Những doanh nghiệp đạt được quy mô lớn là kết quả của một quá trình phát triển lâu dài, bền vững và cũng tạo được uy tín trên thương trường. Bên cạnh đó, một quy mô lớn tương ứng với một tiềm lực tài chính vững mạnh. Vì vậy, doanh nghiệp có điều kiện thuận lợi khi tiếp cận thị trường tài chính và trong giai đoạn mở rộng quy mô thì doanh nghiệp thường có xu hướng tăng các khoản nợ. Quy mô công ty và đòn bẩy tài chính sẽ có tương quan thuận (+). Điều này phù hợp với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn.
Bảng 2.1: Bảng tóm tắt các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây.
STT Bài nghiên cứu
Thời gian nghiên cứu Năm SL doanh nghiệp Lợi nhuận Tính thanh khoản Quy mô TSCĐ HH Tốc độ tăng trƣởng Tấm chắn nợ phi thuế
1 Mahvish Sabir, Qaisar
Ali Malik
2005-
2010 2011 5 - + + + Φ φ
2
Dzung Nguyen, Ivan DiaZ -Rainey và An- dros regoriou
2007-
2010 2012 116 - - ? ? + φ
3
Md. Faruk Hossain & Prof. Dr. Md. Ayub Ali . 2003- 2007 2012 39 - - ? - + + 4 Trần Hùng Sơn 2007- 2010 2008 45 - - + - Φ φ 5 Nguyễn Tấn Vinh (2011). 2010 2011 175 + φ + - - φ
“-“ có mối tương quan nghịch biến giữa biến độc lập với cấu trúc vốn. “+“ có mối tương quan đồng biến giữa biến độc lập với cấu trúc vốn. “?” không cho thấy mối quan hệ rõ ràng giữa biến độc lập và cấu trúc vốn. “φ” không nghiên cứu.
19
TÓM TẮT CHƢƠNG 2
Chương 2 đã trình bày cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn, cụ thể là lý thuyết M&M, lý thuyết về đánh đổi cấu trúc vốn và lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chi phí đại diện và các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Cũng trong chương này, tác giả đã trình bày một số nghiên cứu thực nghiệm trước đây về cấu trúc vốn ở trong và ngoài nước. Qua đó, tác giả đã tổng hợp những yếu tố có mối tương quan với đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp dựa trên cơ sở lý thuyết và kết quả nghiên cứu thực nghiệm. Qua đó, tác giả nhận thấy giữa lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm trước đây có nhiều kết quả không đồng nhất giữa mối tương quan của các yếu tố đối với đòn bẩy tài chính.
20
CHƢƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. MÔ TẢ DỮ LIỆU
3.1.1. Thu thập dữ liệu
Để phân tích xác định các yếu tố nào tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp dầu khí phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả cần phải thu thập đầy đủ dữ liệu có liên quan đến sáu yếu tố tác động đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp dầu khí. Số liệu để tính toán các yếu tố đó có trong báo cáo tài chính của doanh nghiệp trên các web site: http://finance.vietstock.vn, http://cophieu68.vn.
3.1.2. Xử lý dữ liệu
Khi có được tất cả các báo cáo tài chính của các công ty, tác giả tiến hành chọn mẫu, loại bỏ những công ty không có đầy đủ các thông tin trong báo cáo tài chính liên quan đến việc nghiên cứu. Do đó, bài nghiên cứu chỉ thực hiện trên 30 doanh nghiệp dầu khí phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán tính đến cuối năm 2014.
3.1.3. Các biến số và cách tính
Bài nghiên cứu gồm có một biến phụ thuộc và sáu biến độc lập: - Biến phụ thuộc:
Đòn bẩy tài chính (Lev) được đo lường bằng công thức: Nợ phải trả /Tổng tài sản.
- Biến độc lập:
+ Lợi nhuận (Prof) được đo lường bằng công thức: Lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT)/Tổng tài sản.
+ Cấu trúc tài sản (Tang) được đo lường bằng công thức: Tài sản cố định hữu hình/Tổng tài sản.
+ Tấm chắn thuế phi nợ (NDTS) được đo lường bằng công thức: Khấu hao trong năm/Tổng tài sản.
+ Cơ hội tăng trưởng (Grow) được đo lường bằng công thức: % tăng trưởng Tổng tài sản.
+ Khả năng thanh toán hiện hành (Liq) được đo lường bằng công thức: Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn.
+ Quy mô doanh nghiệp (Size) được đo lường bằng công thức: logarit cơ số e của Tổng tài sản cuối kỳ.
21
3.2. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.2.1. Phƣơng pháp định lƣợng 3.2.1. Phƣơng pháp định lƣợng
- Tác giả sử dụng dữ liệu bảng trong kiểm định để thu thập các tác động lẫn nhau giữa các biến theo thời gian và không gian. Đối với bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng dữ liệu bảng bởi vì việc sử dụng dữ liệu bảng có nhiều ưu điểm so với dữ liệu chéo và dữ liệu chuỗi thời gian. Những ưu điểm này có thể kể như dữ liệu bảng cho nhiều thông tin hơn về đối tượng khảo sát, có khả năng kiểm soát tính không đồng nhất của các đối tượng, giảm sự đa cộng tuyến giữa các biến, bậc tự do của mô hình tăng và do đó cũng cho độ tin cậy cao hơn. Tác giả sử dụng phần mềm Eviews 8 để thực hiện hồi quy theo phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS).
- Trình tự các bước thực hiện định lượng như sau: + Bước 1: Thống kê, mô tả các biến.
+ Bước 2: Phân tích ma trận tương quan.
+ Bước 3: Dùng kiểm định Likelihood Ratio Test, Hausman Test để chọn ra mô phù hợp nhất trong ba mô hình: mô hình gộp ( Pooled ), mô hình các ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM).
+ Bước 4:Sau khi chọn được mô hình tốt nhất, tác giả kiểm tra các khuyết tật của mô hình bằng việc tiến hành các kiểm định đa cộng tuyến, kiểm định hiện tượng tự tương quan.
+ Bước 5: Từ kết quả của các kiểm định khuyết tật, tác giả khắc phục các khuyết tật của mô hình để tìm đưa ra mô hình tối ưu.
+ Bước 6: Căn cứ vào kết quả thu được từ mô hình tác giả đưa ra kết luận cho bài nghiên cứu.
3.2.2. Các giả thuyết của nghiên cứu
Dựa trên cơ sở các lý thuyết về cấu trúc vốn và các nghiên cứu thực nghiệm trước đây như đã trình bày ở chương 2, tác giả đưa ra các giả thuyết cho nghiên cứu của mình như sau:
Giả thuyết 1: Lợi nhuận được kỳ vọng có mối tương quan nghịch biến (-) với
đòn bẩy tài chính. Vì tác giả có cùng quan điểm với lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng khi các yếu tố khác không thay đổi, các công ty có lợi nhuận nhiều hơn thì nguồn tài chính nội bộ nhiều hơn, nên ít phải vay vốn hơn.
22
Giả thuyết 2: Cấu trúc tài sản được kỳ vọng có mối tương quan đồng biến (+)
với đòn bẩy tài chính. Tác giả cho rằng các khi doanh nghiệp tăng tài sản cố định hữu hình thì việc tiếp cận với nguồn vốn vay sẽ dễ dàng hơn, bên cạnh việc doanh nghiệp vừa có cơ hội tăng hạn mức vay vốn vừa có thể hưởng lợi từ tấm chắn thuế từ lãi vay.
Giả thuyết 3: Tấm chắn thuế phi nợ được kỳ vọng có mối tương quan nghịch
biến (-) với đòn bẩy tài chính. Vì khi sử dụng tấm chắn thuế phi nợ càng nhiều thì sẽ làm giảm đi số thuế phải nộp, do khấu hao là một khoản chi phí nhưng không thực chi bằng tiền và được trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp nên doanh nghiệp sẽ tiết kiệm được một khoản thu nhập chính bằng số khấu hao nhân với thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp, vì vậy có nhiều lợi nhuận sau thuế hơn, mà lợi nhuận thì có mối tương quan nghịch biến với tỷ lệ đòn bẩy nên tấm chắn thuế phi nợ cũng có mối tương quan nghịch biến với tỷ lệ đòn bẩy.
Giả thuyết 4: Cơ hội tăng trưởng được kỳ vọng có mối tương quan đồng biến
(+) với đòn bẩy tài chính. Vì tác giả cho rằng các doanh nghiệp có triển vọng tăng trưởng cao thường có nhu cầu vốn nhiều hơn để tài trợ cho các quyết định đầu tư như mở rộng hoạt động kinh doanh, đầu tư vào các dự án mới…Theo lý thuyết trật tự phân hạng, trong giai đoạn tăng trưởng, nếu lợi nhuận giữ lại và nguồn nội bộ khác không đáp ứng đủ nhu cầu vốn, doanh nghiệp sẽ sử dụng nợ vay và các nguồn tài trợ khác.
Giả thuyết 5: Khả năng thanh toán hiện hành được kỳ vọng là có tương quan
nghịch biến (-) với đòn bẩy tài chính. Tác giả cho rằng: đối với các doanh nghiệp có khả năng thanh toán tốt khi có nhu cầu tài trợ cho các khoản đầu tư của mình thì việc sử dụng đến các nguồn tài trợ bên ngoài sẽ là lựa chọn sau cùng..
Giả thuyết 6: Quy mô doanh nghiệp được kỳ vọng có mối tương quan đồng
biến (+) với đòn bẩy tài chính. Vì tác giả cho rằng: ở giai đoạn cần mở rộng quy mô để tăng thêm lợi nhuận, các doanh nghiệp cần rất nhiều vốn, khi vận dụng hết các nguồn vốn nội tại thì doanh nghiệp sẽ sử dụng đến vốn vay.
3.2.3. Mô hình nghiên cứu
Tác giả chọn mô hình nghiên cứu của Mahvish Sabir, Qaisar Ali Malik (2011) đăng trên tạp chí Interdisciplinary Journal of Contemporary Reseach in Business ( IJCRM ), Volume 3, No 10, (2/2012) làm mô hình nghi6en cứu gốc, để xây dựng mô hình nghiên cứu cho luận văn của mình. Ngoài bốn yếu tố trong bài nghiên cứu Mah-
23
vish Sabir, Qaisar Ali Malik (2011) là lợi nhuận, tính thanh khoản, quy mô doanh nghiệp, và cấu trúc tài sản, tác giả cho rằng các yếu tố cơ hội tăng trưởng và tấm chắn thuế phi nợ cũng có tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp giống như các kết
quả thực nghiệm của các nghiên cứu Dzung Nguyen, Ivan DiaZ -Rainey và Andros re-
goriou (2012) và Md. Faruk Hossain & Prof. Dr. Md. Ayub Ali (2012). Do đó, tác giả bổ sung thêm hai biến cơ hội tăng trưởng và tấm chắn thuế phi nợ vào trong mô hình
nghiên cứu của mình. Mô hình của nghiên cứu của tác giả gồm một biến phụ thuộc và
sáu biến độc lập như sau:
Trong đó:
+ Lev (đòn bẩy tài chính) : là biến phụ thuộc, được đo lường bằng công thức: Nợ phải trả /Tổng tài sản.
+ Prof (lợi nhuận) là biến độc lập, được đo lường bằng công thức: Lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT)/Tổng tài sản.
+ Tang (cấu trúc tài sản) là biến độc lập, được đo lường bằng công thức: Tài sản cố định hữu hình/Tổng tài sản.
+ NDTS ( tấm chắn thuế phi nợ ) là biến độc lập, được đo lường bằng công thức: Khấu hao trong năm/Tổng tài sản.
+ Grow (cơ hội tăng trưởng) là biến độc lập, được đo lường bằng công thức: % tăng trưởng của tổng tài sản.
+ Liq (khả năng thanh toán hiện hành) là biến độc lập, được đo lường bằng công thức: Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn.
+ Size (quy mô doanh nghiệp) là biến độc lập, được đo lường bằng công thức: logarit cơ số e của Tổng tài sản cuối kỳ.
3.2.4. Các phƣơng pháp kiểm định
3.2.4.1. Kiểm định đa cộng tuyến
Mô hình lý tưởng là các biến độc lập không có mối tương quan với nhau, mỗi biến chứa đựng thông tin riêng lẻ về biến phụ thuộc và các thông tin đó không có trong biến độc lập khác, khi đó hệ số hồi quy riêng cho biết ảnh hưởng của từng biến
24
độc lập đối với biến phụ thuộc với giả định các biến độc lập khác không thay đổi, trường hợp này không có hiện tượng đa cộng tuyến.
Tuy nhiên, nếu xảy ra trường hợp một biến nào đó tương quan với một biến độc lập khác, điều đó có nghĩa mô hình xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến. Khi hiện tượng đa cộng tuyến xảy ra sẽ ảnh hưởng rất lớn đến kết quả kiểm định của mô hình và tính chính xác của số liệu.
Trong luận văn này, tác giả chọn quy tắc kinh nghiệm nhân tử phóng đại phương sai VIF để đánh giá mô hình có xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến hay không.
3.2.4.2. Kiểm định tự tương quan
Tự tương quan được hiểu là có tương quan giữa các thành phần của dãy quan sát theo thời gian (đối với số liệu chuỗi thời gian) hoặc không gian ( đối với số liệu chéo). Khi có hiện tượng tự tương quan thì các ước lượng OLS là không hiệu quả. Vì vậy, một trong những giả thuyết quan trọng của mô hình hồi quy tuyến tính cổ điển là các sai số ngẫu nhiên trong hàm hồi quy tổng thể không xảy ra hiện tượng tự tương quan.
Có nhiều cách để phát hiện tự tương quan như dùng phương pháp đồ thị, kiểm định Durbin – Watson, kiểm định Berusch –Godfrey. . .
Trong luận văn này tác giả sử dụng kiểm định Durbin- Watson. 3.2.4.3 Kiểm định Likelihood Ratio Test
Để xác định giữa hai mô hình Pooled OLS và mô hình Fixed Effect thì mô hình nào sẽ phù hợp hơn đối với bộ dữ liệu phân tích, tác giả thực hiện kiểm định Likelihood Ratio Test.
Với giả định của mô hình Fixed Effect, ta có giả thuyết như sau:
Giả thuyết:
H0: tất cả các hệ số đều bằng 0 -> chọn mô hình Pooled. H1: tồn tại hệ số nào đó khác 0 -> chọn mô hình Fixed Effect.
Khi giá trị P_value <0.05 ta bác bỏ Ho, ta chọn sử dụng mô hình Fixed Effect. Ngược lại, ta sử dụng mô hình Pooled.
25
3.2.4.4. Kiểm định Hausman Test
Để xem xét mô hình tác động cố định (FEM) hay mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) phù hợp hơn, ta sử dụng kiểm định Hausman. Thực chất kiểm định Hausman để xem xét có tồn tại tự tương quan giữa εi và các biến độc lập hay không với mức ý nghĩa α = 5%.
Giả thiết:
Ho: εi và biến độc lập không tương quan -> Chọn mô hình Random Effect H1: εi và biến độc lập có tương quan-> Chọn mô hình Fixed Effect.
Khi giá trị P_value <0.05 ta bác bỏ Ho, khi đó εi và biến độc lập tương quan với nhau ta sử dụng mô hình tác động cố định (FEM). Ngược lại, ta sử dụng mô hình tác động ngẫu nhiên (REM).
26
TÓM TẮT CHƢƠNG 3
Ở chương này, tác giả đã trình bày chi tiết về việc thu thập dữ liệu và kết quả xử lý dữ liệu. Tác giả nêu phương pháp nghiên cứu và trình tự các bước để thực hiện. Trên cơ sở các lý thuyết về cấu trúc vốn và các nghiên cứu thực nghiệm trước đây, tác giả đưa ra sáu giả thuyết cho nghiên cứu của mình như sau: Các yếu tố cấu trúc tài sản, cơ hội tăng trưởng, quy mô được kỳ vọng là có tương quan đồng biến (+) với đòn bẩy tài chính và các yếu tố lợi nhuận, tấm chắn thuế phi nợ, khả năng thanh toán hiện hành được kỳ vọng là có tương quan nghịch biến (-) với đòn bẩy tài chính.
Tác giả sử dụng mô hình hồi quy theo phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS) cho nghiên cứu. Bên cạnh đó, tác giả cũng đưa ra các kiểm định sẽ thực hiện để kiểm tra độ tin cậy và tính chính xác của kết quả nghiên cứu.
27
CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 4.1. NHỮNG ĐẶC ĐIỂM CỦA NGÀNH DẦU KHÍ CÓ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP DẦU KHÍ
4.1.1 Đặc điểm về chức năng, nhiệm vụ và mô hình tổ chức – quản lý của PVN ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp dầu khí PVN ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp dầu khí
Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam (PVN) tiền thân là Công ty Dầu khí Quốc gia, được thành lập theo các Quyết định 198/2006/QĐ-TTg và 199/2006/QĐ-TTg ngày 29/8/2006 của Thủ tướng Chính phủ. Ngày 25/6/2010, Thủ tướng Chính phủ ban hành Quyết định số 924/QĐ-TTg về việc chuyển Công ty mẹ - Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam thành Công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên do Nhà nước làm chủ sở hữu.
Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam hoạt động theo mô hình Công ty mẹ - công ty con. Công ty mẹ - PVN vừa có chức năng sản xuất kinh doanh, vừa có chức năng liên kết kinh tế, vừa có chức năng của một Tập đoàn kinh tế nhà nước ở Việt Nam. Các doanh nghiệp thành viên của Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam là các doanh nghiệp do PVN và các tổng công ty dầu khí trực thuộc hoặc các công ty con các