Kết quả kiểm định cho thấy đầu tư tài sản thiên về gây ra tác động trong dài hạn hơn là ngắn hạn. Do đĩ, trong phân tích tác động của đầu tư tài sản mà nhất là đầu tư tài sản dài hạn, cần lựa chọn phạm vi quan sát trong nhiều năm mới cĩ thể thấy rõ tác động của chúng. Chẳng hạn, để lý giải hệ quả của đầu tư tài sản tới lợi nhuận của kỳ hiện tại, cần xem xét những khoản đầu tư từ khoảng hai năm về trước, hoặc để dự báo hệ quả của
đầu tư tài sản tới lợi nhuận kỳ sau, cần xem xét những khoản đầu tư thuộc về một năm trước... Tĩm lại là trong phân tích tác động của đầu tư tài sản tới lợi nhuận, nhất thiết phải tính tới độ trễ của tác động khoảng từ hai năm trở lên và tích hợp độ trễ này vào mơ hình phân tích tác động. Một ví dụđiển hình là các khoản đầu tư cho nghiên cứu và phát triển sản phẩm. Về nguyên tắc, các khoản chi cho R&D thường được hạch tốn như
một bộ phận của chi phí hoạt động hàng kỳ nhưng đây thực chất cũng là một khoản đầu tư dài hạn. Dễ dàng nhận thấy, từ thời điểm doanh nghiệp bỏ vốn đầu tư R&D cho tới khi doanh nghiệp cải thiện được lợi nhuận nhờ vào sản phẩm mới luơn mất một số năm nhất định, chính là độ trễ trong tác động của đầu tư dài hạn (nĩi riêng về R&D) tới lợi nhuận tương lai. Do đĩ, khi phân tích tác động của R&D tới lợi nhuận, doanh nghiệp khơng nên chỉđơn thuần xem xét tác động ngắn hạn, đơn giản của nĩ tới lợi nhuận trước mắt theo nguyên tắc khấu trừ chi phí R&D trong kỳ vào lợi nhuận tức thời mà cịn phải
ước lượng tác động của nĩ tới lợi nhuận của 5 năm sau chẳng hạn.
Về phương diện kế hoạch hĩa tài chính doanh nghiệp, sự tồn tại của độ trễ này cịn hàm ý rằng nếu doanh nghiệp muốn cải thiện lợi nhuận tương lai dựa vào tăng cường
đầu tư tài sản thì cần lên kế hoạch và tiến hành đầu tư từ một vài năm trước đĩ và theo dõi hệ quả tương ứng trong khoảng thời gian một vài năm (Nếu lợi nhuận chưa được cải thiện ngay tức thì thì đĩ khơng phải là điều bất bình thường mà chỉ là do bản chất dài hạn của tác động từ đầu tư tài sản). Hiển nhiên, đầu tư tài sản cần phải được tích hợp vào kế hoạch tài chính dài hạn như một nội dung trọng tâm.
Thực chất, đầu tư tài sản nĩi chung và tài sản dài hạn nĩi riêng bao gồm nhiều loại tài sản đa dạng. Do đĩ, các nội dung của kế hoạch hĩa đầu tư cũng cần được chi tiết
hĩa tương ứng theo đặc thù riêng của mỗi loại, chẳng hạn phân biệt giữa tài sản hữu hình với tàu sản vơ hình, hoặc phân biệt những khoản đầu tư cĩ độ trễđáng kể trong tác
động tới lợi nhuận như R&D với những khoản đầu tư vào máy mĩc, dây chuyển sản xuất cĩ thể vận hàng ngay lập tức.
Đặc biệt, khi tích hợp yếu tố đầu tư tài sản vào kế hoạch hĩa tài chính, doanh nghiệp cần xác định riêng giá trị của tài sản vơ hình thay vì bao hàm chúng trong khối tài sản chung bởi tổng quan nghiên cứu đã chỉ ra rằng đây là một nhân tố cĩ tiềm năng tác động tới lợi nhuận tương lai. Việc định giá tài sản vơ hình khơng đơn giản chỉ dựa vào giá trị sổ sách bởi những lợi ích kinh tế mà tài sản vơ hình tạo ra cĩ thể vượt xa quy mơ đầu tư vào chúng. Doanh nghiệp cần áp dụng một số phương pháp định giá chuyên biệt cho tài sản vơ hình. Điều này cần cĩ sự tham gia tư vấn của các chuyên gia vềđịnh giá tài sản.
Một trong những biện pháp khả thi cho doanh nghiệp là vận dụng những mơ hình
định giá tài sản vơ hình của nước ngồi cĩ cải biên cho phù hợp với thực tiễn hoạt động của các doanh nghiệp tại Việt Nam. Dưới đây là một ví dụ giản lược minh họa cho định giá tài sản vơ hình mà các doanh nghiệp CBTP cĩ thể tham khảo.
Ví dụđịnh giá tài sản vơ hình của thủy sản Vĩnh hồn (VHC)
Thủy sản Vĩnh Hồn là một doanh nghiệp chuyên về kinh doanh thủy hải sản. Là một trong những doanh nghiệp dẫn đầu ngành kinh doanh thủy sản, Vĩnh Hồn cĩ kết quả kinh doanh khả quan trong nhiều năm và số liệu được cơng bốđầy đủ hàng kỳ. Bên cạnh đĩ, do thủy sản là một trong những mặt hàng cĩ giá trị xuất khẩu lớn nên VHC rất chú trọng tới nâng cao năng lực cạnh tranh trên thị trường quốc tế mà một trong những tiền đề là phát triển các lợi thế vơ hình của VHC.
Để định giá tài sản vơ hình của VHC, phương pháp CIV của Shiri và cộng sự
(2012) và Stewart (1994) được áp dụng. Cơng thức của CIV như sau:
CIV (Calculated intangible value) = ∑ 34)567' 89:;<à;>×)?:567 ' @A:BB567
C
Trong đĩ, EBTVHC, TFAVHC, WACCVHC lần lượt là giá trị bình quân của lợi nhuận trước thuế, tổng tài sản cuối kỳ và chi phí vốn bình quân của VHC từ 2014 đến 2016. ROAngành là tỷ lệ sinh lợi trước thuế trên tổng tài sản bình quân của ngành chế biến thực phẩm Việt Nam trong giai đoạn trên.
Dựa vào số liệu trên báo cáo tài chính của VHC và của các doanh nghiệp niêm yết ngành chế biến thực phẩm, các chỉ tiêu trên được tính tốn như sau:
Bảng 5.1. Xác định các thơng sốđầu vào đểđịnh giá TSVH của VHC theo phương pháp CIV Chỉ tiêu 2014 2015 2016 Bình quân 2014-2016 VHC EBT - Lợi nhuận trước thuế (triệu VND)
587,062.07 386,668.35 672,433.46 548,721.29
TFA - Tổng TSHH
(triệu VND) 4,371,515.30 4,232,238.90 4,339,978.41 4,314,577.54
ROA trước thuế 13.43% 9.14% 15.49% 12.72%
Chi phí thuế TNDN
hiện hành (triệu VND) 124,375.70 59,566.18 108,826.51
Thuế suất thuế TNDN 21.19% 15.40% 16.18% 17.59% Chi phí lãi vay 38,437.88 36,841.46 68,145.48
Nợ dài hạn bình quân 81,341.94 260,120.42 494,833.30
Chi phí nợ sau thuế 37.24% 11.98% 11.54%
Tỷ trọng nợ dài hạn 0.05 0.12 0.18
EAT - Lợi nhuận sau
thuế (triệu VND) 462,913.50 320,832.69 565,438.24 Vốn chủ sở hữu bình quân (triệu VND) 1,677,325.84 1,988,043.67 2,241,221.48 Chi phí VCSH (ước tính xấp xỉ ROE) 27.60% 16.14% 25.23% Tỷ trọng VCSH 0.95 0.88 0.82 Chi phí vốn bình quân - WACC 0.28044403 0.156571633 0.227537501 22.15% Các cơng ty CBTP NY
EBT - Lợi nhuận trước
thuế (tỷ VND) 486,882 209,792 156,497 284,390.33
TFA - Tổng TSHH (tỷ
VND) 32,873,707 28,598,792 36,469,457 32,647,318.67
Thay các giá trị trên vào cơng thức CIV, ta ước tính được giá trị TSVH của VHC:
CIV = ∑ 34)567' 89:;<à;>×)?:567 ' @A:BB567
C
= ∑C DEFG$ ,$H ' ,FF%×E EDGG,DE ' G,DH%@$$, D% = 1899,89 (tỷ VND).
Như vậy, giá trị tài sản vơ hình của VHC ước tính theo phương pháp CIV là xấp xỉ 1899885,85 triệu VND. Kết quả này phần nào nĩi lên quy mơ to lớn cũng như tầm quan trọng của TSVH đối với VHC. Cơng ty cĩ thể sử dụng kết quả này để tham khảo và tích hợp nĩ như một dữ kiện đầu vào trong mơ hình dự báo lợi nhuận và kế hoạch hĩa tài chính.
Trong các loại tài sản dài hạn, doanh nghiệp cần đặc biệt quan tâm tới đầu tư cho phát triển thương hiệu. Thực chất cho đến nay chuẩn mực kế tốn Việt Nam vẫn chưa thừa nhận thương hiệu là tài sản vơ hình, các doanh nghiệp chế biến thực phẩm dường như cũng chưa quan tâm đúng mực tới vấn đề quản lý thương hiệu, tuy nhiên tác động của thương hiệu tới khả năng sinh lời lâu dài thì khơng thể phủ nhận bởi đây là một trong những yếu tố vơ hình tạo nên lợi thế cạnh tranh trên thị trường cho các doanh nghiệp cả trong phạm vi trong nước và trên quốc tế. Mặc dù về mặt hạch tốn, những khoản chi cho hoạt động bảo vệ và phát triển thương hiệu như trên thường được hạch tốn như một dạng chi phí quản lý doanh nghiệp hàng năm nhưng thực chất cĩ thể xem chúng như những khoản đầu tư dài hạn vậy, do đĩ chúng cần được tích hợp vào kế hoạch hĩa đầu tư dài hạn. Ngồi ra, việc tích hợp yếu tốđầu tư cho thương hiệu vào kế hoạch hĩa tài chính cịn địi hỏi doanh nghiệp phải xác định được giá trị thương hiệu. Để thực hiện mục tiêu này, doanh nghiệp cĩ thể tham khảo một số mơ hình định giá thương hiệu dựa trên các yếu tố tài chính như mơ hình của Interbrand.
Ví dụ về áp dụng mơ hình định giá thương hiệu của Interbrand cho cơng ty cổ phần Thủy sản Vĩnh Hồn:
Bên cạnh xác định giá trị tổng TSVH, VHC cịn cần quan tâm tới giá trị của riêng thương hiệu bởi đây là một yếu tố quan trọng giúp cơng ty thực hiện chiến lược khác biệt hĩa sản phẩm, gĩp phần duy trì kết quả kinh doanh ổn định trong tương lai. Đểđịnh giá thương hiệu VHC, mơ hình Interbrand được vận dụng cĩ cải biên cho phù hợp với
đặc thù của ngành chế biến thủy sản nĩi riêng và thực phẩm nĩi chung cũng như với thực tế của nền kinh tế Việt Nam hiện nay.
- Phạm vi địa lý: VHC cĩ hoạt động xấu khẩu sang các thị trường Mỹ, châu Âu, Trung Quốc và một số quốc gia khác với mặt hàng chủ lực là cá tra. Trong những năm gần đây kim ngạch xuất khẩu cá tra của VHC tăng trưởng ổn định và liên tục dẫn đầu ngành thủy sản trong nước. Tuy nhiên, thương hiệu thủy sản Việt Nam chưa thật sự tạo được ấn tượng trong nhận thức của người tiêu dùng trên thế giới. Bên cạnh đĩ cịn cĩ áp lực từ
thuế chống bán phá giá và đạo luật Farm Bill với những tiêu chuẩn khắt khe áp đặt cho sản phẩm thủy sản xuất khẩu của Việt Nam →Đạt 18/25đ.
- Tính dẫn đầu: Nếu một doanh nghiệp chiếm lĩnh trên 50% thị phần của ngành thì được xem là dẫn đầu ngành và đạt điểm tối đa (25đ). Năm 2018, doanh thu thuần của VHC bằng khoảng 17,25% tổng doanh thu thuần của các cơng ty thủy sản niêm yết tại Việt Nam. Dựa trên quy ước cho điểm theo quan hệ tuyến tính giữa thị phần và mức điểm,
điểm cho yếu tố tính dẫn đầu của VHC là: (25 – 0)/(50% − 0%) × 17.25% ≈ 9đ.
- Tính ổn định: Yếu tố này phụ thuộc vào giai đoạn phát triển của doanh nghiệp. VHC thể hiện những đặc trưng của một doanh nghiệp thuộc giai đoạn trưởng thành với tính
ổn định khá cao tuy chưa đạt tới trạng thái cực hạn của giai đoạn này →Điểm cho yếu tố tính ổn định của VHC là 13/15đ.
- Xu hướng lợi nhuận dài hạn: VHC thể hiện xu hướng lợi nhuận dài hạn tích cực với tỷ
lệ tăng trưởng lợi nhuận hoạt động kinh doanh bình quân 5 năm gần nhất ở mức xấp xỉ
35,6%, cao hơn so với hai doanh nghiệp đối thủ cĩ thị phần lớn là thủy sản Hùng Vương (9,2%) và thủy sản Minh Phú (18,4%), đồng thời độ lệch chuẩn của tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận thường niên trong giai đoạn này của VHC xấp xỉ 21,6% cũng thấp hơn hai cơng ty trên (HVG: 22,5%, MPC: 66,9%) nên được xem là ít rủi ro hơn. Trong tương lai, VHC cĩ thể tận dụng những thuận lợi từ chính sách hỗ trợ phát triển ngành cơng nghiệp sản xuất của Nhà nước, từ đĩ càng đảm bảo duy trì lợi nhuận dài hạn, tuy cĩ thể gặp phải ít nhiều khĩ khăn từ những rào cản trong xuất khẩu →Đạt 8/10đ.
- Thị trường: Theo Antic và Pancic (2008), ngành cơng nghiệp thực phẩm nĩi chung cĩ thị hiếu người tiêu dùng ít biến động hơn so với một số ngành khác như may mặc hay nước hoa… Tuy nhiên dịch bệnh covid diễn biến phức tạp chưa cĩ dấu hiệu kết thúc tác
động tiêu cực tới thị trường của hầu hết các loại hàng hĩa bao gồm cả thủy hải sản → Đạt 6/10đ.
- Hoạt động hỗ trợ: Năm 2018, VHC đã chi gần 50 tỷ VND cho các hoạt động hỗ trợ
quảng bá thương hiệu. Tỷ trọng chi phí hội chợ, quảng cáo của VHC năm 2018 khoảng trên 18% tổng chi phí bán hàng, cao hơn mức trung bình ngành thủy sản (chưa đến 13%),
6%). Tuy nhiên, cơng ty chưa khai thác triệt để tất cả những phương thức quảng bá thương hiệu mà mình cĩ thể tiếp cận, chẳng hạn quảng cáo trên truyền hình, các mạng xã hội mới phát triển… →Đạt 8/10đ.
- Bảo hộ thương hiệu: VHC đã thực hiện đăng ký nhãn hiệu, logo và được cấp giấy chứng nhận đăng ký nhãn hiệu hàng hố vào giữa năm 2005. Tại Việt Nam, khung pháp lý về việc bảo hộ thương hiệu cũng như sở hữu trí tuệ cịn rất hạn chế→Đạt 3/5đ.
Như vậy, điểm cho sức mạnh thương hiệu của VHC là 65 điểm (Tổng điểm của các yếu tố trên).
Tiếp theo, điểm cho sức mạnh thương hiệu VHC được quy đổi thành lãi suất chiết khấu dựa trên mối quan hệđường cong chữ S: Điểm số càng cao thì tức là rủi ro thương hiệu càng thấp, nếu điểm sốđạt tối đa (100) thì lãi suất chiết khấu bằng lãi suất phi rủi ro của thị trường, quy ước bằng 5%. Nếu điểm số bằng khơng thì lãi suất chiết khấu bằng 33,33% tương ứng với lợi suất yêu cầu đối với cổ phiếu rủi ro nhất của ngành thủy sản năm 2018.
Phương trình đường cong sức mạnh thương hiệu (Brand strength score): BSS = J K + b Với BSS = 100 thì r = 5% → J D% + b = 100 Với BSS = 0 thì r = 33,33% → J , % + b = 0 → a ≈ 5,88 , b ≈ -17,65
Vậy phương trình đường cong là: BSS = D,FF
K – 17,65 r = 4LL @ G,MDD,FF Với VHC: BSS = 65 → r = D.FF
MD @ G,MD = 7,11%. Vậy lãi suất chiết khấu cho thu nhập từ thương hiệu VHC là 7,11%.
Thu nhập từ thương hiệu của VHC trong năm 2020 được ước tính sơ bộ như sau: - Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh = 821,7 tỷ VND.
- Chi phí vốn phát sinh = Chi phí lãi vay sau thuế + Chi phí VCSH
= Chi phí lãi vay×(1–thuế suất thuế TNDN) + VCSH×ROEbình quân ngành = 101 × (1 – 20%) + 5176×11,2%
- Thu nhập từ TSVH: 821,7 – 660,5 = 161,2 tỷ VND.
- Thu nhập từ thương hiệu = Thu nhập từ TSVH × Chỉ số vai trị thương hiệu = 161,2 × 70%
= 112,84 tỷ VND.
Giả sử thu nhập từ thương hiệu được duy trì ổn định qua các năm, ta chiết khấu khoản thu nhập hàng năm này từ thương hiệu, sử dụng lãi suất chiết khấu bằng 7,11%
được xác định ở trên để tính ra giá trị thương hiệu của VHC:
V = ∑C @G, %$,FE
Q = 112,84/7,11% = 1587,06 tỷ VND
Kết quảước lượng giá trị thương hiệu của VHC theo phương pháp Interbrand cải biên là xấp xỉ 1587,06 tỷ VND, cho thấy quy mơ rất lớn của thương hiệu với tư cách một nguồn lực đĩng gĩp thu nhập cho doanh nghiệp. Tất nhiên, đây mới chỉ là kết quả ước lượng sơ bộ. Doanh nghiệp cĩ thể so sánh giá trị thương hiệu của mình với các đối thủđể biết được phần nào về hiệu quả khai thác thương hiệu và vị thế thương hiệu của mình trên thị trường. Doanh nghiệp cũng cĩ thểđối chiếu kết quảước lượng theo cách trên với giá trị thương hiệu của mình được xác định bởi các tổ chức chuyên vềđịnh giá
để thảo luận thêm.
Kế hoạch hĩa đầu tư tài sản cịn gắn liền với vấn đề trích lập khấu hao. Hàng kỳ, doanh nghiệp cần xác định mức khấu hao được hạch tốn vào chi phí sản xuất và giá thành sản phẩm, để từđĩ cĩ cơ sở quản lý chủđộng và chặt chẽ hơn diễn biến của giá vốn hàng bán và tỷ trọng giá vốn trong doanh thu, xác định giá bán sản phẩm sao cho hợp lý đủđể bù đắp cho chi phí sản xuất. Biện pháp này cĩ thể giúp doanh nghiệp phần nào tránh được nguy cơ thua lỗ do chi phí giá vốn quá cao, thậm chí vượt cả doanh thu