Các nghiên cứu đã nhận ra rằng việc có thêm thành viên HĐQT độc lập trong HĐQT sẽ giúp xúc tiến các quyết định vì quyền lợi của cổ đông bên ngoài (Weisbach,1988) và được thị trường đánh giá cao hơn (Rosenstein và Wyatt, 1990). Vì bản thân các thành viên độc lập luôn có động cơ tạo danh tiếng cho riêng mình thông qua quản trị điều hành tốt doanh nghiệp (Fama, 1980; Fama và Jensen, 1983). Vì vậy, thành viên độc lập sẽ giúp HĐQT hoạt động hiệu quả hơn. Hay nói cách khác, tính thành công của quản trị doanh nghiệp tỷ lệ thuận với tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập.
Tuy nhiên, cũng có quan điểm đối lập cho rằng thành viên HĐQT độc lập, thường không phải chuyên gia trong ngành, sẽ thiếu tính chuyên nghiệp khi thảo luận đưa ra các quyết định quan trọng của doanh nghiệp. Và vì vậy, một doanh nghiệp quản trị tốt không nên có nhiều thành viên này trong bộ máy quản trị. Subrahmanyam (1997) lưu ý rằng cổ đông kỳ vọng các thành viên HĐQT độc lập sẽ đại diện cho quyền lợi của họ bằng cách làm giảm vấn đề đại diện giữa nhà quản lý và cổ đông. Pfeffer (1981) đồng ý rằng thành viên HĐQT nội bộ sẽ trung thành với CEO bởi vì CEO có tầm ảnh hưởng đến họ. Và theo các bài nghiên cứu trước, cách phân biệt thành viên bên ngoài/bên trong là ở khả năng thành viên đó có chịu ảnh hưởng bởi các nhà quản lý cấp cao của công ty hay không? (Weisbach, 1988; Byrd and Hickman, 1992; và Xie, 20037).
Borokhovich (2005)8 nghiên cứu mối quan hệ giữa tính độc lập của HĐQT và chính sách cổ tức trên mẫu gồm 192 công ty ở Mỹ trong giai đoạn 1992 – 1999. Kết quả cho thấy có mối tương quan âm, ý nghĩa giữa tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập với chính sách cổ tức.
Subramaniam and Susela (2011)9 trong nghiên cứu tác động của quản trị doanh nghiệp đến chính sách cổ tức ở 300 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Malaysia đã cho thấy công ty có tỷ lệ thành viên độc lập cao sẽ ít chi trả cổ tức hơn.
7 Xie B, Davidson III W N and DaDalt P J (2003), “Earnings Management and Corporate Governance: The Role of the Board and the Audit Committee”, Journal of Corporate Finance, Vol. 9, No. 3, pp. 295-316.
8 Borokhovich, K., Brunarski, K., Harman, Y., and Kehr, J. (2005). Dividends, Corporate Monitors and Agency Costs. The Financial Review, 40(1): 37-65
9
Subramaniam, R., and Susela, D.S. (2011). Corporate governance and dividend policy in Malaysia. International Conference on Business and Economics Research1, Kuala Lumpur, Malaysia, pp. 200-207
Chang và Dutta (2012) trong nghiên cứu doanh nghiệp niêm yết ở Canada trong giai đoạn 1997 – 2004 cho thấy tỷ lệ thành viên HĐQT có tương quan dương có nghĩa với chính sách cổ tức.
2.3.3.Tỷ lệ sở hữu của CEO
Một doanh nghiệp được xem là quản trị doanh nghiệp tốt sẽ có tỷ lệ sở hữu của CEO cao hay thấp? Hay nói cách khác, tỷ lệ sở hữu của CEO tương quan dương hay âm với thành công của hệ thống quản trị.
Phần lớn các lý thuyết cho rằng, một doanh nghiệp quản trị tốt sẽ có tỷ lệ sở hữu của CEO cao. Vì theo họ, tỷ lệ cổ phần công ty mà CEO nắm giữ là phần thưởng mà các cổ đông trao cho CEO để giảm bớt vấn đề đại diện. Jensen và Meckling (1976) cho rằng một tỷ lệ sở hữu cao hơn sẽ giúp điều chỉnh quyền lợi của CEO về gần với quyền lợi của cổ đông hơn. Cả Jensen và Meckling (1976) và Mahadwartha (2007)10 đều đồng ý là tỷ lệ sở hữu cổ phần của CEO càng cao, thì hành động của CEO càng hướng đến cổ đông công ty hơn do lúc này, bản thân CEO cũng là cổ đông công ty. Theo lập luận này, công ty có CEO sở hữu cổ phần càng nhiều thì càng chi trả nhiều cổ tức (lý thuyết kết quả) và công ty có CEO sở hữu cổ phần càng ít thì càng chi trả nhiều cổ tức (lý thuyết thay thế).
Tuy nhiên, một số tác giả như Demsetz (1983)11, Fama và Jensen (1983) cho rằng mối quan hệ giữa chi phí đại diện và tỷ lệ sở hữu của CEO sẽ thay thế nhau khi tỷ lệ sở hữu của CEO đạt đến 1 ngưỡng nhất định. Các tác giả cho rằng, khi CEO đạt được một mức độ sở hữu nào đó, họ sẽ có đủ quyền lực để bảo vệ vị trí hiện tại của họ, và vì vậy, không chịu nhiều áp lực từ các cổ đông bên ngoài. Theo lập
10 Mahadwartha P A (2007), “The Association of Managerial Ownership with Dividend Policy and Leverage Policy: Indonesian Firms”, SSRN Working Paper Series
11
Demsetz, H. (1983) The structure of ownership and the theory of the firm, Journal of Lawand Economics, 26, 375-90
luận này, công ty có CEO sở hữu cổ phần càng ít thì càng chi trả nhiều cổ tức (lý thuyết kết quả) và công ty có CEO sở hữu cổ phần càng nhiều thì càng chi trả nhiều cổ tức (lý thuyết thay thế).
Một số các nghiên cứu đã kiểm định về mối quan hệ giữa sở hữu quản trị với tỷ lệ chi trả cổ tức. Phần lớn các nghiên cứu cho thấy tương quan âm giữa 2 yếu tố này (Crutchley and Hansen, 198912; Jensen, et al., 199213; Eckbo and Verma, 199414; and Hu and Kumar, 2004).
Tuy nhiên, cũng có một số nghiên cứu cho rằng quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu của CEO và cổ tức là quan hệ phi tuyến. Sử dụng số liệu của Anh trong giai đoạn 1991 – 1996, Farinha (2003)15 cho thấy một khi tỷ lệ sở hữu vượt qua một giá trị tới hạn nhất định, thì tỷ lệ sở hữu của CEO sẽ tương quan dương với chính sách cổ tức. Schooley và Barney (1994) dùng dữ liệu của 235 công ty ở Mỹ để cho thấy mối quan hệ hình chữ U giữa biến cổ tức và tỷ lệ sở hữu của CEO. Mẫu nghiên cứu của Schooley và Barney (1994) có tỷ lệ sở hữu bình quân của CEO là 2,5%, gần tương đương với tỷ lệ sở hữu bình quân của CEO trong luận văn này là 2,2%.
Luận văn này ủng hộ quan điểm cho rằng công ty có hệ thống quản trị thành công sẽ có tỷ lệ sở hữu của CEO thấp với lập luận sau: nếu ở các bài nghiên cứu trên thế giới, sở hữu cổ phần của CEO là phần thưởng mà HĐQT dành cho CEO như một công cụ khuyến khích, thì ở thị trường Việt Nam, các khoản thù lao dành cho
12 Crutchley C E and Hansen R S (1989), “A Test of the Agency Theory of Managerial Ownership, Corporate Leverage, and Corporate Dividends”, Financial Management, Vol. 18, No. 4, pp. 36-46.
13
Jensen G R, Solberg D P and Zorn T S (1992), “Simultaneous Determination of Insider Ownership, Debt, and Dividend Policies”, Journal of Financial and Quantitative Analysis,Vol. 27, No. 2
14 Eckbo B E and Verma S (1994), “Managerial Share Ownership, Voting Power, and Cash Dividend Policy”, Journal of Corporate Finance,Vol. 1, No. 1, pp. 33-62.
15
Farinha J (2003), “Dividend Policy, Corporate Governance and the Managerial Entrenchment Hypothesis: An Empirical Analysis”, Journal of Business Finance and Accounting, Vol. 30, Nos. 9-10, pp. 1173-1209.
ban điều hành gần như chỉ là lương, thưởng bằng tiền mặt. Vì vậy, tỷ lệ sở hữu cổ phần của CEO là khoản đầu tư cá nhân hơn là một công cụ khuyến khích CEO. Với đặc điểm các doanh nghiệp Việt Nam bị kiểm soát bởi một nhóm cổ đông lớn, nên tỷ lệ sở hữu cổ phần của CEO càng cao (theo Hu và Kumar (2004), tỷ lệ sở hữu của CEO được gọi là cao khi lớn hơn hoặc bằng 1% tổng số cổ phần của công ty), thì khả năng CEO và HĐQT câu kết với nhau càng lớn, làm cho vấn đề đại diện càng trầm trọng. Hay nói cách khác, tỷ lệ sở hữu CEO cao đồng nghĩa với hệ thống quản trị doanh nghiệp kém.
2.3.4. Biến kiểm soát (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Ngoài các nhân tố thuộc về quản trị doanh nghiệp được dự đoán có tác động đến chính sách cổ tức, luận văn còn xem xét tác động của một số nhân tố khác đã được kiểm chứng là có tác động của chính sách cổ tức, bao gồm: