2.3.1 Cơ sở pháp lý cho sự hình thành và phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam. nghiệp Việt Nam.
Sự hình thành và phát triển thị trường TPDN Việt Nam gắn liền với những thời điểm ban hành các văn bản quy phạm pháp luật liên quan trực tiếp đến thị trường trái phiếu nĩi chung và thị trường thị trường TPDN nĩi riêng. Thời gian qua, cùng với sự phát triển của nền kinh tế - xã hội, các cơ quan quản lý nhà nước đã ban hành hành loạt các văn bản nhằm từng bước xây dựng khuơn khổ pháp lý cho sự hình thành và phát triển thị trường TPDN.
Hệ thống văn bản pháp luật liên quan đến việc phát hành và giao dịch các loại trái phiếu đã được ban hành từ đầu thập niên 90 của thế kỷ XX với các quy định về phát hành trái phiếu của cơng ty cổ phần trong Luật Cơng ty 1990. Thế nhưng trên thực tế chưa cĩ DN nào phát hành TPDN theo luật này. Năm 1994, Chính phủ ban hành Nghị định 120/CP ngày 17/9/1994 kèm theo quy chế tạm thời về việc phát hành trái phiếu, cổ phiếu DNNN ra thị trường thì thị trường TPDN mới chính thức được hình thành. Quy chế này hướng dẫn các vấn đề cĩ liên quan đến việc phát hành, mua bán, chuyển nhượng, các hình thức thanh tốn, lãi suất trái phiếu và các vấn đề khác cĩ liên quan. Tuy nhiên, trong quá trình áp dụng văn bản này vào trong thực tế đã bộc lộ nhiều hạn chế như: phương thức phát hành chưa phù hợp với thơng lệ chung của thị trường trái phiếu (chưa quy định việc phát hành theo phương thức đấu thầu và bảo lãnh phát hành, chưa gắn việc phát hành với niêm yết và giao dịch trên thị trường chứng khốn tập trung); chưa bảo đảm nguyên tắc cơng khai, minh bạch về thơng tin khi phát hành TPDN. Ngồi ra, Nghị định này đưa ra những quy định về điều hành lãi suất cịn mang nặng tính hành chính, làm giảm tính chủ động của DN và chưa thực sự gắn với thị trường. Điều kiện phát hành quá chặt chẽ, khơng khuyến khích DN thực hiện huy động vốn trên thị trường như phải cĩ lãi 3 năm trước khi phát hành, trái phiếu bắt buộc phải cĩ
tổ chức bảo lãnh thanh tốn. Vì vậy, việc phát hành TPDN để huy động vốn cho các DN theo Nghị định này vẫn cịn rất hạn chế và chưa phổ biến. Cùng với Nghị định 120/CP, trong năm 2004, Thống đốc Ngân hàng nhà nước (NHNN) cũng đã ban hành Quyết
định 212/QĐ/NH1 ngày 22/9/1994 về thể lệ phát hành trái phiếu Ngân hàng thương mại, Ngân hàng đầu tư và hướng dẫn việc phát hành trái phiếu của các tổ chức tín dụng.
Để chuẩn bị cho sự ra đời của Thị trường chứng khốn (TTCK) ở nước ta, Chính phủđã ban hành Nghịđịnh 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 về chứng khốn và TTCK. Nội dung của Nghị định này hướng dẫn về việc phát hành chứng khốn ra cơng chúng, giao dịch chứng khốn và các dịch vụ liên quan đến chứng khốn và TTCK.
Năm 1999, tại kỳ họp thứ 5, Quốc hội khĩa 10 đã thơng qua Luật Doanh nghiệp
vào ngày 12/6/1999 (cĩ hiệu lực từ ngày 01/01/2000) để thay thế cho Luật Cơng ty 1990. Với sự ra đời của Luật Doanh nghiệp 1999 thì việc phát hành trái phiếu ra thị trường của các DN đã chính thức được điều chỉnh theo Luật này thay cho Luật Cơng ty 1990.
Năm 2003, Chính phủ đã ban hành Nghị định 144/2003/NĐ-CP ngày 28/11/2003
về chứng khốn và thị trường chứng khốn nhằm thay thế cho Nghị định 48/1998/NĐ- CP, trong đĩ điều chỉnh sâu hơn việc phát hành TPDN ra cơng chúng, các điều kiện niêm yết TPDN cũng như TPCP tại Trung tâm giao dịch chứng khốn. Tuy nhiên, Nghị định này vẫn cịn một số bất cập và hạn chế nhất định. Nghị định 144/2003/NĐ-CP đặt ra yêu cầu và các tiêu chuẩn của thị trường chứng khốn khi DN phát hành trái phiếu ra cơng chúng như điều kiện tài chính của tổ chức phát hành, cơng bố thơng tin … trong khi về phương diện DN thì Luật Doanh nghiệp chưa cĩ hướng dẫn về vấn đề này, dẫn đến các DN thường rất lúng túng trong quá trình chuẩn bị và thực hiện phát hành huy động vốn. Phạm vi điều chỉnh của Nghị định 144/2003/NĐ-CP chỉ quy định việc phát hành trái phiếu ra cơng chúng (cĩ từ 50 nhà đầu tư tham gia trở lên, được bảo lãnh phát hành). Như vậy, tồn bộ hoạt động phát hành TPDN theo hình thức riêng lẻ (cho dưới 50 nhà đầu tư) của Cơng ty cổ phần, Cơng ty TNHH, DN cĩ vốn đầu tư nước ngồi cho đến thời điểm năm 2003 vẫn chưa cĩ khung pháp lý điều chỉnh.
Năm 2004, Bộ Tài chính đã ban hành Thơng tư số 75/2004/TT-BTC ngày
23/7/2004 về phát hành TPDN ra cơng chúng. Theo đĩ, các DN khi phát hành trái phiếu ra cơng chúng để huy động vốn phải đăng ký với UBCKNN. Điều kiện để được phát hành trái phiếu bao gồm: cĩ vốn điều lệ tối thiểu 10 tỷ đồng; hoạt động sản xuất kinh
doanh cĩ lãi, lợi nhuận sau thuế liền trước năm đăng ký là số dương và khơng lỗ lũy kế tính đến năm đăng ký phát hành; cĩ tổ chức bảo lãnh phát hành.
Để xử lý những tồn tại trong quy định về phát hành TPDN, nhất là về phương diện phát hành TPDN riêng lẻ, trong năm 2006, Chính phủ đã ban hành Nghị định 52/2006/NĐ-CP ngày 19/5/2006 về việc phát hành TPDN thay thế cho Nghị định 120/CP ngày 17/9/1994. Nghị định 52/2006/NĐ-CP cĩ hiệu lực chính thức từ ngày 01/7/2006 đã mở ra một bước ngoặc mới cho sự phát triển của thị trường TPDN. Theo đĩ, chủ thể phát hành trái phiếu khơng chỉ là các DNNN như trước đây mà cịn cĩ các cơng ty TNHH, cơng ty CP và DN cĩ vốn đầu tư nước ngồi với một nguyên tắc chung là các DN tự vay, tự trả, tự chịu trách nhiệm và cơng khai minh bạch thơng tin. Với Nghị định này, DN chỉ cần cĩ thời gian hoạt động tối thiểu 1 năm kể từ ngày chính thức hoạt động; cĩ báo cáo tài chính của năm liền kề trước năm phát hành được kiểm tốn; kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh năm liền kề năm phát hành phải cĩ lãi và cĩ phương án phát hành trái phiếu được tổ chức, cá nhân cĩ thẩm quyền thơng qua là cĩ thể triển khai việc phát hành trái phiếu để huy động vốn phục vụ nhu cầu đầu tư phát triển. Với những quy định khá thơng thống, Nghị định 52/2006/NĐ-CP khơng chỉ tạo điều kiện cho DN huy động vốn ngồi thị trường, thúc đẩy thị trường tài chính phát triển, giảm áp lực cho các NHTM mà cịn làm tăng tính thanh khoản của TPDN do Nghịđịnh này yêu cầu các tổ chức phát hành phải đảm bảo nguyên tắc cơng khai, minh bạch, cơng bằng, bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp cho các nhà đầu tư nên khuyến khích các nhà đầu tư xem việc đầu tư vào TPDN như là một kênh đầu tư an tồn, hấp dẫn và cĩ hiệu quả.
Cùng với Nghị định 52/2006/NĐ-CP, một văn bản quy phạm pháp luật khác cũng đĩng vai trị đặc biệt quan trọng đối với sự phát triển của thị trường TPDN đã được ban hành trong năm 2006, đĩ chính là Luật Chứng khốn. Luật Chứng khốn đã được Quốc hội chính thức thơng qua vào ngày 29/6/2006 tại kỳ họp thứ 9 – Quốc hội khĩa XI và cĩ hiệu lực từ ngày 01/01/2007.
Nhằm cụ thể hĩa Nghị định 52/2006/NĐ-CP của Chính phủ, ngày 13/3/2007 Bộ Tài chính đã ban hành Thơng tư số 17/2007/TT-BTC hướng dẫn hồ sơ đăng ký chào bán chứng khốn ra cơng chúng.
Như vậy với sự ra đời của Luật chứng khốn, tính đến thời điểm hiện nay, khung pháp lý cơ bản cho việc phát hành TPDN đã tương đối hồn thiện và đầy đủ. Trong cả
Luật Doanh nghiệp, Luật Chứng khốn và Nghị định 52/2006/NĐ-CP đều đã cĩ những quy định khá cởi mở nhằm tạo thuận lợi cho DN phát hành trái phiếu để huy động vốn, tạo hành lang pháp lý an tồn để bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp cho các chủ thể tham gia trên thị trường, gĩp phần thúc đẩy TTCK nĩi chung và thị trường trái phiếu doanh nghiệp nĩi riêng phát triển một cách lành mạnh, ổn định, minh bạch và hiệu quả hơn.
2.3.2 Thực trạng quá trình phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam.
Sự hình thành và phát triển của thị trường TPDN Việt Nam gắn liền với các mốc thời điểm ban hành các văn bản quy phạm pháp luật liên quan trực tiếp đến thị trường trái phiếu nĩi chung và thị trường TPDN nĩi riêng. Cĩ thể xem xét quá trình hình thành và phát triển của thị trường TPDN Việt Nam qua 2 giai đoạn: giai đoạn từ năm 1994 – 2006 và giai đoạn từ năm 2006 đến nay.
* Giai đoạn từ năm 1994 – 2006:
Mốc thời gian khởi đầu cho sự hình thành của thị trường TPDN ở Việt Nam gắn với sự ra đời của Nghị định 120/CP của Chính phủ về phát hành cổ phiếu, trái phiếu DNNN vào ngày 17/9/1994. Tuy nhiên trên thực tế số lượng các DN huy động vốn qua phát hành trái phiếu cịn rất ít, điều này cho thấy kênh huy động vốn qua phát hành trái phiếu cịn rất hạn chế và quá mới mẻđối với DN. Trong khoảng thời gian này, kênh cấp vốn cho DN chủ yếu là thơng qua tín dụng – ngân hàng hoặc ngân sách nhà nước, hoạt động huy động vốn trực tiếp trên thị trường hầu như chưa phát triển. Các tổ chức phát hành trong giai đoạn này chủ yếu là các tổ chức tín dụng và rất ít DN phát hành trái phiếu.
Cơng ty xi măng Hồng Thạch và Nhà máy xi măng Anh Sơn là hai đơn vị đi tiên phong trong việc thực hiện Nghị định 120/1994/NĐ-CP. Trong năm 1994, Cơng ty xi măng Hồng Thạch đã phát hành 44,45 tỷ đồng trái phiếu kỳ hạn 4 năm, Nhà máy xi măng Anh Sơn phát hành 7,7 tỷ đồng trái phiếu kỳ hạn 3 năm và 5 năm. Năm 1997, đề án phát hành trái phiếu của Cơng ty thép Miền Nam được Bộ Tài chính phê duyệt với khối lượng huy động dự kiến là 9,2 tỷđồng, thời hạn trái phiếu từ 25 – 30 năm, lãi suất cơng bố hàng năm và được tính tốn dựa trên kết quả kinh doanh của DN. Đối tượng mua trái phiếu này chủ yếu là CBCNV của cơng ty. Cùng với trái phiếu của những cơng ty trên, cịn cĩ một khối lượng đáng kể trái phiếu của các tổ chức tín dụng cũng đã được phát hành theo Quyết định 212/QĐ/NH1 ngày 22/9/1994 của Thống đốc NHNN về việc
ban hành thể lệ phát hành trái phiếu NHTM, Ngân hàng đầu tư và hướng dẫn việc phát hành trái phiếu của các tổ chức tín dụng. Từ năm 1998 đến nay, Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam đã liên tục tổ chức các đợt phát hành trái phiếu cĩ kỳ hạn từ 1 – 5 năm. Các đợt phát hành đều đạt kết quả cao, huy động được một lượng vốn dài hạn lớn, đáp ứng được nhu cầu vốn cho đầu tư phát triển. Lãi suất qua các đợt phát hành cũng được điều chỉnh sát với lãi suất thị trường để hấp dẫn các nhà đầu tư. Khi Trung tâm giao dịch chứng khốn TP. HCM đi vào hoạt động, trái phiếu của Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam chính thức được niêm yết tại trung tâm này.
Theo Luật Cơng ty được ban hành năm 1990, các cơng ty cổ phần được phép phát hành trái phiếu để huy động vốn. Khi Luật Doanh nghiệp ra đời vào năm 1999 thay thế cho Luật Cơng ty cũng cĩ đề cập đến quy định này, tuy nhiên vẫn cĩ rất ít DN vận dụng để huy động vốn. Cơng ty cổ phần cơ điện lạnh REE đã phát hành trái phiếu chuyển đổi ngày 01/7/1996 với tổng mệnh giá 5 triệu USD lãi suất 4,5%, tiền lãi được thanh tốn cuối kỳ vào ngày 31/12/1996, 31/12/1997 và 01/5/1998. Trái phiếu REE được chuyển đổi thành cổ phiếu vào năm 1998 theo hệ số chuyển đổi đã được xác định trước khi phát hành. Năm 2001, Cơng ty cổ phần cơng nghệ thơng tin (EIS) cũng đã phát hành trái phiếu chuyển đổi với tổng mệnh giá 10 tỷ đồng, thời hạn 3 năm, lãi suất 8%/năm và được chuyển đổi vào năm 2004 với hệ số chuyển đổi được xác định trước. Tính đến thời điểm cuối năm 2004, cả nước cĩ thêm một số cơng ty thực hiện phát hành trái phiếu ra cơng chúng để huy động vốn như: Cơng ty tài chính dầu khí (PVFC) phát hành 300 tỷ đồng (2003), Tổng cơng ty điện lực Việt Nam (EVN) phát hành 300 tỷ đồng (2003), Tổng cơng ty xi măng phát hành 200 tỷ đồng (2003), Cơng ty tài chính tàu thủy phát hành 50 tỷ đồng (2004), Cơng ty tài chính cao su phát hành 300 tỷ đồng (2004). Năm 2005, Tổng cơng ty cơng nghiệp tàu thủy Việt Nam (Vinashin) phát hành trái phiếu với tổng mệnh giá là 1.000 tỷđồng, Tổng cơng ty điện lực Việt Nam và Tổng cơng ty Sơng Đà phát hành trái phiếu với cùng tổng giá trị là 200 tỷđồng. Cũng trong năm 2005, Ngân hàng ngoại thương Việt Nam đã tổ chức đấu giá phát hành thành cơng 1.375 tỷđồng trái phiếu chuyển đổi trong thời gian 7 năm. Kết thúc giai đoạn này, Cơng ty tài chính dầu khí (PVFC) đã trở thành đơn vị “khĩa sổ” Nghị định 120/CP trong tháng 6/2006 với tổng giá trị trái phiếu phát hành ra thị trường đạt 700 tỷđồng.
Bên cạnh đĩ, trong giai đoạn này, việc phát hành trái phiếu quốc tế để huy động vốn nước ngồi cũng đã được cụ thể hĩa trong Nghịđịnh 23/CP của Chính phủ ban hành năm 1994, song trên thực tế chưa cĩ NHTM quốc doanh hay DNNN nào phát hành trái phiếu theo Nghị định này. Nguyên nhân chủ yếu là do Việt Nam cĩ định mức tín nhiệm rất thấp trên thị trường vốn quốc tế nên mức bù rủi ro đối với trái phiếu Việt Nam rất cao, dẫn đến chi phí cho việc phát hành cao, vượt quá khả năng chịu đựng của các DN trong nước.
Như vậy cĩ thể thấy rằng, trong giai đoạn 1994 – 2006, dù Nhà nước đã ban hành những quy định tạo điều kiện cho các DN phát hành trái phiếu để huy động vốn nhưng trên thực tế phương thức này vẫn chưa được các DN quan tâm và vận dụng một cách phổ biến, giá trị vốn huy động thơng qua trái phiếu trong giai đoạn này vẫn cịn quá ít so với nhu cầu và tiềm lực của các DN. Thị trường TPDN trong giai đoạn này chỉ mới ở mức khởi đầu và cịn rất sơ khai. Tổng giá trị TPDN lưu hành trên thị trường trong năm 2005 chỉ đạt 110 triệu USD, chiếm tỷ trọng 2,48% tồn thị trường và 0,2% GDP. Tuy nhiên, sự ra đời của thị trường TPDN trong giai đoạn này cĩ ý nghĩa đặc biệt quan trọng, bước đầu mở ra và giúp các DN làm quen với một kênh huy động vốn mới với nhiều tiện ích, là tiền đề để từng bước hồn thiện và phát triển thị trường vốn nĩi chung và thị trường TPDN nĩi riêng trong những giai đoạn tiếp theo.
* Giai đoạn từ năm 2006 đến nay:
Ngày 19/5/2006, Chính phủ ban hành Nghị định 52/2006/NĐ-CP về phát hành TPDN đã mở ra một bước ngoặc mới cho sự phát triển của thị trường TPDN Việt Nam. Chủ thể phát hành trái phiếu được mở rộng hơn, khơng chỉ cĩ DNNN như trước đây mà cịn cĩ Cơng ty TNHH, Cơng ty cổ phần và DN cĩ vốn đầu tư nước ngồi tham gia. Điều kiện để phát hành TPDN: thời gian hoạt động của DN tối thiểu là 1 năm, năm liền trước năm phát hành phải kinh doanh cĩ lãi và báo cáo tài chính phải được kiểm tốn. Ngay cả nguyên tắc phát hành cũng thơng thống hơn rất nhiều; các DN cĩ quyền tự vay, tự trả,