CHƯƠNG 3 : PHƯƠNGPHÁP NGHIÊN CỨU
4.3. Khắc phục khuyết tật mơ hình
Mơ hình hiện tại có phương sai sai số thay đổi, để khắc phục PSSS thay đổi, luận văn đã sử dụng phương pháp mơ hình sai số chuẩn mạnh (Robust Standard Errors) hay còn gọi là ước lượng sai số chuẩn mạnh. Sau khi tác giả chạy hồi quy theo phương trình mơ hình sai số chuẩn mạnh để khắc phục phương sai sai số thay đổi, tác giả có kết quả đã khắc phục được phương sai sai số thay đổi với phươngtrình của 04 biến phụ thuộc là TIMES, IVOL, NBOND, TOVER. Cụ thể kết quả mơ hình hồi quy theo phương trình mơ hình sai số chuẩn mạnh với biến phụ thuộc TIMES như sau, tương tự với các biến phụ thuộc IVOL, NBOND, TOVER.
Bảng 4.13: Kết quả mơ hình hồi quy theo phương trình mơ hình sai số chuẩn mạnh với biến phụ thuộc TIMES
TIMES Coef. Std. Err. t P>|t| [95%
Conf.] [Interval] GDP_ln 152.6336 20.63807 7.40 0.000 109.4377 195.8296 CREDIT_ln 120.2161 18.8486 6.38 0.000 80.76554 159.6667 EXR -.0876303 .0089563 -9.78 0.000 -.106376 -.0688846 AGE -1.15754 .1289742 -8.97 0.000 -1.427486 -.8875935 RATING 36.01566 4.256708 8.46 0.000 27.10626 44.92505 DVWAP 1.299758 .0713722 18.21 0.000 1.150375 1.449142 _cons -1302.353 408.5169 -3.19 0.005 -2157.389 -447.3175 sigma_u 35.052037 sigma_e 266.14135 rho .01705034
(Nguồn: Tính tốn của tác giả)
4.4.Phân tích các yếu tố ảnh hưởng tới quy mơ TT TPDN VN
Từ kết quả hồi quy mơ hình, tác giả có một số kết luận về các yếu tố tác động tới quy mô TT TPDN tại Việt Nam thông qua các biến phụ thuộc gồm số lượng trái phiếu phát hành, số lần giao dịch, số trái phiếu giao dịch, doanh số giao dịch như sau:
Nhận định về các yếu tố ảnh hưởng đến số lần giao dịch (TIMES): Các biến GDP_ln, CREDIT_ln, RATING, DVWAP đều có tác động thuận chiều với biến phụ thuộc TIMES, còn các biến EXR, AGE đều có tác động ngược chiều với biến phụ thuộc. Như vậy, quy mô thị trường TPDN Việt Nam bị tác động thuận chiều bởi các yếu tố quy mô nền kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, rủi ro phá sản, biến động lợi nhuận và bị tác động ngược chiều bởi biến động tỷ giá hối đoái và tuổi củatrái phiếu. Ta xét đến khi các điều kiện khác khơng đổi và một biến độc lập thay đổi thì ảnh hưởng đến sự thay đổi của biến phụ thuộc như thế nào. Cụ thể, quy mô nền kinh tế tăng lên một đơn vị thì số lần giao dịch trái phiếu tăng lên khoảng 150 đơn vị, quy mô hệ thống ngân hàng tăng lên một đơn vị thì số lần giao dịch trái phiếu tăng lên khoảng 120 đơn vị. Điều này cho thấy số lần giao dịch trái phiếu có bị tác động thuận chiều bởi quy mô nền kinh tế và quy mơ hệ thống ngân hàng. Tiếp theo đó, hệ số xếp hạng tín dụng tăng lên 01 đơn vị thì số lần giao dịch tăng lên khoảng 35 đơn vị. Như vậy, xếp hạng tín dụng có tác động thuận chiều với số lần giao dịch trái phiếu. Biến động lợi nhuận tăng lên 01
đơn vị thì số lần giao dịch tăng lên 1,29 đơn vị, hầu như không tác động nhiều. Yếu tố biến động tỷ giá hối đoái và tuổi của trái phiếu có tác động ngược chiều với số lần giao dịch trái phiếu, cụ thể tuổi của trái phiếu tăng lên 01 đơn vị thì số lần giao dịch trái phiếu giảm đi 1,17 đơn vị và biến động tỷ giá hối đối tăng 01 đơn vị thì số lần giao dịch giảm đi 0,088 đơn vị.
Nhận định về các yếu tố ảnh hưởng đến số trái phiếu giao dịch (NBOND): Các biến GDP_ln, CREDIT_ln, RATING, DVWAP đều có tác động thuận chiều với biến phụ thuộc NBOND, cịn các biến EXR, AGE đều có tác động ngược chiều với biến phụ thuộc. Như vậy, quy mô thị trường TPDN Việt Nam bị tác động thuận chiều bởi các yếu tố quy mô nền kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, rủi ro phá sản, biến động lợi nhuận và bị tác động ngược chiều bởi biến động tỷ giá hối đoái và tuổi của trái phiếu. Ta xét đến khi các điều kiện khác không đổi và một biến độc lập thay đổi thì ảnh hưởng đến sự thay đổi của biến phụ thuộc như thế nào. Cụ thể, quy mô nền kinh tế tăng lên một đơn vị thì số trái phiếu giao dịch tăng lên khoảng
5.439.082 đơn vị, quy mô hệ thống ngân hàng tăng lên 01 đơn vị thì số trái phiếu giao dịch tăng lên 4.286.777 đơn vị. Điều này cho thấy số trái phiếu giao dịch có bị tác động thuận chiều và tương đối mạnh bởi quy mô nền kinh tế và quy mơ hệ thống ngân hàng. Tiếp theo đó, hệ số xếp hạng tín dụng tăng lên khoảng 01 đơn vị thì số trái phiếu giao dịch tăng lên 1.256.253 đơn vị. Như vậy, xếp hạng tín dụng có tác động thuận chiều với số trái phiếu giao dịch. Khi biến động lợi nhuận tăng lên 01 đơn vị thì số trái phiếu giao dịch tăng lên 46.488 đơn vị. Yếu tố biến động tỷ giá hối đoái và tuổi của trái phiếu có tác động ngược chiều với số trái phiếu giao dịch,cụ thể tuổi của trái phiếu tăng lên 01 đơn vị thì số trái phiếu giao dịch giảm đi khoảng 42.596 đơn vị và biến động tỷ giá hối đoái tăng 01 đơn vị thì số trái phiếu giao dịch giảm đi 3.185 đơn vị.
Nhận định về các yếu tố ảnh hưởng đến doanh số giao dịch (TOVER): Các biến GDP_ln, CREDIT_ln, RATING, DVWAP đều có tác động thuận chiều với biến phụ thuộc NBOND, cịn các biến EXR, AGE đều có tác động ngược chiều với biến phụ thuộc. Như vậy, quy mô thị trường TPDN Việt Nam bị tác động thuận chiều bởi các yếu tố quy mô nền kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, rủi ro phá sản, biến động lợi nhuận và bị tác động ngược chiều bởi biến động tỷ giá hối đoái và tuổi của trái phiếu. Ta xét đến khi các điều kiện khác không đổi và một biến độc lập thay đổi thì ảnh hưởng đến sự thay đổi của biến phụ thuộc như thế nào. Cụ thể, quy mơ nền kinh tế tăng lên một đơn vị thì doanh số giao dịch tăng lên khoảng 547 đơn vị, quy mô hệ thống ngân hàng tăng lên 01 đơn vị thì doanh số giao dịch tăng lên 404 đơn vị. Điều này cho thấy doanh số giao dịch có bị tác động thuận chiều bởi quy mơ nền kinh tế và quy mơ hệ thống ngân hàng. Tiếp theo đó, hệ số xếp hạng tín dụng tăng lên 01
đơn vị thì doanh số giao dịch tăng lên 128 đơn vị. Như vậy, xếp hạng tín dụng có tác động thuận chiều với doanh số giao dịch. Khi biến động lợi nhuận tăng lên 01 đơn vị thì doanh số giao dịch tăng lên 4,55 đơn vị. Yếu tố biến động tỷ giá hối đoái và tuổi của trái phiếu có tác động ngược chiều với doanh số giao dịch, cụ thể tuổi của trái phiếu tăng lên 01 đơn vị thì doanh số giao dịch giảm đi khoảng 4,08 đơn vị và biến động tỷ giá hối đối tăng 01 đơn vị thì doanh số giao dịch giảm đi khoảng 0,32 đơn vị.
Nhận định về các yếu tố ảnh hưởng đến số trái phiếu phát hành (IVOL): Các biến GDP_ln, CREDIT_ln, RATING, DVWAP đều có tác động thuận chiều với biến phụ thuộc NBOND, cịn các biến EXR, AGE đều có tác động ngược chiều với biến phụ thuộc. Như vậy, quy mô thị trường TPDN Việt Nam bị tác động thuận chiều bởi các yếu tố quy mô nền kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, rủi ro phá sản, biến động lợi nhuận và bị tác động ngược chiều bởi biến động tỷ giá hối đoái và tuổi của trái phiếu. Ta xét đến khi các điều kiện khác không đổi và một biến độc lập thay đổi thì ảnh hưởng đến sự thay đổi của biến phụ thuộc như thế nào. Cụ thể,quy mô nền kinh tế tăng lên một đơn vị thì số trái phiếu phát hành tăng lên khoảng 83.642 đơn vị, quy mô hệ thống ngân hàng tăng lên 01 đơn vị thì số trái phiếu phát hành tăng lên 66.092 đơn vị. Điều này cho thấy số trái phiếu phát hành có bị tác động thuận chiều bởi quy mô nền kinh tế và quy mơ hệ thống ngân hàng. Tiếp theo đó, hệ số xếp hạng tín dụng tăng lên 01 đơn vị thì số trái phiếu phát hành tăng lên khoảng lên 19.674 đơn vị. Như vậy, xếp hạng tín dụng có tác động thuận chiều với số trái phiếu phát hành. Khi biến động lợi nhuận tăng lên 01 đơn vị thì số trái phiếu phát hành tăng lên khoảng 718 đơn vị. Yếu tố biến động tỷ giá hối đối và tuổi của trái phiếu có tác động ngược chiều với số trái phiếu phát hành, cụ thể tuổi của trái phiếu tăng lên 01 đơn vị thì số trái phiếu phát hành giảm đi khoảng 660 đơn vị và biến động tỷ giá hối đối tăng 01 đơn vị thì số trái phiếu phát hành giảm đi khoảng 48,86 đơn vị.
Như vậy, quy mô thị trường TPDN đều bị tác động bởi 06 yếu tố: quy mô nền kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, rủi ro phá sản, biến động tỷ giá hối đoái, biến động lợi nhuận và tuổi trái phiếu. Trong đó, quy mơ nền kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, rủi ro phá sản, biến động lợi nhuận tác động cùng chiều với quy mô thị trường TPDN cịn biến động tỷ giá hối đối, tuổi trái phiếu biến động ngược chiều với quy mô thị trường TPDN Việt Nam theo đúng như giả thuyết ban đầu của tác giả luận văn.
Bảng 4.13: So sánh giả thuyết ban đầu với kết quả mơ hình nghiên cứu Yếu tố Hướng tác động Giả thuyết của tác giả luận văn Phân tích
Quy mơ nền kinh tế
+ + Quốc gia mà nền kinh tế có quy mơ nhỏ thường thiếu những yếu tố cần thiết tối thiểu cho một thị
trường trái phiếu phát triển. Quy mô
của hệ thống ngân hàng
+ + Trong một nền kinh tế mở, các NHTM lúc này trở thành chủ thể cần thiết để thúc đẩy sự phát triển của thị trường TPDN. Các NHTM có thể đóng nhiều vai trị trên thị trường TPDN như phân tích nhu cầu tài chính
của doanh nghiệp, thiết kế cấu trúc tài trợ phù hợp cho doanh nghiệp, tư vấn phát hành, bảo lãnh phát hành, đại lý phát hành TPDN.
Biến động tỷ giá hối đoái
- - Khi tỷ giá hối đối ít biến động, các NĐT nước ngồi có thể sẽ ưa thích mua trái phiếu nội địa hơn và thúc đẩy sự phát triển của thị trường TPDN
Tuổi của trái phiếu
- - Thông thường, các trái phiếu được phát hành trong khoảng thời gian gần nhất sẽ được giao dịch thường xun nhất. Trái phiếu có tuổi càng lớn thì lại càng ít được giao dịch, chúng sẽ thường nằm trong danh mục đầu tư của các NĐT thích nắm giữ đến khi đáo
hạn hay trong thời gian dài. Rủi ro
phá sản (Xếp hạng tín dụng)
+ + Các doanh nghiệp có rủi ro phá sản thấp thì quy mơ giao dịch càng thấp, vì doanh nghiệp hầu như có nguồn vốn ổn định và đủ để hoạt động kinh doanh, có xu hướng ít phát hành trái phiếu để huy động vốn
dẫn đến quy mơ giao dịch ít. Biến
động lợi nhuận
+ + Do biến động giá phản ánh các ý kiến khác nhau của các NĐT.
(Nguồn: Tổng hợp của tác giả)
4.5.So sánh với kết quả của các nghiên cứu đi trước
Sau khi nghiên cứu các tác giả trong và ngồi nước, tác giả đã có những đánh giá nhất định về những yếu tác động đến quy mô của thị trường TPDN, tuy nhiên theo đặc thù của thị trường TPDN Việt Nam nên tác giả đã đưa ra những yếu tố tác động có tính mới nhất định và phù hợp với thị trường.
Những đóng góp mới về mặt học thuật, lý luận: Luận văn đã phát triển thêm mơ hình kiểm định các yếu tố tác động tới quy mơ thị trường TPDN Việt Nam. Các yếu tố tác động được kiểm định bao gồm: quy mô của nền kinh tế, quy mô của hệ thống ngân hàng, biến động của tỷ giá hối đoái, tuổi của trái phiếu, rủi ro phá sản (xếp hạng tín dụng), biến động lợi nhuận.
Những phát hiện, đề xuất mới rút ra được từ kết quả nghiên cứu, khảo sát của luận văn: Kết quả nghiên cứu cho thấy, quy mô của nền kinh tế, quy mô của hệ thống ngân hàng, biến động của tỷ giá hối đoái, tuổi của trái phiếu, rủi ro phá sản (xếp hạng tín dụng), biến động lợi nhuận là các yếu tố tác động tới quy mô thị trường TPDN Việt Nam.
Trên cơ sở kết quả thực nghiệm, luận văn đã đề xuất một số biện pháp nhằm cải thiện quy mô thị trường TPDN Việt Nam trong thời gian tới.
Bảng 4.14: So sánh với kết quả nghiên cứu của các tác giả
Yếu tố Hướng tác động của các tác giả Tác giả (năm) Nghiên cứu của tác giả luận văn So sánh với các tác giả Quy mô nền kinh tế + Eichengreen và Luengnaruemitchai (2004)(+); Braun và Briones (2006) (+); Bhattacharyay (2011; 2013) (+); Mu và cộng sự (2013) (+). + Cùng kết luận
Quy mô của hệ thống ngân hàng -/+ Bhattacharyay (2013)(+); (Hawkins, 2002)(+); Hwang (2016)(+); Eichengreen và Luengnaruemitchai (2004)(+); Harwood (2000)(-); Rajan và Zingales (2001) (-) + Cùng kết luận với một số tác giả Biến động tỷ giá hối đoái
- Fredrick (2014)(-); Eichengreen và Luengnaruemitchai (2004)(-), Bhattacharyay (2011; 2013)(-), Mu và cộng sự (2013)(-) - Cùng kết luận
Tuổi của trái phiếu - Alexander và cộng sự (2000)(-); Hotchkiss và Jostova (2007)(-); Wahyudi và Robbi (2009)(-) - Cùng kết luận Rủi ro phá sản (xếp hạng tín dụng) +/- Alexander và cộng sự (2000)(-); Hotchkiss và Jostova (2007)(+); Wahyudi và Robbi (2009)(-) + Cùng kết luận với một số tác giả Biến động lợi nhuận +/- Harris và Raviv (1993)(+); Alexander và cộng sự (2000)(+); Hotchkiss và Jostova (2007)(-) + Cùng kết luận với một số tác giả
(Nguồn: Tổng hợp của tác giả)
TÓM TẮT CHƯƠNG 4
Chương 4 của luận văn đã thực hiện kiểm định một số yếu tố tác động tới quy mô phát hành của TPDN giai đoạn 2010-2020 và một số yếu tố tác động tới quy mô thị trường TPDN niêm yết giai đoạn 2010 - 2020 tại Việt Nam. Kết quả kiểm định cho thấy, quy mô thị trường TPDN bị tác động bởi: quy mô của nền kinh tế, quy mô của hệ thống ngân hàng, biến động tỷ giá hối đoái, tuổi của trái phiếu, rủi ro phá sản (xếp hạng tín dụng) và biến động lợi nhuận. Trong đó, hai yếu tố tuổi của trái phiếu và biến động tỷ giá hối đối có tác động ngược chiều với quy mơ thị trường TPDN, những yếu tố cịn lại đều tác động thuận chiều.
CHƯƠNG 5: ĐỀ XUẤT MỘT SỐ BIỆN PHÁP ĐỂ CẢI THIỆN QUY MÔ CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
5.1. Định hướng phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp VN tới năm 2030
5.1.1.Quan điểm phát triển
Thị trường TPDN trong những năm tới sẽ tiếp tục có những bước phát triển với sự mở rộng cả về quy mơ lẫn tính đa dạng của sản phẩm. Tính minh bạch thơng tin của thị trường sẽ tiếp tục được cải thiện đi kèm với sự tuân thủ hành lang pháp lý nhằm đảm bảo sự phát triển bền vững. Tiềm năng tăng trưởng hiện hữu trong dài hạn xét tới sự tăng trưởng của nền kinh tế đi kèm với nhu cầu mở rộng kinh doanh của doanh nghiệp, kéo theo đó là nhu cầu sử dụng vốn. Nghị định 153 đang được đưa ra lấy ý kiến thị trường năm 2022, mục tiêu hoàn thiện nghị định để doanh nghiệp có cơ sở pháp lý phát hành trái phiếu. Sau đây là các quan điểm phát triển:
a. Nhà nước thực hiện quản lý bằng cơng cụ pháp luật, có các chính sách hỗ trợ, tạo điều kiện để TTCK phát triển ổn định, vững chắc; phát huy vai trò của các tổ chức tự quản, hiệp hội nhằm bảo đảm quyền, lợi ích hợp pháp và khuyến khích các chủ thể tham gia TTCK. Xây dựng và phát triển thị trường trái phiếu phù hợp với mức độ phát triển của nền kinh tế, đồng bộ với các cấu phần khác của thị trường tài chính, trong đó có thị trường cổ phiếu và thị trường tiền tệ – tín dụng ngân hàng.
b. Phát triển thị trường trái phiếu cả về chiều rộng và chiều sâu, đảm bảo an toàn hệ thống, từng bước tiếp cận với các thông lệ, chuẩn mực quốc tế và hiện đại hóa hạ tầng thị trường, đưa thị trường trở thành một kênh huy động vốn trung và dài hạn quan trọng cho nền kinh tế với chi phí vốn hợp lý.
c. Tiếp tục tập trung phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ làm nền tảng cho sự phát triển của thị trường trái phiếu; đẩy mạnh phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp, tạo