Giám đốc hay tổng giám đốc của DN (CEO) là người điều hành DN. CEO chịu trách nhiệm định hướng, đưa tầm nhìn chiến lược, điều phối và giám sát mọi hoạt động công ty trong đó bao gồm các quyết định về tài chính. Do đó, bên cạnh vai trò của chủ sở hữu DN với các quyết định quản trị tài chính, giám đốc điều hành DN (CEO) cũng giữ vai trò quyết định trong việc thực thi các chính sách tài chính và hoạt động trong DN.
Theo lý thuyết chi phí đại diện của Jensen and Meckling (1976), CTV được xác định bởi chi phí đại diện xuất phát từ sự khác biệt lợi ích giữa cổ đông và những người điều hành DN. Do sự mâu thuẫn về lợi ích, người điều hành DN lựa chọn CTV để tối đa hóa lợi ích của chính họ thay vì tối đa hóa lợi ích của người sở hữu công ty. Khi DN có BĐDT cao sẽ làm tăng rủi ro kinh doanh và nguy cơ kiệt quệ tài chính. Do đó, người điều hành DN vì mục tiêu tồn tại của chính mình sẽ tăng sử dụng nợ đảm bảo đủ lượng vốn cho hoạt động kinh doanh cho DN. Mặt khác, Jensen (1986) với lý thuyết về dòng tiền tự do cho rằng việc sử dụng nợ cao sẽ giúp giảm bớt chi phí đại diện do nợ cao khiến các DN mất đi lượng tiền cố định do việc chi trả nợ. Điều này sẽ hạn chế các nhà quản lý DN sử dụng dòng tiền tự do cho các mục tiêu cá nhân bởi sự lo sợ DN phá sản và nguy cơ bị mất việc của các nhà quản lý, đồng thời buộc các nhà quản lý phải đưa ra các quyết định tài chính hiệu quả với DN. Do đó, khi có BĐDT tăng cao, người quản lý DN có xu hướng thắt chặt giảm việc sử dụng nợ.
Dưới góc độ lý thuyết hành vi của con người, Ackert and Deaves (2010) đề cập đến các đặc tính ảnh hưởng đến hành vi bao gồm nhận thức, trí nhớ, tự nghiệm, cảm xúc và sự tư tin thái quá. Theo đó, sự tự tin thái quá được hiểu là những hoạt động con người đánh giá cao kiến thức, năng lực, khả năng và sự chính xác về thông tin của họ đưa ra, hoặc họ có trạng thái tinh thần quá lạc quan về tương lai hoặc khả năng kiểm soát tình thế (Glaser and Weber, 2007). Khi con người tự tin quá mức về mình sẽ có nhiều biểu hiện khác nhau như: (i) ước lượng sai (miscalibration) – đây là xu
hướng con người chắc chắn vào sự chính xác kiển thức của bản thân. (ii) Hiệu ứng tốt hơn trung bình (better than average effect) – đây là khuynh hướng con người tự đánh giá khả năng ở một số đặc tính tích cực của bản thân cao hơn mức trung bình của xã hội. (iii) Ảo tưởng kiểm soát (illusion of control) – đây là khuynh hướng con người tự cho mình có khả năng kiểm soát các tình huống tốt hơn trên thực tế họ có thể làm. (iv) Lạc quan quá mức (excessive optimism) – đây là hình thái con người đưa ra đánh giá về khả năng xảy ra các kết cục thuận lợi hoặc các kết cục bất lợi cao hơn hoặc thấp hơn nhiều lần so với kinh nghiệm xảy ra trong quá khứ hoặc so với những phân tích suy luận (Ackert and Deaves, 2010). Các nghiên cứu sau này đã chỉ ra rằng sự tự tin thái quá và các biểu hiện của nó là một đặc tính của CEO trong quá trình quản trị và đưa ra các quyết định tài chính trong DN (Statman and Tyebjee, 1985, Fairchild, 2010). Các CEO thường có tâm lý quá tự tin quá mức khi cho rằng khả năng kiểm soát của mình tốt hơn so với thực tế, đánh giá quá lạc quan về khả năng sinh lời từ các dự án họ đã quyết định đầu tư cũng như kết quả kinh doanh (Lê Văn Hưởng và cộng sự, 2016). Khi các CEO có kinh nghiệm trong lĩnh vực tài chính, họ có xu hướng tự tin về khả năng kiểm soát sự BĐDT cũng như việc sử dụng ĐBTC. Do đó, các DN có CEO từng có kinh nghiệm làm việc trong lĩnh vực tài chính sẽ có xu hướng tăng việc sử dụng bẩy tài chính khi có BĐDT cao. Hay nói cách khác, kinh nghiệm làm việc trong lĩnh vực tài chính của CEO sẽ làm giảm sự tác động âm của biến động động dòng tiền đến việc sử dụng nợ của các DN. Bởi những CEO này có sự tự tin thái quá và lạc quan vào quyết định của mình, nên có xu hướng gia tăng trong các quyết định tài chính của mình (Ben-David và cộng sự, 2007, Malmendier and Tate, 2015).
Lý thuyết ràng buọĉ các nguồn lực (Resource Dependence Theory) đuợ̛c Salancik and Pfeffer (1978) xây dựng nhằm giải thích
doanh nghiẹp̂ sẽ hạn chế viẹĉ phụ thuọĉ vào các nguồn lực bên ngoài. Conĝ ty đuợ̛c nhìn nhạn̂ nhưmọt̂hệthống mở, phụ thuọc,̂ và
chịu ảnh huở̛ng từ những tổ chức bên ngoài và các yếu tố bất định từ moî truờ̛ng xung quanh (Salancik and Pfeffer, 1978). Trong
nguồn lực, người điều hành có nhiều kinh nghiệm về lĩnh vực tài chính thì vốn hiểu biết về kiến thức tài chính cũng như sự trải nghiệm qua các tình huống tài chính gia tăng. Khi đó, các CEO sẽ chia sẻ lại những giá trị đã tích luỹ được về mặt tài chính vào trong hoạt động điều hành công ty.
Đồng quan điểm, lý thuyết quản lý cấp cao Hambrick and Mason (1984) cho rằng các nhà quản lý khác nhau sẽ có tác động khác nhau đến kết quả hoạt động của DN. Điều này là do các quyết định chiến lược, tổng thể trong DN liên quan đến các khía cạnh về mặt nhận thức của người quản lý (Hambrick and Mason, 1984). Do đó, các đặc điểm của người quản lý đóng vai trò quan trọng trong việc giải thích các quyết định trong DN và kết quả hoạt động kinh doanh. Hay, các đặc điểm cá nhân, kiến thức, và kinh nghiệm của người quản lý chẳng hạn như độ tuổi, giới tính, trình độ học vấn, kinh nghiệm trong lĩnh vực làm việc có thể một phần ảnh hưởng đến cách giải quyết vấn đề của người quản lý, từ đó, tác động đến các quyết định tài chính của họ (Gounopoulos and Pham, 2017). Dựa trên lý thuyết quản lý cấp cao, nhiều nghiên cứu đã kiểm định mối quan hệ giữa các đặc điểm của người quản lý và các quyết định tài chính trong DN. Các nghiên cứu tập trung vào trình độ học vấn, đặc điểm của người quản lý DN (Custódio and Metzger, 2014). Chỉ có một số ít nghiên cứu gần đây của Custódio and Metzger (2013), Custódio and Metzger (2014), Gounopoulos and Pham (2017) quan tâm đến kinh nghiệm làm việc của CEO. Cụ thể, Custódio and Metzger (2014) đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng kinh nghiệm làm việc trong lĩnh vực tài chính của CEO trong quá khứ đến chính sách tài trợ của DN cũng như việc nắm giữ tiền mặt, ĐBTC và chính sách cổ tức. Theo đó, CEO có kinh nghiệm về tài chính được định nghĩa là những CEO trước đây từng làm trong ngân hàng hoặc các trung gian tài chính hoặc giữ các vị trí liên quan đến tài chính ở các DN (kế toán, giám đốc tài chính, trưởng phòng ngân quỹ, trưởng phòng kế hoạch tài chính) hoặc làm trong các DN kiểm toán (Custódio and Metzger, 2014). Những CEO này sẽ tích luỹ được nhiều kinh nghiệm liên quan đến hoạch định ngân sách vốn, cũng như hiểu được nguồn tiền và nguồn vốn tối ưu cho DN. Đồng thời, CEO có kinh nghiệm về tài chính sẽ ứng biến linh hoạt với các biến động về nguồn vốn
của DN hơn, cải thiện chất lượng báo cáo tài chính, gia tăng lợi nhuận và giảm nguy cơ phá sản cho DN (Kalelkar and Khan, 2016). Các CEO có kinh nghiệm làm việc trong lĩnh vực tài chính thường đưa quyết định dựa trên các lý thuyết tài chính, đồng thời họ thường nắm giữ ít tiền mặt và sử dụng nhiều nợ hơn (Custódio and Metzger, 2014). Khi có sự BĐDT mặt cao DN có nguy cơ rơi vào trạng thái thiếu hụt tiền mặt, các DN có CEO có kinh nghiệp tài chính sẽ dễ huy động nguồn vốn bên ngoài hơn thậm chí các điều kiện tín dụng thắt chặt. Hay BĐDT tăng lên các DN có CEO từng có kinh nghiệm làm trong lĩnh vực tài chính sẽ có xu hướng gia tăng việc sử dụng nợ.
Như vậy, các lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm cho thấy kinh nghiệm của CEO ảnh hưởng đến việc thực thi các chính sách tài trợ trong DN. Cho đến hiện nay, chưa có nghiên cứu nào xem xét kinh nghiệm trong tài chính của CEO ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa BĐDT và CTV.
2.3.2 Cấu trúc sở hữu và mối quan hệ BĐDT – CTV
Lý thuyết vấn đề người đại diện trình bày những mâu thuẫn có thể phát sinh giữa các bên liên quan trong các hợp đồng. Lý thuyết này lần đầu tiên được biết đến trong những nghiên cứu về vấn đề bất cân xứng thông tin của các hợp đồng ngành bảo hiểm (Ross, 1973, Spence and Zeckhauser, 1978). Sau đó, lý thuyết mở rộng với mối quan hệ giữa người chủ sở hữu và người làm thuê trong các hợp đồng lao động. Jensen and Meckling (1976) đã khái quát lý thuyết vấn đề người diện trong các công ty cổ phần. Vì có sự tách biệt giữa người quản lý và người chủ sở hữu, dẫn đến bất cân xứng thông tin trong việc điều hành DN giữa hai bên. Với giả định hành vi của con người là tư lợi, cơ hội và cá nhân, người sở hữu và người quản lý DN luôn hành động để tối đa hoá lợi ích của mình. Điều này dẫn đến vấn đề làm thế nào để người quản lý có động lực tạo thêm giá trị gia tăng cho các cổ đông thay vì thực hiện đầu tư vào các dự án thấp hơn chi phí vốn hoặc lãng phí tiền của DN một cách không hiệu quả. Khi đó, những người có sở hữu vốn góp cổ phần trong DN sẽ sử dụng nợ như một công cụ kiểm soát các hành động của người quản lý nhằm đem lại giá trị thặng dư cho họ (Jensen, 1986). Vay nợ tạo động cơ để những người quản lý làm việc chăm
chỉ, giảm chi tiêu lãng phí do sự phá sản của DN gây thiệt hại lớn đối với người quản lý (Grossman and Hart, 1982). Do đó, rủi ro dòng tiền sẽ khiến DN có nguy cơ gặp khó khăn trong hoạt động kinh doanh, làm giảm giá trị thặng dư cho chủ sở hữu DN. Do đó, chủ sở hữu DN sẽ có xu hướng làm giảm sự tác động của BĐDT đến CTV. Tuy nhiên, tuỳ thuộc vào đặc tính của loại hình sở hữu, sẽ có sự tác động khác nhau đến mối quan hệ giữa BĐDT và CTV.
Sở hữu nước ngoài và mối quan hệ giữa BĐDT- CTV
Sở hữu nước ngoài được xác định bằng tỷ lệ phần trăm số lượng vốn góp cổ phần do các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ trong tổng nguồn vốn DN và đóng vai trò quan trọng trong việc kiểm soát quản trị công ty (Dahlquist and Robertsson, 2001). Trước hết, vấn đề bất cân xứng thông tin giữa người góp vốn và DN sẽ gặp phải nhiều hơn ở các nhà đầu tư nước ngoài hơn so với các nhà đầu tư trong nước (Zou and Xiao, 2006) do hạn chế hiểu biết về môi trường kinh doanh, văn hoá, thể chế. Đồng thời, các nhà đầu tư nước ngoài gặp nhiều rủi ro hơn so với các nhà đầu tư trong nước chẳng hạn như rủi ro tỷ giá, rủi ro kinh doanh, rủi ro khác biệt quốc gia. đó, các nhà đầu tư nước ngoài thường đa dạng hoá danh mục bằng cách đầu tư với tỷ lệ thấp vào nhiều DN khác nhau để giảm bớt rủi ro, song họ không có quyền kiếm soát hoạt động công ty. Vì vậy, các nhà đầu tư nước ngoài thường có xu hướng tác động vào tỷ lệ nợ của DN để tăng sức mạnh kiểm soát của mình (Le and Tannous, 2016). Bên cạnh đó, sự tồn tại của sở hữu nước ngoài trong DN là một cách để tăng cường giám sát giúp các nhà đầu tư nội địa và tránh được những tác động của người quản lý liên quan đến việc sử dụng cơ cấu vốn không hiệu quả (Dahlquist and Robertsson, 2001). Các nhà đầu tư từ các quốc gia khác nhau với cơ chế quản trị tốt, hiệu quả và hệ thống pháp luật chặt chẽ sẽ có kinh nghiệm tốt về việc giám sát hoạt động quản trị tài chính DN (Benfratello and Sembenelli, 2006). Bên cạnh đó, sở hữu nước ngoài có tác dụng tích cực trong việc kiểm tra và giám sát các hành động của người quản lý có ý định thay đổi số liệu kế toán (Yoo, 2005). Do đó, sở hữu nước ngoài được kỳ vọng sẽ làm giảm vấn đề bất cân xứng thông tin trong DN, từ đó giúp giảm thiểu các vấn đề phát sinh liên quan đến người đại diện (Dahlquist and Robertsson, 2001, Yoo, 2005). Cũng
theo Yoo (2005), các cổ đông là người nước ngoài thường có nhiều công cụ, và biện pháp hiệu quả để đảm bảo về chất lượng báo cáo tài chính nhằm bảo vệ lợi ích của các cổ đông nói chung và gia tăng lợi ích họ nhận từ DN. Vì vậy, những công ty càng có sở hữu nước ngoài nhiều, sẽ ít khi có BĐDT cao bởi các nhà đầu tư nước ngoài kiểm soát các quyết định tài chính của người quản lý và hành động để đảm bảo DTHĐ của DN được sử dụng có kế hoạch và hiệu quả (Takiah và cộng sự, 2012). Do đó, sở hữu nước ngoài có thể làm giảm bớt những tác động từ BĐDT đến việc sử dụng nợ của các DN.
Sở hữu của nhà nước và mối quan hệ giữa BĐDT và CTV
Sở hữu của nhà nước được hiểu là tỷ lệ phần trăm vốn góp cổ phần của các đơn vị thuộc nhà nước tại các DN. Theo lý thuyết chi phí chính trị Aichian and Kessel (1962) cho rằng các DN quy mô lớn hơn và sinh lời tốt hơn chịu ảnh hưởng bởi các chính sách hoặc/và các quyết định của nhà nước, đồng thời chịu áp lực xã hội (Jensen and Meckling, 1976) và thường bị giám sát chặt chẽ hơn từ các thị trường tài chính (Boynton và cộng sự, 1992). Đồng thời, các công ty có thể giảm chi phí nợ nhờ vào những ưu đãi của chính cho sở hữu của nhà nước và thông qua sự hỗ trợ của nhà nước, công ty có thể giảm bớt rủi ro cho mình (Boubakri và cộng sự, 2013). Những ưu đãi có thể kể đến như ưu đãi thương mại và lợi thế của Nhà nước (Blanchard and Shleifer, 2000), chuyển giao công nghệ và nguồn vốn (Sacristan, 1980, Labra, 1980), ưu đãi về luật pháp (Wang và cộng sự, 2008); (Berkman và cộng sự, 2010); (Wang and Shailer, 2011, Shailer and Wang, 2015) và sự cứu trợ của chính chủ khi DN gặp khó khăn (Borisova and Megginson, 2011). Do đó, sở hữu của nhà nước có thể xoa dịu tác động BĐDT đến CTV.
Memon và cộng sự (2018) nghiên cứu BĐDT và ĐBTC của các DN có sở hữu của nhà nước tại Trung Quốc. Nghiên cứu cho thấy BĐDT không ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ của các DN có sở hữu của nhà nước ở Trung Quốc do các DN này luôn duy trì sự BĐDT ở mức độ thấp. Tuy nhiên, BĐDT tác động ngược chiều đến các kỳ hạn nợ khác, song mức độ tác động ở các DN có sở hữu của nhà nước ít hơn so với
các DN không có sở hữu của nhà nước. Ngoài nghiên cứu của Memon và cộng sự (2018) đưa biến sở hữu của nhà nước là điều kiện thì chưa có nghiên cứu nào khác xem xét mối quan hệ BĐDT -CTV đề cập.