5. Kết cấu khóa luận:
3.2. Tổng quan về Thị trường chứng khoán Việt Namvà thanh khoản Thị trường
Thị
trường Chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-2020
TTCK Việt Nam đã trải qua hơn 20 năm hoạt động và phát triển. Tính đến ngày 31/12/2020, TTCK đã có sự điều chỉnh mạnh mẽ về quy mô, cấu trúc. TTCK bao gồm: Thị trường Cổ phiếu, Thị trường Trái phiếu, Thị trường phái sinh. Trong thị trường trai phiếu lại gồm có Trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) và Trái phiếu Chính
phủ (TPCP).
Quy mô TTCK tăng mạnh từ 33,80% GDP năm 2010 lên 111% GDP năm 2019. Có đợt đầu năm 2020, quy mô thị trường giảm nhưng vẫn hô i phục và do đó quy mô thị trường theo GDP năm 2020 giảm nhẹ so với năm 2019, chỉ đạt 110,64%
Biểu đồ 3.3: Quy mô TTCK theo % GDP giai đoạn 2010-2020
0.00%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
> Quy mô thị trường/GDP
Nguồn: Bộ Tài Chính
Quy mô TTCK Việt Nam mặc dù có sự tăng trưởng hàng năm nhưng nếu so sánh với các thị trường thì còn thấp. Năm 2020, theo số liệu thống kê được của The Global Economy, Việt Nam là nước xếp thứ 25 về quy mô TTCK. Cụ thể quy mô thị trường nhỏ hơn so với các nước như Trung Quốc (8515,5 tỷ USD), Nhật Bản (6191,07
tỷ USD), Hồng Kông (4899,23 tỷ USD), Ấn Độ (2179,78 tỷ USD), Úc (1487,60 tỷ USD), Singapore (687,27 tỷ USD), .. .Điều này cho thấy Chính phủ cùng 2 Sở giao dịch Chứng khoán (SGDCK) cần phải có các giải pháp thúc đẩy mở rộng quy mô TTCK Việt Nam.
Ngoài ra số lượng DNNY và GTVH trên sàn cũng tăng lên đột biến trong giai đoạn 2010 - 2020. Tính đến ngày 31/12/2020, TTCK có tổng cộng 1655 DNNY trên cả 3 sàn sàn Hà Nội (HNX); sàn Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn Upcom với
đăng kí ngành nghề kinh doanh khác nhau. Chỉ tính riêng trên SGDCK thành phố Hồ
Chí Minh, vào năm 2010 chỉ có 81 công ty mới lên niêm yết, tăng số lượng DNNY trên sàn này là 275 doanh nghiệp. Tuy nhiên giai đoạn tới lại tăng lên không nhiều. Năm 2020, tông sô DNNY trên san HOSE la 392 doanh nghiêp. Các mã cổ phiếu tăng trưởng và đóng vai trò chủ đạo điều chỉnh chỉ số cũng như thanh khoản TTCK
Biểu đồ 3.4. Số lượng DNNY trên sàn HOSE
■Số DN niêm yết thêm ■Số DN niêm yết tích lũy
Nguồn: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước
Mặc dù có đến 3 sàn giao dịch trên thị trường nhưng các DNNY và các NĐT lại ưu tiên giao dịch trên HOSE hơn. Lý- do thứ nhất đây là SGDCK đầu tiên của Việt
Nam. Lyr do thứ hai là do các DNNY trên sàn đều phải công bố thông tin minh bạch. Quy định về khối lượng giao dịch giai đoạn 2010-2020 chỉ tối thiểu 10 cổ phiếu/lô. Điều này làm tạo điều kiện cho sàn HOSE phát triển và hấp dẫn NĐT. Các DN thu hút nhiều vốn hơn thông qua hoạt động phát hành cổ phiếu và TPDN của mình. Trong
giai đoạn này, do điều kiện và bị lỗi hệ thống HOSE, do đó nhiều doanh nghiệp lựa chọn chuyển sang niêm yết tại sàn HNX nhưng số lượng không đáng kể. Thanh khoản
trên HOSE vẫn cao hơn hẳn so với HNX và Upcom.
■ HOSE
■ HNX
■ Upcom ■ Trái phiếu
Năm Trong nước Nước ngoài NĐT tổ chức NĐT cá nhân 2016 1.693.036 19.353 9.942 1.702.447 2017 1.898.993 22.562 11.337 1.910.217 2018 2.154.033 28.294 12.617 2.169.710 2019 2.342.679 32.215 13.823 2.361.071 2020 2.736.338 35.071 15.188 2.756.221
Giá trị vốn hóa thị trường/GDP (viết tắt: %GTVH∕GDP) từ năm 2010 đến 2011 giảm từ 33,52% xuống còn 19,34%. Đây cũng là giai đoạn lạm phát tăng cao, giá cả hàng hóa thay đổi khiến ngân hàng siết chặt lãi suất do đó dẫn đến sự suy giảm
GTVH trên TTCK. Giai đoạn 2011-2018, %GTVH/GPD tăng lên rõ rệt tuy nhiên lại giảm vào năm 2019. Theo đó thị trường đang ở mức gần 83% GDP thì giảm 10,4% xuống còn 72,6% năm 2019. Năm 2020, vốn hóa thị trường đạt 6.679.640 tỷ đồng trong đó tại HOSE là 4.080.757 tỷ đồng (chiếm 61%); tại HNX là 212.320 tỷ đồng (chiếm 3%); tại Upcom là 1.000.696 tỷ đồng (chiếm 15%); và xét về mảng trái phiếu gồm TPCP và TPDN là 1.385.867 (tương ứng với 21%), %GTVH/GDP tăng trở lại vào cuối năm.Biểu đồ 3.6: Giá trị vốn hóa so với GPD giai đoạn 2010 - 2020
10.00% 0.00%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
—%GTVH∕GPD
Nguồn: Ủy ban chứng khoán Nhà nước
Nói về thanh khoản TTCK không chỉ phụ thuộc vào quy mô, GTVH mà còn phụ thuộc rất nhiều vào số lượng NĐT trên thị trường. NĐT không chỉ là những cá nhân nhỏ lẻ mà còn là các quỹ đầu tư, tổ chức tín dụng. Không chỉ những NĐT trong
nước tham gia thị trường mà còn có các NĐT nước ngoài.
Nguồn: Trung tâm lưu kí chứng khoán Việt Nam
Dựa theo kết quả thống kê, TTCK có tổng cộng tất cả 1.056.027 tài khoản chứng khoán của NĐT trên thị trường năm 2010. Nhìn vào bảng 3.1 ta thấy số lượng tài khoản chứng khoán khoảng từ năm 2016 trở đi bắt đầu tăng dần ứng với giai đoạn
tăng trưởng của TTCK. Năm 2016 số lượng tại khoản trong nước đạt 1.693.036 tài khoản trong số lượng tài khoản nước ngoài là 19.353 tài khoản. Số liệu này phản ánh TTCK mới chỉ phổ biến ở trong nước, chưa hấp dẫn được nhiều NĐT nước ngoài. Số
lượng NĐT cá nhân cả ở trong và ngoài nước tổng cộng là 1.702.447 tài khoản, trong
khi con số này chỉ ở mức 9.942 tài khoản đối với số lượng NĐT tổ chức. Giai đoạn những năm tiếp theo số tài khoản tăng dần. Đặc biệt trong năm 2020, lượng tài khoản
mới mở của NĐT trong nước trên TTCK đạt 393.659 tài khoản (tăng 94%) so với số lượng tài khoản mở mới trong năm 2019). Tổng số tài khoản chứng khoán trên cả thị trường năm 2020 đạt 2.771.409 tài khoản. Khối NĐT nước ngoài tiếp tục đóng góp
Tên biến trong mô hình Ký hiệu
Cách tính toán Nguồn
Biến đo lường thanh khoản TĨQ LIQt = ln(Pt ∙ Qt) Investing.com
Tăng trưởng cung tiền ^M2 ^M2 Vietstock
Lãi suất TR TR IMF
Chỉ số giá tiêu dùng ^cPI ^cPI Vietstock
Chỉ số sản xuất công nghiệp IPI IPI Vietstock
Chỉ số giá chứng khoán VNI VNIt = n(VNI∖ t) Investing.com
Thay đổi tỷ giá USD/VND EXC EXCt = n(EXC∖ t) Investing.com
Biểu đồ 3.7: Giá trị giao dịch bình quân trên TTCK giai đoạn 2016 - 2020
Nguồn: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước
Từ năm 2016 đến 2020, giá trị giao dịch (GTGD) bình quân biến động không đồng đều. Năm 2016, giá trị này trên TTCK đạt 11.672 tỷ đồng và tăng trong hai năm
tiếp theo lần lượt là 14.130 tỷ đồng (tăng 21,06 % so với năm 2016) và 15.458 (tăng 9,4% so với năm 2017). Đến năm 2019, giá trị bị giảm 1.587 tỷ đồng (tương đương với 10,27%) xuống còn 13.871 tỷ đồng. Tuy nhiên năm 2020, GTGD trung bình đạt 7.420 tỷ đồng/phiên, tăng 59,3% so với năm 2019. Mặc dù năm 2020 là năm đầy khó
khăn thách thức, nhưng thị trường vẫn nỗ lực vươn lên. Đây là tín hiệu đáng mừng cho TTCK.
3.3. Mô hình đánh giá ảnh hưởng của Chính sách tiền tệ đến thanh
khoản Thị
trường Chứng khoán Việt Nam
3.3.1. Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu trong bài nghiên cứu được thu thập từ các nguồn đáng tin cậy và chính
thống. Các biến đo lường thanh khoản (LIQ), chỉ số giá chứng khoán (VNI), thay đổi
tỷ giá USD/VND (EXC) sử dụng nguồ n dữ liệu của Investing.com. Các dữ liệu tăng trưởng cung tiền (M2), chỉ số giá tiêu dùng (CPI), chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) lây trên trang web của Vietstock. Thước đo lạm phát phổ biến nhất chính là chỉ số quả sản xuất kinh doanh của ngành công nghiệp. Do vậy sinh viên đã lấy biến CPI để
đại diện cho ảnh hưởng của lạm phát và biến IPI đại diện cho ảnh hưởng tăng trưởng kinh tế tới tính thanh khoản. Dữ liệu về lãi suất (LR) được lấy từ nguồn của IMF là lãi suất được NHTW sử dụng để thực hiện hoặc báo hiệu lập trường CSTT của mình. Các dữ liệu về tính thanh khoản, chỉ số VNIndex, thay đổi tỷ giá USD/VND được tính theo hàm log. Bên cạnh đó bài viết đã sử dụng số liệu lấy theo tháng từ tháng 01/2010 đến tháng 12/2020.Ba ng 3.2. Bảng tổng hợp các biến trong mô hình
Nguồn: Sinh viên tự tổng hợp
3.3.2. Mô hình nghiên cứu đánh giá ảnh hưởng của CSTT đến thanh
khoản
TTCK Việt Nam
Trước đấy, khi nghiên cứu về mối quan hệ giữa CSTT và tính thanh khoản TTCK, các tác giả đều sử dụng mồ hình VAR như Chordia và cộng sự (2005); Nguyễn Hữu Huy Nhựt (2013), Đặng Thị Quỳnh Anh (2018). Do số liệu sử dụng trong bài nghiên cứu là số liệu chuỗi thời gian nên sinh viên đã chọn VAR là mô hình
phù hợp. Mồ hình VAR là mồ hình vector mà trong đó các biến tự hồi quy với nhau. Mỗi một biến số sẽ phụ thuộc tuyến tính vào các biến trễ của chính nó và biến trễ của
các biến khác trong mồ hình. Ưu điểm của mô hình VAR là nó không phức tạp. Đồng
Trong đó: Yt = [Yul Y2t Y ɪ Llmt- Uit u2t umt. Ai là ma trận vuông cấp m*m, i = 1,2,3, ..., p; St = ( sit,s2t,s3t, ...,smt)'
Y bao gồm m biến ngẫu nhiên dừng, U vector các nhiễu trắng, St vector các yếu tố xác định.
Vì có sự tương tác lẫn nhau giữa các biến của CSTT, biến số vĩ mô và biến đo
lường thanh khoản thị trường, do đó đối với bài nghiên cứu này, sinh ứng dụng mô hình VAR để tìm ra ảnh hưởng của CSTT đến thanh khoản TTCK Việt Nam với dữ liệu theo tháng.
Mô hình nghiên cứu đề xuất:
Yt= β0 + ∑ Ai ■ Yt-i + εt (3.2) Y-li=i
Trong đó:
Yt: là một ma trận vuông 7 × 1 gôm 7 biến (LIQ, M2, LR, CPI, IPI, VNI, EXC);
Ai: mỗi một Ai là một ma trận các hệ số 7x7;
εt: một ma trận nhiễu trắng (white noise) 7x 1;
p: số độ trễ của biến.
Đề phòng hôi quy giả mạo, ta có phương trình đông liên kết tổng quát như sau:
LIQ = β0 + βi ■ M2 + β3-LR + β4∙ CPI + β5 ∙ IPI + β6 ∙ VNI + β7 ∙ EXC (3.3) Các tiêu chuẩn t-test và F-test vẫn có ý nghĩa thống kê nếu mô hình (3.3) là mô hình đô ng liên kết, do đó không xảy ra trường hợp hô i quy giả mạo.
3.3.3. Mô tả các biến trong mô hình và giả thuyết nghiên cứu
3.3.3.1. Biến đo lường tính thanh khoản TTCK
Giả định rằng khối lượng giao dịch cao có nghĩa là thị trường có tính thanh khoản cao. Theo Brennan và cộng sự (1998), khối lượng giao dịch là thước đo phù hợp cho hoạt động giao dịch và tính thanh khoản TTCK. Các nghiên cứu trước của Đặng Thị Quỳnh Anh (2018), Nguyễn Hữu Huy Nhựt (2013) cũng sử dụng biến này là một trong các biến đại diện tính thanh khoản TTCK. Gia tri giao dịch được tính
theo công thức lấy log của phép nhân giá chỉ số chứng khoán nhân với khối lượng giao dịch trong tháng, kí hiệu biến trong bài là LIQ:
LIQm ln( ʃm ' Qm) 3.3.3.2. Các biến đại diện CSTT
Các tài liệu, nghiên cứu trước đây khi nghiên cứu hướng ảnh hưởng của CSTT
đến thanh khoản TTCK đều sử dụng tăng trưởng cung tiền M2 và lãi suất đại diện cho biến CSTT. Cụ thể, các nghiên cứu về tác động của CSTT đến TTCK ở Mỹ (Bernanke và Blinder, 1992; Hayford và Malliaris, 2004; Ioannidis và Kontonikas, 2008) thường lựa chọn lãi suất liên bang (Fed fund rate) là đại diện cho CSTT của Mỹ vì FED chủ yếu sử dụng lãi suất này để điều hành CSTT. Các nghiên cứu ở châu Âu như (Corallo, 2006) tại Đức và Anh lại lựa chọn lãi suất ngắn hạn làm đại diện cho CSTT; Hofmann và Mizen (2004) sử dụng lãi suất cơ bản khi nghiên cứu tại Anh.
Vì vậy, việc lựa chọn lãi suất nào đại diện cho CSTT dựa vào tính quan trọng của từng loại trong điều hành thực tế tại từng quốc gia. Trong các nghiên cứu trên thị trường Mỹ ở giai đoạn trước năm 1990, khi FED chọn cung tiền là mục tiêu trung gian, Homa và Jaffee (1971) dùng biến này trong mô hình của họ.
Nghiên cứu của Aziza (2010), Nguyễn Hữu Huy Nhật (2013), Trần Thị Xuân Anh và Ngô Thị Hằng (2012) thì biến cung tiền thường được lựa chọn là biến đại diện của CSTT. Kế thừa từ các nghiên cứu trước và thực tiễn điều hành CSTT, cung tiền M2 và lãi suất của NHTW được lựa chọn là các biến số đại diện cho CSTT của NHNN trong bài nghiên cứu này tại Việt Nam.
Theo lý luận của Brunnermeier và Pedersen’s (2009), tính TK của thị trường sẽ tăng lên nếu những người tham gia thị trường tiếp cận được các nguồn tài chính dễ dàng và ít tốn kém hơn. Cơ chế tác động của CSTT đến thanh khoản TTCK như sau: Thứ nhất, khi có tác động tiêu cực ảnh hưởng đến nền kinh tế, NHNN quyết định
tăng cung tiền M2 sẽ làm cho lượng tiền lưu thông tăng lên. Từ đó hỗ trợ các hoạt động trong nền kinh tế, người dân có tiền để đầu tư. Khi có nguồn tiền đầu tư chảy vào TTCK, giá chứng khoán tăng, điều này khiến số lượng và khối lượng giao dịch tăng lên, thị trường hấp dẫn hơn và tính thanh khoản tăng theo. Thứ hai, trong giai
Các biến số Tính thanh khoản
Cung tiền M2 +
và phát triển hoạt động kinh doanh, do đó DN làm ăn có lãi khiến giá cổ phiếu của DNNY cũng tăng. Khi giá cổ phiếu tăng sẽ thu hút được NĐT trên thị trường. Kèm theo đó, NĐT sẽ rút vốn từ ngân hàng vào đầu tư TTCK, hơn nữa đối với NĐT kí quỹ được vay với lãi vay thấp nên khối lượng và giá trị giao dịch tăng lên khiến thanh
khoản tăng.
Các giả thuyết sau có thể được đề xuất trong nghiên cứu:
H1: Sự tăng của cung tiền làm cho thị trường tăng tính thanh khoản.
H2: Sự tăng của lãi suất làm cho thị trường giảm tính thanh khoản.
3.3.3.3. Các biến khác
Chi số sản xuất công nghiệp (IPI) Đây cũng là biến số được Ioannidis và
Kontonikas (2008), Ben Naceur và cộng sự (2007) sử dụng. Hướng tác động của IPI đên thanh khoản chứng khoán như sau:
ỈPỈ tầng → Giả trị sản xuất ngành cồng nghiệp tầng → Lợi nhuận DN tầng → Giá cổ phiẽu tầng →
Thanh khoản cổ phiẽu tầng → Thanh khoản thị trường tầng
Vì vậy, IPI được dùng để đánh giá ảnh hưởng của tổng sản lượng trong nước đến thay đổi tính thanh khoản trên TTCK.
Chỉ sô giá tiêu dùng (CPI) nếu CPI tăng cao có thể gây ra lạm phát trong
nền
kinh tế, ảnh hưởng của CPI đến thanh khoản TTCK diễn ra như sau:
CPI tầng → Mức giá trung bình tầng → Chi phí sử dụng vốn của DN tầng → Lợi nhuận của DNNY giảm → Giá cổ phiẽu giảm
→ Thanh khoản chứng khoán giảm → Thanh khoản thị trường giảm
Đồng thời đối với các NĐT:
Lạm phát cao → Lẵi suất cao → Chi phí lẵi vay tầng → Giảm nhu cầu đầu tư
Thay đổi ty giá USD/ VND (EXC) Đối với DN, khi USD/VND tăng sẽ tăng
lợi ích của các DN xuât khẩu, dẫn đến cổ phiếu của các DN này tăng, vì vậy mà hoạt động NĐT giao dịch trên thị trường cũng sôi nổi hơn, tính thanh khoản tốt hơn nhưng
điều này ngược lại với DN nhập khẩu. Xét vị trí là NĐT, biến động ty giá hối đoái sẽ nước ngoài rút vốn ra khỏi thị trường CK dẫn đến tính thanh khoản chứng khoán giảm.
Chỉ số chứng khoán VNI được lựa chọn là biến kiểm soát vì VNI đại diện
cho giá của toàn thị trường. Trên TTCK Việt Nam hiện nay có hai SGDCK là HOSE và HNX với hai chỉ số chứng khoán đại diện lần lượt là VNI và HNI. Vì HOSE được thành lập đầu tiên, có nhiều DNNY với vốn hóa lớn nên dùng VNI làm đại diện cho giá cổ phiếu trên TTCK Việt Nam là hợp lý. Hơn nữa HNI và HOSE có tương quan cùng chiều cao. Ioanidis và Kontonikas (2008), Stoica và Diaconasu (2012), Rigobon
và Sack (2004), Raghavan và Dungey (2015) lấy chỉ số giá chứng khoán làm biến đại
diện cho sự thay đổi của TTCK. Tuy nhiên chưa có một nghiên cứu nào sử dụng chỉ số VNI là một biến của mô hình nghiên cứu ảnh hưởng CSTT đến thanh khoản chứng
khoán Việt Nam nên đây là một điểm mới của bài nghiên cứu. Do tính chất nhà đầu tại thị trường Việt Nam tham gia đầu tư nhưng chưa hiểu rõ thị trường, đầu tư theo tâm lí bầy đàn nên sẽ gây sự bất ổn trên thị trường (Nguyễn Trọng Tài, 2016). Từ đóTTCK theo kỳ vọng