Qua tham khảo các nghiên cứu của Abor, J., 2005, Dzung Nguyen, et al.,
2012, Dawar, V., 2014 mô hình nghiên cứu đề xuất hai nhóm biến chính như sau:
- Đại diện cho hiệu quả tài chính của doanh nghiệp là các biến phụ thuộc
gồm: ROA, ROE.
- Đại diện cho cấu trúc vốn: Gồm các biến độc lập là: TD, STD, LTD
- Để kiểm soát tác động gây nhiễu, mô hình sử dụng các biến kiểm soát là SIZE, LIQ, TANG, GROW, AGE, STATE.
Mô hình nghiên cứu đề xuất:
Lý giải cơ sở lựa chọn mô hình nghiên cứu và biến, mô tả biến:
Biến phụ thuộc:
Hiệu quả tài chính của doanh nghiệp được thể hiện thông qua nhiều chỉ
tiêu: ví dụ các chỉ tiêu thể hiện qua báo cáo tài chính của doanh nghiệp như Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE), Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA), Tỷ
suất sinh lợi trên vốn đầu tư (ROI), Tỷ suất lợi nhuận trước thuế trên doanh thu (GM) thể hiện qua các nghiên cứu thực nghiệm của Abor, J., 2005, El-Sayed Ebaid, I., 2009, Dawar, V., 2014. Bên cạnh đó, một số các chỉ tiêu giá trị thị trường nhu Tobin’s Q, Tỷ lệ Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu so với giá trị sổ sách (MBVR), P/E, hay Tỷ lệ của tổng số Giá trị thịtrường của vốn chủ sở hữu và Giá trị
sổ sách của các khoản nợ chia cho Giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu (MBVE)
được áp dụng để đánh giá hiệu quả hoạt động trong các nghiên cứu của Zeitun, R., & Tian, G. G., 2014, Abdel Shahid, S., 2003, Zhou, X., 2001.
Sự lựa chọn các tiêu chí để đánh giá hiệu quả hoạt động có thể bị ảnh
hưởng bởi mục tiêu của doanh nghiệp là lựa chọn các tiêu chí hiệu quả (thể hiện qua
Yit = β0 + β1TD + β2STD + β3LTD + β4SIZE + β5LIQ + β6TANG + β7GROW +
các chỉ tiêu trong báo cáo tài chính hay thể hiện qua các chỉ tiêu giá trị thịtrường) cũng như tính hiệu quả của thịtrường cổ phiếu, thịtrường vốn.
Tại Việt Nam, thịtrường vốn thường lệ thuộc vào chính sách tài chính, tiền tệ quốc gia. Khi kinh tế vĩ mô bất ổn, lạm phát tăng cao, chính sách tài chính – tiền tệđiều hành theo hướng thắt chặt đểđạt mục tiêu kiềm chế lạm phát, ổn định vĩ mô
nên mặt bất lợi của chính sách thắt chặt có thểtác động tiêu cực đến thịtrường vốn. Có thể thấy rõ sự biến động thất thường của thị trường chứng khoán cũng như thị trường vốn tín dụng ngân hàng, những rủi ro tiềm ẩn từ nội tại các chủ thể tham gia thịtrường, tình trạng sở hữu chéo trong các tổ chức kinh tế. Thịtrường cổ phiếu tuy
đã được chú ý phát triển song song với tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà
nước, nhưng quy mô thịtrường cổ phiếu vẫn nhỏ. Mức độ vốn hóa trên thị trường (của các công ty niêm yết) so với GDP đã được cải thiện nhưng vẫn chiếm tỷ trọng khá khiêm tốn: 39%/GDP vào năm 2010, 26% vào năm 2012, 32,24% vào năm
2014 (Nguồn: cafef.vn; vise.com.vn).
Trước thực trạng thị trường vốn còn nhiều yếu tố ảnh hưởng như ở Việt Nam, tác giả chọn các chỉtiêu đánh giá hiệu quả tài chính thể hiện qua báo cáo tài chính của doanh nghiệp là ROA và ROE. Bên cạnh đó, hệ thống báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên hai Sở Giao dịch Chứng khoán đều đã được kiểm toán nên độ tin cậy khá cao, phản ảnh tốt tình hình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Hai chỉ tiêu ROA, ROE cũng đã được El-Sayed Ebaid, I., 2009; Ahmad, Z., Abdullah, N. M. H., & Roslan, S., 2012; Mahfuzah Salim, Dr.Raj Yadav, 2012; Dawar, V., 2014 sử dụng trong nghiên cứu của mình.
Biến độc lập và biến kiểm soát:
Các biến độc lập đo lường cấu trúc vốn là Nợ ngắn hạn so với Tổng tài sản (STD), Nợ dài hạn so với Tổng tài sản (LTD) và các biến kiểm soát như Quy mô
công ty (SIZE), Tính thanh khoản (LIQ), Tỷ lệ tài sản hữu hình (TANG), Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW), Thâm niên hoạt động (AGE), Tỷ lệ sở hữu của
Nhà nước (STATE) được Abor, J., 2005; El-Sayed Ebaid, I.,2009; Dzung Nguyen, et al., 2012; Ahmad, Z., Abdullah, N. M. H., & Roslan, S., 2012; Mahfuzah Salim,
Dr.Raj Yadav, 2012; Zeitun, R., & Tian, G. G., 2014; Dawar, V., 2014 sử dụng trong các nghiên cứu thực nghiệm của mình.
Bảng 3.1 Mô tả các biến Mã biến Tên biến Cách tính Ý nghĩa ROA Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản
Lợi nhuận sau thuế (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Tổng tài sản
Cho biết một đơn vị tài sản tạo ra
được bao nhiêu đơn vị lợi nhuận sau thuế. Tỷ số càng cao cho thấy công ty sử dụng tài sản càng hiệu quả. ROE Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu
Lợi nhuận sau thuế
Vốn chủ sở hữu
Cho một một đơn vị vốn chủ sở
hữu tạo ra được bao nhiêu đơn vị
lợi nhuận sau thuế. Tỷ số này càng cao cho thấy mức sinh lợi càng cao của vốn góp cổđông. STD Tỷ lệ nợ ngắn hạn so với tổng tài sản Nợ ngắn hạn Tổng tài sản
Cho biết một đơn vị tài sản được tài trợ bởi bao nhiêu nợ (nợ ngắn hạn hay nợ dài hạn). Tỷ số này càng cao cho thấy khả năng vay mượn của công ty càng tốt. Tuy nhiên tỷ số này cao cho thấy công
ty chưa tự chủ về nguồn vốn và cũng sẽ gây áp lực tài chính, có thể dẫn đến phá sản. Ngược lại, tỷ
số này nhỏ thì cho thấy công ty
chưa tận dụng tốt đòn bẩy để nâng cao hiệu quả hoạt động. LTD Tỷ lệ nợ dài hạn so với tổng tài sản Nợ dài hạn Tổng tài sản
SIZE Quy mô
công ty Ln(tổng tài sản) Thể hiện quy mô/độ lớn của công ty. Những công ty có quy mô tổng
tài sản lớn thường có ưu thế trong việc tiếp cận các nguồn vốn để tài trợ cho hoạt động của mình. LIQ Tính thanh khoản Tài sản lưu động vàđầu tư ngắn hạn Nợ ngắn hạn
Tỷ lệ này càng cao cho thấy công ty có nhiều tài sản có khả năng
chuyển đổi thành tiền trong ngắn hạn nên khả năng đáp ứng các nghĩa vụ nợ trong ngắn hạn của công ty càng tốt. Với nguồn vốn
lưu động sẵn có, doanh nghiệp sẽ
tận dụng tốt các cơ hội đầu tư với chi phí thấp. TANG Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình Tài sản cốđịnh hữu hình Tổng tài sản
Tỷ số này cho biết tài sản cố định hữu hình chiếm bao nhiêu trong tổng tài sản của doanh nghiệp. Tỷ
số này càng cao cho thấy công ty có nhiều tài sản cố định hữu hình
để thế chấp vay nợ và cũng như nâng cao năng suất lao động.
GROW
Tốc độ tăng trưởng doanh thu
Doanh thu t – Doanh thu t-1 Doanh thu t-1
Tỷ số này cho biết mức tăng trưởng doanh thu năm t khác với
năm t-1 như thế nào, qua đó cho
thấy việc phát triển bán hàng, tận dụng các cơ hội đầu tư của công ty. Với tốc độtăng trưởng cao cho thấy tình hình kinh doanh của công ty khảquan hơn.
AGE Thâm niên
hoạt động Năm t – Năm t0 (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Số năm doanh nghiệp hoạt động tính từ khi cổ phần hóa đến thời
điểm được thu thập dữ liệu tài chính.
Thâm niên hoạt động càng cao thì doanh nghiệp càng có nhiều mối quan hệ và đã có thời gian thâm nhập, tìm hiểu, nắm bắt thịtrường từ đó đưa ra các biện pháp sản xuất thích hợp. Tuy nhiên cũng
chính vì đó mà các công ty có
thâm niên hoạt động cao thì khả năng thay đổi sản phẩm, phương
thức sản xuất chậm hơn so với các công ty có thâm niên ít.
STATE Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước Vốn chủ sở hữu của Nhà nước Tổng vốn chủ sở hữu Tỷ lệ này cho biết phần vốn góp của Nhà nước chiếm tỷ lệ bao nhiêu trong tổng số vốn góp của cổđông.
Tỷ lệ này càng cao thì càng thuận lợi trong việc vay nợ vì lý do các chủ nợ thường xem tính ổn định của nguồn vốn này cao, do đó
doanh nghiệp có nhiều thuận lợi trong việc tìm kiếm nguồn vốn để
tài trợ cho hoạt động của mình. Tuy nhiên khi phần vốn góp của
Nhà nước chi phối có thể làm cho hoạt động sản xuất kinh doanh không hiệu quả, nguyên nhân là vì tính chậm đổi mới cũng như trì trệ
trong các doanh nghiệp này.
Kỳ vọng vềtác động của các biến phụ thuộc và biến kiểm soát đối với biến phụ thuộc (ROA và ROE):
Bảng 3.2 Kỳ vọng về dấu của các biến Tác giả, năm Mã biến Tên biến Cách tính Tác động kỳ vọng Ahmad, Z., Abdullah, N. M. H., & Roslan, S., 2012 STD Tỷ lệ nợ ngắn hạn Nợ ngắn hạn Tổng tài sản - LTD Tỷ lệ nợ dài hạn Nợ dài hạn Tổng tài sản - TTD Tỷ lệ tổng nợ Nợ phải trả Tổng tài sản + Zeitun, R., & Tian, G. G., 2014
SIZE Quy mô Ln(tổng tài sản) +
GROWTH
Tăng trưởng doanh thu
Doanh thu −Doanh thu
Doanh thu + Dawar, V., 2014 LIQ Tính thanh khoản Nợ ngắn hạn Tài sản ngắn hạn + TANG Tỷ lệ tài sản hữu hình Tài sản cốđịnh Tổng tài sản + AGE Thâm niên hoạt động Năm t−Năm t -
Dzung Nguyen, et al., 2012 STATE Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước Vốn chủ sở hữu của Nhà nước Tổng vốn chủ sở hữu + Xây dựng giả thuyết:
Trong bài nghiên cứu này, tác giảhướng đến tìm mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp. Đại diện cho cấu trúc vốn và tỷ lệ nợ
vay gồm có: tỷ lệ nợ ngắn hạn/tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn/tổng tài sản và tỷ lệ
tổng nợ/tổng tài sản. Ngoài ra, theo các nghiên cứu trước thì các biến Tính thanh khoản, Quy mô, Tăng trưởng doanh thu, Tỷ lệ tài sản hữu hình, Tuổi doanh nghiệp … cũng tác động đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Đại diện về tính hiệu quả thể hiện thông qua các chỉ tiêu báo cáo tài chính là ROE, ROA, GM và yếu tố giá trị thịthường là Tobin Q, EPS, P/E.
Các giả thuyết trong bài nghiên cứu được xây dựng như sau:
1. Theo M&M và lý thuyết chi phí đại diện, tại một mức nợ vay phù hợp và vừa phải, hiệu quả tài chính của doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều với tỷ
lệ nợ vay và làm giảm chi phí đại diện. Khi tỷ lệ nợ vay vượt quá mức nào đó, hiệu
quả tài chính của doanh nghiệp quan hệ nghịch biến với tỷ lệ nợ vay vì lợi ích thu được từ vay nợ nhỏ hơn mức gia tăng chi phí đại diện. Và khi sử dụng nợ vay cao
cũng làm phát sinh chi phí kiệt quệ tài chính làm cho doanh nghiệp có thể phá sản.
Zeitun, R., & Tian, G. G. (2014) trong nghiên cứu của mình đã có kết quả chỉ ra (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
rằng tỷ lệ nợ có tác động ngược chiều đáng kể đến hiệu quả tài chính tài chính của
doanh nghiệp trên các chỉ tiêu của báo cáo tài chính và yếu tố giá trị thị trường đối
với các doanh nghiệp ở Jordan.
Giả thuyết 1: Cấu trúc vốn có sử dụng nhiều nợ vay (TD) sẽ tác động ngược chiều đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
2. Trong nghiên cứu của Abor, J., 2005 cho thấy tỷ lệ nợ dài hạn có
quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp Ghana. Điều này được
hiệu quả tài chính của doanh nghiệp thấp hơn.
Giả thuyết 2: Tỷ lệ nợ dài hạn (LTD) có mối quan hệ nghịch biến với hiệu
quả tài chính của doanh nghiệp.
3. Trong các nghiên cứu của El-Sayed Ebaid, I.,2009; Ahmad, Z., Abdullah, N. M. H., & Roslan, S., 2012; Mahfuzah Salim, Dr.Raj Yadav, 2012; Zeitun, R., & Tian, G. G., 2014; Dawar, V., 2014 cho thấy tỷ lệ nợ ngắn hạn có
quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp.
Giả thuyết 3: Nợ ngắn hạn (STD) có quan hệ đồng biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
4. Dawar, V., 2014 trong nghiên cứu về hiệu quả tài chính của các
doanh nghiệp ở Ấn Độ cho thấy quy mô công ty (được đo lường bằng logarit của
tổng tài sản) có quan hệ cùng chiều với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Giả thiết 4: Quy mô công ty (SIZE - được đo lường bằng logarit của tổng
tài sản) có quan hệ đồng biến với hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
5. Theo lý thuyết chi phí đại diện, một công ty có tài sản hữu hình có thể dùng để thế chấp trong việc vay nợ. Do đó một công ty có nhiều tài sản hữu
hình thì có nhiều thuận lợi hơn trong việc vay nợ và tiếp cận các nguồn vốn, từ đó
có nguồn tài trợ cho các dự án của mình để mang lại lợi nhuận cho công ty. Bên cạnh đó, một công ty có nhiều tài sản hữu hình cũng đồng nghĩa với việc đã đầu tư
nhiều máy móc, thiết bị để phục vụ sản xuất. Việc sử dụng máy móc thiết bị sẽ làm
tăng năng suất lao động, mang lại hiệu quả tài chính tốt hơn. Dawar, V. (2014) và
Mahfuzah Salim, Dr.Raj Yadav, (2012) trong các nghiên cứu của mình cũng cho
thấy Tài sản cố định hữu hình, Tăng trưởng tổng tài sản có quan hệ đồng biến với
hiệu quả tài chính.
Giả thiết 5: Tài sản cố định hữu hình (TANG) được xem có tác động cùng chiều lên hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
6. Abor, J., 2005 trong nghiên cứu của mình cho kết quả Tăng trưởng
doanh thu có quan hệ đồng biến với hiệu quả tài chính khi đo lường với ROE.
và Dawar, V. (2014) cho rằng Tăng trưởng doanh thu không có ý nghĩa với ROA và ROE. Theo lý thuyết chi phí đại diện, một công ty có quy mô và mức tăng trưởng
doanh thu tốt thì chi phí phá sản sẽ giảm. Do đó, trong nghiên cứu này đặt ra giả (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
thuyết là:
Giả thiết 6: Tăng trưởng doanh thu (GROW)có quan hệ đồng biến với hiệu
quả tài chính của doanh nghiệp.
7. Dawar, V., 2014 trong nghiên cứu của mình đối với các doanh
nghiệp Ấn Độ cho kết quả rằng tính thanh khoản có quan hệ đồng biến với hiệu quả
tài chính của doanh nghiệp. Nguyên nhân được giải thích rằng với nguồn vốn lưu động sẵn có, doanh nghiệp sẽ tận dụng tốt các cơ hội đầu tư với chi phí thấp hơn so
với vốn vay.
Giả thiết 7: Tính thanh khoản (LIQ) có tác động cùng chiều đến hiệu quả
tài chính của doanh nghiệp.
8. Dzung Nguyen, et al., 2012 trong nghiên cứu của mình về các nhân
tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại thị trường chứng
khoán Việt Nam nhận thấy rằng yếu tố sở hữu Nhà nước có quan hệ đồng biến với đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp. Theo lý thuyết tài chính doanh nghiệp, khi
doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính vượt qua được điểm hòa vốn thì sẽ mang
lại hiệu quả tài chính cao.
Giả thiết 8: Tỷ lệ sở hữu nhà nước đồng biến với hiệu quả tài chính của
doanh nghiệp.
9. Dawar, V., 2014 trong kết quả nghiên cứu của mình đã chỉ ra rằng
thâm niên hoạt động (AGE) có quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính. Nguyên nhân là do các doanh nghiệp mới thành lập thì linh động hơn trong việc thay đổi để
thích nghi với môi trường cạnh tranh cũng như trong hoạt động kinh doanh.
Giả thiết 9: Thâm niên hoạt động có quan hệ nghịch biến với hiệu quả tài chính.