Các lý thuyết về cấu trúc tài chính được các tác giả trên thế giới nêu ra về các tác động của nó. Triphon Phumiwasana (2003) chỉ rõ mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính đến tăng trưởng kinh tế và biến động tăng trưởng. Bài nghiên cứu chỉ ra rằng
với nền tảng ngân hàng thì tín dụng tư nhân có tác động tích cực đến tăng trưởng kinh tế, trong khi đó với nền tảng thị trường thì mang tính tác động đến mức độ của tăng trưởng kinh tế. Mà trong đó, tác động từ phía nền tảng ngân hàng có tác động cao hơn so với nền tảng thị trường.
Các lý thuyết tài chính doanh nghiệp, đặc biệt là Allen và Gale (1999) cung cấp nền tảng lý thuyết cho phương pháp tiếp cận của tác giả. So với hệ thống tài chính phụ thuộc nhiều vào ngân hàng với một thị trường vốn tương đối phát triển (hệ thống thị trường) có sức mạnh để tránh khỏi sự đa dạng của các ý kiến mang tính ủy quyền. Nhược điểm của nó là chi phí tiềm kiếm cao hơn vì những quyết định mang tính cá nhân. Bài nghiên cứu cung cấp một mô hình đơn giản để minh họa tại sao các hành vi tiết kiệm của các công ty ở các nền kinh tế dựa trên nền tảng thị trường khác với hành vi tiết kiệm của các công ty ở các nền kinh tế dựa trên nền tảng ngân hàng. Dựa vào nghiên cứu của Zhibo Tan, Shang-jin Wei và Yang Yap (2015) tác giả nghiên cứu một chi phí tài chính thống nhất mang tính riêng biệt ở các nước. Các quốc gia có chi phí tài chính cao có xu hướng dựa nhiều hơn vào các ngân hàng để có được tài chính nhằm đạt đến quy mô tiết kiệm chi phí của nền kinh tế. Nhược điểm là họ có xu hướng để lại nhiều dự án được tài trợ bởi các nhà đầu tư với cả kỳ vọng thấp và sự hoài nghi về lợi nhuận cùa dự án. Trong khi các công ty lớn có xu hướng thống nhất do cường độ tiếp cận cao của họ, sự phân bổ rủi ro ở các công ty nhỏ có thể rất đa dạng. Kết quả là các doanh nghiệp nhỏ khả quan hơn trong việc thu hút tài chính từ bên ngoài, tiền tiết kiệm tích lũy ít hơn trong đất nước có thị trường tài chính phát triển, trong khi tài chính ở các công ty lớn là bất biến với nhiều cấu trúc khác nhau. Mặt khác, cấu trúc tài chính ít ảnh hưởng đến tiết kiệm hộ gia đình và chính phủ. Vì vậy vị trí tài khoản vãng lai tại các nước có thể khác nhau bởi cấu trúc tài chính thông qua các kênh tiết kiệm tư nhân.
Có ba lý do được nêu ra để làm sáng tỏ tại sao các công ty trong nền kinh tế dựa vào hệ thống ngân hàng tiết kiệm nhiều hơn.
Đầu tiên, các ngân hàng sợ rủi ro trong thị trường tự nhiên. Họ không thích rủi ro bởi vì ngay cả khi dự án thành công, cái mà họ thu được chỉ là một phần cố định của lợi nhuận (lãi suất) nhưng nếu khi dự án thất bại phần tổn thất rất lớn điều là họ phải đối mặt.
Weinstein và Yafeh (1999) cung cấp bằng chứng cho thấy các ngân hàng không khuyến khích doanh nghiệp đầu tư vào các dự án rủi ro. Ngược lại, rủi ro và lợi ích liên kết tốt hơn trong nền tảng thị trường, nơi mà nhà đầu tư có thể được bù đắp bằng lợi nhuận cao hơn nếu dự án rủi ro lớn hơn. Khi mà các công ty trở nên rủi ro hơn, ngân hàng không muốn cho họ vay tiền và các doanh nghiệp này đối mặt với khó khăn tài chính bên ngoài nhiều hơn nếu hệ thống tài chính được thống trị bởi hệ thống ngân hàng. Hơn nữa, Weinstein và Yafeh (1999) cho thấy ở Nhật, các công ty có mối quan hệ chặt chẽ với ngân hàng gặp phải chi phí tiếp cận vốn cao hơn so với các công ty khác. Chi phí tài chính cao hơn có thể buộc các doanh nghiệp tiết kiệm nhiều hơn trong hệ thống tài chính dựa nhiều vào các ngân hàng.
Thứ hai, Detragiache và cộng sự (2000) thấy rằng khi một công ty cần vốn theo nhiều giai đoạn và người cho vay của nó chỉ được biết một phần chất lượng của dự án ở giai đoạn trung gian và đồng thời còn phải chịu cú sốc thanh khoản của giai đoạn này. Các doanh nghiệp trong hệ thống dựa vào ngân hàng dễ bị cú sốc thanh khoản kề từ khi họ vay nợ từ các tổ chức trung gian. Trong hệ thống dựa trên nền tảng thị trường, các doanh nghiệp vay tiền từ một số lượng lớn các nhà đầu tư. Ngay cả khi các nhà đầu tư đang bị cú sốc thanh khoản, doanh nghiệp có thể tăng vay từ những người cho vay khác. Do đó các doanh nghiệp trong nền kinh tế dựa trên nền tảng ngân hàng sẽ tiết kiệm nhiều hơn để chống lại nguy cơ mang tính riêng biệt này.
Thứ ba, Cecchetti (1999) cho thấy rằng các quốc gia dựa trên nền tảng ngân hàng nhạy cảm hơn với các cú sốc tiền tệ so với các nước dựa trên nền tảng thị trường. Điều này xảy ra bởi các tác động trực tiếp của những thay đổi trong chính
sách tiền tệ thông qua dự trữ ngân hàng, trong đó một phần trực tiếp từ nguồn vốn để tiến hành cho vay.
Hơn nữa, Gertler và Gilchrist (1994) cho thấy các doanh nghiệp nhỏ chiếm một tỉ lệ không đáng kể của sự suy giảm sản xuất sau qua trình thắt chặt tiền tệ. Điều đó cho thấy các doanh nghiệp nhỏ trong nền kinh tế dựa trên nền tảng ngân hàng phải chịu những cú sốc này, là nguyên nhân dẫn đến hành động gia tăng tiết kiệm công ty của họ.
Song song đó vẫn có những ý kiến trái chiều khi mà với một hệ thống tài chính dựa trên nền tảng ngân hàng nhiều hơn giúp các doanh nghiệp nhỏ dễ có được tài chính từ bên ngoài và hành vi tiết kiệm trở nên ít hơn. Ta có thể thấy rằng, trong giai đoạn đầu phát triển, các công ty nhỏ có thể là quá nhỏ để tiếp cận vốn từ hệ thống thị trường. Nguồn tài chính từ ngân hàng có thể là hình thức duy nhất. Ở đó có thể tồn tại mối quan hệ chặt chẽ giữa các ngân hàng và doanh nghiệp nhỏ để phục vụ cho việc tài trợ các nhu cầu về tài chính mà các doanh nghiệp nhỏ phải đối mặt trong giai đoạn đầu. Ví dụ, Weinstein và Yafeh (1998) cho thấy ở Nhật Bản, tồn tại mối quan hệ chặt chẽ giữa ngân hàng và các công ty, các ngân hàng tăng cường cấp tín dụng khi thị trường tài chính không thể cung cấp cho các công ty nhỏ. Hơn nữa, chi phí thông tin cao về thị trường tài chính có thể gây bất lợi cho các doanh nghiệp nhỏ. Nếu hiệu ứng này chiếm ưu thế, một hệ thống tài chính dựa trên nền tảng ngân hàng có thể mang lại lợi ích cho các doanh nghiệp nhỏ bằng cách tránh các chi phí thông tin từ thị trường tài chính.
Trong cơ sở lý thuyết, có những nghiên cứu kết hợp hành vi tài chính bên ngoài của các công ty với cấu trúc tài chính của một quốc gia. Ví dụ, Schmukler và Vesperoni (2001) điều tra xem hành vi tài trợ của các công ty, như tỉ lệ nợ, cơ cấu kỳ hạn thanh toán và nguồn tài trợ là khác nhau giữa hệ thống dựa trên ngân hàng và dựa trên thị trường trong bảy nền kinh tế mới nổi. Họ nhận thấy rằng trong hệ thống tài chính dựa trên nền tảng ngân hàng, tỷ lệ nợ dài hạn và nợ trên vốn chủ sở hữu tăng lên đáng kể với quy mô doanh nghiệp. Tuy nhiên ở các quốc gia dựa trên
nền tảng thị trường, tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp nhỏ không phải là thấp hơn nhiều. Demirguc-Kunt và Maksimovic (2002) xem xét tăng trưởng nguồn vốn của các doanh nghiệp trong hệ thống tài chính dựa trên ngân hàng và dựa trên thị trường và không tìm thấy bằng chứng việc tiếp cận của các công ty với tài trợ bên ngoài có thể được dự đoán bởi sự phát triển tương đối của thị trường chứng khoán và ngân hàng.
Ngược lại, theo Demirguc-Kunt và Maksimovic (2002), cho chúng ta thấy rằng ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến các công ty lớn là hầu như không đáng kể, không có vấn đề trong dữ liệu điều tra hoặc trong dữ liệu của các công ty niêm yết. Beck và cộng sự (2008) nghiên cứu mô hình tài chính của các công ty trên thế giới và tìm thấy các doanh nghiệp nhỏ và doanh nghiệp ở các nước với thể chế lạc hậu ít sử dụng tài chính bên ngoài, đặc biệt là tài chính từ ngân hàng.
Trong mô hình của Ju và Wei (2010), định biên vốn và lãi suất là không bằng nhau vì cả hai không hiệu quả trong trung gian tài chính. Trong khi đó lợi nhuận kỳ vọng từ dòng vốn trong nền kinh tế thị trường mới nổi là rất cao, lợi nhuận tài chính tại địa phương trên tiết kiệm là thấp so với kỳ vọng. Dòng lợi nhuận thấp từ tiết kiệm là nguyên nhân dẫn đến tiết kiệm trong nước chuyển sang kênh tiết kiệm ở các nước có hệ thống tài chính phát triển hơn – dòng vốn chảy ngược từ các nước đang phát triền sang các nước phát triển; đồng thời các doanh nghiệp ở các nước có hệ thống tài chính phát triển sẵn sàng đầu tư tài chính vào các nước tại các nước tài chính kém phát triển để tận dụng lợi thế của lợi nhuận cao hơn. Điều này tạo ra mô hình dòng vốn hai chiều: các nước nền kinh tế thị trường mới nổi, đang phát triển vừa đồng thời thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI), vừa đồng thời xuất khẩu dòng vốn ra quốc tế; trong khi các quốc gia có hệ thống tài chính phát triển thì làm điều ngược lại.
2.3.4 Một số bài nghiên cứu khác về các nhân tố tác động đến tài khoản vãng lai.
Chinn & Prasad (2003)đã tìm thấy mối tương quan âm giữa các chỉ số mở cửa thương mại với cán cân vãng lai trong khu vực các nước đang phát triển. Strom & Cashin (2011)cũng chỉ ra có tác động tiêu cực của độ mở thương mại đối với các nước đang phát triển khi nghiên cứu sự mất cân đối tài khoản vãng lai khu vực Trung Đông. Gruber & Kamin (2005) khi cố gắng giải thích sự mất cân bằng cán cân vãng lai toàn cầu, đặc biệt là thặng dư tài khoản vãng lai các nước châu Á, đã dựa trên cơ sở bài viết của Chinn & Prasad. Tuy nhiên nghiên cứu này lại chỉ ra mối tương quan dương của thương mại quốc tế tới cán cân vãng lai. Chinn & Ito (2008)
cũng tìm thấy mối tương quan dương giữa độ mở thương mại tới cán cân vãng lai trong khu vực các nước công nghiệp (IDCs). Kết quả nghiên cứu trong trường hợp của Thổ Nhĩ Kỳ (Haddad & Nedeldjkovic, 2012) cũng tương đồng với kết quả của
Gruber & Kamin hay của Chinn & Ito. Lucun Yang (2011) khi xem xét tám nền kinh tế mới nổi châu Á cũng chỉ ra rằng độ mở thương mại có tác động tới sự thay đổi trong dài hạn của tài khoản vãng lai. Và mối quan hệ này là cùng chiều hay ngược chiều lại tuỳ thuộc vào từng nước được xét đến.
Tỷ giá thực hữu hiệu.
Debelle & Faruqee (1996) khi nghiên cứu số liệu của 21 nước công nghiệp giai đoạn 1971- 1993 đã tìm thấy tỷ giá thực có tác động tới cán cân vãng lai trong ngắn hạn. Calderon, Chong và Loayza (2000) cũng chỉ ra rằng việc tỷ giá thực được đánh giá cao có xu hướng làm xấu đi cán cân vãng lai. Mối quan hệ tương tự cũng được chỉ ra trong nghiên cứu của Lucun Yang (2011), tuy nhiên tác động này chủ yếu xảy ra trong ngắn hạn còn trong dài hạn chỉ tìm thấy được ở một số nước. Như vậy hầu hết các nghiên cứu đều chỉ ra rằng có tương quan âm giữa tỷ giá thực hữu hiệu với cán cân vãng lai. Biến số này cũng có thể được xem như một biến chính sách do đó kết quả nhận được ngụ ý một số vai trò của chính sách tỷ giá trong việc điều chỉnh bên ngoài (Haddad & Nedeldjkovic, 2012).
Biến phát triển tài chính thường được đo bằng “độ sâu tài chính - financial deepening”, đại diện bởi tỷ lệ mức cung tiền M2 so với GDP . Biến này cũng được sử dụng để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ lên cán cân thương mại.
Chinn & Prasad (2003) xem xét tỷ lệ cung tiền M2/GDP đại diện cho biến “độ sâu tài chính”, kết quả cho thấy biến này có tác động tích cực khá mạnh lên các nước đang phát triển tuy nhiên lại không tìm thấy điều này ở các nước công nghiệp. Aristovnik (2007) cũng thu được kết quả tương tự khi nghiên cứu biến động cán cân vãng lai của khu vực MENA, độ sâu tài chính có tác động tích cực trong ngắn hạn tới cán cân vãng lai.
Đầu tư trực tiếp nước ngoài.
Vốn đầu tư nước ngoài tăng thêm sẽ là nguồn tài chính ổn định để tài trợ cho thâm hụt thương mại, bởi vì khả năng duy trì thâm hụt của một quốc gia bị hạn chế bởi nguồn tài chính bên ngoài. Vốn đầu tư nước ngoài cao hơn cũng có thể giúp tăng nhập khẩu. Hơn nữa, tác động của FDI trên cán cân thương mại có thể được thể hiện thông qua các yếu tố khác như tăng trưởng kinh tế cao hơn và tích lũy NFA cao hơn. Tuy nhiên, FDI cũng có thể là một nguồn lực quan trọng để cải thiện năng lực sản xuất trong nước, sau đó là xuất khẩu, khiến cán cân thương mại được cải thiện hơn.
Tổng dòng vốn FDI trong các giai đoạn trước có thể có tác động tiêu cực tới cán cân vãng lai, Haddad chỉ ra tại Thổ Nhĩ Kỳ rằng nếu FDI tăng thêm 10% GDP sẽ làm giảm cán cân vãng lai 1,8% GDP (Haddad & Nedeldjkovic, 2012). A. Aristovnik (2007) cũng chỉ ra mối quan hệ ngược chiều này khi ước lượng GMM, FGLS đối với 17 nước khu vực Trung Đông - Bắc Phi.
Tỷ giá thương mại.
Một biến số vĩ mô nữa cũng có tác động lớn tới hoạt động xuất nhập khẩu do đó ảnh hưởng tới cán cân thương mại cũng như cán cân vãng lai đó là tỷ giá thương mại. Những cú sốc TOT tích cực có thể cải thiện cán cân thương mại. Tuy nhiên, một hàm ý trong phương pháp tiếp cận liên thời kỳ là phản ứng của tài khoản vãng
lai đối với các cú sốc về TOT phụ thuộc vào ảnh hưởng lâu dài của những cú sốc. Nếu tồn tại lâu dài thì hiệu ứng đầu tư sẽ cao hơn hiệu ứng tiết kiệm, khiến cán cân thương mại xấu đi (Kent và Cashin, 2003). Các kết quả thực nghiệm về tác động của TOT, thu nhập tương đối và tăng trưởng đối với cán cân thương mại có thể có ý nghĩa đối với hành vi tiết kiệm - đầu tư của quốc gia và sẽ có ngụ ý liên quan đến cơ cấu nền kinh tế.
Tỷ giá thương mại tăng có tác động tích cực tới tài khoản vãng lai khu vực các nước đang phát triển nhưng lại có tác động tiêu cực tới các nước phát triển (Chinn & Prasad, 2003). Strom & Cashin (2011) cũng tìm thấy mối tương quan dương giữa TOT và cán cân vãng lai, trong đó các nước xuất khẩu dầu là khá lớn và thấp hơn ở các nước thu nhập thấp (khu vực MENA). Kết quả tương tự cũng được tìm thấy ở Thổ Nhĩ Kỳ (Haddad & Nedeldjkovic, 2012).
Bảng 2.2: Tóm tắt các nghiên cứu liên quan về các yếu tốc tác động đến các cân tài khoản vãng lai.
Biến số
Chinn & Prasad (2003)
C. Calderón & A. Chong & N. Loayza (2000) W. Gruber & B. Kamin (2005) Hồi quy mảng (panel) Ước lượng GMM Hồi quy mảng(panel)
Toàn mẫu Các nước đang phát triển
Tài sản ròng nước
ngoài (+)*** (+)*** (+)***
Độ mở thương mại (-) (-)** (+)*** (+)***
Tỷ giá thực hữu hiệu (-)***
Thu nhập tương đối (+) (+)
Bình phương thu
Tốc độ tăng trưởng (-) (-) (-)*** (-)
Tỷ lệ thanh niên (-)**
Tỷ giá thương mại
(hoặc biến động) (+) (+) (+)*** Độ sâu tài chính
(M2/GDP) (+)** (+)*** FDI (hoặc FDIt-1)
Tốc độ tăng sản
lượng công nghiệp (+)***
Giá dầu
R-square 0,42 0,44 0,355
Obs. 305 223 709 211
Mẫu 18 nước phát triển & 71 nước đang phát triển 44 nước đang phát triển 61 nước