.0590 0.2081 *** 0.2142 ***