Các yếu tố kinh tế quyết định rủi ro hệ thống của công ty được đưa vào nghiên cứu trong luận văn này bao gồm:
3.3.2.1. Đòn bẩy tài chính
Tỷ số đòn bẩy tài chính cho thấy mức độ mà một công ty tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình bằng vốn vay. Tỷ số này có thể được tính bằng nhiều cách. Trong nghiên cứu của Toni Rowe và Jungsun (Sunny) Kim (2010); Chee – Wooi, Hooy và Chyn – Hwa, Lee (2010); Kheder Alaghi (2013), đòn bẩy tài chính được tính bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản. Trong khi, Perry Sadorsky và Irene Henriques (2001); Imanueli D. Mnzava (2009); Khaldoun M. Al-Qaisi (2011) lại tính đòn bẩy tài chính bằng cách là tổng nợ chia cho vốn chủ sở hữu, hoặc nợ dài hạn chia cho vốn chủ sở hữu. Trong bài nghiên cứu này, tác giả sẽ ước tính đòn bẩy tài chính theo hai cách là lấy tổng nợ chia cho vốn chủ sở hữu và nợ dài hạn chia cho vốn chủ sở hữu.
Đòn bẩy tài chính được xem là một trong những yếu tố quan trọng quyết định rủi ro hệ thống của một công ty, thể hiện ở việc có nhiều nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới xem xét về mối quan hệ giữa rủi ro hệ thống và đòn bẩy tài chính của công ty. Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hệ số rủi ro Beta đã được chứng minh trong nhiều nghiên cứu thực nghiệm trước đây.
Năm 2008, Olib và các cộng sự đã tìm thấy mối quan hệ đồng biến giữa đòn bẩy nợ và rủi ro hệ thống. Tương tự, Imanueli D. Mnzava (2009) và Kheder Alaghi (2013) đã chứng minh rằng đòn bẩy nợ và rủi ro hệ thống có mối quan hệ đồng biến. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng mức độ của đòn bẩy nợ làm tăng rủi ro hệ thống. Để tránh rủi ro hệ thống tăng, các nhà quản lý nên kiểm soát tài chính công ty bằng ý nghĩa của việc sử dụng nợ.
Trái ngược với các quan điểm trên, kết quả nghiên cứu của Khaldoun M. Al-Qaisi (2011) cho thấy đòn bẩy tài chính có quan hệ ngược chiều với rủi ro hệ thống.
Khi các yếu tố khác không đổi, hệ số đòn bẩy tài chính tăng sẽ làm tăng Beta đối với vốn cổ phần của một công ty. Đòn bẩy cao sẽ làm tăng phương sai của doanh thu thuần và mức độ rủi ro của khoản đầu tư vốn cổ phần trong công ty. Về trực quan, chúng ta cho rằng khi hệ số đòn bẩy tăng lên, các nhà đầu tư vốn cổ phần sẽ ngày càng phải chịu nhiều rủi ro thị trường hơn, dẫn tới hệ số rủi ro Beta cao hơn. Do đó, tác giả mong đợi có một mối quan hệ cùng chiều giữa hệ số rủi ro Beta và đòn bẩy tài chính.
Giả thuyết 1:
- H0: Đòn bẩy tài chính có quan hệ với rủi ro hệ thống.
- H1: Đòn bẩy tài chính không có quan hệ với rủi ro hệ thống.
3.3.2.2. Đòn bẩy hoạt động
Hệ số đòn bẩy hoạt động là một hàm cấu trúc chi phí của một công ty và thường
được định nghĩa là mối quan hệ giữa chi phí cố định và tổng chi phí. Một công ty có
cao, từ đó mức biến thiên trong thu nhập hoạt động của công ty cũng cao hơn so với một công ty sản xuất sản phẩm tương tự nhưng có đòn bẩy hoạt động thấp. Nếu các yếu tố khác như nhau, phương sai của thu nhập hoạt động cao hơn sẽ dẫn đến một hệ số Beta cao hơn.
Hệ số đòn bẩy hoạt động ảnh hưởng đến hệ số rủi ro Beta, nhưng thật khó để đo lường nó vì chi phí cố định và chí phí biến đổi thường được gộp chung lại trong báo cáo thu nhập. Nhưng ta có thể đo lường gần đúng hệ số đòn bẩy hoạt động của một công ty bằng cách tính tỷ lệ giữa phần trăm thay đổi của lợi nhuận trước thuế và lãi vay với phần trăm thay đổi của doanh thu.
Trong nghiên cứu của Khaldoun M. Al-Qaisi (2011), đòn bẩy hoạt động được tính bằng cách lấy tài sản cố định chia cho tổng tài sản. Mặc dù, chi phí khấu hao tài sản cố định chiếm một tỷ trọng lớn trong chi phí cố định của công ty nhưng tác giả cho rằng việc tính toán này không thể đại diện cho đòn bẩy hoạt động. Vì vậy, trong luận văn này tác giả sẽ tính toán đòn bẩy hoạt động bằng cách lấy phần trăm thay đổi của lợi nhuận trước thuế và lãi vay chia cho phần trăm thay đổi của doanh thu.
Tác giả không tìm thấy bài nghiên cứu nào khẳng định mối quan hệ giữa đòn bẩy hoạt động với rủi ro hệ thống trong thực tế. Tuy nhiên, như đã phân tích ở trên, tác giả hi vọng mối quan hệ giữa rủi ro hệ thống và đòn bẩy hoạt động là đồng biến.
Giả thuyết 2:
- H0: Đòn bẩy hoạt động có quan hệ với rủi ro hệ thống.
- H1: Đòn bẩy hoạt động không có quan hệ với rủi ro hệ thống.
3.3.2.3. Quy mô công ty
Các kết quả nghiên cứu thực nghiệm đã cho thấy quy mô công ty đóng vai trò quan trọng trong việc quyết định rủi ro hệ thống của công ty. Logue và Merville (1972) và Damodaram (2009) cho rằng quy mô công ty là nhân tố then chốt ảnh hưởng đến giá trị hệ số Beta của công ty.
Slliven (1978) đã tranh luận rằng các công ty quy mô lớn có mức độ rủi ro hệ thống thấp hơn bởi vì các công ty quy mô lớn có thể kiểm soát các tác động thay đổi của nền kinh tế hiệu quả hơn các công ty có quy mô nhỏ. Đồng quan điểm trên, Titman và Wessels (1998) cho rằng các doanh nghiệp lớn có nhiều cơ hội cho việc đa dạng hóa và vì vậy họ có thể làm giảm rủi ro hệ thống.
Gần đây, một số nghiên cứu đã cho thấy kết quả trái ngược với các nghiên cứu
trước đây. Chee-Wooi, Hooy và Chyn-Hwa, Lee (2010), Toni Rowe và Jungsun (Sunny) Kim ( 2010), Khaldoun M. Al-Qaisi ( 2011) kết luận rằng quy mô công ty càng lớn thì rủi ro hệ thống của công ty càng cao.
Trong các bài nghiên cứu trước đây, quy mô công ty có thể đo lường bằng tổng tài sản hoặc giá trị vốn hóa thị trường của công ty. Trong luận văn này, tác giả sẽ lấy logarit tự nhiên của tổng tài sản để đại diện cho quy mô công ty.
Nhìn chung, những công ty nhỏ có tiềm năng tăng trưởng cao hơn được xem là có rủi ro cao hơn những công ty lớn và ổn định. Nếu việc đầu tư vào cơ sở hạ tầng hoặc tìm kiếm hiệu quả kinh tế theo quy mô đi kèm với một khoản chi phí ban đầu thì công ty nhỏ hơn sẽ có chi phí cố định cao hơn công ty lớn, dẫn tới hệ số rủi ro Beta của nó cũng cao hơn.
Giả thuyết 3:
- H0: Quy mô công ty có quan hệ với rủi ro hệ thống.
- H1: Quy mô công ty không có quan hệ với rủi ro hệ thống.
3.3.2.4. Tỷ lệ chi trả cổ tức (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Tỷ lệ chi trả cổ tức được tính bằng cổ tức tiền mặt chia cho lợi nhuận sau thuế. Một công ty có tốc độ tăng trưởng nhanh thường có nhu cầu vốn lớn để tài trợ cho các cơ hội đầu tư hấp dẫn của mình. Do đó, thay vì chi trả cổ tức nhiều và sau đó cố gắng bán cổ phần mới để huy động vốn cổ phần cần thiết, các công ty này thường giữ lại phần lớn lợi nhuận và tránh bán cổ phần mới ra ngoài công chúng vừa tốn kém vừa bất
tiện. Nếu so sánh một công ty có tỷ lệ chi trả cổ tức cao với một công ty tăng trưởng không chia cổ tức hoặc chia cổ tức rất ít, ta thấy rằng các công ty tăng trưởng có thể nhạy cảm hơn với các hoạt động kinh tế trong tương lai. Chính vì vậy, chúng ta có thể kỳ vọng rằng một tỷ lệ chi trả cổ tức cao sẽ dẫn tới một hệ số rủi ro Beta thấp hơn.
Một số bài nghiên cứu hỗ trợ cho quan điểm trên là nghiên cứu của Dilip K. Patro, John K. Wald và Yangru Wu (2000). Theo kết quả nghiên cứu, những quốc gia có tỷ lệ chi trả cổ tức cao sẽ có rủi ro hệ thống thấp. Ngoài ra, theo Khaldoun M. Al- Qaisi (2011), tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty có quan hệ với rủi ro hệ thống của công ty tại mức 5% và 10% theo phương pháp ước lượng GLS và FEM, tuy nhiên mối quan hệ này là không rõ ràng.
Giả thuyết 4:
- H0: Tỷ lệ chi trả cổ tức có quan hệ với rủi ro hệ thống.
- H1: Tỷ lệ chi trả cổ tức không có quan hệ với rủi ro hệ thống.
3.3.2.5. Vốn hóa thị trường
Khaldoun M. Al-Qaisi (2011) đã tiến hành kiểm tra mối quan hệ giữa giá trị vốn hóa thị trường và rủi ro hệ thống. Nhưng kết quả nghiên cứu chưa thể khẳng định được mối quan hệ giữa giá trị vốn hóa thị trường và rủi ro hệ thống. Tuy nhiên, theo nhận định của tác giả, hệ số Beta của các công ty có giá trị vốn hóa thị trường cao thường có xu hướng thấp hơn hệ số Beta của các công ty có giá trị vốn hóa thị trường thấp vì các nhà đầu tư sẽ trả giá cao cho một cổ phiếu có rủi ro thấp hơn so với một cổ phiếu có rủi ro cao hơn nếu hai cổ phiếu này có mức TSSL tương đương nhau. Vì vậy, tác giả kỳ vọng mối quan hệ giữa giá trị vốn hóa thị trường và rủi ro hệ thống là ngược chiều nhau.
Biến giá trị vốn hóa thị trường được tính bằng cách lấy logarit tự nhiên tổng giá trị vốn hóa của các cổ phiếu niêm yết trên thị trường. Giá trị vốn hóa của từng cổ phiếu
được tính bằng cách lấy số lượng cổ phiếu đang lưu hành nhân với giá trị thị trường của cổ phiếu.
Giả thuyết 5:
- H0: Giá trị vốn hóa thị trường có quan hệ với rủi ro hệ thống.
- H1: Giá trị vốn hóa thị trường không có quan hệ với rủi ro hệ thống.
3.3.2.6. Tỷ lệ lạm phát
Tỷ lệ lạm phát được tính bằng sự thay đổi trong chỉ số giá tiêu dùng; Lạm phát tăng làm giảm sức mua của đồng tiền thu được. Rủi ro sức mua là tác động của lạm phát đối với khoản đầu tư, biến động giá càng cao thì rủi ro sức mua càng tăng nếu nhà đầu tư không tính toán lạm phát vào tỷ suất sinh lợi mong đợi. Kết quả nghiên cứu của
Khaldoun M. Al-Qaisi (2011) cho thấy tỷ lệ lạm phát là có quan hệ đồng biến với hệ
số rủi ro Beta. Mặc dù không tìm thấy nhiều bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa lạm phát và rủi ro hệ thống, nhưng tác giả đề nghị một mối quan hệ cùng chiều cho tỷ lệ lạm phát và rủi ro hệ thống, nghĩa là khi lạm phát tăng thì sẽ làm gia tăng rủi ro hệ thống của các công ty hoạt động trong nền kinh tế.
Giả thuyết 6:
- H0: Tỷ lệ lạm phát có quan hệ với rủi ro hệ thống.
- H1: Tỷ lệ lạm phát không có quan hệ với rủi ro hệ thống.
3.3.2.7. Tỷ lệ thâm hụt ngân sách so với GDP
Nghiên cứu về các yếu tố tác động đến rủi ro hệ thống quốc tế, Dilip K. Patro, John K. Wald và Yangru Wu (2000) đã chứng rằng các quốc gia có thặng dư ngân sách cao thì sẽ có rủi ro thấp. Tương tự, Khaldoun M. Al-Qaisi (2011) đã kết luận thâm hụt ngân sách có quan hệ đồng biến với hệ số Beta.
Nếu Chính phủ đang thâm hụt Ngân sách thì khả năng tăng thuế hoặc vay mượn của Chính phủ trong tương lai sẽ cao hơn so với Chính phủ đang có thặng dư Ngân
sách. Nếu thuế suất cao hơn dẫn tới hệ số rủi ro Beta cao hơn, thì một mức thặng dư ngân sách cao hơn có thể có tác động tương tự lên hệ số Beta như là thuế thấp hơn. Vì vậy, tác giả cho rằng một mức thâm hụt ngân sách cao hơn sẽ dẫn tới một hệ số rủi ro Beta cao hơn.
Giả thuyết 7:
- H0: Thâm hụt Ngân sách có quan hệ với rủi ro hệ thống.
- H1: Thâm hụt Ngân sách không có quan hệ với rủi ro hệ thống.
Kết quả tính toán các biến nghiên cứu trong mô hình được trình bày trong Phụ lục 3.3.
Bảng 3.1: Các yếu tố kinh tế quyết định rủi ro hệ thống trong mô hình nghiên cứu Các yếu tốảnh hưởng đến Beta Kỳ vọng tương quan Cách tính Tác giả nghiên cứu Đòn bẩy tài chính (+) Tổng nợ Vốn cổ phần Nợ dài hạn Vốn cổ phần
Perry Sadorsky và Irene Henriques (2001); (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Khaldoun M. Al-Qaisi (2011).
Đòn bẩy hoạt
động (+)
% thay đổi EBIT % thay đổi doanh thu
Quy mô công
ty (-) Ln của tổng tài sản.
Chee-Wooi, Hooy và Chyn- Hwa, Lee (2010); Kheder Alaghi (2013); Khaldoun M. Al-Qaisi ( 2011). Tỷ lệ chi trả cổ tức (-) Tiền mặt chia cổ tức Lợi nhuận ròng Borde, S.F. (1998); Dilip K. Patro, John K. Wald và Yangru Wu (2000). Khaldoun M. Al- Qaisi (2011).
Vốn hóa thị
trường (-)
Ln của tổng giá trị vốn hóa của các công ty niêm yết trên thị trường.
Khaldoun M. Al-Qaisi (2011).
Tỷ lệ lạm
phát (+)
Được tính bằng thay đổi
trong chỉ số giá tiêu dùng Khaldoun M. Al-Qaisi (2011).
Thâm hụt
ngân sách (+)
Được tính bằng tỷ lệ của thâm hụt ngân sách trên GDP.