Bi n ph thu c: TQ H s Z-Statistics P-value C -1.699219 -3.59 0.000* L1.TQ 0.1734589 4.67 0.000* ROA 0.5286292 2.55 0.011** Logsize -0.0960929 -0.36 0.720 Duality 0.0248821 0.29 0.774 AC -0.1696976 -1.69 0.092*** LogMC 0.3999736 4.73 0.000* PB 0.4933842 12.46 0.000*
P-value c a AR(1) test 0.6644
P-value c a AR(2) test 0.7894
No. of Observations 387
No. of groups 129
Ngu n: D li u đ c tính toán t ph n m m Stata * Có ý ngh a m c 1%, ** Có ý ngh a m c 5%, *** Có ý ngh a m c 10%
Chú thích: ROA: T su t sinh l i trên t ng tài s n, LogMC: Giá tr v n hóa th
tr ng, PB: T l giá tr th tr ng trên giá tr s sách, Logsize: Quy mô H QT, Duality: Vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT, AC: Chi phí đ i di n (c c u s h u t p trung); TQ: Giá tr doanh nghi p, L1.TQ: Giá tr tr c a giá tr doanh nghi p
Sau đây, tác gi s phân tích k t qu th c nghi m c a mô hình h i quy Dynamic- panel GMM:
Tác đ ng c a c c u s h u t p trung lên giá tr doanh nghi p
Gi thuy t nghiên c u đ u tiên trong nghiên c u này là c c u s h u t p trung làm gi m giá tr c a các công ty. Khác v i k t qu h i quy mô hình Pooled OLS, FEM và GLS, k t qu h i quy GMM cho th y có m i quan h ng c chi u có ý ngh a th ng kê gi a c c u s h u t p trung và giá tr c a doanh nghi p th tr ng Vi t Nam nên gi thuy t này đ c ch p nh n. K t qu này phù h p v i k t qu trong các nghiên c u c a Rashid và Islam (2013), Pinkowitz và c ng s (2003), Klapper và Love (2004), Bebchuk và c ng s (2004), Enbai và c ng s (2003), khi ti n hành các nghiên c u th c nghi m t i các n c trên th gi i đã cho th y c c u s h u t p trung làm gi m giá tr doanh nghi p do lúc này các c đông l n thao túng quy n l i c a các c đông thi u s , c đông l n xâm h i l i ích c a c đông thi u s đ ng th i c ng tham gia vào vi c tr c l i cá nhân t tài s n c a công ty, do đó làm gi m giá tr công ty. H s t ng quan -0.1696976 có ý ngh a th ng kê m c 10% th hi n trong k t qu h i quy GMM cho th y c c u s h u t p trung t n t i trong công ty s làm gi m giá tr công ty. Nh đã trình bày trong ph n 4.1, k t qu th ng kê mô t cho ra giá tr bình quân c a bi n c c u s h u t p trung là 0.3713925, có th cho th y các doanh nghi p Vi t Nam có c c u s h u t p trung khá cao (cao h n m c 0.3461 th tr ng Malaysia, Rashid và Islam, 2013). Cùng v i s t n t i c a nhi u y u t b t hoàn h o c a m t th tr ng đang phát tri n Vi t Nam nh v n đ công b thông tin công khai minh b ch và đ y đ v n ch a đ c quan tâm và ph n l n mang tính ch t đ i phó, tình tr ng b t cân x ng thông tin d n đ n vi c c đông thi u s b c đông l n thao túng quy n l i. H n n a, theo IFC và UBCKNN (2010, 2012) do m c đ t p trung s h u cao và nh ng y u kém trong c c u ki m soát, cùng chính sách b o v c đông thi u s còn y u nên tình tr ng quy n l i c a c đông thi u s b xâm h i quy n l i là r t l n. Khi doanh nghi p có c c u s h u t p trung m c đ cao, chi phí đ i di n s càng cao, do đó giá tr doanh nghi p càng gi m đi. Do đó có th k t lu n r ng, s t n t i c a c c u s h u t p trung trong các công ty niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam s gây h i đ n quy n l i c a c đông thi u s , đ ng th i nh h ng đ n lòng tin c a nhà
đ u t , t đó làm gi m giá tr doanh nghi p.
Tác đ ng c a vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT lên giá tr doanh nghi p
K t qu h i quy mô hình GMM bác b gi thuy t nghiên c u th 2 trong đ tài là vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT làm gi m giá tr công ty do k t qu cho th y không có m t m i quan h có ý ngh a th ng kê gi a vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT và giá tr doanh nghi p. K t qu này t ng t v i k t qu nghiên c u c a Rashid và Islam (2013), Ponnu (2008), Chaganti và c ng s (1985) và Daily và Dalton (1992, 1993) khi các nghiên c u này đ u không tìm th y m i quan h có ý ngh a th ng kê gi a vi c kiêm nhi m c a Ch t ch H QT và T ng Giám đ c và giá tr doanh nghi p.
Tác đ ng c a quy mô H QT lên giá tr doanh nghi p
T ng t v i k t qu h i quy mô hình GLS đã trình bày tr c đây, k t qu h i quy GMM bác b gi thuy t H QT có quy mô càng l n càng làm gia t ng giá tr công ty. Do k t qu th c nghi m t mô hình h i quy GMM cho th y không có m i quan h có ý ngh a th ng kê gi a quy mô H QT và giá tr doanh nghi p trong mô hình th tr ng Vi t Nam. K t qu này phù h p v i các nghiên c u c a Beiner và c ng s (2004), Ma và Tian (2009) và Frick và Bermig (2010). Ta có th th y m t th c t là ph n l n các công ty Vi t Nam m i ch đ c đ a ra niêm y t công khai trong m t th i gian khá ng n. Quy ch v QTCT c ng ch m i đ c đ a vào áp d ng trong th i gian g n đây (2007) và vai trò c a QTCT ch a đ c hi u m t cách đ y đ và đúng đ n. H n n a, k t qu này c ng phù h p v i kh o sát và nghiên c u c a IFC và UBCKNN (2012) r ng vi c th c thi các nguyên t c v QTCT c a các doanh nghi p v n ch a th c s đ c quan tâm c ng nh ch m i mang tính hình th c, đ i phó nh m tuân th quy đ nh pháp lu t ch không ph i là áp d ng các kinh nghi m qu c t và các thông l t t nh t v QTCT trên th gi i nh m nâng cao hi u qu công tác QTCT c a mình t đó phát huy tác d ng c a nó đ gia t ng giá tr doanh
nghi p, giá tr c đông và phát tri n b n v ng.
Tác đ ng c a t su t sinh l i trên t ng tài s n lên giá tr doanh nghi p
K t qu th c nghi m t mô hình h i quy GMM cho th y có m i quan h cùng chi u có ý ngh a th ng kê gi a t su t sinh l i trên t ng tài s n (ROA) và giá tr doanh nghi p m c ý ngh a 5% v i h s t ng quan là 0.5286292. i u này cho th y r ng 1% thay đ i trong ROA s d n đ n 0.528% thay đ i trong giá tr công ty. K t qu này t ng t v i k t qu nghiên c u c a Rashid và Islam (2008, 2013) và Chen và c ng s (2007). T ng t nh k t qu h i quy mô hình GLS m i quan h cùng chi u này cho th y tài s n c a các công ty đ c s d ng t i u s nâng cao giá tr c a c đông.
Tác đ ng c a t l giá tr th tr ng trên giá tr s sách lên giá tr doanh nghi p
T ng t nh k t qu h i quy mô hình b ng GLS, k t qu h i quy GMM trong b ng 4.11 cho th y m t m i quan h cùng chi u gi a t l giá tr th tr ng trên giá tr s sách (PB) và giá tr doanh nghi p m c ý ngh a 1% v i h s t ng quan là 0.4933842. Theo k t qu h i quy này ta có th th y 1% thay đ i trong PB s d n đ n là 0.493% thay đ i trong giá tr công ty. K t qu này t ng t v i nghiên c u đ c th c hi n t i th tr ng Malaysia c a Rashid và Islam (2008, 2013). Có th th y r ng th tr ng Vi t Nam, m c dù c phi u ch a th c s đ c đnh giá đúng và các thông tin trên th tr ng ch a đ c ph n ánh đ y đ vào giá c phi u, nh ng vi c giá tr tài s n c a công ty đ c đ c đnh giá cao h n c ng cho th y lòng tin c a nhà đ u t đã ph n nào đ c c i thi n. Do đó, hàm ý c a k t qu này cho th y r ng, vi c công b thông tin công khai minh b ch và đ y đ trong QTCT đóng m t vai trò c c k quan tr ng trong vi c gia t ng lòng tin c a nhà đ u t , t đó giúp nâng cao giá tr doanh nghi p và giá tr c đông th tr ng ch ng khoán Vi t Nam.
Tác đ ng c a giá tr v n hóa th tr ng lên giá tr doanh nghi p
T ng t v i hai bi n ki m soát khác là t su t sinh l i trên t ng tài s n (ROA) và t l giá tr th tr ng trên giá tr s sách (PB), bi n giá tr v n hóa th tr ng (LogMC) c ng có m i quan h cùng chi u có ý ngh a th ng kê v i bi n TQ, giá tr doanh nghi p. H s t ng quan có giá tr 0.3999736 có ý ngh a th ng kê m c 1%. Nh v y, khi có m t s gia t ng 1% trong giá tr v n hoá th tr ng c a công ty thì giá tr công ty s gia t ng 0.399%. K t qu này t ng t v i k t qu trong nghiên c u th c nghi m c a Rashid và Islam (2008, 2013), Nam và Nam (2004) và quan đi m c a Hartzell và c ng s (2008). Có th th y r ng t ng t các th tr ng khác, các công ty th tr ng Vi t Nam có giá tr v n hóa th tr ng càng l n, quy mô doanh nghi p càng l n s có nhi u kh n ng ti p c n đ c các ngu n v n h n do h có m c đ đánh giá tín d ng cao c ng nh v th t t trên th tr ng, đi u này càng làm gia t ng lòng tin c a nhà đ u t , nh đó gia t ng giá tr c a c đông và giá tr doanh nghi p.
5. K T LU N, GI I H N C A NGHIÊN C U VÀ XU T CÁC H NG NGHIÊN C U TI P THEO
M c đích nghiên c u c a đ tài là nh m ki m đnh m i quan h gi a QTCT và giá tr doanh nghi p, nghiên c u đ c th c hi n trên m t m u g m 129 công ty niêm y t trên sàn HOSE trong giai đo n t 2008-2012 (645 quan sát) và tr l i câu h i li u QTCT t t có làm gia t ng giá tr doanh nghi p không thông qua vi c ki m đnh li u các y u t QTCT n i b g m c c u s h u t p trung, quy mô H QT, vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và ch t ch H QT có nh h ng đ n giá tr doanh nghi p hay không. Nghiên c u này s d ng mô hình c a Rashid và Islam (2013) đ ki m đnh m i quan h gi a QTCT và giá tr doanh nghi p trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam.
K t qu th c nghi m t mô hình h i quy GMM cho th y có m t m i quan h ng c chi u có ý ngh a th ng kê gi a c c u s h u t p trung giá tr doanh nghi p. Trong b i c nh c a th tr ng Vi t Nam hi n nay, nhi u doanh nghi p niêm y t c c u s h u t p trung v n đang chi m u th , ch y u là s h u nhà n c ho c s h u c a m t cá nhân hay m t nhóm nh c đông, m i quan h ng c chi u gi a c c u s h u t p trung và giá tr doanh nghi p cho th y khi doanh nghi p có c c u s h u t p trung m c đ cao, chi phí đ i di n s gia t ng, lúc này các c đông l n s thao túng quy n l i c a mình, xâm h i l i ích c a c đông thi u s đ ng th i có th tr c l i cá nhân t tài s n c a công ty, do đó giá tr doanh nghi p gi m đi. Do đó, đ c i thi n v n đ này, các doanh nghi p Vi t Nam, đ c bi t là các doanh nghi p Nhà n c, c n t ng c ng công tác tái c u trúc, đ y m nh ho t đ ng c ph n hóa th c s t c là Nhà n c c n gi m m c n m gi l n c a mình xu ng đ cho nhà đ u t t nhân n m gi . ng th i, c n ph i có m t c ch pháp lý m nh m h n đ b o v quy n l i c a c đông thi u s , công b thông tin công khai minh b ch và đ y đ h n đ gi m thi u tình tr ng b t cân x ng thông tin nh m c i thi n lòng tin c a nhà đ u t , lành m nh hoá môi tr ng đ u t t đó làm gia t ng giá tr doanh nghi p c ng nh giá tr c đông trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam.
Tuy nhiên, k t qu h i quy mô hình ch a tìm th y có m i quan h có ý ngh a th ng kê gi a vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT v i giá tr c a doanh nghi p th tr ng Vi t Nam. ng th i, k t qu th c nghi m cho th y y u t quy mô H QT c ng không có m i quan h có ý ngh a th ng kê v i giá tr doanh nghi p trong mô hình th tr ng Vi t Nam. Nh đã gi i thích, đi u này có th là do th c t ph n l n các công ty Vi t Nam m i ch đ c đ a ra niêm y t công khai trong m t th i gian khá ng n, th tr ng ch ng khoán Vi t Nam v n đang trong giai đo n b t đ u phát tri n. H n n a, quy ch v QTCT c ng ch m i đ c đ a vào áp d ng trong th i gian g n đây và vi c th c thi các nguyên t c v QTCT c a các doanh nghi p v n ch a th c s đ c quan tâm và v n hành hi u qu nên các y u t QTCT nói trên ch a th c s phát huy tác d ng trong vi c nh h ng đ n giá tr doanh nghi p. Do đó, các doanh nghi p nên xem xét và áp d ng quy ch QTCT c ng nh thông l qu c t t t nh t v QTCT nh m mang l i giá tr gia t ng cho doanh nghi p, c i thi n lòng tin c a nhà đ u t c ng nh t o đi u ki n cho m t s phát tri n lâu dài và b n v ng c a công ty mình, góp ph n lành m nh hoá môi tr ng đ u t , góp ph n phát tri n n n kinh t . Ngoài nh ng tác đ ng lên giá tr th tr ng c a doanh nghi p, QTCT công ty t t còn mang l i nh ng giá tr vô hình nh nâng cao uy tín và th ng hi u c a công ty, giúp gia t ng ni m tin c a công chúng vào s n ph m, d ch v c a công ty. n l t mình, đi u này s giúp gia t ng doanh s và góp ph n nâng cao l i nhu n c a công ty, t đó tác đ ng ng c l i vào giá tr c a công ty trên th tr ng tài chính.
K t qu th c nghi m t mô hình h i quy cho th y có m i quan h cùng chi u có ý ngh a th ng kê gi a t su t sinh l i trên t ng tài s n, t l giá tr th tr ng trên giá tr s sách c ng nh giá tr v n hóa th tr ng và giá tr doanh nghi p. i u này có th cho th y r ng th tr ng Vi t Nam, tài s n c a các công ty đ c s d ng t i u s nâng cao giá tr c a c đông. H n n a, m t công ty có giá tr v n hóa th