Trong Hình 4.5 bên dưới, đường đứt nét màu xanh là kết hợp các điểm chuyển đổi dao động hướng lên của từng cặp thị trường trong ba thị trường (cổ phiếu, lãi suất và tỷ giá hối đoái) được thể hiện trên biểu đồ tương quan của từng cặp tương ứng. Chú ý kỹ hơn vào Hình 4.5 có thể dễ dàng quan sát thấy vào các thời điểm có chuyển đổi dao động hướng lên (hoặc xung quanh các điểm này), tương quan giữa hai chuỗi cũng xuất hiện sự thay đổi đột ngột. Quan sát này cho chúng ta biết rằng những cú sốc dao động trong các thị trường đã tác động đến tương quan giữa các thị trường này. Thời điểm đầu và cuối năm 2008 đánh dấu những thay đổi đột ngột và rất lớn trên cả 3 đường biểu diễn tương quan giữa các thị trường. Nhắc lại kết quả ở phần trên, thời điểm xung quanh năm 2008 cũng là thời điểm mà đồng loạt cả 3 thị trường
đều có những dao động rất lớn. Dao động này đã lây truyền đến tương quan giữa các thị trường.
Hình 4.5. Phản ứng của tương quan có điều kiện động trước các cú sốc thị trường
Tuy nhiên, ngay cả trong cùng một cặp thị trường thì hướng phản ứng của tương quan cũng khác nhau tại các điểm chuyển đổi dao động khác nhau, tức là tại điểm chuyển đổi dao động này thì tương quan thay đổi đột ngột hướng lên, trong khi đó, tại một điểm chuyển đổi dao động khác tương quan lại thay đổi đột ngột đi xuống. Quan sát này cho thấy phản ứng của tương quan động giữa các thị trường không theo một chiều hướng mà có xu hướng thay đổi theo thời gian. Ví dụ, đối với cặp lãi suất – giá cổ phiếu: điểm chuyển đổi dao động tại tháng 1 năm 2008 đẩy tương quan động đi xuống vùng âm, rời xa điểm 0, trong khi đó, điểm chuyển đổi dao động tiếp theo vào cuối năm 2008 lại đẩy tương quan của cặp thị trường này tăng lên gần +1.
Một quan sát trùng lặp cho cả ba cặp thị trường đó là phản ứng của tương quan động giữa các thị trường này đối với cú sốc dao động từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Khi mà những dao động mạnh nhất trong tương quan giữa các thị trường tập trung trong giai đoạn này. Đi kèm với đó, các điểm chuyển đổi dao động cũng xuất hiện dồn dập hơn sau thời điểm này. Quan sát này có thể gợi ý cho chúng ta thấy ảnh hưởng của các cú sốc tài chính tới tương quan động giữa các thị trường. Các biến động tài chính trên phạm vi rộng có tính lây lan như khủng hoảng tài chính toàn cầu đã gia tăng độ lớn của mối tương quan giữa các thị trường này. Kết quả này tương đồng với các phát hiện của Lestano và cộng sự (2014) khi các tác giả này khảo sát mối tương quan động giữa lợi tức cổ phiếu và tỷ giá hối đoái của 6 quốc gia Đông Á (Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Hàn Quốc và Thái Lan). Bằng cách sử dụng mô hình GARCH-DCC, các tác giả này phát hiện thấy rằng tương quan giữa thị trường ngoại hối và thị trường cổ phiếu này trở nên mạnh hơn trong thời kỳ diễn ra khủng hoảng tài chính toàn cầu. Các kết quả này gợi ý rằng Việt Nam không phải là một trường hợp loại trừ đối với nguy cơ lây nhiễm ảnh hưởng của các cú sốc dao động.
Hình 4.4 cho thấy ảnh hưởng của các cú sốc dao động đến tương quan giữa
các thị trường. Ngoài ra, chúng ta có thể thấy là những biến đổi này không mất đi nhanh chóng mà còn tồn tại trong một thời gian khá dài sau đó. Nếu thực sự tồn tại
đặc điểm này thì các cú sốc dao động không những chỉ thay đổi cấu trúc tương quan trong ngắn hạn và nhanh chóng biến mất mà những ảnh hưởng này có thể kéo dài. Điều đó đồng nghĩa với việc các danh mục đầu tư cần phải được xem xét lại chiến lược và cân đối tỷ trọng giữa các tài sản trong danh mục để phản ứng với những biến đổi này. Động thái đó đóng vai trò quan trọng để duy trì mức tỷ suất sinh lợi với rủi ro kỳ vọng. Còn đối với các nhà làm chính sách, việc tiên liệu những ảnh hưởng liên thị trường từ các chính mà họ đề xuất cần phải được tính toán kỹ lưỡng do tác động của các cú sốc tới tương quan giữa các thị trường không thể nhanh chóng mất đi. Do đó, để có thể xem xét vấn đề này một cách cụ thể, bài viết tiếp tục ước lượng phương trình dưới đây để xác định hượng tượng nêu trên:
𝜌𝑖𝑗,𝑡 = 𝑣0+ 𝑣1𝜌𝑖𝑗,𝑡−1+ ∑ 𝑣𝑘𝐷𝑘
𝑘∈chuyển dịch dao động đi lên của 𝑖 hoặc của 𝑗
+ 𝜂𝑖𝑗,𝑡
Trong phương trình trên, biến 𝜌𝑖𝑗,𝑡−1 được sử dụng để loại trừ hiện tượng tự tương quan. Các biến giả 𝐷 được xác định như sau: nhận giá trị bằng 1 tại các quan sát nằm ở khu vữa giữa hai điểm chuyển đổi dao động hướng lên liền kề nhau (từ điểm chuyển đổi dao động này đến trước điểm chuyển đổi dao động kia) và nhận giá trị 0 tại các khu vực còn lại của chuỗi. Trong đó, các điểm chuyển đổi dao động nào quá gần nhau thì điểm chuyển đổi dao động đầu tiên trong cụm sẽ được chọn.
Kết quả ước lượng tại Bảng 4.10 cho thấy tồn tại các hệ số hồi quy có ý nghĩa thống kê cao của các biến giả đối với hồi quy tương quan giữa lãi suất – giá cổ phiếu và lãi suất – tỷ giá. Trong khi đó, không có bất kỳ hệ số hồi quy biến giả nào trong năm hệ số của phương trình hồi quy chuỗi tương quan giá cổ phiếu – tỷ giá có ý nghĩ thống kê. Cụ thể, đối với các chuỗi tương quan, xuất hiện nhiều hệ số của biến giả có ý nghĩa thống kê cao ở mức 1% và 5%, cho thấy tương quan trong một thời kỳ cụ thể sau một cú sốc dao động khác một cách có ý nghĩa so với các giai đoạn khác. Kết quả này gợi ý rằng, những những thay đổi đột ngột trong tương quan giữa các thị trường do các cú sốc dao động không không chỉ tồn tại trong ngắn hạn mà trong một số thời
kỳ, những biến đổi này còn được kéo dài. Như đã đề cập ở phần trên, kết quả này gợi ý rằng các nhà đầu tư và các nhà làm chính sách cần phải làm nhiều việc hơn để phản ứng lại với các cú sốc dao động trên thị trường.
Bảng 4.10. Kết quả khảo sát tác động của cú sốc dao động tới tương quan giữa các
thị trường.
IR-VNI IR-USDVND VNI-USDVND
Thời điểm 𝒗𝒌 Thời điểm 𝒗𝒌 Thời điểm 𝒗𝒌
01/2006 −0,0387 (0,2848) 01/2008 −0,0339 (0,5370) 01/2006 0,0680 (0,1970) 01/2008 −0,2093*** (0,0003) 10/2008 0,1741** (0,0198) 03/2009 −0,1048 (0,3504) 10/2008 0,0720 (0,1339) 03/2009 −0,0135 (0,8382) 09/2009 −0,1131 (0,1437) 10/2009 0,0242 (0,5510) 09/2009 −0,0778* (0,0887) 11/2010 −0,0766 (0,2946)
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN