Để xem xét tác động của DTHĐ, nghiên cứu phân chia tỷ lệ DTHĐ so với tổng tài sản thành ba mức phân vị lần lượt phân vị có dòng tiền cao nhất, phân vị có DTHĐ trung bình và phân vị có DTHĐ thấp nhất (lần lượt ở mức phân vị 25%, 50% và 75%). Bảng 4.13 trình bày thống kê mô tả của các biến sử dụng trong mô hình nghiên cứu theo ba mức của DTHĐ. Các DNNY tại Việt Nam có ĐBTC cao khi DTHĐ ở mức thấp.
Bảng 4.13: Thống kê mô tả dựa trên phân vị DTHĐ Biến OCF/TA thấp nhất (1833 quan sát) OCF/TA trung bình (1832 quan sát) OCF/TA cao nhất (1832 quan sát) Trung bình Độ lệch chuẩn Trung bình Độ lệch chuẩn Trung bình Độ lệch chuẩn lata 0,544 0,214 0,504 0,222 0,415 0,21 fdc 0,382 0,249 0,337 0,25 0,233 0,226 ltdc 0,112 0,17 0,147 0,203 0,103 0,17 lncfv -1,255 1,168 -1,212 1,075 -1,227 1,092 size 26,915 1,377 27,168 1,605 26,903 1,462 tang 0,187 0,163 0,279 0,223 0,326 0,225 liq 2,146 3,08 2,193 5,863 2,627 3,299 profit 0,066 0,068 0,095 0,069 0,169 0,12 growth 1,046 1,281 1,095 1,065 1,53 1,522 nsdt 0,02 0,02 0,031 0,027 0,048 0,042 induslev 0,454 0,078 0,452 0,078 0,438 0,08 gdp 6,304 0,595 6,284 0,628 6,266 0,632
(Nguồn: Tác giả tính toán)
Cụ thể, tỷ lệ tổng nợ phải trả ở phân vị DTHĐ cao nhất ở mức lata = 0,415 thấp hơn so với tỷ lệ này ở phân vị trung bình và thấp nhất (0,504 và 0,544). Tỷ lệ tổng nợ vay ở phân vị DTHĐ cao nhất fdc = 0,233 thấp hơn đáng kể so với hai mức phân vị dòng tiền thấp hơn lần lượt fdc = 0,337 và 0,382. Tỷ lệ nợ dài hạn DN sử dụng mức DTHĐ trung bình lớn nhất ltdc = 0,147 cao hơn mức ltdc = 0,112 ở mức thấp nhất. Tỷ lệ nợ dài hạn khi DTHĐ ở mức cao nhất chiếm tỷ lệ thấp nhất ltdc = 0,103. Mức độ BĐDT ở phân vị thấp nhất cao hơn so với hai phân vị cao hơn, tương đồng với nghiên cứu Harris and Roark (2019).
Kết quả kiểm định sự tác động của BĐDT đến việc sử dụng nợ ở các mức DTHĐ khác nhau được trình bày chi tiết trong bảng 4.14. Kết quả nghiên cứu trái với giả thuyết ban đầu đưa ra. Khi DN có DTHĐ ở mức cao, hệ số của BĐDT tác động đến
việc sử dụng nợ ở ba cách đo lường khác nhau dương, song chưa có ý nghĩa thống kê.
Bảng 4.14: Tác động của BĐDT đến việc sử dụng nợ dựa trên phân vị dòng tiền
Biến độc OCF/TA mức thấp OCF/TA mức trung bình OCF/TA mức cao
lập (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9)
lata fdc ltdc lata fdc ltdc lata fdc ltdc
lncfv -0,025* 0,011 -0,019* -0,04** -0,019* -0,03*** 0,002 0,005 0,002 (0,014) (0,02) (0,011) (0,018) (0,01) (0,01) (0,005) (0,011) (0,002) size 0,006 0,002 0,019** 0,003 0,002 0,003 0,007 0,016*** 0,005 (0,01) (0,01) (0,01) (0,006) (0,012) (0,009) (0,005) (0,005) (0,005) tang -0,044 -0,041 0,229** -0,034 0,02 0,024 -0,003 0055* 0,044 (0,042) (0,044) (0,091) (0,05) (0,039) (0,072) (0,03) (0,032) (0,05) liq -0,004 -0,011* 0 -0,003 -0,003 -0,001 -0,01*** -0,002 -0,001 (0,003) (0,006) (0,001) (0,011) (0,004) (0,003) (,006) (0,002) (0,001) profit -0,071 -0,043 -0,083 0,947 -0,332 -0,752 -0,242** -0,085 -0,014 (0,383) (0,582) (0,276) (1,097) (0,745) (0,568) (0,108) (0,084) (0,038) growth -0,014 0,01 -0,02 0,026 0,004 -0,002 0,01 -0,012 -0,006 (0,029) (0,009) (0,018) (0,038) (0,009) (0,013) (0,007) (0,009) (0,004) nsdt 0,005 -0,103 -0,269 -0,858 0,291 0,5 0,247 -0,032 -0,089 (0,449) (0,483) (0,36) (1,213) (0,804) (0,612) (0,217) (0,174) (0,154) gdp 0,01 -0,018* 0,002 0,008 0,003 0,017* -0,006 -0,007 0,002 (0,011) (0,011) (0,008) (0,015) (0,011) (0,009) (0,006) (0,006) (0,004) induslev -0,071 -0,095 0,141 0,052 -0,032 -0,051 0,07 0,041 0 (0,106) (0,067) (0,105) (0,079) (0,072) (0,072) (0,049) (0,045) (0,035) L.lata 0,893*** 0,856*** 0,596*** (0,172) (0,172) (0,141) L.fdc 0,586*** 0,904*** 0,726*** (0,168) (0,178) (0,119) L.ltdc 0,873*** 0,9*** 0,796*** (0,121) (0,172) (0,139) Hệ số chặn -0,107 0,236 -0,58* -0,21 -0,037 -0,153 0,035 -0,33*** -0,13 (0,219) (0,227) (0,303) (0,225) (0,249) (0,241) (0,102) (0,118) (0,132) Quan sát 735 735 735 693 693 693 822 822 822 AR(2) 0,196 0,222 0,226 0,660 0,769 0,562 0,396 0,159 0,576 Hansen 0,817 0,327 0,789 0,880 0,616 0,813 0,510 0,552 0,248
lata = tổng nợ phải trả/tổng tài sản; fdc= tổng nợ vay/(tổng nợ vay+ vốn CSH); ltdc= tổng nợ dài hạn/(tổng nợ dài hạn+ vốn CSH); lncfv= logarit tự nhiên của BĐDT; size= logarit tự nhiên tổng tài sản; induslev= ĐBTC trung bình ngành; gdp = tốc độ tăng trưởng kinh tế; nsdt =chi phí khấu hao/tổng tài sản; growth = giá trị thị trường/giá trị sổ sách của vốn góp cổ phần thường
; profit = lợi nhuận hoạt động/tổng tài sản ; liq = tài sản ngắn hạn/nợ ngắn hạn; tang = tài sản cố định/tổng tài sản. OCF/TA = DTHĐ/tổng tài sản. Mô hình được ước lượng bằng phương pháp SGMM có hiệu chỉnh sai số chuẩn vững. Mức ý nghĩa thống kê: *** p<0,01, ** p<0,05, * p<0,1
Kết quả này hàm ý rằng khi có rủi ro từ dòng tiền tăng lên, các DNNY tại Việt Nam có DTHĐ cao chưa gia tăng sử dụng nợ trong cơ cấu vốn. Một phần do DN có DTHĐ ở mức cao có nguồn vốn nội bộ để bù đắp cho những chi phí phát sinh do BĐDT tạo ra và và tác động lên cơ cấu vốn Harris and Roark (2019). Đồng thời, với DTHĐ dồi dào, DN vẫn đủ khả năng chi trả cho các hoạt động thường xuyên trong sản xuất kinh doanh. Kết quả này một phần ủng hộ lý thuyết trật tự phân hạng. Cụ thể, DN có DTHĐ lớn, sẽ có nguồn tiền bổ sung cho hoạt động kinh doanh của DN. Do đó, DN sẽ ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước. Vì vậy, BĐDT tăng, DN chưa có sự thay đổi cơ cấu vốn để giảm bớt rủi ro kinh doanh. Kết quả này tương đồng với kết quả nghiên cứu của Harris and Roark (2019) và Santosuosso (2015) đối với mối quan hệ về rủi ro DTHĐ và việc sử dụng nợ của DN khi DTHĐ của DN ở mức cao. Khác với mức phân vị DTHĐ cao, phân vị DTHĐ mức trung bình có hệ số của BĐDT âm và có ý nghĩa thống kê. Cụ thể, hệ số BĐDT với tỷ lệ tổng nợ phải trả (lata), tỷ lệ nợ vay (fdc), và tỷ lệ nợ dài hạn (ltdc) lần lượt là -0,04; -0,019 và -0,03 tương ứng với mức ý nghĩa thống kê 5%, 10% và 1% theo thứ tự. Như vậy, khi có BĐDT tăng, DNNY giảm sử dụng nợ trong cơ cấu vốn trong trường hợp DTHĐ ở mức trung bình. Do các DNNY ở Việt Nam có tỷ lệ nợ cao trong cơ cấu vốn, nếu với dòng tiền ở mức trung bình chỉ đủ đảm bảo chi trả cho hoạt động thường xuyên. Vì vậy, khi có BĐDT tăng DN có xu hướng giảm nợ ở mức DTHĐ trung bình để giảm bớt rủi ro thiếu tiền mặt cho hoạt động kinh doanh của DN. Kết quả này chưa có sự tương đồng với các DN Mỹ (Harris and Roark, 2019), song có sự tương đồng với kết quả nghiên cứu của (Santosuosso, 2015).
Cuối cùng, khi DN có DTHĐ ở mức thấp nhất, hệ số của BĐDT với tỷ lệ tổng nợ phải trả (lata), và tỷ lệ nợ dài hạn (ltdc) âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 10%, nhưng hệ số của BĐDT với tỷ lệ nợ vay (fdc) dương và chưa có ý nghĩa thống kê. Hay, BĐDT tăng lên sẽ khiến việc sử dụng nợ dài hạn và tổng toàn bộ nợ trong DN giảm xuống, song nợ vay bên ngoài không giảm. Khi DTHĐ của DN ở mức thấp nhất, DN thiếu tiền mặt cho hoạt động kinh doanh, có khả năng gặp vấn đề kiệt quệ tài chính và có nguy cơ phá sản. Đồng thời, cơ hội đầu tư giảm xuống khi DN có
DTHĐ ở mức thấp. Do đó, để phản ứng với rủi ro dòng tiền, các DNNY sẽ giảm bớt việc sử dụng nợ cho các hoạt động đầu tư dài hạn, và tổng nợ trong DN nhằm cắt giảm bớt chi phí. Tuy nhiên, theo lý thuyết đánh đổi, DN vẫn duy trì các khoản nợ vay bên ngoài để bảo đảm duy trì hoạt động thường xuyên của DN. Mối tương quan âm giữa BĐDT và CTV khi DTHĐ ở mức thấp của các DNNY tại Việt Nam hoàn toàn trái ngược với các DN tại Mỹ (Harris and Roark, 2019). Sở dĩ vậy là do các DNNY tại Việt Nam có DTHĐ thấp duy trì sẽ giảm nợ để giảm bớt chi phí và nguy cơ mất khả năng thanh toán do BĐDT đem lại.
Tóm tắt chương 4
Nội dung chương này có thể được tóm tắt như sau. Trước tiên, nghiên cứu kiểm định sự tác động của BĐDT đến việc sử dụng nợ của các DNNY tại Việt Nam. Kết quả nghiên cứu được kiểm định tính vững thông qua sử dụng đại lượng lợi nhuận hoạt động đại diện để tính sự BĐDT, xem sự ảnh hưởng của khủng hoảng giai đoạn và phương pháp hồi quy tuyến tính với hiệu ứng cố định. Kết quả nghiên cứu đồng nhất cho thấy BĐDT ảnh hưởng ngược chiều đến ĐBTC. Tiếp đó, nghiên cứu xem tiếp ảnh hưởng của kinh nghiệm làm việc trong lĩnh vực tài chính của CEO, sở hữu của nhà nước, nước ngoài và DTHĐ của DN điều tiết đến sự tác động của BĐDT tới CTV như thế nào. Kết quả cho thấy mối quan hệ chính xem xét thay đổi khác nhau khi có sự tác động từ các yếu tố điều kiện này. Trong chương tiếp theo, tóm tắt những kết quả nghiên cứu chính, những hạn chế của nghiên cứu và gợi ý những hướng nghiên cứu tiếp theo sẽ được trình bày chi tiết.
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH
Chương 5 sẽ tóm tắt lại những vấn đề nghiên cứu đã thực hiện trong luận án. Đồng thời, dựa trên các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về tác động BĐDT đến CTV của các DNNY tại Việt Nam, tác giả sẽ đề cập đến những phát hiện và ý nghĩa của luận án dưới góc độ lý thuyết và thực tiễn. Từ đó, luận án đưa ra một số gợi ý cho các nhà quản trị DN tại Việt Nam. Cuối cùng, luận án đề cập những hạn chế còn tồn tại trong nghiên cứu này đồng thời đề xuất các hướng nghiên cứu có thể tiếp tục thực hiện trong tương lai.