2.4.1 Quy mô doanh nghiệp
Theo lý thuyết đánh đổi, quy mô DN và CTV có sự tƣơng quan tỷ lệ thuận bởi vì công ty có quy mô lớn sẽ có rủi ro phá sản thấp hơn khi so sánh với những công ty nhỏ hơn (Titman và Welssels, 1988). Những DN đạt đƣợc quy mô lớn là kết quả của một quá trình phát triển lâu dài, do đó đƣợc biết đến nhiều và tạo đƣợc uy tín trên thị trƣờng; mặt khác, một quy mô lớn cũng tƣơng ứng với một tiềm lực tài chính vững mạnh. Do đó, DN càng có quy mô lớn sẽ có điều kiện tiếp cận các tổ chức tài chính tín dụng hơn, đồng thời cũng có khả năng hƣởng lãi suất vay ƣu đãi hơn nhờ vào quy mô khoản vay lớn hơn, tần suất giao dịch cao hơn và ít rủi ro hơn những công ty có quy mô nhỏ. Tuy nhiên, theo quan điểm của lý thuyết trật tự phân hạng, quy mô DN tỷ lệ nghịch với CTV vì những DN lớn sẽ có nhiều vốn nhàn rỗi hơn công ty nhỏ nên các DN này sẽ ƣu tiên sử dụng các nguồn vốn nội bộ đó thay vì đi vay bên ngoài.
2.4.2 Tỷ suất sinh lời
Trên thực tế, những DN tỷ suất sinh lời càng cao cho thấy đó là những DN đang ăn nên làm ra nên xác để DN này chịu rủi ro phá sản sẽ thấp hơn. Điều này có thể khuyến khích DN ƣu tiên nguồn vốn vay để nhận đƣợc lợi ích từ lá chắn thuế theo nhƣ lý thuyết đánh đổi, dẫn đến tỷ suất sinh lời sẽ tác động tích cực đến CTV.
Tuy nhiên, DN càng có tỷ suất sinh lời cao thì nguồn vốn nhàn rỗi mà DN tạo ra cũng sẽ cao, do đó theo lý thuyết trật tự phân hạng thì DN sẽ ƣu tiên nguồn vốn bên trong hơn là đi vay và làm giảm CTV của DN.
2.4.3 Tốc độ tăng trƣởng
Theo Myers (1984), tốc độ tăng trƣởng cao đồng nghĩa với chi phí phá sản cao hơn. Bởi thế, theo lý thuyết cân bằng (Trade-off Theory), do các chi phí phá sản, DN có tốc độ tăng trƣởng cao thì CTV có xu hƣớng giảm xuống. Bên cạnh đó, Tƣơng tự, lý thuyết chi phí đại diện, tốc độ tăng trƣởng cao sẽ thể hiện một kết quả kinh doanh khả quan, chính vì thế các cổ đông sẽ không muốn chia sẻ ƣu thế này với các chủ nợ. Bởi thế, theo lý thuyết trung gian, CTV sẽ đƣợc cho là có xu hƣớng giảm.
Tuy nhiên, một vài nghiên cứu lại cho rằng tốc độ tăng trƣởng tỷ lệ thuận với CTV do các công ty có tốc độ tăng trƣởng cao thƣờng là các công ty có sức khỏe tài chính tốt trên thị trƣờng vốn vay nên dễ dàng tiếp cận đến nguồn vốn vay. Bên cạnh đó, với triển vọng phát triển tƣơng lai, những công ty này có thể sẽ tăng lƣợng vốn vay để duy trì cơ hội tăng trƣởng cao trong tƣơng lai (Chen, 2003).
2.4.4 Đặc điểm riêng của tài sản
Các công ty có các sản phẩm độc đáo thƣờng có đòn bẩy tài thấp hơn vì trong trƣờng hợp công ty phá sản thì hàng tồn kho và các thiết bị sản xuất của công ty khó có thể bán lại vì ít công ty khác sử dụng đƣợc, Nghiên cứu của Titman và Wessels năm 1988 cũng cho kết quả mối tƣơng quan âm giữa tỷ lệ đòn bẩy tài chính và đặc điểm riêng của sản phẩm dịch vụ cung cấp của DN.
2.4.5 Tài sản cố định hữu hình
Tài sản hữu hình đặc thể hiện khả năng thế chấp của một công ty khi công ty đó đi vay. Theo Myers (1984), có một mối tƣơng quan thuận chiều giữa tài sản hữu hình và CTV bởi công ty có nhiều tài sản thế chấp sẽ có tỷ lệ thấp trong vấn đề thông tin bất đối xứng. Hơn nữa, một điều hiển nhiên là nếu công ty có nhiều khoản
vay thế chấp, rủi ro của ngƣời đi vay liên quan đến chi phí khoản vay cũng sẽ giảm xuống.
2.4.6 Tính thanh khoản của tài sản
Tính thanh khoản của tài sản có thể tác động hai chiều đến CTV. Nếu một công ty có tính thanh khoản cao, khả năng vay nợ ngắn hạn và trả đƣợc nợ của công ty đó sẽ cao hơn làm CTV của công ty sẽ cao hơn. Ngƣợc lại, công ty có tài sản có tính thanh khoản cao thì cũng có thể dùng những tài sản đó để tài trợ cho các khoản đầu tƣ của công ty thay vì đi vay nợ từ bên ngoài.
2.4.7 Tuổi của doanh nghiệp
Một công ty đã có tuổi đời lâu trên thị trƣờng thì công ty đó sẽ có uy tín tín dụng cao và dễ dàng hơn tiếp cận các khoản vốn vay. Theo Diamond (1991) đã chỉ ra rằng số năm hoạt động của công ty có liên quan đến các thông tin minh bạch của công ty trên thị trƣờng tín dụng. Hay nói cách khác, các công ty lâu năm sẽ giảm thiểu đƣợc rủi ro về thông tin bất đối xứng đối với các ngân hàng, các tổ chức cho vay tín dụng dẫn đến việc quản lý các khoản nợ sẽ dễ dàng hơn, dẫn tới các chi phí trung gian giảm xuống. Vì vậy, số năm hoạt động của công ty sẽ tỷ lệ thuận với cấu trúc của công ty đó.
2.4.8 Thuế suất doanh nghiệp
Thuế suất có mối quan hệ thuận chiều CTV của một DN vì theo lý thuyết M&M khi đối mặt với mức thuế suất DN cao, DN sẽ có xu hƣớng vay nợ nhiều hơn để tận dụng lợi thế của lá chắn thuế.
KẾT LUẬN CHƢƠNG 2
Chƣơng 2 đã trình bày các cơ sở lý thuyết cũng nhƣ các kết quả nghiên cứu thực nghiệm của các nghiên cứu trên thế giới và cả trong nƣớc. Trong chƣơng tiếp theo, tác giả sẽ thiết kế mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV của các DN ngành thép tại VN.
CHƢƠNG III: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Dữ liệu nghiên cứu
Mẫu quan sát gồm 23 DN ngành thép đƣợc niêm yết trên trên cả 3 sàn HOSE, HNX và UPCOM trong giai đoạn từ năm 2012 đến năm 2018. Dữ liệu thống kê đƣợc thu thập và tổng hợp từ các bảng báo cáo tài chính của các DN. Dữ liệu trong bài nghiên cứu này là dữ liệu mảng ba chiều với các chiều: năm, công ty và nhân tố, gồm 1449 quan sát.
3.2 Biến nghiên cứu3.2.1 Biến phụ thuộc 3.2.1 Biến phụ thuộc
Biến phụ thuộc đại diện cho CTV là DE, ký hiệu là DE. Công thức tính biến phụ thuộc nhƣ sau:
DE =
Tong nợ Tong von chǔ sơ
hữu
3.2.2 Biến độc lập
Tác giả sử dụng 8 biến độc lập là các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV của các DN. Tên gọi, công thức và chiều hƣớng tác động của các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV của DN dựa trên cơ sở lý thuyết đánh đổi và thuyết trật tự phân hạng đƣợc kỳ vọng nhƣ Bảng 3.1.
Bảng 3.1. Các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV
Tên nhân tố Ký hiệu Phƣơng pháp tính Lý thuyết đánh đổi
Lý thuyết trật tự phân hạng
Quy mô DN SIZE Log(Tổng tài sản) + -
Tốc độ tăng trƣởng GROW Tài ǎnn t − Tài ǎnn - + Tài ǎnn t Đặc điểm riêng
của tài sản UNIQ
i on hàn n D nh thu thu n - Tài sản cố định hữu hình TANG Tài ǎn co đ nh hữu hình Ton tài ǎn + + Tính thanh khoản LIQ Tài ǎn n an hạn ợ n an hạn +/- Số năm hoạt động AGE Log(năm thứ t – năm thành lập) + -
Thuế suất TAX Thue hǎi n
Lợi nhu n trước thue +
3.3 Mô hình nghiên cứu
Để phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV của các DN ngành thép tại VN, tác giả sử dụng một trong ba mô hình sau: (1) Mô hình ƣớc lƣợng bình phƣơng nhỏ nhất (Pooled OLS), (2) Mô hình ảnh hƣởng cố định (Fixed Effect Moldel – FEM) và (2) Mô hình ảnh hƣởng ngẫu nhiên (Random Effect Model – REM).
3.3.1 Mô hình Pooled OLS
Mô hình Pooled OLS với công thức tổng quát của mô hình có dạng nhƣ sau:
DEit = � + �Xit + �
Trong đó:
thứ t.
DEi là biến phụ thuộc của mô hình. Đây chính là DE của công ty i vào năm
� là hệ số tự do của phƣơng trình hồi quy.
Xn là tập hợp các nhân tố quan sát tại DN i vào năm t.
� là sai số ngẫu nhiên, đại diện cho các yếu tố khác cũng ảnh hƣởng đến CTV nhƣng không đƣợc xét tới trong mô hình.
Xem xét các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV đƣợc xây dựng trong nghiên cứu này, mô hình Pooled OLS đƣợc minh họa nhƣ sau:
DEit = � + �1SIZE + �2ROA + �3GROW + �4UNIQ + �5TANG + �6LIQ
+ �7AGE + �8TAX + �
Tuy nhiên, mô hình hồi quy Pooled OLS lại xem xét các DN là đồng nhất, điều này thƣờng không phản ánh đúng thực tế vì mỗi DN là một thực thể riêng biệt, có những đặc điểm riêng hoàn toàn khác nhau mà có thể ảnh hƣởng đến CTV (ví dụ nhƣ thái độ đối với rủi ro, danh tiếng, khả năng quản trị). Nhƣ vậy, mô hình Pooled OLS có thể dẫn đến các ƣớc lƣợng bị sai lệch khi không kiểm soát đƣợc các tác động riêng biệt này.
3.3.1 Mô hình FEM
So sánh với mô hình hồi quy Pooled OLS, mô hình FEM có thể kiểm soát đƣợc các tác động riêng biệt tới CTV của DN. Với giả định mỗi đơn vị đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hƣởng đến các biến giải thích, mô hình FEM phân tích mối tƣơng quan này giữa phần dƣ của mỗi đơn vị với các biến giải thích qua đó kiểm soát và tách ảnh hƣởng của các đặc điểm riêng biệt (không đổi theo thời gian) ra khỏi các biến giải thích để chúng ta có thể ƣớc lƣợng những ảnh hƣởng thực của biến giải thích lên biến phụ thuộc.
Mô hình FEM có dạng nhƣ sau:
DEit = Ci + �1SIZE + �2ROA + �3GROW + �4UNIQ + �5TANG + �6LIQ
+ �7AGE + �8TAX + uit
Mô hình trên đã thêm vào chỉ số i cho hệ số chặn “c” để phân biệt hệ số chặn của từng DN khác nhau có thể khác nhau, sự khác biệt này có thể do đặc điểm khác nhau của từng DN hoặc do sự khác nhau trong chính sách quản lý, hoạt động của DN.
3.3.1 Mô hình REM
Tƣơng tự nhƣ mô hình FEM, mô hình REM cũng có thể khắc phục đƣợc nhƣợc điểm đã nêu trên của mô hình Pooled OLS bằng cách kiểm soát các tác động riêng biệt tới CTV của DN. Tuy nhiên, điểm khác biệt giữa mô hình REM và mô hình FEM đƣợc thể hiện ở sự biến động giữa các đơn vị. Nếu sự biến động giữa các đơn vị có tƣơng quan đến biến độc lập – biến giải thích trong mô hình FEM thì trong mô hình REM sự biến động giữa các đơn vị đƣợc giả sử là ngẫu nhiên và không tƣơng quan đến các biến giải thích.
Chính vì vậy, nếu sự khác biệt giữa các đơn vị có ảnh hƣởng đến biến phụ thuộc thì REM sẽ thích hợp hơn so với FEM. Trong đó, phần dƣ của mỗi thực thể (không tƣơng quan với biến giải thích) đƣợc xem là một biến giải thích mới.
Mô hình REM có dạng nhƣ sau:
DEit = Ci + �1SIZE + �2ROA + �3GROW + �4UNIQ + �5TANG + �6LIQ
+ �7AGE + �8TAX + �i + uit
3.4 Giả thiết nghiên cứu
Trong cả 03 mô hình nghiên cứu vừa nêu trên đều sử dụng các giả thiết nghiên cứu lần lƣợt nhƣ sau:
H1: Quy mô DN có tác động cùng chiều với CTV của DN.
H2: Tỷ suất sinh lợi của DN có tác động nghịch chiều với CTV của DN. H3: Tốc độ tăng trƣởng của DN có tác động cùng chiều với CTV của DN. H4: Đặc điểm riêng của tài sản DN có tác động nghịch chiều với CTV của DN.
DN.
H6: Tính thanh khoản của tài sản DN có tác động nghịch chiều với CTV của
H7: Tuổi của DN có tác động cùng chiều với CTV của DN. H8: Thuế suất có tác động cùng chiều với CTV của DN.
3.5 Quy trình nghiên cứu
Bƣớc 1: Lựa chọn các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV của các DN ngành thép tại VN.
Bƣớc 2: Đặt giả thiết nghiên cứu. Bƣớc 3: Xây dựng mô hình nghiên cứu.
Bƣớc 4: Thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính của các DN ngành thép niêm yết tại VN trong giai đoạn 2012 – 2018.
Bƣớc 5: Ƣớc lƣợng các tham số của mô hình nghiên cứu. Bƣớc 6: Thống kê mô tả và kiểm định ma trận tƣơng quan. Bƣớc 7: Lựa chọn mô hình hồi quy phù hợp.
Bƣớc 8: Kiểm định các khuyết tật của mô hình và đƣa ra mô hình hồi quy cuối cùng.
Bƣớc 9: Phân tích kết quả hồi quy và đƣa ra kết luận.
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3
Trong chƣơng3, tác giả đã thiết kế mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến CTV các DN ngành thép tại VN và đƣa ra quy trình nghiên cứu cụ thể. Chƣơng 4 tiếp theo sẽ phân tích các tham số trong mô hình nghiên cứu, thực hiệm các kiểm định cần thiết và đƣa ra kết quả nghiên cứu cuối cùng.
CHƢƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 Tổng quan ngành thép tại Việt Nam
Ngành thép tại VN đƣợc chia thành 3 nhóm chính gồm các DN sản xuất thép xây dựng nhƣ Tập đoàn Hòa Phát (HPG), CTCP Thép Pomina (POM), CTCP Gang thép Thái Nguyên (TIS), CTCP Ống thép Việt Đức (VGS),…, các DN thƣơng mại các sản phẩm về thép nhƣ Tập đoàn Thép Tiến Lên (TLH) và cuối cùng là nhôm các DN sản xuất tôn mạ, ống thép nhƣ Tập đòan Hoa Sen (HSG), CTCP Thép Nam Kim (NKG),… Tính chung trong cả năm 2018, tổng doanh thu của ngành thép tại VN là 11,3 tỷ USD, tăng 11% so với năm 2017. Trong đó, tỷ trọng xuất khẩu thép xây dựng năm 2018 là 13,6% và tỷ trọng xuất khẩu tôn 2018 là 42,7%). Tốc độ tăng trƣởng doanh thu trong giai đoạn từ năm 2014 đến năm 2018 là 17%, và dự đoán trong 5 năm tiếp theo tốc độ tăng trƣởng này sẽ giảm còn 9% do một số khó khăn mà ngành thép đang phải đối mặt hiện nay nhƣ gia tăng áp lực cạnh tranh trong ngành từ sự đẩy mạnh xuất khẩu của các cƣờng quốc thép do nhu cầu trong nƣớc suy giảm (Nhật Bản, Hàn Quốc xuất khẩu tới 30 – 40% sản lƣợng sản xuất) và tình trạng dƣ thừa nguồn cung thép trên thế giới. Trong năm 2017, sản lƣợng thép cả thế giới là 1,68 tỷ tấn nhƣng nhu cầu chỉ khoảng 1,5 tỷ tấn, dƣ thừa hơn 120 triệu tấn thép. WSA ƣớc tính công suất thiết kế ngành thép thế giới trong 2017 lên đến 2,1 – 2,2 tỷ tấn nhƣng chỉ sản xuất 1,7 tỷ tấn (công suất trung bình thực tế toàn thế giới chỉ đạt 70% trong năm 2017, mức tƣơng đƣơng trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế) do dƣ thừa nguồn cung thép đang diễn ra. Năng lực sản xuất toàn ngành liên tục tăng trong khi hiệu suất sử dụng nhà máy luôn dƣới mức 75% từ năm 2012. Bên cạnh đó, làn sóng bảo hộ ngành thép của các quốc gia trên thế giới cũng tác động tiêu cực đến tình trạng xuất khẩu thép của VN, đặc biệt là đối với các DN sản xuất tôn mạ: Mỹ áp dụng mức thuế nhập khẩu 25% cho các sản phẩm Thép từ ngày 01/06/2018 (trừ 4 quốc gia đƣợc miễn thuế là: Argentina, Úc, Brazil, và Hàn Quốc nhƣng vẫn phải chịu hạn ngạch nhập khẩu nhất định), EU đƣa ra những biện pháp phòng vệ thƣơng mại, dự kiến sẽ áp mức thuế nhập khẩu bổ sung 25% đối với 23 sản phẩm thép nếu lƣợng nhập khẩu các mặt hàng này vào thị trƣờng EU vƣợt hạn
ngạch trung bình của 3 năm gần nhất, Ấn Độ áp thuế tự vệ tạm thời 10% lên thép tấm cán nóng và tôn từ tháng 11/2015, Malaysia áp dụng thuế mặt hàng thép cuộn cán nguội, cán nông, Indonesia áp dụng thuế chống bán phá giá mặt hàng: tôn màu, HRC, CRC, Thái lan áp dụng thuế chống bán phá giá mặt hàng ống thép,… Chính vì những khó khăn trên mà những DN ngành thép càng phải cố gắng thực hiện tốt việc quản trị tài chính công ty, đặc biệt là xây dựng một CTV hợp lý để đạt đƣợc