Những nghiên cứu trên thế giới về nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp cho ra kết quả khác nhau về mối liên hệ giữa MTB và CASH. Afza và Adnan (2007), Gill và Shah (2011) trong nghiên cứu của mình ñã chỉ ra rằng những doanh nghiệp có cơ
hội ñầu tư càng cao, nghĩa là có chỉ số MTB càng lớn sẽ càng giảm lượng tiền mặt nắm giữ, trong khi Alam và cộng sự (2011) tìm thấy mối quan hệ thuận chiều giữa MTB và lượng tiền mặt nắm giữ ở các công ty Pakistan. Trong ñề tài này, tác giả
cho rằng những công ty có nhiều cơ hội ñầu tư và thu nhập trên tài sản cao sẽ tận dụng những cơ hội ñầu tư của mình và giảm thiểu lượng tiền mặt do việc nắm giữ
tiền hầu như không tạo ra thu nhập tăng thêm cho doanh nghiệp. Vì vậy, giả thuyết thứ nhất (H1) ñược xây dựng như sau: Chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ có mối quan hệ ngược chiều (-) với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
2 Rajnisofat and Preeti Hiro (2011), “Strategic Financial Management”, PHI Learning Private Limited, New Dehli puslishing
- CF: dòng tiền của doanh nghiệp trên tài sản
Dòng tiền thể hiện sự luân chuyển tiền trong một thời kỳ của doanh nghiệp, cho thấy tiền doanh nghiệp thu vào và chi ra trong một khoảng thời gian xác ñịnh. Dòng tiền thuần của một công ty ñược xác ñịnh bằng sự thay ñổi số dư tiền mặt, dòng tiền thuần tăng lên nếu công ty gia tăng số dư tiền mặt và giảm nếu số dư tiền mặt giảm
ñi. Khi lượng tiền mặt tăng hay dòng tiền hoạt ñộng dương sẽ làm tăng tính thanh khoản cho công ty, và giúp công ty sẵn sàng ñáp ứng những nhu cầu về tiền mặt. Dòng tiền của doanh nghiệp có thểñược chia làm 3 loại chính:
- Dòng tiền hoạt ñộng: là dòng tiền ñược hình thành từ hoạt ñộng kinh doanh, có liên quan trực tiếp ñến việc sản xuất và tiêu thụ hàng hóa dịch vụ. tính toán trên kết quả hoạt ñộng kinh doanh chủ yếu của một doanh nghiệp.
- Dòng tiền ñầu tư: là dòng tiền hình thành từ hoạt ñộng ñầu tư, gắn liền với việc mua bán tài sản cố ñịnh và các khoản tham gia ñầu tư của doanh nghiệp như góp vốn và thu hồi vốn góp, tiền thu lãi cho vay, cổ tức và lợi nhuận nhận ñược.
- Dòng tiền tài trợ: ñược hình thành từ hoạt ñộng tài trợ của doanh nghiệp, liên quan
ñến việc vay nợ và hoàn trả khoản vay, tiền chi trả vốn góp cho các chủ sở hữu, tiền chi cổ tức, lợi nhuận, tiền thu từ phát hành cổ phiếu, nhận vốn góp chủ sở hữu. Dòng tiền thuần là chỉ tiêu ño lường khả năng sinh lợi của doanh nghiệp, thêm vào
ñó dòng tiền thuần ñược xem là một chỉ tiêu ño lường khả năng sinh lợi của một công ty tốt hơn thu nhập, vì một công ty có thể cung cấp số liệu dương về thu nhập trên các báo cáo tài chính nhưng có thể vẫn không có khả năng trả nợ. Dòng tiền là yếu tố giúp công ty thanh toán các hóa ñơn và các khoản nợñến hạn của mình. Dòng tiền hoạt ñộng sẽ tác ñộng ñến số dư tiền mặt của doanh nghiệp. Trong ñề tài này, ñể tính toán mức ñộ ảnh hưởng của dòng tiền doanh nghiệp lên việc nắm giữ
tiền mặt, tỷ số giữa dòng tiền và tài sản không kể các khoản tiền và tương ñương tiền ñược sử dụng. Công thức tính CF ñược viết như sau:
Lãi sau thuế + khấu hao CF =
Tổng tài sản – tiền và các khoản tương ñương tiền
(3.4)
Với những phân tích như trên, các doanh nghiệp sẽ nắm giữ lượng lớn tiền mặt khi dòng tiền vào của doanh nghiệp tăng. Vì vậy, giả thuyết thứ hai (H2) ñược xây dựng như sau: CF có mối quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
- NWC: vốn luân chuyển ròng trên tài sản của doanh nghiệp
Vốn luân chuyển ròng là phần chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và tổng các khoản nợ ngắn hạn của doanh nghiệp. Nói cách khác, vốn luân chuyển ròng biểu thị số dư
tiền còn lại sau khi ñã thanh toán hết các khoản nợ vay ngắn hạn hay khả năng ñáp
ứng nhu cầu bằng tiền mặt của một công ty.
Một công ty có thể có tài sản và khả năng sinh lợi cao nhưng có khả năng thanh khoản thấp nếu tài sản của công ty không thể dễ dàng ñược chuyển ñổi thành tiền mặt. Vốn luân chuyển lớn hơn 0 là cần thiết ñểñảm bảo một công ty có thể tiếp tục các hoạt ñộng của mình và có ñủ khả năng ñể ñáp ứng nợ các khoản nợ ngắn hạn
ñến hạn cũng như các chi phí vận hành sắp tới. Chính vì vậy, vốn luân chuyển ròng
ñại diện cho các tài sản có thể thay thế cho tài sản có tính thanh khoản cao của doanh nghiệp. Với mục tiêu xác ñịnh mức ñộ tác ñộng của vốn luân chuyển ròng lên lượng tiền mặt nắm giữ ở các doanh nghiệp, tác giả kế thừa phương pháp tính NWC ñã ñược ñề cập trong nghiên cứu của Afza và Adnan (2007), Gill và Shah (2011) theo công thức:
Vốn luân chuyển ròng – tiền và các khoản tương ñương tiền NWC =
Tổng tài sản – tiền và các khoản tương ñương tiền (3.5)
Trong ñó:
Như ñã phân tích ở trên, một doanh nghiệp có khả năng thanh toán tốt và có thể
trang trải ñược các khoản nợ ngắn hạn khi có vốn luân chuyển ròng lớn hơn 0. Vốn luân chuyển ròng của doanh nghiệp càng lớn chứng tỏ giá trị những tài sản có thể
thay thế cho tài sản có tính thanh khoản của công ty càng lớn, doanh nghiệp có thể
giảm thiểu tích trữ tiền mặt cho các mục tiêu thanh toán và dự phòng. Chính vì vậy, giả thuyết thứ ba (H3) ñược xây dựng như sau: Vốn luân chuyển ròng có mối quan hệ ngược chiều (-) với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
- LVRG: ñòn bẩy tài chính của doanh nghiệp
Đòn bẩy tài chính là một trong những phương cách giúp công ty nắm giữ tiền mặt
ở một tỷ lệ cao bằng cách vay vốn khi thâm hụt tiền mặt xảy ra nếu công ty có khả
năng phát hành nợ. Baskin (1987) cho rằng chi phí của nguồn vốn ñầu tư vào tài sản có tính thanh khoản gia tăng với mức ñộ sử dụng ñòn bẩy. Tuy nhiên, mối tương quan này phi tuyến, vay nợ có thể làm tăng khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính. Trong trường hợp ñó, công ty có mức ñộ sử dụng nợ cao nên nắm giữ mức
ñộ cao hơn những tài sản có tính thanh khoản.
Tuy nhiên, các nghiên cứu về mối quan hệ giữa ñòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ
tiền mặt tại doanh nghiệp ñi ñến những kết luận khác nhau. Ferreira và Vilela (2004) tìm thấy bằng chứng cho thấy ñòn bẩy tài chính có mối quan hệ ngược chiều trong khi Gill và Shah (2011) cho rằng ñòn bẩy tài chính có mối quan hệ thuận chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt. Mặc dù vậy, trong các nghiên cứu về quản trị tiền mặt, hầu hết các tác giả ñều sử dụng cách tính ñòn bẩy tài chính bằng tỷ lệ nợ trên tài sản. Tác giả ñề tài này cũng áp dụng công thức tính biến ñộc lập LVRG như
sau:
Tổng nợ
LVRG =
Tổng tài sản – tiền và các khoản tương ñương tiền
Mặc dù các nghiên cứu cho ra kết quả trái ngược nhau về mối liên hệ giữa ñòn bẩy tài chính và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, trong ñề tài này tác giả cho rằng nếu các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn ở mức cao, họ sẽ gia tăng tiền mặt dự trữñể ñề phòng phá sản hoặc chuẩn bị cho các chi tiêu trong tương lai thay vì ñi vay nợ
bên ngoài. Nói cách khác, các doanh nghiệp sử dụng ñòn bẩy cao sẽ nắm giữ nhiều tiền mặt. Vì vậy, giả thuyết thứ tư (H4) ñược xây dựng như sau: Đòn bẩy tài chính có mối quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
- SIZE: quy mô của doanh nghiệp
Quy mô của một doanh nghiệp ñược xác ñịnh dựa trên quy mô tài sản của doanh nghiệp. Trong ñề tài này, ký hiệu quy mô công ty là SIZE, là logarit tự nhiên của tổng tài sản doanh nghiệp.
SIZE = LN (TỔNG TÀI SẢN) (3.8)
Đã có khá nhiều nghiên cứu trên thế giới về mối quan hệ giữa quy mô của doanh nghiệp và việc quản trị tiền mặt. Một số nghiên cứu ñặt giả thuyết về mối tương quan âm giữa quản trị tiền mặt và quy mô công ty. Miller và Orr (1966) nói rằng công ty lớn có lợi thế kinh tế về quy mô ñể quản trị tiền mặt. Do ñó, những công ty lớn sẽ nắm giữ ít tiền mặt. Peterson và Rajan (2003) cũng cho rằng vay mượn bên ngoài ít tốn chi phí hơn với những công ty lớn vì chi phí tài chính cốñịnh mà họ trả cho việc huy ñộng vốn chỉ chiếm phần trăm nhỏ trong tổng khoản huy ñộng vốn. Những công ty nhỏ hơn sẽ nắm giữ tiền mặt lớn hơn vì họ ñối mặt với chi phí cao hơn khi huy ñộng vốn bên ngoài. Trái với những tranh luận này, Opler và cộng sự (1999) lại cho rằng những công ty lớn thì có vị thế tốt hơn ñể tích trữ tiền mặt vì họ có khả năng ñạt ñược lợi nhuận cao hơn.
Tác giả cho rằng tại thị trường Việt Nam, các công ty quy mô lớn có lợi thế kinh tế
về quy mô trong quản trị tiền mặt. Các công ty quy mô lớn dễ dàng tiếp cận các cách thức khác nhau ñể quản trị lượng tiền mặt của mình như phát hành nợ vay, huy
Giả thuyết thứ năm (H5) của ñề tài ñược xây dựng như sau: Quy mô công ty có mối quan hệ ngược chiều (-) với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
- DIV: việc chi trả cổ tức của doanh nghiệp,
Những công ty chi trả cổ tức có thể có thêm một phương pháp quản trị tiền mặt bằng cách hoãn chi trả cổ tức khi thâm hụt tiền mặt xảy ra. Các nghiên cứu trước
ñây về mối liên hệ giữa việc chi trả cổ tức của doanh nghiệp và tỷ lệ nắm giữ
tiền xác ñịnh biến chi trả cổ tức theo hai hướng: Afza và Adnan (2007) tính tỷ
lệ cổ tức ñược chi trả trên tổng tài sản trong khi Gill và Shah (2011) chỉ xác
ñịnh công ty có chi trả cổ tức hay không. Trong ñề tài này, tác giả áp dụng cách xác ñịnh biến DIV theo nghiên cứu của Gill và Shah (2011), DIV là biến giả, có giá trị bằng 1 nếu doanh nghiệp trả cổ tức bằng tiền mặt, bằng 0 nếu không trả cổ tức bằng tiền mặt.
Giả thuyết ñề ra là những công ty không chi trả cổ tức sẽ nắm giữ tiền mặt lớn hơn Giả thuyết thứ sáu (H6) ñược xây dựng như sau: Việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt có mối quan hệ ngược chiều (-) với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
- BS: quy mô hội ñồng quản trịcủa doanh nghiệp
Biến quy mô hội ñồng quản trịñược xác ñịnh là số lượng thành viên trong hội ñồng quản trịñó.
BS = SỐ LƯỢNG THÀNH VIÊN HỘI ĐỒNG QUẢN TRỊ (3.9) Việc giới hạn quy mô của một hội ñồng quản trị ở một mức nhất ñịnh nào ñó ñược cho là sẽ cải thiện tình hình hình hoạt ñộng của một doanh nghiệp bởi vì những lợi ích ñược tạo ra từ việc tăng tính giám sát không bù lại ñược việc ñối thoại và ra quyết ñịnh kém hơn của một hội ñồng quản trị lớn. Những nghiên cứu thực nghiệm về quy mô hội ñồng quản trị cho kết quả tương tự nhau – có mối quan hệ ngược chiều ñáng kể giữa quy mô hội ñồng quản trị và giá trị doanh nghiệp. Một hội ñồng
quản trị quá lớn dường như kém hiệu quả trong việc ñưa ra quyết ñịnh về các vấn ñề
quan trọng giữa các thành viên hội ñồng với vai trò giám sát quản trị, hoạt ñộng kém hiệu quả hơn và CEO sẽ dễ dàng ñiều khiển hơn.
Yermark (1996) ở Phần Lan và Liang và Li (1999) ở Trung Quốc tìm thấy mối quan hệ ngược chiều giữa quy mô hội ñồng quản trị và khả năng sinh lợi. Nghiên cứu của Eisenberg, Sundgren và Wells (1998), Mak & Kusnadi (2005), Sanda và cộng sự
(2003) cũng cho rằng hội ñồng quản trị nhỏ có mối quan hệ tích cực với hiệu quả
hoạt ñộng của doanh nghiệp. Một kết quả nghiên cứu ở Malaysia và Singapore cũng cho thấy doanh nghiệp ñược ñịnh giá cao nhất khi hội ñồng quản trị có 5 thành viên, một số lượng ñược xem là khá nhỏ trên thị trường những nước này.
Có thể nhận thấy trên thực tế, hội ñồng quản trị của các công ty ở Việt Nam cũng không nằm ngoài những quy luật trên. Tác giả cho rằng một hội ñồng quản trị nhỏ
hiệu quả hơn trong việc ñưa ra các quyết ñịnh hơn là một hội ñồng quản trị lớn. Khi một hội ñồng quản trị lớn, những thành viên trong hội ñồng quản trị sẽ trở nên khó khăn hơn trong việc phối hợp ñể hoạt ñộng và giải quyết các vấn ñề mang tính chiến lược của công ty và có thể dẫn ñến việc nắm giữ tiền quá mức trong doanh nghiệp. Vì vậy, giả thuyết thứ bảy (H7) ñược xây dựng như sau: Quy mô hội ñồng quản trị có mối quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
- CD: vai trò kép của CEO của doanh nghiệp
Trong các công ty cổ phần luôn tồn tại nguy cơ xung ñột về lợi ích giữa một bên là cổ ñông với tư cách người sở hữu vốn với một bên là những người quản lý ñiều hành công ty với tư cách người trực tiếp quản lý sử dụng vốn. Những người quản lý là người ñiều hành mọi hoạt ñộng của công ty và vì vậy có thể họ sẽ ưu tiên các quyền lợi cá nhân, quyền lợi nhóm hơn là quyền lợi của các cổñông. Do ñó, luật về
quản trị công ty của các quốc gia cũng như những quy ñịnh của các thị trường chứng khoán niêm yết thường yêu cầu trong cơ cấu hội ñồng quản trị công ty phải có sự tham gia của các thành viên hội ñồng quản trịñộc lập. Tính ñộc lập của thành
viên hội ñồng quản trị rất quan trọng trong việc giám sát, làm giảm nguy cơ lạm dụng quyền hạn của những người quản lý công ty, góp phần bảo vệ lợi ích chính
ñáng của cổñông, nhất là những cổñông nhỏ.
Một số nghiên cứu ñã kiểm tra vai trò ñộc lập của CEO và chủ tịch hội ñồng quản trị và cho rằng những vấn ñềñại diện sẽ xảy ra nhiều hơn khi một người nắm giữ cả
hai vị trí. Yermack (1996) ñã sử dụng mẫu gồm 452 công ty lớn nhất ở Mỹ từ năm 1984 ñến 1991, kết quả cho thấy những công ty có CEO và chủ tịch hội ñồng quản trị là những người khác nhau hoạt ñộng hiệu quả hơn. Tuy nhiên, Liang và Li (1999) ở Trung Quốc không tìm thấy mối quan hệ cùng chiều giữa vai trò ñộc lập