Nếu như từ năm 2008 đến đầu năm 2010, các DN đua nhau phát hành cổ phiếu để tăng vốn điều lệ, thì thời điểm trong năm 2010, việc phát hành TPCĐ để huy động vốn lại được coi là một trào lưu mới. Theo phân tích của các chuyên gia kinh tế, tình hình 2010:
DN đang phải đối mặt với lãi suất cho vay cao. Điều này làm cho DN khó tiếp cận vốn vay ngân hàng.
Việc huy động vốn thông qua phương án phát hành thêm cổ phiếu trở nên rủi ro hơn. Chủ yếu do hiệu ứng pha loãng ngay tức thì, bởi DN chưa kịp thời gian sử dụng nguồn vốn bổ sung mới có hiệu quả. Thêm vào đó phát hành cổ phiếu riêng lẻ gặp khó khăn khi quy định giới hạn thời gian chuyển nhượng tối thiểu 1 năm.
Trong bối cảnh kinh tế ổn định và triển vọng của nền kinh tế Việt Nam nửa cuối năm 2010 thì đây là phương thức huy động vốn phù hợp, khi kết hợp được những ưu điểm của phương thức phát hành trái phiếu thường và phát hành thêm cổ phiếu. Bởi thông thường, hậu khủng hoảng thường có rất nhiều cơ hội đầu tư, nâng cao tỷ suất lợi nhuận cho các DN. Bên cạnh đó, theo Bà Đặng Lan Hương, Trưởng nhóm Phân tích Công ty cổ phần chứng khoán Âu Việt (AVS), có nhiều thuận lợi trong thực hiện TPCĐ, đó là chi phí phát hành và lãi suất phải trả của TPCĐ thấp hơn so với phát hành trái phiếu thông thường, cũng như so với lãi suất ngân hàng. DN có thể tăng vốn cổ phần trong tương lai, khi chuyển từ trái phiếu nợ thành vốn cổ phần. Giá thường không bị sụt giảm, do tránh được tình trạng tăng số lượng cổ phiếu một cách nhanh chóng trên thị trường…
Đứng trước tình hình trên cộng với do thiếu vốn đầu tư sản xuất kinh doanh, hàng loạt DN niêm yết trên sàn ồ ạt triển khai kế hoạch phát hành TPCĐ. Tình hình giữa năm 2010 như sau:
Nở rộ phát hành
Nhiều NĐT bối rối trước việc này, bởi mua thì rất khó mà nắm cổ phiếu lại không an tâm vì sợ bị pha loãng. Trong giai đoạn này, hàng loạt DN như: Công ty Cổ phần Licogi 16 (LCG) xin ý kiến cổ đông phát hành 300 tỉ đồng TPCĐ; Hội đồng Quản trị Công ty Cổ phần Đại Thiên Lộc
(DTL) cũng đưa vào nghị quyết phát hành 100 tỉ đồng TPCĐ; Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE chuẩn bị phát hành 810 tỉ đồng TPCĐ; Công ty Phát triển nhà Thủ Đức triển khai phát hành 600 tỉ đồng TPCĐ... Theo thông tin công khai, đây là những khoản vốn huy động nhằm giúp các DN thực hiện việc đầu tư vào các dự án cấp bách, phục vụ mục tiêu thu lợi nhuận trong thời gian tới.
Sự “bối rối” của các cơ quan quản lý có thể xuất phát từ cách phát hành TPCĐ muôn màu, muôn vẻ của các DN hiện nay. Chẳng hạn, REE phát hành hơn 810 tỷ đồng mệnh giá TPCĐ với lãi suất 8%/năm cho các cổ đông hiện hữu. Trong vòng 12 tháng, trái phiếu được chuyển đổi thành cổ phiếu, trái chủ sở hữu 1 triệu mệnh giá trái phiếu được đổi thành 72 cổ phiếu - mức quy đổi được tính theo giá trị sổ sách của cổ phiếu REE tại thời điểm cuối năm 2009. UNI chào bán 50 tỷ đồng mệnh giá TPCĐ với lãi suất 10%/năm cho cổ đông hiện hữu và Cán bộ công nhân viên. Thời gian chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu là 24 tháng, Công ty có thể chuyển đổi trước thời hạn nhưng tối thiểu sau 1 năm. Mức giá quy đổi được xác định là mệnh giá cổ phiếu. Cũng như REE, khi trái phiếu đáo hạn, UNI không hoàn vốn lại cho NĐT, trái chủ “bắt buộc” trở thành cổ đông Công ty.
Hiện tại, Công ty cổ phần Phát triển Nhà Thủ Đức (TDH) cũng đang chào bán 600 tỷ đồng TPCĐ với lãi suất 7%/năm, trong đó phát hành gần 380 tỷ đồng cho các cổ đông hiện hữu. Trái chủ của TDH chuyển đổi 50% thành cổ phiếu vào ngày tròn năm thứ hai, nhưng có quyền không thực hiện việc này. Phần trái phiếu chưa thực hiện chuyển đổi sẽ tiếp tục được quyền chuyển đổi vào năm thứ ba và nếu không muốn, TDH sẽ trả lại vốn cho trái chủ.
Sự kiện gây xôn xao dư luận gần đây là việc Tổng Công ty cổ phần Xuất khẩu Đông Nam Á Hamico (KSD) phát hành 63,12 tỷ đồng mệnh giá TPCĐ thời hạn 2 năm dành cho các NĐT lớn với lãi suất 8%/năm. Tuy nhiên, sau đó 6 tháng đã có tới 80% được chuyển đồi thành cổ phiếu. Điều này có nghĩa là, những NĐT lớn may mắn trở thành trái chủ của KSD sẽ “được mua” cổ phiếu với giá 10.000 đồng/CP, không bị giới hạn thời gian chuyển nhượng nhưng giá rẻ bằng phân nửa so với giá thị trường.
Ông Trịnh Hoài Giang, Phó tổng Giám đốc Công ty chứng khoán HSC, Phó chủ tịch Hiệp hội trái phiếu Việt Nam nhận xét, TPCĐ dù đang được thực hiện muôn màu, muôn vẻ tại các DN nhưng chung quy đều có thời hạn ngắn từ 1 - 3 năm, thuộc về hai loại, hoặc bắt buộc chuyển đổi (khi đáo hạn trái chủ buộc trở thành cổ đông), hoặc dành cho NĐT quyền lựa chọn (trái
chủ có thể nhận tiền về hoặc thực hiện chuyển đổi). Điều này khác với thông lệ ở các TTCK phát triển là TPCĐ có thời hạn trên 3 năm và hầu hết dành cho NĐT nhiều cửa lựa chọn hơn.
Vẫn rủi ro và pha loãng
Trước khi phát hành trái phiếu, nhiều DN thường đưa ra điều khoản “câu khách” về điều kiện chống “pha loãng”. Tuy nhiên,TPCĐ chỉ có thể chống pha loãng... tức thì. Nghĩa là khi chưa chuyển đổi thì EPS (thu nhập) trên cổ phiếu hiện hành chưa bị pha loãng (vì chưa chính thức cộng khoản vốn tương lai từ trái phiếu vào vốn điều lệ). Nhưng sau khi chuyển đổi (vốn điều lệ tăng lên), nếu EPS không tăng tương ứng (thậm chí giảm), nó sẽ vẫn bị “pha loãng” như thường.
Nhà đầu tư nhỏ lẻ khó mua
Do việc phát hành trái phiếu đơn giản thủ tục hơn cổ phiếu nên thời gian huy động vốn nhanh, giúp DN có điều kiện chớp cơ hội đầu tư, mang lại hiệu quả kinh tế cao hơn. Đồng thời đối tượng mua thường là NĐT lớn nên việc phát hành TPCĐ đang trở thành “mốt thời thượng” của DN. Vì được mua với mức giá chiết khấu khá sâu, lại được hưởng quyền lợi (kinh tế) như cổ phiếu thông thường nên trong các đợt phát hành, nhiều DN không đủ lượng trái phiếu để bán cho NĐT. Tuy nhiên, do nhiều DN như: LCG, DTL quy định giá trị mua tối thiểu của mỗi NĐT là 5 tỉ đồng nên những NĐT nhỏ lẻ muốn mua cũng rất khó.
Nhìn ở góc độ tích cực thì việc nhiều DN chọn cách huy động vốn bằng phát hành TPCĐ, giúp DN tăng lượng vốn huy động để phát triển hoạt động kinh doanh mà chưa làm tăng ngay vốn chủ sở hữu. Nhưng ở khía cạnh khác, đây có thể là cách để một số ban lãnh đạo DN thực hiện mục tiêu riêng, khi quy định về phát hành TPCĐ đang có kẽ hở:
• Tại Nghị định 52/2006/NĐ-CP của Chính phủ về phát hành TPDN, các quy định về điều kiện, phương thức phát hành TPCĐ hết sức sơ sài. Điều 20 quy định đối tượng được phát hành là công ty cổ phần. Điều 21, 22, 23 quy định về nguyên tắc phát hành, thời hạn chuyển đổi và tỷ lệ chuyển đổi… nhưng theo hướng mở, trao quyền tự quyết cho DN, miễn là đảm bảo tính minh bạch.
• Thông tư số 17/2007/TT-BTC của Bộ Tài chính hướng dẫn hồ sơ đăng ký chào bán chứng khoán ra công chúng có đề cập đến việc chào bán TPCĐ ra công chúng, trong đó hồ sơ chào bán trái phiếu được liệt kê chi tiết, nhưng không có ràng buộc nào khiến DN phải cân nhắc kỹ khi lựa chọn phát hành TPCĐ hay các công cụ khác. Để phát hành trái phiếu, DN chỉ
cần có sự thông qua của Đại hội cổ đông, có phương án phát hành, sử dụng nguồn vốn rõ ràng, ghi rõ thời gian, tỷ lệ chuyển đổi…
Khi các quy định về phát hành TPCĐ còn quá lỏng lẻo như vậy, sẽ tạo ra cơ hội lách luật nếu ban lãnh đạo DN muốn lạm dụng để kiếm tiền không chính đáng. Để hiểu rõ hơn chúng ta điểm lại 1 số trường hợp nổi bật:
Sự kiện gây xôn xao dư luận trong giai đoạn này là việc Tổng Công ty cổ phần Khoáng sản Na Rì Hamico (KSS) thực hiện phát hành riêng lẻ 3,5 triệu TPCĐ, mệnh giá 100.000 đồng/TP, kỳ hạn 2 năm, lãi suất 8%/năm. Việc phát hành TPCĐ đã được Đại hội cổ đông KSS thông qua từ ngày 29/4/2010, với việc toàn bộ phương án phát hành, thời gian chuyển đổi… được ủy quyền cho Hội đồng quản trị KSS quyết định. Ngày 27/7, KSS công bố kế hoạch phát hành 3,8 triệu TPCĐ vào ngày 2/8/2010, nhưng đến ngày 4/1/2011, 80% số trái phiếu này sẽ được chuyển đổi thành cổ phần theo tỷ lệ 1:10, chỉ có 20% số trái phiếu còn lại phải chờ đến khi đáo hạn mới được chuyển đổi. Điều này có nghĩa là, chỉ cần chờ 4 tháng, những người may mắn trở thành trái chủ sẽ được mua cổ phiếu với giá 10.000 đồng/CP và cũng không bị giới hạn thời gian chuyển nhượng. Trong khi đó, giá cổ phiếu KSS trên thị trường xấp xỉ 40.000 đồng/CP. Một kế hoạch mua quá hấp dẫn! Nhưng chỉ 1 ngày sau đó, KSS đã công bố hủy kế hoạch phát hành TPCĐ nói trên với lý do đây là lần đầu tiên KSS triển khai huy động vốn bằng TPCĐ nên không tránh khỏi bỡ ngỡ, sai sót. Tuy KSS đã hủy phương án phát hành trên, nhưng từ sự kiện này, dư luận không khỏi lo lắng khi không ít phương án phát hành TPCĐ đã được cổ đông thông qua và "ủy quyền cho Hội đồng quản trị lựa chọn phương án phát hành". Nguy cơ là, kẽ hở từ quy định pháp lý có thể giúp DN phát hành cổ phiếu riêng lẻ với giá thấp, nhưng trá hình bằng bước trung gian là TPCĐ. Khi đó, những cổ đông trót "ủy quyền" cho Hội đồng quản trị có thể sẽ phải ngậm đắng nuốt cay, vì thấy mình quá thiệt thòi mà không có cơ sở để kiện ban lãnh đạo DN.
Ngay cả khi các cổ đông nhỏ lẻ không đồng ý với phương án phát hành TPCĐ của DN thì khả năng phương án phát hành được thông qua tại Đại hội cổ đông vẫn rất lớn. Câu chuyện về Công ty cổ phần Dược Hà Tây trong thời gian này cho thấy, chỉ trong thời gian rất ngắn (1 tháng), một nhóm cổ đông có tiềm lực tài chính hoàn toàn có cơ hội mua thâu tóm một DN nếu tỷ lệ sở hữu của cổ đông bên ngoài DN lớn và tính thanh khoản của cổ phiếu cao. Khi đó, một kịch bản có thể xảy ra là: nhóm NĐT A hợp tác với ban lãnh đạo DN X đưa ra phương án phát hành TPCĐ cho chính nhóm NĐT A và có lợi cho A. Sau đó, nhóm NĐT này thực hiện mua vào khối lượng lớn cổ phiếu X trước ngày chốt danh sách cổ đông xin ý kiến để đảm bảo phương án phát hành trên được thông qua và sau đó bán ngay số cổ phiếu X đã mua trên thị
trường. Những cổ đông đến sau, dù không hài lòng với quyết định của ban lãnh đạo DN, nhưng cũng khó lòng "cãi" vì họ không có quyền biểu quyết và theo quy định thì DN không phạm luật. Kịch bản này không phải là không có cơ sở, khi một NĐT lớn tại TP. HCM đã từng phát biểu với lãnh đạo một DN rằng: "Nếu các anh không làm theo phương án của tôi, tôi sẽ sở hữu cổ phiếu đúng vào đợt các anh xin ý kiến cổ đông để phương án phát hành của các anh không thể thành công được".
Hiện nhiều NĐT đang mong đợi cơ quan quản lý có sự giám sát chặt chẽ hơn việc phát hành TPCĐ của DN. Trong khi việc huy động vốn bằng cổ phiếu, dù DN chọn cách phát hành đại chúng hay riêng lẻ, đều có sự giám sát chặt chẽ của các quy định pháp lý, thì hình thức phát hành TPCĐ đang có lợi thế do sự dễ dàng về pháp lý và có khoảng rộng để trực lợi nếu muốn. Trong các tình huống này, các cổ đông nhỏ lẻ luôn là những người chịu thiệt thòi nhiều nhất. Để đáp lại sự mong đợi của NĐT va nhằm khắc phục một số vướng mắc, bất cập trong quá trình triển khai thực hiện Luật Chứng khoán (do TTCK Việt Nam vẫn trong quá trình hình thành và phát triển, có nhiều yếu tố mới phát sinh). Chiều 3/11, Bộ trưởng Bộ Tài chính Vũ Văn Ninh, thừa ủy quyền của Thủ tướng Chính phủ, trình bày tại Quốc hội Tờ trình dự án Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán.
Theo tờ trình, nội dung sửa đổi bổ sung tập trung chủ yếu vào một số vấn đề như: chào bán chứng khoán riêng lẻ, chào bán chứng khoán ra công chúng, chào mua công khai, thị trường giao dịch chứng khoán…
Riêng về hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ (nghĩa là thực hiện chào bán cho số lượng NĐT hạn chế) đã được đề cập trong Luật Doanh nghiệp năm 2005.
• Thực tiễn cho thấy hoạt động chào bán riêng lẻ và hoạt động chào bán chứng khoán ra công chúng có quan hệ mật thiết với nhau, nhiều đợt chào bán chứng khoán riêng lẻ có thể dẫn đến chào bán ra công chúng; hoặc một đợt chào bán chứng khoán ra công chúng cũng có thể có chào bán chứng khoán riêng lẻ, khi các công ty đại chúng phát hành chứng khoán cho nhà đầu tư chiến lược hoặc một nhóm nhà đầu tư nhất định.
• Hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ được bán chủ yếu cho NĐT chuyên nghiệp, không tổ chức công bố thông tin công khai. Vì vậy, theo các nhà soạn luật, cần phải hạn chế chuyển nhượng cổ phần nhằm ngăn chặn hành vi lợi dụng phát hành cho số lượng hạn chế rồi chào bán tiếp ra công chúng. Với mục đích đó, dự thảo Luật Chứng khoán sửa đổi quy định hạn chế chuyển nhượng cổ phần, TPCĐ chào bán riêng lẻ tối thiểu là 1 năm. Mặt khác, dự thảo
tháng. Vì TPCĐ có thể chuyển thành cổ phiếu nên việc đưa ra quy định này nhằm ngăn ngừa việc lợi dụng chào bán riêng lẻ cho những đối lượng nhất định dẫn đến pha loãng sở hữu của các cổ đông khác. Đồng thời, quy định này còn để đảm bảo nâng cao trách nhiệm DN trong việc huy động và sử dụng vốn.
• Ủy ban Kinh tế của Quốc hội cho rằng: Nhằm tránh tình trạng một số DN lợi dụng việc phát hành chứng khoán riêng lẻ với điều kiện đơn giản để chào bán ra công chúng, thoát ly việc kiểm soát, giám sát của cơ quan nhà nước, gây ảnh hưởng đến lợi ích của các cổ đông hiện hữu và ảnh hưởng không tốt đến sự phát triển lành mạnh của thị trường, thì quy định như dự thảo Luật là phù hợp. Tuy nhiên, để đảm bảo tính thống nhất của các quy định pháp luật, Ủy ban Kinh tế đề nghị bổ sung hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ vào đối tượng thanh tra và bổ sung hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ vào phạm vi thanh tra tại Điều 109 Luật Chứng khoán, góp phần tăng cường hiệu quả, hiệu lực công tác thanh tra và xử lý vi phạm đối với những trường hợp vi phạm các quy định về chào bán chứng khoán riêng lẻ…
Nếu như trong năm 2010 hàng loạt DN ồ ạt triển khai kế hoạch phát hành TPCĐ thì trong những tháng cuối năm 2010, nhiều DN đã không thể phát hành thành công và thậm chí hủy các đợt phát hành. Nguyên nhân là do thị trường chứng khoán ảm đạm.
Vào ngày 28/10/2010, Công ty cổ phần Licogi 16 (LCG) đã thông báo hủy phát hành 300 tỉ đồng TPCĐ theo như kế hoạch phát hành đã đề ra trong Đại hội cổ đông trước đó. Kế hoạch phát hành nhằm thu hút vốn phục vụ cho các dự án xây dựng trong 2 năm tới