Trong ph n này, tác gi s trình bày c th v mô hình nghiên c u và gi i thích các bi n s , mô t d li u đ c s d ng trong đ tài c ng nh các gi thuy t nghiên c u c a đ tài.
3.1. Mô hình và các bi n nghiên c u
3.1.1. Mô hình h i quy
tài nghiên c u th c nghi m này đ c th c hi n d a trên mô hình QTCT đa nhân t đ c s d ng trong nghiên c u c a Rashid và Islam (2013) Malaysia:
Tobin’s Q = f (Logsize, AC, Duality, PB, ROA, LogMc)
Trong đó:
Tobin’s Q (TQ): i di n cho giá tr c a m t doanh nghi p Logsize: Log t nhiên c a quy mô H QT
AC: Chi phí đ i di n
Duality: Vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT PB: T l giá tr th tr ng trên giá tr s sách (P/B)
ROA: T su t sinh l i trên t ng tài s n (ROA)
LogMc: Log t nhiên c a giá tr v n hóa th tr ng (Market capitalization) Mô hình này th hi n m i quan h gi a các y u t QTCT n i b , các bi n ki m soát và giá tr c a doanh nghi p. Mô hình h i quy đ c s d ng trong đ tài nghiên c u đ ki m đnh m i quan h gi a các bi n QTCT n i b , các bi n ki m soát và giá tr doanh nghi p đ c trình bày nh sau:
Yt = C + 1tLogsize+ 2tAC + 3tDuality + 4tPB + 5tROA + 6tLogMc + Ut
Trong đó:
Yt: Bi n ph thu c (bi n gi i thích)
1t - 6t: H s bi n đ c l p
Logsize, AC, Duality, PB, ROA, LogMc: Bi n đ c l p, bi n ki m soát Ut: Sai s th ng kê
3.1.2. Gi i thích các bi n
Bi n ph thu c:
- Giá tr doanh nghi p: đ c đ i di n b ng ch tiêu Tobin’s Q (TQ). Trong nghiên c u này, bi n giá tr doanh nghi p s s d ng ch tiêu TQ, t ng đ ng v i nhi u nghiên c u tr c. TQ đã đ c s d ng là bi n ph thu c trong nhi u nghiên c u v m i quan h c a QTCT và giá tr doanh nghi p nh Rashid và Islam (2008, 2013), Klapper và Love (2004), Agrawal và Knoebe (1996), Claessens và Djankov (1997), Beiner và Schmid (2004), Ehikioya (2009), Busta (2008), ...v.v. khi nghiên c u các th tr ng tài chính phát tri n và đang phát tri n.
Ch s TQ đ c đ a ra b i Jams Tobin c a Tr ng i H c Yale, ch nhân c a gi i Nobel kinh t h c n m 1981. TQ th ng đ c s d ng đ đo l ng thành qu c a doanh nghi p b i vì vi c tính toán ch s này có s d ng nhi u ch s tài chính và có th đi u ch nh công th c tính toán ch s m t cách linh ho t theo yêu c u c a t ng nghiên c u. Do đó, các nhà nghiên c u khác nhau áp d ng m t cách tính toán ch s TQ khác nhau. Ch ng h n nh , Capulong và c ng s (2000) tính toán TQ trong các th tr ng đang phát tri n b ng t s gi a giá tr th tr ng c a tài s n và giá tr thay th c a tài s n. Còn Sarkar và Sarkar (2000) l i l p lu n r ng do các th tr ng đang phát tri n th ng có t l n cao nên r t khó đ có th tính toán chính xác các kho n n (giá tr thay th c a tài s n) trong các th tr ng này. Theo đó, Rashid và Islam (2013) th c hi n vi c tính toán ch s TQ b ng cách c ng giá tr v n hóa th tr ng và t ng tài s n, tr đi giá tr s sách v n c ph n, sau đó chia cho t ng tài s n c a công ty. Trong đ tài nghiên c u này, tác gi tính toán ch s TQ t ng t cách tính toán c a Rashid và Islam (2013) nh đã trình bày trên.
Vi c s d ng TQ cho bi t thành qu / giá tr th tr ng c a các nhà đ u t trong m t th tr ng tài chính. Ch s TQ có giá tr l n h n 1 cho th y r ng công ty đó đang ho t đ ng có hi u qu . Ng c l i, TQ có giá tr nh h n 1 th
hi n m t đi u là công ty đó đang ho t đ ng không t t. M t công ty ho t đ ng t t có th cho th y công ty đó đang làm gia t ng giá tr c a c đông.
Bi n đ c l p:
- C c u s h u t p trung/ c đông l n (Ownership concentration/ Majority shareholders): Bi n này đ c đo l ng b ng t ng ph n tr m s h u c a các c ph n đông l n và c đông n i b trong công ty.
Theo lu t Ch ng Khoán 2006, c đông l n là c đông s h u tr c ti p ho c gián ti p t n m ph n tr m tr lên s c phi u có quy n bi u quy t c a t ch c phát hành. Thêm vào đó, c đông n i b là nh ng thành viên tham gia qu n lý công ty nh thành viên H QT, ban ki m soát, T ng Giám đ c/ Giám đ c, Phó T ng Giám đ c /Phó Giám đ c, Giám đ c tài chính, k toán tr ng,...v.v. C đông l n và c đông n i b ph i công b thông tin m i khi th c hi n các giao dch mua bán c phi u. Theo đó, v i ti m l c c a mình, các c đông này có kh n ng chi ph i đ c ban QTCT trong vi c đ u t và tác đ ng đ n các quy t đnh quan tr ng c a doanh nghi p n u h c m th y quy n l i c a mình b nh h ng. Do đó, trong nghiên c u này, bi n này đ i di n cho t ng ph n tr m s h u c a các c đông l n và c đông n i b c a các công ty.
Trong m t s nghiên c u tr c đây liên quan đ n c c u s h u t p trung và giá tr c a doanh nghi p, bi n s h u t p trung đ c đo b ng cách s d ng m t bi n gi (Klapper và Love, 2004). Trong bài nghiên c u này, tác gi s d ng bi n c c u s h u t p trung/ c đông l n đ đ i di n cho chi phí đ i di n (agency cost), t ng đ ng v i nhi u nghiên c u tr c đây (Rashid và Islam, 2013), do chi phí đ i di n s ki m tra đ c vai trò các c đông l n trong vi c tác đ ng đ n thành qu ho t đ ng c a doanh nghi p. C c u s h u t p trung/ c đông l n đ i di n cho chi phí đ i di n trong m t th tr ng tài chính đang phát tri n, chi phí đ i di n càng cao thì s làm gi m giá tr công ty và ng c l i. Các c đông l n c ng s thao túng quy n l i c a mình và gây h i cho quy n l i c a c đông thi u s . Khi doanh nghi p có c c u s h u t p
trung m c đ cao, chi phí đ i di n càng cao, giá tr doanh nghi p s gi m đi, do đó, bi n c c u s h u t p trung/ c đông l n đ c k v ng là s có m t m i quan h ng c chi u v i giá tr c a doanh nghi p.
- Quy mô H QT (Board size): Bi n này đ c tính b ng s l ng thành viên trong H QT c a công ty. Bi n này đ c đo l ng b ng log t nhiên c a s l ng thành viên trong H QT. Ph ng pháp xây d ng bi n này t ng t Kyereboah và Biekpe (2006) và Rashid và Islam (2013) trong nghiên c u v m i quan h gi a QTCT và giá tr doanh nghi p. M t H QT có quy mô l n đ c mong đ i là s có m t m i quan h cùng chi u v i giá tr c a công ty trong th tr ng đang phát tri n.
- Vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT (Duality): Bi n này th hi n vi c m t cá nhân cùng đ m nhi m hai v trí T ng giám đ c và Ch t ch H QT trong công ty. Bi n đ c xây d ng b ng cách s d ng m t bi n gi . Bi n có giá tr là 1 khi c hai vai trò đ c n m gi b i m t ng i duy nh t. Ng c l i, bi n s nh n giá tr là 0. Ph ng pháp đ c s d ng đ xây d ng bi n này c ng t ng t nh Rashid và Islam (2013). Lý thuy t đ i di n cho th y vi c m t ng i duy nh t gi c hai v trí là trái v i các nguyên t c QTCT và gây phát sinh chi phí đ i di n trong các th tr ng tài chính đang phát tri n. Ng c l i, lý thuy t qu n lý cho r ng vi c m t ng i đ m nhi m c hai v trí s có hi u qu v m t chi phí h n do công ty ch ph i tr l ng cho m t ng i. ng th i, lúc này quy n l i c a T ng giám đ c s g n li n v i quy n l i c a công ty do ng i này c ng chính là c đông c a công ty nên h s n l c hành đ ng vì quy n l i c a c đông, đ ng th i là c a b n thân mình. Trong nghiên c u này, t ng t nh các nghiên c u tr c đây (Rashid và Islam, 2013; Kyereboad và Biekpe, 2006), tác gi d a trên lý thuy t đ i di n và k v ng có m t m i quan h ng c chi u gi a vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT v i giá tr c a doanh nghi p.
Bi n ki m soát:
- T su t sinh l i trên t ng tài s n (ROA): bi n này đ c đo b ng ch tiêu l i nhu n sau thu trên t ng tài s n. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Bi n ki m soát này đã đ c s d ng r ng rãi trong các nghiên c u v m i quan h gi a QTCT và giá tr doanh nghi p khi nghiên c u c các th tr ng tài chính phát tri n và đang phát tri n nh Kyereboah và Biekpe (2006), Rashid và Islam (2008, 2013), Beiner và c ng s (2004), Andres và c ng s (2005), Ehikioya (2009), Busta (2008), Ponnu (2008),…v.v. Bi n ROA đ c k v ng s có m i quan h cùng chi u v i giá tr doanh nghi p b i vì vi c s d ng tài s n t i u s nâng cao giá tr c a c đông trong các th tr ng tài chính.
- T l giá tr th tr ng trên giá tr s sách (PB): bi n đ c đo l ng b ng t l giá th tr ng trên giá tr s sách c a c phi u. Bi n này đã đ c nhi u tác gi nh Leal và c ng s (2005), Lefort và Urzua (2008), Rashid và Islam (2013) s d ng trong các nghiên c u v QTCT c a mình. Bi n này đ c s d ng đ phân tích vai trò c a vi c đnh giá chính xác c phi u và lòng tin c a nhà đ u t vào th tr ng tài chính. T l PB càng cao thì đ c k v ng là s càng có tác đ ng cùng chi u lên giá tr doanh nghi p thông qua vi c thông tin đ c ph n ánh m t cách hi u qu trên th tr ng.
- Bi n giá tr v n hóa th tr ng (MC): bi n s này đ c đo l ng b ng cách l y t ng s l ng c phi u đang l u hành nhân v i giá th tr ng c a c phi u là giá đóng c a vào ngày k t thúc n m tài chính c a các công ty. Bi n này đ c đo l ng b ng log t nhiên c a giá tr v n hoá th tr ng. Bi n giá tr v n hóa th tr ng đã đ c nhi u nhà nghiên c u s d ng là m t trong các bi n ki m soát trong các lý thuy t/ nghiên c u v QTCT nh Black (2001), Black và c ng s (2006). Các công ty có giá tr v n hoá th tr ng cao là các công ty có quy mô l n, theo đó s có nhi u kinh nghi m v th tr ng c ng nh s h u nh ng nhà qu n tr tài ba, nh ng y u t làm t ng hi u qu ho t đ ng doanh nghi p, do đó các công ty này có m c đ đánh giá tín d ng cao cùng v th t t
trên th tr ng; v i nh ng lý do đó, các doanh nghi p này có nhi u kh n ng ti p c n đ c các ngu n v n. B ng 3.1: B ng tóm t t các bi n và cánh tính các bi n s Bi n nghiên c u Cách tính Ký hi u K v ng v d u Bi n ph thu c Giá tr c a m t doanh nghi p
(Giá tr v n hóa th tr ng + T ng tài s n – Giá tr s sách v n c ph n)/ T ng tài s n
TQ
Bi n đ c l p
Quy mô H QT Log t nhiên c a s l ng thành viên trong H QT Logsize + Vi c kiêm nhi m c a T ng giám đ c và Ch t ch H QT
Bi n gi : có th nh n giá tr 1 khi c hai vai trò đ c n m gi b i m t ng i duy nh t. Ng c l i, bi n s nh n giá tr là 0
Duality -
Chi phí đ i di n T ng ph n tr m s h u c a các c ph n
đông l n và c đông n i b trong công ty AC -
Bi n ki m soát
T su t sinh l i trên t ng tài s n
L i nhu n sau thu /T ng tài s n ROA +
Giá tr v n hóa th tr ng
Log t nhiên c a giá tr v n hóa th tr ng doanh nghi p (T ng s l ng c phi u đang l u hành x Giá th tr ng là giá đóng c a vào ngày k t thúc n m tài chính)
LogMC +
T l giá tr th tr ng trên giá tr s sách
Giá th tr ng c a c phi u/ giá tr s sách c a c phi u
Các nghiên c u tr c đây ng h quan đi m r ng bi n giá tr v n hóa th tr ng có tác đ ng cùng chi u lên thành qu ho t đ ng c a doanh nghi p b i vì m t th tr ng có tính thanh kho n cao thì s làm gia t ng lòng tin c a nhà đ u t , nh đó gia t ng giá tr c a c đông (Hartzell và c ng s , 2008). Theo đó, trong đ tài này, tác gi k v ng có m i quan h cùng chi u gi a giá tr v n hoá th tr ng và giá tr doanh nghi p.
3.2. D li u
th c hi n nghiên c u th c nghi m theo mô hình trên, các công ty đ c ch n đ ki m đnh m i quan h gi a QTCT và giá tr doanh nghi p là các công ty niêm y t trên sàn HOSE trong giai đo n 5 n m t 2008-2012. Quá trình ch n m u đ c b t đ u v i t ng c ng 146 công ty đ c niêm y t trên sàn HOSE t n m 2008 tr v tr c. Ti p theo, nh ng công ty có ch s bi n b t th ng nh các công ty tài chính, b o hi m, ngân hàng v n luôn có t l đòn b y cao đ c lo i ra kh i m u do đi u này có th s nh h ng t i k t qu c a nghiên c u. Do giai đo n đ c ch n đ ki m đnh là t n m 2008-2012, nên nh ng công ty b h y niêm y t trong giai đo n này c ng s b lo i ra kh i m u. K t qu cho ra m t m u g m 129 công ty niêm y t trên sàn HOSE trong giai đo n t 2008-2012 (645 quan sát) t các ngành khác nhau, ch ng h n nh ngành công nghi p s n xu t, xây d ng, d u khí, công ngh thông tin, b t đ ng s n và các ngành khác. Danh sách các công ty trong m u nghiên c u s đ c trình bày trong ph l c 2 c a đ tài.
Th i gian ch n và tính toán các bi n c th là vào các ngày 31/12 các n m 2008, 2009, 2010, 2011 và 2012. Các công ty có n m tài chính k t thúc khác ngày 31/12 thì tính toán s li u d a trên ngày k t thúc tài chính c a công ty đó.
ng v i m i công ty, các thông s tài chính và giá th tr ng sau đây đ c thu th p:
- T ng tài s n: đ c thu th p t báo cáo tài chính đã ki m toán trích xu t t website www.hsx.vn.
- Giá tr s sách v n c ph n: đ c tính toán b ng cách l y t ng giá tr s sách c a tài s n tr đi t ng giá tr s sách c a các kho n n thu th p t báo cáo tài chính đã ki m toán trích xu t t website www.hsx.vn.
- T su t sinh l i trên t ng tài s n (ROA): đ c thu th p t b ng cáo b ch và báo