Trong phương trình (1), các biến được định nghĩa và tính toán theo công thức như sau:
��� là tỷ suất sinh lời của danh mục cổ phiếu ở thời điểm t
TSSL của một danh mục đầu tư (���) được tính bằng trung bình các TSSL theo trọng số giá trị vốn hóa thị trường của từng cổ phiếu trong danh mục đó. TSSL của một cổ phiếu trong tháng t được tính theo công thức như sau:
�(� ) = ��
(2)
� �
− �
Với: �� là tỷ suất sinh lời của cổ phiếu trong tháng t
�� là giá thị trường của cổ phiếu tại thời điểm ngày cuối cùng của tháng t
��− �là giá thị trường của cổ phiếu tại thời điểm ngày cuối cùng của tháng t- 1 Khi đó TSSL của danh mục �(���) trong tháng t được tính theo công thức:
�(���) = ∑� �� �(��) =
�̅
(3)
Trong đó: ��là tỷ trọng theo giá trị vốn hóa thị trường của cổ phiếu i (i đại diện cho các cổ phiếu trong danh mục). Giả sử rằng tỷ trọng của các cổ phiếu trong danh mục là như nhau thì TSSL của danh mục sẽ bằng trung bình của R.
���là lãi suất phi rủi ro, được tính bằng lãi suất của trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm theo số liệu công bố của IMF chia cho 12 tháng trong 1 năm:
��� = ư �ã� ��ấ���á� ���ế���à � ớ� � � (4)
��� là tỷ suất sinh lời vượt trội của thị trường được tính bằng TSSL của thị trường (���) trừ cho lãi suất phi rủi ro:
��� = ��� − �� (5)
Tỷ suất sinh lời của thị trường (��) được tính toán dựa theo chỉ số VN_Index hàng tháng trong giai đoạn từ tháng 10 năm 2014 đến tháng 9 năm 2019 theo công thức như sau: ��� = ) �(� ������� = (�� ��_������ ) (6) ��_������−�
Trong đó: ��_������ là chỉ số VN-Index tại thời điểm ngày cuối cùng của tháng t
��_������−�là chỉ số VN-Index tại thời điểm ngày cuối cùng của tháng t -1
=
�
Các biến ����, ���� được xây dựng phù hợp với mô hình Fama – French. Để tránh cái gọi là định kiến tiên liệu, các dữ liệu kế toán tại cuối năm tài chính t được
kết hợp giữa lợi nhuận cổ phiếu của giai đoạn trước đó bắt đầu từ tháng 10 của năm t – 1 đến tháng 9 của năm t. Đối với năm đầu tiên bắt đầu từ tháng 10/2014 – 9/2015, dữ liệu cổ phiếu được phân thành 2 nhóm danh mục cân bằng theo quy mô: Lớn (B) và nhỏ (S) dựa vào kích thước công ty tại thời điểm cuối tháng 9/2015. Một cách độc lập các cổ phiếu này được phân loại thành 3 nhóm danh mục cân bằng theo tỷ lệ BV/P: Thấp (L), trung bình (M) và cao (H). Sau đó kết hợp 2 nhóm danh mục này lại để hình thành 6 danh mục theo quy mô – tỷ lệ BV/P. Tỷ suất sinh lời mỗi tháng được tính toán trong vòng 5 năm dựa trên 6 danh mục đã hình thành và được kí hiệu trong bảng sau:
Kí hiệu Ý nghĩa
S/L TSSL của danh mục có quy mô nhỏ và tỷ lệ BV/P thấp
S/M TSSL của danh mục có quy mô nhỏ và tỷ lệ BV/P trung bình
S/H TSSL của danh mục có quy mô nhỏ và tỷ lệ BV/P cao
B/L TSSL của danh mục có quy mô lớn và tỷ lệ BV/P thấp
B/M TSSL của danh mục có quy mô lớn và tỷ lệ BV/P trung bình
B/H TSSL của danh mục có quy mô lớn và tỷ lệ BV/P cao
����là kích thước, quy mô doanh nghiệp. ����là một biến được tính bằng trung bình của TSSL các DMĐT có quy mô nhỏ trừ đi trung bình TSSL của các DMĐT có quy mô lớn theo công thức sau:
����
= (�/�−�/�) ) + (�/� − �/�) +
(�/�−�/�
�
(7)
���� là nhân tố đại diện cho tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá thị trường của cổ phiếu, được tính theo công thức như sau:
����
= ()�/� −�/�)+(�/�−
�/�
�
����là nhân tố đại diện thanh khoản được tính bằng trung bình của TSSL các DMĐT có thanh khoản thấp trừ đi trung bình TSSL của các DMĐT có tính thanh khoản cao, công thức như sau:
����
= (�/��−�/��)+ (�/��−�/��)
�
(9)
���� là biến được tính toán từ danh mục đầu tư theo cách phân loại danh mục trong nghiên cứu của Lam và Tam (2011) được trình bày trong mục 3.2.1. Các kí hiệu trong công thức được định nghĩa như sau:
Kí hiệu Ý nghĩa
S/LL TSSL của danh mục có quy mô nhỏ và thanh khoản thấp
S/LM TSSL của danh mục có quy mô nhỏ và thanh khoản trung bình
S/LH TSSL của danh mục có quy mô nhỏ và thanh khoản cao
B/LL TSSL của danh mục có quy mô lớn và thanh khoản thấp
B/LM TSSL của danh mục có quy mô lớn và thanh khoản trung bình
B/LH TSSL của danh mục có quy mô lớn và thanh khoản cao
Dựa trên những nghiên cứu sẵn có được thực nghiệm trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong những năm gần đây, bài nghiên cứu xây dựng giả thuyết dựa trên nghiên cứu của Amihud (2002) và đồng thời là một thử nghiệm thay thế cho mô hình định giá tài sản vốn CAPM bổ sung nhân tố kém thanh khoản trong nghiên cứu của Bùi Thị Lệ (2018) nhằm kiểm định mối tương quan giữa thanh khoản và phần bù rủi ro thị trường theo mô hình của Fama – French bổ sung thêm nhân tố ILIQ. Bài nghiên cứu đưa ra giả thuyết về mối tương quan giữa tính kém thanh khoản phần bù rủi ro kém thanh khoản như sau:
Giả thuyết �0: Tính thanh khoản (LIQ) có mối tương quan nghịch với ty suất sinh lời cổ phiếu
Ngoài ra với những cơ sở lý thuyết về các nhân tố tác động đến phần bù rủi ro thanh khoản, tác giả kỳ vọng dấu của các biến độc lập trong mô hình hồi quy như bảng dưới đây. Các ký hiệu (+) đại diện cho tương quan thuận giữa các biến độc lập trong mô hình với biến phụ thuộc là tỷ suất sinh lời cổ phiếu. Các ký hiệu (-) đại diện cho tương quan nghịch giữa các biến độc lập trong mô hình với biến phụ thuộc là tỷ suất sinh lời cổ phiếu.
CHỈ TIÊU
KỲ VỌNG DẤU
Ý NGHĨA
MP + Tỉ suất sinh lời vượt trội càng cao thì tỉ suất sinh lời danh mục chứng khoán càng cao.
SMB + Tỉ suất sinh lời của các công ty quy mô nhỏ cao hơn tỉ suất sinh lời của các công ty có quy mô lớn.
HML + Tỉ suất sinh lời của các công ty có B/M lớn cao hơn tỉ suất sinh lời của các công ty có B/M nhỏ.
LIQ ˗ Tỉ suất sinh lời của các công ty có tính thanh khoản thấp cao hơn tỉ suất sinh lời của các công ty có tính thanh khoản cao.