Xác định EBT hiệu chỉnh bình quân của TNG từ 2015 – 2020

b, Môi trường kinh doanh đặc thù

3.2.1.1. Xác định EBT hiệu chỉnh bình quân của TNG từ 2015 – 2020

Từ báo cáo tài chính hợp nhất của công ty TNG, ta lấy được số liệu về doanh thu từ hoạt động tài chính và chi phí tài chính từ 2015 – 2020, từ đó ta xác định được thu nhập ròng (TNR) từ hoạt động đầu tư tài chính (ĐTTC).

TNR từ hoạt động đầu tư tài chính = Doanh thu từ hoạt động đầu tư tài chính – Chi phí tài chính

Từ đó chúng ta xác định được EBT hiệu chỉnh sau thuế, với mức thuế suất 20%:

EBT hiệu chỉnh sau thuế = (EBT – TNR từ hoạt động đầu tư tài chính) * (1 – T)

Bảng 3.4. Xác định EBT hiệu chỉnh bình quân của TNG giai đoạn 2015 – 2020

Đơn vị : triệu đồng Năm Lợi nhuận trước thuế (EBT) Doanh thu từ hoạt động ĐTTC Chi phí hoạt động tài chính TNR từ hoạt động tài chính EBT hiệu chỉnh EBT hiệu chỉnh sau thuế = EBT hiệu chỉnh * (1- T)

EBT hiệu chỉnh sau thuế bình quân

- Mức tái đầu tư = Chi tiêu vốn – Khấu hao + Thay đổi vốn lưu động tiền mặt – Nợ mới + Hoàn nợ vay

- Chi tiêu vốn là các khoản đầu tư vào tài sản cố định như nhà xưởng, đất đai, máy móc thiết bị,... phục vụ cho hoạt động kinh doanh chính. Đối với các khoản góp vốn dài hạn thì không đưa vào.

- Khấu hao lấy trong Báo cáo lưu chuyển tiền tệ.

-Thay đổi vốn lưu động (VLĐ) tiền mặt = VLĐ phi tiền mặt năm (n) – VLĐ phi tiền mặt năm (n – 1).

+ VLĐ phi tiền mặt = Tài sản ngắn hạn – (tiền và các khoản tương đương tiền + đầu tư tài chính ngắn hạn) – (nợ ngắn hạn – vay nợ ngắn hạn).

- Nợ mới lấy trong Báo cáo lưu chuyển tiền tệ.

- Trả nợ gốc lấy trong Báo cáo lưu chuyển tiền tệ.

Bảng 3.5. Thay đổi vốn lưu động phi tiền mặt

Đơn vị : Triệu đồng Năm Tài sản ngắn hạn Tiền mặt Nợ ngắn hạn Nợ vay trả lãi ngắn hạn Vốn lưu động phi tiền mặt

Thay đổi vốn lưu động phi tiền mặt

Năm

Đầu tư tài sản cố định Góp vốn vào công ty

Chi tiêu vốn

(Nguồn : Báo cáo tài chính Công ty TNG) 58

Bảng 3.7. Bảng mức tái đầu tư của TNG Đơn vị : Triệu đồng Năm Chi tiêu vốn Khấu hao Thay đổi VLĐ ròng phi tiền mặt Nợ mới Trả nợ gốc Mức tái đầu tư Mức tái đầu tư trung bình

(Nguồn : Báo cáo tài chính Công ty TNG)

3.2.1.3. Xác định tỷ lệ tái đầu tư

Xác định Vốn chủ sở hữu (VCSH) bình quân phi tiền mặt của TNG trong giai đoạn 2015 – 2020 :

Bảng 3.8. Tỷ lệ tái đầu tư bình quân của TNG giai đoạn 2015 – 2020

Đơn vị : Triệu đồng Năm Mức tái đầu tư EBT hiệu chỉnh sau thuế Tỷ lệ tái đầu tư

3.2.2. Xác định ROE phi tiền mặt bình quân của TNG giai đoạn 2015 – 2020

Xác định VCSH bình quân phi tiền mặt của FPT trong giai đoạn 2015 – 2020 :

Bảng 3.9. Xác định VCSH phi tiền mặt

Đơn vị : Triệu đồng

Các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn

Vốn CSH phi tiền mặt

Vốn CSH phi tiền mặt bình quân

(Nguồn : Báo cáo tài chính Công ty TNG)

ROE bình quân = EBT bình quân sau thuế / Vốn chủ sở hữu phi tiền mặt bình quân.

Bảng 3.10. Bảng xác định ROE phi tiền mặt bình quân

EBT hiệu chỉnh bình quân sau thuế

VCSH phi tiền mặt bình quân

ROE phi tiền mặt bình quân

3.2.3. Xác định FCFE của năm 2020

FCFE (2020) = EBT hiệu chỉnh sau thuế * (1 – b) = 209,398.80 * (1 – 49.48%) = 105,793.13

Trong đó : Tỉ lệ tái đầu tư b = Mức tái đầu tư bình quân / EBT hiệu chỉnh sau thuế

3.2.4. Xác định tốc độ tăng trưởng của FCFE năm 2021

Xác định tốc độ tăng trưởng bình quân trong 6 năm (2015 – 2020) :

Bảng 3.11. Tốc độ tăng trưởng qua từng năm

Năm EBT hiệu chỉnh sau thuế Tốc độ tăng trưởng Tốc độ tăng trưởng bình quân

3.2.5. Dự báo dòng tiền tự do công ty (FCFE) các năm tới – Xác định giá trị cổ phiếu TNG cổ phiếu TNG

* Giai đoạn 1 (2021 – 2025) : Giai đoạn chuyển tiếp.

* Giai đoạn 2 (từ năm 2026 trở đi) : Giai đoạn tăng trưởng ổn định.

Sử dụng chi phí vốn Re đã được tính toán ta có :

Bảng 3.12. Dự báo dòng tiền FCFE các năm tới

Năm 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 Ta có :

 Xác định giá trị FCFE giai đoạn ổn định chiết khấu về 2020 :

V6 =

 PV(V6) =

 Giá trị cổ phần = Tổng giá trị hiện tại từ năm 2020 trở đi + tiền và tương đương tiền – tổng giá trị các khoản nợ vay.

Bảng 3.13. Bảng định giá cổ phiếu theo phương pháp FCFE

Tiền và tương đương tiên Đầu tư tài chính ngắn hạn Tổng giá trị các khoản nợ vay

Giá trị cổ phần cộng tiền mặt năm 2020 (triệu đồng) (Giá trị doanh nghiệp)

Số lượng cổ phần đang lưu hành Giá trị 1 cổ phần (đồng)

3.3. Định giá giá trị công ty bằng phương pháp chiết khấu dòng cổ tức

3.3.1. Xác định tỷ lệ chi trả cổ tức của TNG qua các năm 2015 – 2020

Để xác định tỷ lệ chi trả cổ tức TNG qua các năm, sử dụng các số liệu được công bố tại các Báo cáo tài chính thường niên của TNG trong giai đoạn 2015 – 2020, cụ thể là các khoản mục lợi nhuận sau thuế (Trong Báo cáo Kết quả kinh doanh) và khoản mục Cổ tức chi trả (trong Báo cáo lưu chuyển tiền tệ).

Với các số liệu có được, ta tính được Tỷ lệ chi trả cổ tức hàng năm của TNG theo công thức :

Tỷ lệ chi trả cổ tức = Cổ tức thực trả / Lợi nhuận sau thuế.

Bảng 3.14. Tỷ lệ chi trả cổ tức của TNG giai đoạn 2015 – 2020

Đơn vị : Triệu đồng

Năm Lợi nhuân sau thuế Lợi nhuân sau thuế bình quân

Mức cổ tức chi trả cho chủ sở hữu

Mức cổ tức bình quân Tỷ lệ chi trả cổ tức bình

Dựa trên những số liệu có sẵn bao gồm : Lợi nhuận sau thuế trên Báo cáo Kết quả hoạt động kinh doanh và Vốn chủ sở hữu trên Bảng cân đối kế toán, tính được suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu ROE theo công thức :

ROE = Lợi nhuận sau thuế / Vốn chủ sở hữu.

Bảng 3.15. Vốn chủ sở hữu bình quân TNG giai đoạn 2015 – 2020

Đơn vị : Triệu đồng

Năm

Vốn chủ sở hữu Vốn chủ sở hữu bình quân

(Nguồn : Báo cáo tài chính công ty TNG) Tốc độ tăng trưởng thu nhập hằng năm được tính theo công thức :

Tốc độ tăng trưởng = Tỷ lệ lợi nhuận giữ lại * ROE

Bảng 3.16. Bảng xác định ROE và tốc độ tăng trưởng 2021

ROE

Tốc độ tăng trưởng năm 2021

3.3.3. Dự báo luồng cổ tức trong 8 năm tới và chiết khấu về thời điểm hiện tại

Giả định TNG trong 8 năm tới sẽ trải qua 2 giai đoạn : Chuyển tiếp (2021 – 2025); và tăng trưởng ổn định (2026 trở đi). Với tốc độ tăng trưởng dự báo được giả định tăng nhẹ trong giai đoạn đầu, và ổn định ở mức 8% trong giai đoạn sau, sử dụng hệ số chiết khấu là chi phí vốn chủ sở hữu Re = 9.24% đã được tính toán ban đầu, có Bảng dự báo cổ tức TNG giai đoạn 2021 – 2028 như sau :

Bảng 3.17. Dự báo luồng cổ tức của TNG giai đoạn 2020 – 2028 và chiết khấu về hiện tại

Năm g(%) 2021 2022 2023 2024 2025

2028

Trong đó :

+ Chi phí vốn cổ phần Re năm 2021 = 9.24%

+ Chi phí vốn cổ phần giai đoạn ổn định = phần bù rủi ro + lãi suất rủi ro = 11.86% + 6.62% = 18.48%

3.3.4. Tính giá trị cổ phiếu TNG

Ta có :

D kỳ vọng năm 2026 = EPS năm 2025 * (1 + g ổn định) * Tỷ lệ chi trả cổ tức ổn định Giá trị cuối kỳ của cổ phần (V6)= ỳ ọ ă 2026 = 33,614.63 ổ đị ℎ− ổ đị ℎ

PV (giá trị cuối kỳ của cổ phần) = 19,377.38

Giá 1 cổ phần = PV(D) + PV(giá trị cuối kỳ của cổ phần)

Bảng 3.18. Chiết khấu dòng cổ tức và tính toán giá trị cổ phần TNG D kỳ vọng năm 2026

Giá trị cuối kỳ của cổ phần PV (giá trị cuối kỳ của cổ phần) PV (D)

Giá 1 cổ phiếu (VNĐ) Giá trị doanh nghiệp (triệu đồng)

3.4. Định giá cổ phiếu theo phương pháp tương đối

Phương pháp định giá này là dự theo thông số bình quân ngành và tình hình kinh doanh của công ty trong thời điểm hiện tại, từ đó suy đoán ra giá trị cổ phiếu của công ty trong năm kế tiếp. Với đặc thù là một công ty thuộc nhóm ngành sản xuất hàng may mặc, trong phần định giá này, sẽ sử dụng mẫu nghiên cứu là 5 công ty trong nhóm ngành Sản xuất may mặc được niêm yết trên hai Sở Giao dịch Chứng khoán trong nước là Hà Nội, Thành phố Hồ Chí Minh và sàn UpCOM. Dựa trên những thông tin từ các công ty này, sẽ tính toán thông số P/E bình quân nhóm ngành May mặc, cùng với thông số EPS forward (EPS 2021) dự báo của TNG để đưa ra kết luận về giá của cổ

3.4.1. Xác định EPS năm 2020 (EPS hiện tại) và EPS forward (EPS 2021)

Bảng 3.19. Xác định EPS 2020 và 4 quý gần nhất

Lợi nhuận sau thuế TNDN (triệu đồng) Số cổ phiếu đang lưu hành

EPS (đồng)

(Nguồn : Báo cáo tài chính Công ty TNG) Trong đó :

Tốc độ tăng trưởng (g) = ROE bình quân * (1 - Tỷ lệ chi trả cổ tức bình quân)

EPS forward (2021) = ợ ℎ ậ ℎ ế ∗(1+ ) ố ổ ℎ ế đ ư ℎà ℎ

EPS trailing (EPS lũy kế 4 quý liên tiếp) = EPS Q1/2020 + EPS Q2/2020 + EPS Q3/2020 + EPS Q4/2020

Bảng 3.20. EPS 2020 và EPS forward 2021

3.4.2. Xác định P/E theo phương pháp so sánh

Dựa vào sự tương đồng về quy mô, vốn chủ sở hữu, tiềm năng tăng trưởng và mức độ rủi ro của các công ty, chọn ra được 5 công ty thuộc nhóm ngành Sản xuất may mặc đã niêm yết trên thị trường để thực hiện định giá P/E bằng phương pháp so

Bảng 3.21. Tỷ lệ tăng trưởng kỳ vọng của 5 công ty nhóm ngành Sản xuất may mặc

GMC

VGG

STK

(Nguồn : Báo cáo tài chính Công ty GMC,TCM, M10, VGG, STK)

Bảng 3.22. EPS và EPS trailing của 5 công ty nhóm ngành Sản xuất may mặc

M10

VGG

STK

(Nguồn : Báo cáo tài chính Công ty GMC,TCM, M10, VGG, STK)

Bảng 3.23. EPS so sánh của các công ty trong ngành Sản xuất may mặc

g EPS 2020 EPS trailing (EPS tra cứu)

EPS forward (EPS dự

phóng) Giá trị cổ phiếu hiện tại

P/E 2020 P/E trailing P/E forward Mức vốn hóa

Bảng 3.24. Xác định giá cổ phiếu

Giá 2020

Giá Trailing (tra cứu) Giá Forward (dự phóng) Giá trung bình (VNĐ)

Giá trị doanh nghiệp (triệu đồng)

3.5. Định giá bình quân các giá trị giá cổ phiếu qua các phương pháp

Đề tài sẽ sử dụng phương pháp giá trị bình quân, được tính toán dựa trên bình quân có trọng số giữa các phương pháp. Kết quả định giá sẽ có tính đại diện nhiều hơn, phản ánh phù hợp hơn về giá trị nội tại. Bảng định giá này được xây dựng trên cơ sở; các phương pháp định giá và tỷ trọng các phương pháp.

Tỷ lệ này được xác định dựa trên mức độ tin cậy của từng phương pháp và của thông tin, dữ liệu đầu vào sử dụng trong tiến trình định giá. Phương pháp FCFE (tỷ trọng 45%) được ưu tiên đánh giá cao hơn về mức độ đóng góp vì : thứ nhất phương pháp này dựa trên các số liệu tài chính dự đoán mà đã có sự đánh giá cân nhắc phù hợp với mục tiêu duy trì hoạt động của công ty; thứ hai phương pháp này có ưu điểm thể hiện tương đối tổng hoạt động và các nguồn thu của TNG. Còn phương pháp tương đối dựa trên giá trị của các doanh nghiệp “tương đương”, nên việc định giá ảnh hưởng khá nhiều bởi hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp khác, do đó phương pháp này có mức trọng số là 20% và phương pháp chiết khấu dòng cổ tức có mức trọng số là 35%.

Bảng 3.25. Bảng định giá bình quân Phương pháp FCFE Chiết khấu dòng cổ tức Tương đối Giá bình quân (đồng)

Vậy giá trị của Công ty cổ phần đầu tư và thương mại TNG được xác định vào khoảng từ 20,000 đồng/cổ phần đến 52,000 đồng/cổ phần. Xét với thị giá cổ phần có thể thấy rằng giá trị thực của vốn chủ sở hữu cao hơn giá trị thị giá hiện tại vào cuối năm 2020 (15,600 đồng/cổ phần), điều này chứng tỏ doanh nghiệp đang được định giá thấp hơn giá trị thực.

3.6. Bình luận về kết quả khi xác định được giá trị Công ty cổ phần đầu tư vàthương mại TNG thương mại TNG

3.6.1. Luận điểm đầu tư

3.6.1.1. Dự đoán bối cảnh thị trường ngành dệt may trong tương lai

Ngành dệt may trên thế giới

Ngành dệt may thế giới đã phải chịu ảnh hưởng khá nặng nề do dịch Covid-19 trong năm 2020 vừa qua, theo báo cáo của McKinsey công bố cuối năm 2020, lợi nhuận ngành thời trang toàn cầu đã giảm 93%. Hơn 10 thương hiệu chuỗi cung ứng và thương hiệu thời trang lớn phá sản. Ngoài ra, khoảng 200,000 lao động trong các chuỗi cung ứng thời trang tại Mỹ mất việc làm. Cũng trong năm 2020 vừa qua, Inditex, chủ sở hữu thương hiệu Zara đã phải tuyên bố đóng cửa 1,200 cửa hàng. Tương tự, H&M từng đặc mục tiêu mở thêm 165 cửa hàng trong năm 2020, nhưng kế hoạch phải thay đổi vì dịch bệnh. Hãng thời trang Nhật Bản Uniqlo đã phải đóng cửa khoảng 350 cửa hàng, chiếm 7% số điểm bán của hãng này trên thế giới.

Ngành dệt may Việt Nam

Năm 2020 vừa qua cũng chính là năm khó khăn cho các doanh nghiệp dệt may tại Việt Nam khi sau 25 năm, xuất khẩu dệt may của Việt Nam đạt tăng trưởng âm 10.5%, chỉ đạt 35.2 tỷ USD so với 39 tỷ năm 2019 và dự đoán đến năm 2025 sẽ là 55 tỷ USD số liệu theo hiệp hội Dệt may Việt Nam (VITAS).

Ngành dệt may Việt Nam đang đứng trước nguy cơ phát triển rất lớn từ các hiệp định thương mại tự do vừa được ký kết, đặc biệt là tiềm năng mở rộng xuất khẩu đến các thị trường lớn trên thế giới. Đây sẽ là yếu tố quan trọng hỗ trợ tích cực cho hoạt động sản xuất kinh doanh của dệt may Việt Nam trong năm 2021 và các năm tiếp theo.

Theo VITAS dự báo giá trị xuất khẩu năm 2021 có thể phục hồi về mức năm 2019, đạt 39 tỷ USD, tương đương với mức xuất khẩu năm 2019. Bên cạnh đó, dòng chảy vốn FDI đổ bộ vào các dự án trong ngành dệt may Việt Nam có sự tăng vọt, đặc biệt trong giai đoạn 2015-2019. Tuy nhiên trong năm 2020, dự án FDI mới trong các lĩnh vực dệt may, xơ sợi, dệt nhuộm chững lại tạm thời trong bối cảnh kinh tế toàn cầu tác động tiêu cực bởi dịch Covid-19. Sự dịch chuyển dòng vốn đầu tư quốc tế vào Việt Nam trong ngành này là có và sẽ tiếp diễn nhưng chưa phải trong thời điểm hiện tại.

Trong tương lai, ngành dệt may Việt Nam sẽ có kỳ vọng tăng trưởng nhờ các Hiệp định Thương mại Tự do đã ký kết. Hiệp định Đối tác Toàn diện Kinh tế Khu vực (RCEP) giúp khai thác tốt ở thị trường Nhật Bản, Trung Quốc. Quy tắc xuất xứ đơn giản, giảm thời gian và chi phí từ đó tăng tỷ suất lợi nhuận và làm cho hàng hóa Việt Nam cạnh tranh hơn trên thị trường. Hiệp định Thương mại Tự do Việt Nam-Liên minh Châu Âu (EVFTA) có hiệu lực từ 01/08/2020, mở ra cơ hội hàng rào thuế quan lớn cho các doanh nghiệp dệt may khi dòng thuế áp dụng đối với các sản phẩm dệt may sẽ giảm về 0% đi kèm với một số điều kiện nhất định. Hiệp định đối tác toàn diện và tiến bộ xuyên Thái Bình Dương (CPTPP) xóa bỏ thuế nhập khẩu đối với hàng dệt may có xuất xứ từ Việt Nam khi xuất khẩu vào thị trường các nước đối tác.

3.6.1.2. Tổng kết về tình hình hoạt động Công ty Cổ phần đầu tư và thương mại TNG hiện tại và tương lai

Hiện tại tình hình dịch bệnh vẫn đang diễn biến phức tạp ở cả trong nước và ngoài nước, tuy nhiên một số nước phát triển có thị trường xuất khẩu chủ lực như Mỹ, EU đang trên đà hồi phục kinh tế do việc chế tạo ra vắc-xin và tổ chức tiêm vắc-xin cho toàn bộ người dân. Ngành dệt may Việt Nam hiện tại cũng gặp những khó khăn nhất định do giá nguyên, vật liệu tăng và phải phụ thuộc nguồn nguyên vật liệu từ Trung Quốc. Bên cạnh đó, hiệp định EVFTA được thực hiện từ tháng 8/2020 đã giúp các doanh nghiệp xuất khẩu tiết kiệm được chi phí khi được hưởng thuế 0% khi xuất khẩu vào thị trường EU với quy tắc xuất xứ “Từ vải trở đi”, doanh nghiệp phải sử dụng vải được sản xuất tại Việt Nam hoặc Hàn Quốc, Nhật Bản.

Hiện tại, TNG đang nhập khẩu 60% nguyên liệu từ các nước, gồm 50% từ Trung