Các nghiên cứu tại nước ngoài
Các nghiên cứu trước đây về cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ đều cho rằngsự
truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua bốn kênh sau: lãi suất, tỷ giá, tín dụng, giá cả
tài sản. Nhìn chung, hầu hết các nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn đều sử dụng phương
pháp tiếp cận là mô hình VAR với các biến là sản lượng quốc gia, chỉ số lạm phát, lãi
suất tín dụng, tăng trưởng tín dụng, tỷ giá hiệu lực thực tế, dự trữ ngoại hối và chỉ số thị trường chứng khoán. Chẳng hạn, theo nghiên cứu của Giuseppe De Arcangelis và Giogio
Di Giogio (12/1999), lãi suất qua đêm có ảnh hưởng mạnh đến lạm phát và tác động đến
các biến số vĩ mô khác như lãi suất cho vay của ngân hàng trung ương trong ngắn hạn (3-
6 tháng). Tuy nhiên, vào năm 2002, Ben SC Fung khi nghiên cứu ảnh hưởng của chính
sách tiền tệ của tám nền kinh tế Đông Á là Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines,
Singapore, Đài Loan, Trung Quốc và Thái Lan trong môi trường tự do hóa lãi suất và thị trường mở đã nhận thấy tỷ giá có tác động mạnh đến tất cả các nước nghiên cứu và ở hầu
hết các nước (ngoại trừ Singapore)lãi suất có tác động mạnh đến tăng trưởng kinh tế và lạm phát. Sau đó mộtnăm (2003), Disyatat, P và Vongsinsirikul, P nghiên cứu kỹhơn về
vấn đề này tại Thái Lan và nhận thấy một chính sách tiền tệ thắt chặt làm giảm sản lượng
song nền kinh tế chỉ đạt đáy sau chính sách đó khoảng 4-5 quý và không còn bị ảnh hưởng gì sau 10 quý. Cũng trong năm 2003, nghiên cứu của James Morsink và Jamink Bayoumi tập trung phân tích một nền kinh tế hùng mạnh trong khu vực Đông Bắc Á,
cũng là nền kinh tế lớn thứ hai thế giới lúc bấy giờ là Nhật Bản.Các tác giả sử dụng dữ
liệu điều chỉnh từ quý I/1980 đến quý III/1998, với độ trễ bằng 2 và nhận thấy cả hai biến
là mức lãi suất và cung tiền đều ảnh hưởng mạnh đến sản lượng nền kinh tế. Mặt khác,
sau khi kiểm tra mô hình, các tác giả còn mở rộng mô hình VAR và đưa ra kết luận là
cung tiền và bảng cân đối kế toán của ngân hàng là nguồn tác nhân chính của các cú sốc
xảy ra với sản lượng. Vào năm 2004, Hwee Kwan Chow tiếp tục phân tích những cú sốc
từ chính sách tiền tệ tại Singapore và thấy rằng sản lượng thay đổi ngay lập tức khi chính
sách tiền tệ thắt chặt được thực hiện, còn giữa tỷ giá hối đoái và lãi suất thì kênh truyền
Những lý thuyết này có đúng với những nền kinh tế hàng đầu còn lại của châu Á hay
không? Vào năm 2010, Montial Biccal tiến hành phân tích cơ chế truyền dẫn tại Ấn Độ
và thấy tại nền kinh tế lớn thứ ba châu Á, các lý thuyết nền tảng này vẫn còn khả khi khi
lãi suất và nguồn cung tiền có ảnh hưởng mạnh đến lạm phát. Một năm sau đó (2011),
Liu Xiana tiến hành nghiên cứu điều này ở Trung Quốc và thấy rằng do mục tiêu của
chính sách tiền tệ nước này thay đổi theo từng thời kỳ nên các kênh truyền dẫn chính
sách tiền tệ cũng khác nhau. Từ năm 1949 đến năm 1978, kinh tế Trung Quốc theo
hướngkế hoạch hóa tập trung, mục tiêu của chính sách tiền tệ là phát triển kinh tế và đảm
bảo nguồn cung hàng hóa, dịch vụ, nên kênh tín dụng đóng một vai trò quan trọng trong
chính sách tiền tệ. Giai đoạn từ 1979 đến năm 1992, nước này bắt đầu chuyển đổi nền
kinh tế, nên tồn tại songsong hai cơ chế kế hoạch và thị trường. Và từ năm 1993 đến nay
Trung Quốc theo đuổi nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa, mục tiêu là
duy trì sự ổn định giá trị đồng tiền và hướng tới tăng trưởng kinh tế, nên sự truyền dẫn
thông qua kênh tín dụng yếu dần và không còn hiệu quả. Kênh lãi suất ít có tác dụng, còn
kênh tỷ giá có tác động truyền dẫn yếu.
Nhìn chung, trong bốn kênh truyền dẫn là lãi suất, tỷ giá, tín dụng và kênh tài sản thì lãi suất và tỷ giá thường là những kênh truyền dẫn hiệu quả nhất.
Các nghiên cứu tại Việt Nam
Không giống như các nghiên cứu tại nhiều quốc gia khác, các tác giả Việt Nam thường sử dụng mô hình cấu trúc tự hồi quy véc tơ (SVAR) để đo lường tác động của
chính sách tiền tệ tại nền kinh tế có độ mở lớn như nước ta. Chúng ta có thể điểm qua ba
nghiên cứu tiêu biểu:Phạm Thế Anh (2008) trong nghiên cứu “Ứng dụng mô hình SVAR
trong việc xác định hiệu ứng của chính sách tiền tệ và dự báo lạm phát ở Việt Nam” nhận
thấy khi Ngân hàng Nhà nước thực hiện thắt chặt tiền tệ sẽ làm giảm tăng trưởng và lạm
phát, trong đó lạm phát phản ứng chậm hơn so với tăng trưởng, do đặc thù của giá cả và
độ trễ của hiệu quả chính sách, từ đó có thể thấy chính sách tiền tệ chưa thực sự phản ứng
tốt trước các biến động để bình ổn nền kinh tế vĩ mô trong ngắn hạn. Tuy nhiên, Nguyễn
tích định lượng”đã chỉ ra rằng cung tiền mở rộng (M2) có tác động tích cực đến tăng trưởng kinh tế. Trong ba khu vực của nền kinh tế thì tác động của M2 lên khu vực công
nghiệp còn chưa cao, mặc dù M2 và tín dụng đã tăng sau khủng hoảng tài chính châu Á
năm 1997, một phần điều này được giải thích bởi sự đầu tư sai mục đích của khu vực cá
nhân và hộ giađình khi đầu tư nhiều vào các khu vực có mức độ rủi ro cao như bất động
sản hay chứng khoán. Mặt khác, sự biến động của tỷ giá phụ thuộc nhiều vào chính sách tiền tệ chứ không phải khu vực kinh tế bên ngoài. Ngành tài chính - ngân hàng bị ảnh hưởng mạnh bởi các cú sốc bên ngoài như cú sốc giá cả nền kinh tế và các công cụ của
chính sách tiền tệ như nghiệp vụ thị trường mở hay lãi suất tái cấp vốn thường có độ trễ
khoảng từ 3 đến 5 tháng. Ngoài ra,sự mất giá của VND cũng làm lãi suất VND giảm song độ trễ của nó là từ 5 đến 10 tháng. Cuối cùng, trong nghiên cứu của mình, Nguyễn
Phi Lân thấy chỉ số giá tiêu dùng (CPI) có xu hướng tăng nhanh và liên tục trong khoảng
thời gian từ 5 đến 10 tháng. Chỉ số này tương đối nhạy cảm với việc thắt chặt chính sách
tiền tệ, thể hiện thông qua việc giảm mạnh trong khoảng thời gian từ 6 đến 9 tháng kể từ
khi chính sách tiền tệ thắt chặt được thực hiện.
Gần đây nhất, tháng 5/2013, hai tác giả Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn trong
bài nghiên cứu “Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam tiếp cận theo mô hình
SVAR” đã ước lượng tác động của cú sốc chính sách tiền tệ đối với Việt Nam. Các kênh
truyền dẫn lãi suất và tỷ giá hối đoái đã được phân tích để xác định độ lớn và thời gian để
chính sách tiền tệ truyền dẫn đến các biến mục tiêu. Kết quả cho thấy kênh lãi suất tạo ra
phản ứng trễ đối với biến lạm phát, trong khi tỷ giá hối đoái phản ứng ngay lập tức với cú
sốc.
1.4.2. Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ
Các nghiên cứu ở nước ngoài
Các bài nghiên cứu trước đây cho thấy phần lớn những nghiên cứu thực nghiệm
không chỉ bắt nguồn từ mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tài khóa và các hoạt động
thực tế, mà còn từ các cuộc tranh luận về bản chất và tính hiệu quả của các chính sách tài
truyền dẫn chính sách tiền tệ) và còn nhiều câu hỏi vẫn chưa có lời giải. Những tài liệu trước đây về nội dung các đạo luật, như Sim (1972), Stock và Watson (1989), Romer và Romer (1990) bị thách thức bởi các tài liệu trái ngược do Sim (1980), Friedman và
Kuttner (1992) và Cochrane (1998) đưa ra. Thêm vào đó, theo thống kê đã được thực
hiện thì cơ chế truyền dẫn này sẽ thay đổi theo từng thời kỳ. Như Sim (1992) đã nghiên cứu và thấy rằng “nhìn chung tỷ lệ thất nghiệp không thể giải thích được quy mô và tác
động của chính sách tiền tệ một cách toàn diện”. Bernanke và Gertler (1995) đưa ra các nghiên cứu cho thấy các biến khó xử lý là những yếu tố phù hợp trong quá trình xây dựng chính sách. Biến đầu tiên được xem xét là tổng quy mô của nền kinh tế đã được mở
rộng và gia tăng mức độ ảnh hưởng ra bên ngoài. Bên cạnh đó, thành công của chính
sách tiền tệ còn phụ thuộc vào mức độ đánh giá chính xác tác động lên tất cả các thành
phần của nền kinh tế.
Theo Ronald Mangami (2011), những cam kết của RBM (Ngân hàng Trung ương
Malawi) trong việc kiểm soát tốc độ gia tăng cung tiền trở thành chủ đề chính của các
cuộc tranh luận về chính sách tiền tệ khi những cam kết ấy bị chi phối bởi giá cả của tiền
và các hoạt động kinh tế. Nhưng tiền tệ có tính trung lập, nên những tác động của chính
sách tiền tệ có thể làm thay đổi GDP danh nghĩa hơn là GDP thực tế, ít nhất là trong dài
hạn. Còn trong ngắn hạn, chính sách tiền tệ có thể tạo sự giảm sút trong các hoạt động
kinh tế, thông qua các chính sách tác động đến các mục tiêu thay thế và sản lượng thực tế
(Walsh, 2003). Hơn nữa, tại Malawi, giá cả và sản lượng đều đang ở mức tiềm năng, do đó nó có thể bị tác động bởi những yếu tố tạo ra từ các nhân tố bên ngoài dưới sự kiểm
soát của chính sách tiền tệ (như chính sách tài khóa, quan hệ quốc tế và các nguồn tài trợ
bên ngoài). Theo luận điểm của Bank of England, yếu tố tổng cung trong dài hạn ảnh hưởng trực tiếp đến GDP thực tế trong khi chính sách tiền tệ lại không có tác động gì.
Điều này có nghĩa là tác động của chính sách tiền tệ không thể được đo lường một cách
chắc chắn như là các khoản trợ cấp. Thêm vào đó, các biến khác như dự trữ tiền gửi, lãi suất ngân hàng, lãi suất liên ngân hàng lại rất phù hợp để đo lường sự ổn định của chính
sách tiền tệ tại Malawi và do đó chính sách tiền tệ có thể tác động theo các kênh khác
Bản chất, quy luật và tính hiệu quả của các cam kết của ngân hàng trung ương trong suốt những giai đoạn khác nhau của lạm phát cũng đáng được quan tâm. Ví dụ, trong
suốt quá trình thực hiện chính sách tiền tệ theo những cam kết ban đầu, sự quản lý tiền tệ
theo hướng can thiệp của ngân hàng trung ương nhắm vào tỷ lệ lạm phát, làm cho lạm
phát không trở nên tồi tệ hơn. Do đó việc quản lý linh hoạt hơn để hướng tới việc thực
hiện đồng thời hai mục tiêu là lạm phát thấp và tốc độ tăng trưởng nhanh luôn được quan
tâm.
Dù thế nào đi chăng nữa, để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ của một quốc
gia, người ta phải xem xét một yếu tố rất quan trọng là chế độ tỷ giá mà quốc gia đó đang
theo đuổi. Nếu chính sách tỷ giá hướng tới cố định thì chính sách tiền tệ ít có tác dụng.
Chế độ tỷ giá phải hướng đến thả nổi mới giúp chính sách tiền tệ đạt được hiệu quả cao.
Tuy nhiên,tại các quốc gia đang phát triển, điều này không xảy ra, do mục tiêu của các
chính phủ là ổn định tỷ giá để tạo ra môi trường đầu tư ổn định giúp thu hút các nguồn
vốn từ bên ngoài. Điều đó có thể khiến các quốc gia đang phát triển đánh đổi giữa các
mục tiêu tăng trưởng kinh tế và ổn định tiền tệ.
Các nghiên cứu tại Việt Nam
Mặc dù hiện đã có nhiều tác giả nghiên cứu về các kênh truyền dẫn của chính sách
tiền tệ, nhưng hầu như không có nghiên cứu nào về hiệu quả của chính sách tiền tệ tại
Việt Nam. Do đó bài viếtnày được làm với mục tiêu là có thể đo lường được sự hiệu quả
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
Với những gì đã trình bày vềtác động của chính sách tiền tệ đến các biến số kinh tế vĩ
mô vànhững điều rút ra từ các nghiên cứu ở một số quốc gia tiêu biểu, có thể thấy rằng
cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ là một quá trình phức tạp và mỗi quốc gia lại có một
cách làm riêng. Hiệu quả của cơ chế truyền dẫn thông qua các kênh cũng rất khác nhau
giữa các nền kinh tế, các giai đoạn, bên cạnh mức độ phát triển và hội nhập của nền kinh
tế, mức độ phát triển của thị trường tài chính từng quốc gia. Qua chương này, có thể rút
ra một số ý chính như sau:
Xu hướng chung của các quốc gia trên thế giới là theo đuổi tỷ lệ lạm phát mục tiêu và phát triển kinh tế.
Những nước có nền kinh tế càng hội nhập thì kênh tỷ giá hối đoái là kênh truyền dẫn
quan trọng của chính sách tiền tệ.
Những nước có nền tài chính phát triển thì công cụ lãi suất càng được áp dụng một
cách phổ biến.
Đối với lý thuyết nền mà chúng ta sử dụng là mô hình Mundell - Flaming thì trong một nền kinh tế có chế độ tỷ giá hối đoái cốđịnh, chính sách tiền tệ gần như không có tác dụng. Do đó để xây dựng một cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ phù hợp với Việt Nam
hiện tại và xu hướng tương lai là hội nhập ngày càng sâu rộng với nền kinh tế thế giới,
chúng ta cần xem xét đến việc đánh giá hiệu quả của các chính sách tiền tệ để tìm ra công
cụ nào của chính sách tiền tệ có hiệu quả cao nhất. Trên cơ sở đó sẽ lựa chọn các mục
tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian và các công cụ chính sách tiền tệ thích hợp trong từng
thời kỳ của nền kinh tế nhằm đạt được các mục tiêu chính sách cuối cùng mà Ngân hàng Nhà nước đề ra.
CHƯƠNG 2: NGHIÊN CỨU TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
TẠI VIỆT NAM