CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Mơ hình
3.1.1. Các biến chính
CAPEX là thước đo đầu tư của doanh nghiệp trong năm t. Theo Foucault và
Frésard (2012), CAPEX được đo lường bằng tỷ số chi tiêu vốn trong năm trên tổng tài sản.
Chi tiêu vốn bằng chênh lệch nguyên giá tài sản cố định giữa hai kỳ liên tiếp. Chi tiêu vốn càng cao thể hiện cơng ty có khả năng đầu tư vào các dự án dài hạn và có lợi nhuận.
CAPEX = Chi tiêu vốn Tổng tài sản
Q: Tobin Q được sử dụng như một phương pháp đo lường giá cả, được xác
định dựa trên giá thị trường để dự báo triển vọng phát triển tiềm năng trong tương lai của công ty; đại diện cho cơ hội đầu tư của các doanh nghiệp. Cơ hội đầu tư cao hơn sẽ khuyến khích doanh nghiệp đầu tư nhiều hơn trong một thế giới cạnh tranh mà các doanh nghiệp cố gắng để tối đa hóa giá trị cơng ty thơng qua các quyết định đầu tư vào các dự án đầu tư có triển vọng tốt. Theo Foucault và Frésard (2012), Q được tính tốn bằng cách sử dụng giá thị trường của vốn chủ sở hữu cộng với giá trị sổ sách của tài sản trừ đi giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu, tất cả chia cho tổng tài sản theo giá trị sổ sách.
Như vậy, ta có:
Q = Giá trị thị trường của ố ủ ở ữ á ị ổ á ủ ợ Giá trị sổ sách của tài sản
INF: tỷ lệ lạm phát có thể được tính bằng chỉ số giá tiêu dùng (CPI) hoặc chỉ
số giá sản xuất. Trong nghiên cứu này, số liệu lạm phát được GSO tính tốn dựa trên chỉ số giá cả tiêu dùng.
Tỷ lệ lạm phát cho biết mức giá chung hiện tại đang tăng lên hay giảm xuống so với lúc trước, và tăng hay giảm bao nhiêu lần.
Tỷ lệ lạm phát =
3.1.2. Biến kiểm sốt
Quy mơ công ty (được ký hiệu SIZE): Quy mơ sẽ có tác động đến quyết định
đầu tư của doanh nghiệp, lợi nhuận hoạt động của doanh nghiệp. Các công ty lớn hơn sẽ có ưu thế hơn trong việc tiếp cận các nguồn tài trợ. Công ty càng nhỏ thì càng bị cản trở khi tiếp cận nguồn vốn bên ngồi (tốn nhiều chi phí hơn khi tiếp cận nguồn vốn bên ngồi), các cơng ty nhỏ sẽ thiếu thông tin chứng minh về khả năng trả nợ. Quy mơ doanh nghiệp có thể tính tốn qua tổng tài sản, tổng doanh thu hoặc tổng số nhân viên. Thông thường, tổng số nhân viên không được thể hiện trên báo cáo tài chính; Ngồi ra, tổng doanh thu có thể bị ảnh hưởng bởi các tác động của
môi trường kinh doanh, đặc trưng ngành, chu kỳ kinh doanh... Do đó, bài viết sẽ xác định quy mơ công ty dựa trên tổng tài sản. Theo Berger và Ofek (1995), quy mô công ty được đo lường bằng logarit của tổng tài sản. Quy mô công ty được kỳ vọng sẽ ảnh hưởng đến chi tiêu vốn. Các công ty nhỏ sẽ được kỳ vọng có chi tiêu vốn cao.
SIZE = ln (tổng tài sản)
Đòn bẩy (được ký hiệuLEV): được xác định bằng tỷ số tổng nợ trên tổng tài
sản. Tỷ số địn bẩy tài chính đánh giá mức độ mà một công ty tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình bằng vốn vay. Đối với một công ty, tỷ số địn bẩy tài chính sẽ giúp nhà quản trị tài chính lựa chọn cấu trúc vốn hợp lý nhất cho cơng ty mình. Qua tỷ số địn bẩy tài chính, nhà quản lý thấy được rủi ro về tài chính của cơng ty từ đó dẫn đến các quyết định đầu tư của mình.
LEV = Tổng nợ
Tổng tài sản
Tổng nợ bao gồm toàn bộ khoản nợ ngắn hạn và dài hạn tại thời điểm lập báo cáo tài chính gồm các khoản phải trả, vay ngắn hạn, nợ dài hạn do đi vay hay phát hành trái phiếu dài hạn. Tổng tài sản là tồn bộ tài sản của cơng ty tại thời điểm lập báo cáo. Tỷ số này sử dụng giá trị sổ sách, không phải giá thị trường.
Tăng trưởng doanh thu (được ký hiệuGRO): là tốc độ tăng trưởng doanh
thu thuần về bán hàng và cung cấp dịch vụ năm sau so với năm trước. Sự tăng trưởng của cơng ty sẽ có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Có thể đưa ra lập luận rằng chính sự gia tăng trong doanh thu làm cho các nhà quản lý lạc quan hơn về tình hình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp, làm cho nhu cầu về vốn, máy móc thiết bị tăng lên, do đó có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của nhà quản lý.
GRO= -
Thu nhập trên mỗi cổ phần (được ký hiệuEPS): phản ánh mức thu nhập các
cổ đông thường nhận được trên mỗi cổ phần. Thu nhập mỗi cổ phần đo lường sức thu nhập chứa đựng trong một cổ phần hay nói cách khác nó thể hiện thu nhập mà nhà đầu tư có được do mua cổ phần. Do đó, nó là một yếu tố quan trọng quyết định giá trị của cổ phần.
EPS =
Tổng số cổ phần thường đang lưu hành
Qua kết quả nghiên cứu của Farooq và Ahmed (2017) tại thị trường các quốc gia mới nổi, trong đó có thị trường Việt Nam, kết quả đã cho thấy hệ số của các biến như Tobin Q (Q), lạm phát (INF), quy mô công ty (SIZE), thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) và tăng trưởng doanh thu (GRO) mang dấu dương, hệ số của biến Q*INF mang dấu âm. Do đó, tác giả đưa ra kỳ vọng hệ số của Tobin Q (Q), lạm phát (INF), quy mô công ty (SIZE), thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) và tăng trưởng doanh thu (GRO) mang dấu dương, hệ số của biến Q*INF mang dấu âm tương tự như nghiên cứu của Farooq và Ahmed (2017). Tuy nhiên, đối với biến địn bẩy tài chính (LEV), mặc dù kết quả nghiên cứu của Farooq và Ahmed (2017) cho thấy hệ số của biến LEV âm, nhưng thực tế ở thị trường Việt Nam, phần lớn các công ty sử dụng nợ vay ngân hàng, công ty vay được càng nhiều chứng tỏ cơng ty có tài sản thế chấp đáng tin cậy, năng lực hoạt động, năng lực cạnh tranh tốt, có khả năng tìm kiếm và xây dựng nhiều dự án hiệu quả và khả thi; Vì vậy, tác giả nhận thấy dấu của hệ số LEV có thể dương hoặc âm tùy thuộc vào đặc trưng của thị trường.
Bảng 3.2. Quan hệ dự kiến của các biến ảnh hưởng đến chi tiêu vốn trong mơ hình
Các biên Miêu tả Kỳ vọng dấu
Q Đo lường giá cả +
INF Thể hiện tỷ lệ lạm phát trong nước +
Q*INF
Thể hiện tác động của lạm phát lên độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu
-
SIZE Quy mô công ty + LEV Tỷ lệ đòn bẩy +/-
EPS Thu nhập mỗi cổ phần + GRO Tăng trưởng doanh thu +
Nguồn: Tác giả tổng hợp
3.1.3. Phương pháp ước lượng
Với dữ liệu bảng, tác giả sử dụng Pooled OLS để hồi quy mơ hình với dữ liệu từ 121 công ty trên HNX và HOSE trong giai đoạn từ năm 2009 – 2018.
Trong mơ hình hồi quy kết hợp các biến quan sát (Pooled OLS) thì tất cả những đơn vị chéo có cùng điều kiện và rủi ro tương tự nhau. Theo đó, các hệ số độ dốc của các biến đều giống hệt nhau đối với các công ty và giá trị tung độ gốc của các công ty giống nhau. Hồi quy kết hợp có thể làm biến dạng mối quan hệ thực chất giữa biến độc lập và biến giải thích.
Đầu tiên, tác giả ước lượng hồi quy lần đầu để kiểm định tính hợp lý của các biến độc lập trong mơ hình. Nếu có biến độc lập khơng phù hợp, khơng có ý nghĩa thống kê, tác giả thực hiện kiểm định Wald để xác định tính hợp lý của biến độc lập.
Trường hợp biến độc lập khơng có ý nghĩa thống kê, tác giả thực hiện loại biến (nếu có).
Sau đó, tác giả thực hiện kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến được thực hiện thơng qua hệ số nhân tử phóng đại (VIF). Nếu hệ số VIF > 10 thì mơ hình xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến, khi đó cần loại bỏ các biến số gây ra đa cộng tuyến hoặc thay thế bởi một số biến khác tương đương.
Thực hiện kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi bằng kiểm định White, đồng thời thực hiện kiểm định hiện tượng tự tương quan phần dư bằng kiểm định BG, nếu mơ hình ước lượng khơng vi phạm giả thiết nào, thì mơ hình phù hợp nhất đó được lựa chọn để ước lượng mơ hình nghiên cứu. Nếu mơ hình tồn tại hiện tượng tự tương quan phần dư, hiện tượng phương sai thay đổi thì khi đó nghiên cứu sẽ sử dụng phương pháp bình phương bé nhất tổng quát khả thi (FGLS) của REM để khắc phục.
3.2. Dữ liệu:
Tác giả sử dụng số liệu được cung cấp bởi CTCP dữ liệu kinh tế Việt Nam (Vietdata) đối với 121 công ty được niêm yết trên HNX và HOSE. Dữ liệu được lấy từ các doanh nghiệp phi tài chính từ các ngành kinh tế khác nhau. Số liệu từ các doanh nghiệp thuộc thuộc lĩnh vực tài chính, chứng khốn, bảo hiểm, các quỹ thì khơng được sử dụng do các ghi nhận doanh thu, chi phí; hình thức hoạt động kinh doanh có đặc thù riêng so với các cơng ty phi tài chính. Các doanh nghiệp có số liệu khơng đầy đủ trong 10 năm quan sát 2009 – 2018 cũng không được sử dụng.
Trong giai đoạn từ năm 2009 – 2018, nền kinh tế Việt Nam có nhiều biến động, nhiều chính sách mới tạo cơ hội cho sự phát triển của các doanh nghiệp, như mở cửa hội nhập quốc tế, tham gia WTO. Từ năm 2008 – 2011, lạm phát cao luôn ở mức báo động; gây ảnh hưởng xấu đến môi trường kinh doanh tại Việt Nam (năm 2011 là 18,58%). Từ năm 2012 – 2018, lạm phát giảm và được dự đoán sẽ ổn định trong các năm tiếp theo (năm 2012 là 9,21% đến năm 2018 là 3,54%). Việc nghiên cứu giai đoạn này được kỳ vọng sẽ cho thấy sự tác động của lạm phát đến độ nhạy
cảm của đầu tư với giá cổ phiếu, ảnh hưởngđến quyết định đầu tư của các nhà quản lý doanh nghiệp.
Dữ liệu giá, dữ liệu vốn hóa thị trường được thu thập từ website www.vietstock.vn. Dữ liệu về lạm phát hàng năm được thu thập từ GSO.
Với dữ liệu của 121 doanh nghiệp phi tài chính từ năm 2009-2018 có tổng cộng 1.210 quan sát, dữ liệu dạng bảng công ty theo năm.
CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1. Phân tích thống kê mơ tả: 4.1. Phân tích thống kê mơ tả:
Phân tích thống kê mơ tả khiến cho tác giả có cáinhìn tồn diện về các doanh nghiệp được chọn để quan sát những chỉ số sai biệt trong cỡ mẫu, mô tả được phạm vi, độ lệch chuẩn và giá trị trung bình các biến sử dụng trong nghiên cứu.
Bảng 4.1. Thống kê mô tả các biến trong giai đoạn 2009-2018.
Tên biến Số quan
sát Trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ nhất Giá trị lớn nhất CAPEX 1.210 0,02 0,07 -0,31 0,64 Q 1.210 1,07 0,42 0,34 3,58 INF 1.210 0,08 0,07 0,01 0,23 Q*INF 1.210 0,09 0,08 0,00 0,80 SIZE 1.210 27,45 1,2 24,20 31,60 LEV 1.210 0,51 0,21 0,04 0,96 EPS 1.210 3.232,43 2.933,52 0,00 32.341,63 GRO 1.210 0,15 0,36 -0,95 2,72
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Eviews (Phụ lục 1) Biến CAPEX biến động trong khoảng từ giá trị nhỏ nhất -0,31 đến giá trị lớn nhất 0,64, độ lệch chuận là 0,07, giá trị trung bình là 0,02.
Biến Q biến động trong khoảng từ giá trị nhỏ nhất 0,34 đến giá trị lớn nhất 3,58, độ lệch chuẩn là 0,42, giá trị trung bình là 1,07.
Biến INF biến động trong khoảng từ giá trị nhỏ nhất 0,01 đến giá trị lớn nhất 0,23, độ lệch chuẩn là 0,07, giá trị trung bình là 0,08.
Biến SIZE biến động trong khoảng từ giá trị nhỏ nhất 24,2 đến giá trị lớn nhất là 31,60, độ lệch chuẩn là 1,26, giá trị trung bình là 27,45.
Biến LEV biến động trong khoảng từ giá trị nhỏ nhất là 0,04 đến giá trị lớn nhất là 0,96, độ lệch chuẩn là 0,21, giá trị trung bình là 0,51.
Biến EPS biến động trong khoảng từ giá trị nhỏ nhất là 0 đến giá trị lớn nhất là 32.341, độ lệch chuẩn là 2.933, giá trị trung bình là 3.232,43.
Biến GRO biến động trong khoảng từ giá trị nhỏ nhất là -0,95 đến giá trị lớn nhất là 2,72, độ lệch chuẩn là 0,36, giá trị trung bình là 0,15.
Theo kết quả thống kê ở Bảng 4.1 chỉ ra rằng các biến chính trong mơ hình hồi quy có độ lệch chuẩn khơng qua lớn so với trung bình. Kích thước cỡ mẫu nghiên cứu gồm 1.210 quan sát là tương đối phù hợp trong thống kê. Dữ liệu tương đối đồng đều ở các biến, phù hợp thực hiện nghiên cứu định lượng.
0 1 2 3 4 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 .8 CAPEX Q .00 .05 .10 .15 .20 .25 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 .8 CAPEX IN F 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 .8 CAPEX Q IN F 24 26 28 30 32 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 .8 CAPEX S IZ E 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 .8 CAPEX L E V 0 10,000 20,000 30,000 40,000 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 .8 CAPEX EPS -1 0 1 2 3 -.4 -.2 .0 .2 .4 .6 .8 CAPEX G R O
Biểu đồ 4.1. Đồ thị phân tán của các biến độc lập so với biến phụ thuộc
Qua đồ thị 4.1, tập hợp những điểm tạo thành gần như đường thẳng cho thấy mối quan hệ tuyến tính giữa biến phụ thuộc và biến độc lập, tuy nhiên mức độ ảnh hưởng không quá cao.
4.2. Kiểm định hệ số tương quan:
Phân tích tương quan được thực hiện giữa biến phụ thuộc Capex và các biến độc lập. Đồng thời cũng phân tích tương quan giữa các biến độc lập với nhau nhằm phát hiện những mối tương quan chặt chẽ giữa các biến độc lập.Vì những tương quan như vậy có thể gây ra hiện tượng đa cộng tuyến làm ảnh hưởng lớn đến kết quả của phân tích hồi quy. Kết quả phân tích tương quan thể hiện ở bảng sau:
Bảng 4.2: Hệ số tương quan giữa các biến:
Tên biến CAPEX Q INF Q*INF SIZE LEV EPS GRO
CAPEX 1,00 Q 0,08 1,00 INF 0,04 -0,12 1,00 Q*INF 0,04 0,29 0,84 1,00 SIZE 0,04 0,12 -0,17 -0,11 1,00 LEV -0,01 -0,18 0,00 -0,04 0,24 1,00 EPS 0,13 0,47 0,05 0,22 0,13 -0,13 1,00 GRO 0,09 0,07 0,18 0,18 0,04 0,05 0,18 1,00
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ phần mềm Eviews (Phụ lục 2)
Ma trận tự tương quan được mô tả tại Bảng 4.2 cho thấy các biến ít tương quan với nhau. Biến INF là biến quan trọng, có tương quan dương với hầu hết các
CAPEX có tương quan dương với hầu hết các biến, tương quan âm với biến LEV. Biến Q tương quan dương với các biến ngoại trừ biến INF và biến LEV. Nhìn chung các biến INF, Q, Q*INF có giá trị hệ số tương quan với các biến trong mơ hình gần bằng 0. Do đó, có thể xem hầu hết khơng có sự tương quan giữa các biến trong mơ hình.
4.3. Kiểm định mơ hình hồi quy Pooled OLS ban đầu: 4.3.1. Ước lượng hàm hồi quy lần 1: 4.3.1. Ước lượng hàm hồi quy lần 1:
Nhằm xác định mức độ tác động của 07 yếu tố đến chỉ tiêu vồn (CAPEX) và kiểm định các giả thuyết đã đưa ra, tác giả sử dụng phương pháp phân tích hồi quy tuyến tính.
Phân tích hồi quy được tiến hành với 07 biến độc lập và 01 biến phụ thuộc là chỉ tiêu vốn (CAPEX) bằng cách đưa tất cả các biến vào cùng một lúc thông qua sử dụng phần mềm Eviews. Kết quả hồi quy thu được như sau:
Bảng 4.3. Ước lượng hàm hồi quy lần 1:
Dependent Variable (Biến phụ thuộc): Capex Variable (Tên biến) Coefficient (Hệ số hồi quy) Std. Error (Sai số của hệ số hồi quy) t-Statistic (Đại lượng tới
hạn t) Giá trị P (P- value) C (Hằng số) -0,050611 0,047060 -1,075445 0,2824 Q 0,017570 0,008015 2,192029 0,0286 INF 0,202309 0,083332 2,427733 0,0153 Q*INF -0,170652 0,075336 -2,265214 0,0237 SIZE 0,001225 0,001733 0,707023 0,4797 LEV 0,002775 0,010174 0,272701 0,7851 EPS 2,37E-06 8,12E-07 2,921922 0,0035 GRO 0,013416 0,005903 2,272874 0,0232 R-squared (Hệ
số R2) 0,027038
Sum squared resid (Tổng
bình phương các phần dư) 6,071178 Adjusted R- squared (Hệ số R2 điều chỉnh) 0,021372 S.E. of regression (Độ lệch chuẩn) 0,071070