Định giá doanh nghiệp cơ bản

Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản Định giá doanh nghiệp cơ bản

ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN MỘT SẢN PHẨM ĐẶC BIỆT CỦA CUONGCE VÀ CỘNG SỰ 1/20 NỘI DUNG Khái quát chung định giá doanh nghiệp 1.1 Khái niệm 1.2 Mục đích định giá 1.3 Các phương pháp định giá 2 Các phương pháp định giá doanh nghiệp 3.1 Phương pháp chiết khấu dòng tiền 3.1.1 Cơ sở lý thuyết 3.1.2 Giả định 3.1.3 Ưu điểm nhược điểm DCF 3.1.4 Các mơ hình tăng trưởng 3.1.5 Các phương pháp DCF phổ biến 3.2 Phương pháp so sánh 10 3.2.1 Cơ sở lý thuyết 10 3.2.2 Giả định 11 3.2.3 Ưu điểm nhược điểm 11 3.2.4 Các phương pháp so sánh phổ biến 11 3.3 Phương pháp tài sản 14 3.3.1 Cơ sở lý thuyết 14 3.3.2 Ưu điểm nhược điểm 14 3.3.3 Các phương pháp tài sản phổ biến 14 Quy trình định giá doanh nghiệp 15 2.1 Phân tích hoạt động kinh doanh 15 2.2 Phân tích tình hình tài 16 2.3 Dự phóng báo cáo tài 16 2.4 Lựa chọn phương pháp định giá phù hợp 16 2.4.1 Lựa chọn phương pháp tiếp cận 16 2.4.2 Lưu ý sử dụng phương pháp định giá 19 1/20 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN Khái quát chung định giá doanh nghiệp 1.1 Khái niệm Định giá trình để xác định giá trị tài sản hay doanh nghiệp Trong phạm vi tài liệu này, đề cập đến định giá doanh nghiệp Giá trị nội doanh nghiệp phản ánh tiềm lực doanh nghiệp khơng phụ thuộc vào yếu tố thị trường bên ngồi Giá trị thị trường biến động, thường xoay quanh giá trị nội tại, khơng thể ly xa, lâu khỏi giá trị nội 1.2 Mục đích định giá Việc định giá doanh nghiệp sử dụng làm sở để:  Đưa định cho nhà đầu tư: Quá trình định giá cho giá trị doanh nghiệp phản ánh qua đặc điểm doanh nghiệp tiềm tăng trưởng, rủi ro, dòng tiền hay tương quan với doanh nghiệp khác thị trường Bất sai lệch giá trị dấu hiệu cho thấy doanh nghiệp bị định giá thấp cao Dựa vào yếu tố này, nhà đầu tư lựa chọn mua/nắm giữ cổ phiếu cho định giá thấp bán cổ phiếu bị định giá cao  Các hoạt động mua bán & sáp nhập (M&A): Định giá bước quan trọng hoạt động mua bán sáp nhập Doanh nghiệp bên mua phải xác định giá trị hợp lý doanh nghiệp mục tiêu trước đưa đề nghị, doanh nghiệp mục tiêu phải đưa giá trị hợp lý để dựa vào đồng ý hay từ chối lời đề nghị bên mua  Các hoạt động tài doanh nghiệp: Các định tài chiến lược doanh nghiệp (ví dụ: tái cấu trúc, đầu tư dự án mới, …) ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp Quá trình định giá giúp đưa sở để phân tích hoạt động tài doanh nghiệp, giúp tối đa hóa giá trị doanh nghiệp 1.3 Các phương pháp định giá Định giá doanh nghiệp trình xác định giá trị doanh nghiệp (DN), thơng thường có hướng tiếp cận chủ yếu:  Sử dụng mơ hình dựa thu nhập ước tính tương lai doanh nghiệp Đại diện cho hướng tiếp cận phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền (Discounted cash flow – DCF), bao gồm phương pháp phổ biến sau:  Chiết khấu dòng cổ tức (Dividend discount model - DDM)  Chiết khấu dòng tiền vốn chủ sở hữu (Free cash flow to equity - FCFE)  Chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp (Free cash flow to firm - FCFF)  Cách tiếp cận thứ hai so sánh doanh nghiệp với doanh nghiệp tương đương dựa vào giá trị thị trường doanh nghiệp Từ đưa kết luận doanh nghiệp thị trường Trang | ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN định giá cao/thấp tương quan với doanh nghiệp khác thị trường Đây cách tiếp cận phương pháp phổ biến như:  P/E, P/B, P/S  EV/EBITDA  Cách tiếp cận cuối dựa vào tài sản doanh nghiệp để định giá Hướng tiếp cận cho giá trị doanh nghiệp tổng giá trị loại tài sản riêng bảng báo cáo tài trừ khoản nợ doanh nghiệp, điều chỉnh cho điều kiện đặc biệt doanh nghiệp bị giải thể hay tài sản mua hoàn toàn Những phương pháp phổ biến hướng tiếp cận là:  Giá trị lý (liquidation value) o Khi công ty giải thể, tài sản bán để trả khoản nợ cho chủ nợ cổ đông Do đó, giá trị lý cơng ty giá trị mà thị trường sẵn sàng trả cho tài sản cơng ty họ giải thể thời điểm Giá trị bao gồm chi phí lý cơng ty (thanh tốn cho nhân viên, chi phí thuế, chi phí khác) o Đối với tài sản tách biệt giao dịch (như bất động sản), xác định giá đơn giản, ta sử dụng giá trị thị trường mà chúng giao dịch sử dụng giá trị so sánh Đối với tài sản khơng tách biệt khơng giao dịch, nhìn vào giá trị sổ sách sử dụng giá trị tham chiếu sở để ước tính giá trị lý o Trong trường hợp lý khẩn cấp, giá trị lý thấp giá trị trường phải áp dụng tỷ lệ chiết khấu cho tài sản  3.1 Giá trị thay (replacement value) o Giá trị thay công ty chi phí để mua mới, thay tồn tài sản cơng ty thời điểm Phương pháp thường dùng để định giá trị tài sản vơ hình ví dụ quyền Các phương pháp định giá doanh nghiệp Phương pháp chiết khấu dòng tiền 3.1.1 Cơ sở lý thuyết Phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền (DCF) hoạt động dựa giả định doanh nghiệp định giá hoạt động bình thường mãi đem lại dịng tiền Do đó, DCF định giá tài sản cách chiết khấu tất dịng tiền kì vọng mà tài sản mang lại cho nhà đầu tư tương lai Nói cách khác, giá trị doanh nghiệp giá trị dòng tiền mà doanh nghiệp kì vọng tạo tương lai Công thức tổng quát: n CFt Giá trị doanh nghiệp= ∑ (1+r)t t=1 Trang | ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN Trong đó:     3.1.2 Giá trị doanh nghiệp giá trị dòng tiền chiết khấu tương lai (FV); CF dòng tiền DN tạo khoảng thời gian tương lai; r tỷ suất chiết khấu, phản ánh mức tỷ suất sinh lời kỳ vọng nhà đầu tư với mức rủi ro doanh nghiệp đó; n thời gian tồn ước tính doanh nghiệp – coi +∞ doanh nghiệp giả định tồn mãi Giả định Phương pháp DCF nghiên cứu dựa giả định: Thị trường phạm lỗi, thị trường sửa lỗi qua thời gian Giả định công ty hoạt động mãi Dòng tiền sinh tài sản hoạt động Rủi ro dòng tiền tương lai phản ánh đầy đủ qua chi phí sử dụng vốn Giả định đầu tiên, thị trường phạm lỗi, khơng đánh giá giá trị công ty, lỗi thường xuyên xảy lĩnh vực chí thị trường Thị trường sửa lỗi qua thời gian Giả định thứ hai, tài sản có giá trị nội (fundamental value1), giá trị dựa tiền đề công ty dùng tài sản để tạo dịng tiền Sẽ tiếp tục lâu dài, mãi2 Giả định thứ ba, giá trị nội phản ánh giá trị dòng tiền sinh tài sản hoạt động Ngồi ra, cơng ty thường nắm giữ tài sản phi hoạt động Những giá trị tài sản không phản ánh giá trị nội Giả định thứ tư, chi phí hội3 vốn cổ phần phản ánh đầy đủ không chắn dòng tiền tương lai, dòng tiền chi phí hội cần phải phù hợp với 3.1.3 Ưu điểm nhược điểm DCF Ưu điểm:  Bao gồm yếu tố doanh nghiệp chi phí vốn cổ phần, dịng tiền, tốc độ tăng trưởng … Giá trị nội giá trị đính kèm cho tài sản, sử dụng hết tất thơng tin có sẳn cho mơ hình định giá hồn hảo DCF ước lượng giá trị tảng tài sản (đặc điểm dòng tiền, tốc độ tăng trưởng rủi ro) Giả định công ty hoạt động mãi công ty khơng bị thâu tóm, khơng lý tài sản (phá sản), không tái cấu trúc (Theo John Wiley & Sons) Lợi nhuận kỳ vọng chi phí hội vốn Giá trị nội tài sản phụ thuộc vào chi phí hội vốn tạo tài sản Trang | ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN  Đánh giá doanh nghiệp dựa vào kết tương lai khứ Nhược điểm:  Cần xây dựng mơ hình phức tạp phụ thuộc nhiều vào độ xác giả định người phân tích đưa  Không nắm bắt yếu tố thị trường Về khía cạnh này, phương pháp so sánh tỏ vượt trội 3.1.4 Các mơ hình tăng trưởng Theo phương pháp DCF, giá trị doanh nghiệp xác định dựa vào giả định tốc độ tăng trưởng dòng tiền mà doanh nghiệp tạo tương lai Dựa sở giả định tốc độ tăng trưởng tương lai doanh nghiệp hình thành nhiều mơ hình tăng trưởng khác nhau: mơ hình tăng trưởng giai đoạn, mơ hình tăng trưởng giai đoạn, mơ hình tăng trưởng giai đoạn hay n giai đoạn 2.1.1 Mơ hình giai đoạn Mơ hình giả định doanh nghiệp hoạt động bền vững, có tốc độ tăng trưởng ổn định mãi tác động địn bẩy tài khơng đổi  Cơng thức tính: PV = Dịng tiền1 Dịng tiền0(1 + gn ) = (Suất chiết khấu − gn ) (Suất chiết khấu − gn ) o Trong đó:  PV: giá trị (hay nội tại) doanh nghiệp  gn: Tốc độ tăng trưởng bền vững dài hạn  Lưu ý: o Tỷ lệ tăng trưởng sử dụng mơ hình phải thấp tỷ lệ tăng trưởng kinh tế mà công ty hoạt động (hoặc kinh tế giới công ty đa quốc gia) o Các số đặc trưng công ty phải quán với giả định tăng trưởng bền vững rủi ro, tốc độ tăng trưởng tỷ suất lợi nhuận 2.1.2 Mơ hình giai đoạn Mơ hình giả định cơng ty phát triển qua hai giai đoạn: giai đoạn tăng trưởng cao sau tăng trưởng ổn định mãi Trang | ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN  Cơng thức tính: PVtăng trưởng cao PV = t=n PV = ∑ t=1 + PVtăng trưởng ổn định Dòng tiền Terminal Value + (1 + Suất chiết khấun)t (1 + Suất chiết khấun1)t t o Trong đó:  PV: giá trị (hay nội tại) doanh nghiệp  Terminal Value: giá trị cuối giai đoạn chuyển tiếp sang giai đoạn tăng trưởng ổn định = Dòng tiềnn+1/(Suất chiết khấun − gn)  gn: Tốc độ tăng trưởng bền vững dài hạn  Lưu ý: o Xác định độ dài giai đoạn tăng trưởng nhanh, kết thúc giai đoạn tỷ lệ tăng trưởng kỳ vọng giảm xuống mức ổn định nên giai đoạn kéo dài giá trị cơng ty tăng o Mơ hình giả định tỷ lệ tăng trưởng cao suốt giai đoạn đầu đột ngột hạ xuống mức tỷ lệ tăng trưởng bền vững giai đoạn kết thúc, thực tế điều khó xảy thực tế làm cho trình diễn theo thời gian 2.1.3 Mơ hình giai đoạn Mơ hình giả định công ty phát triển qua giai đoạn tăng trưởng: giai đoạn tăng trưởng cao, giai đoạn tăng trưởng chuyển tiếp sau trở giai đoạn tăng trưởng ổn định mãi  Cơng thức tính: PV = PVtăng trưởng cao + t=n1 PV = Dòng tiềnt ∑ (1 + Rn1)t t=1 PVgiai đoạn chuyển tiếp + t=n2 + Dịng tiềnt × ∑ (1 + Rn1)t (1 + Rn2)t PVtăng trưởng ổn định + (1 + Rn1) Terminal Value t × (1 + Rn2)t t=n1+1 o Trong đó:  PV: giá trị (hay nội tại) doanh nghiệp  Terminal Value: giá trị cuối giai đoạn chuyển tiếp sang giai đoạn tăng trưởng ổn định = Dòng tiềnn2+1/(Rn − gn )  gn: Tốc độ tăng trưởng bền vững dài hạn  n1: thời điểm cuối giai đoạn tăng trưởng cao  n2: thời điểm cuối giai đoạn chuyển tiếp  Rn1: Chi phí vốn bình quân giai đoạn tăng trưởng cao  Rn2: Chi phí vốn bình quân giai đoạn chuyển tiếp  Rn: Chi phí vốn bình qn giai đoạn ổn định Trang | ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN Tổng hợp loại mơ hình tăng trưởng (theo Damodaran): Đồ thị minh họa Mơ hình g Đặc điểm Mơ hình phù hợp với Khơng có giai đoạn tăng cơng ty tăng trưởng với tỷ lệ trưởng cao, công ty thấp tỷ lệ tăng bước vào giai đoạn tăng trưởng danh nghĩa kinh tế, hay bước vào giai đoạn tăng trưởng ổn định trưởng ổn định g n Mơ hình giai đoạn n gn1 Mơ hình hai giai đoạn gn n gn1 gn Mơ hình ba giai đoạn gn2 n g g Mơ hình n giai đoạn g n1 n2 … g n n 2.1.4 Trường hợp áp dụng Công ty trì tỷ lệ tăng trưởng cao thời gian dài đột ngột chuyển sang tỷ lệ tăng trưởng bền vững (mơ hình giai đoạn) Mơ hình phù hợp với cơng ty có tốc độ tăng trưởng trung bình có biến đổi khơng q mạnh mẽ Cơng ty trì mức tăng trưởng nhanh thời gian sau trải qua giai đoạn chuyển tiếp, tốc độ tăng trưởng thay đổi dần mức tăng trưởng bền vững (mơ hình giai đoạn) Mơ hình phù hợp với cơng ty tăng trưởng nhanh kỳ vọng trì tỷ lệ tăng trưởng suốt giai đoạn thứ nhất, sau lợi riêng biệt công ty suy yếu khiến tỷ lệ tăng trưởng giảm dần xuống tỷ lệ tăng trưởng bền vững Các đặc điểm cơng ty Mơ hình phù hợp với thay đổi dần năm cơng ty hoạt động có lợi kể từ giai đoạn nhuận hoạt động âm (-) giai đoạn tăng trưởng bền vững (mơ hình n giai đoạn) Lựa chọn mơ hình định giá Việt Nam Với giả định công ty hoạt động liên tục mãi, chắn tương lai doanh nghiệp đến giai đoạn tăng trưởng ổn định Do đó, thực tế chia mơ hình tăng trưởng cơng ty thành hai giai đoạn, gồm: Trang | ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN (1) Giai đoạn trước chuyển sang giai đoạn tăng trưởng ổn định, dòng tiền tự công ty kỳ vọng tạo năm dự phóng sau chiết khấu thời điểm định giá (2) Giai đoạn tăng trưởng ổn định, chiết khấu giá trị cuối giai đoạn công ty chuyển sang thời kỳ tăng trưởng ổn định mãi 3.1.5 Các phương pháp DCF phổ biến    2.1.5 Chiết khấu dòng cổ tức (DDM) Chiết khấu dòng tiền vốn chủ sở hữu (FCFE) Chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp (FCFF) Chiết khấu dòng cổ tức (Dividend discount model - DDM) Phương pháp dựa vào giá trị cổ tức mà doanh nghiệp trả cho nhà đầu tư Cổ tức đại diện cho dòng tiền thực tế mà cổ đơng nhận được, việc đánh giá giá trị dòng tiền đưa giá trị doanh nghiệp cổ đông Công thức tổng quát: ∞ P=∑ t=1 DPSt (1 + ke)t Trong đó:    P: giá trị cổ phiếu DPS: cổ tức cổ phiếu thời kỳ t Ke: chi phí vốn cổ phần Phạm vi áp dụng:   2.1.6 Doanh nghiệp kỳ vọng trả cổ tức tương lai, với sách trả cổ tức rõ ràng, gắn liền với lợi nhuận doanh nghiệp Thường áp dụng cho doanh nghiệp tăng trưởng đến giai đoạn ổn định không cần tái đầu tư nhiều, cổ tức trả đặn có khả dự phóng Chiết khấu dịng tiền vốn chủ sở hữu (Free cash flow to equity - FCFE) Phương pháp đánh giá trực tiếp dòng tiền tự mà cổ đơng doanh nghiệp nhận sau hoàn thành nghĩa vụ trả nợ, đáp ứng nhu cầu chi tiêu vốn đầu tư vốn lưu động Công thức tổng quát: ∞ E =∑ t=1 FCFEt (1+ke)t Trang | ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN Trong đó:    E: giá trị vốn chủ sở hữu FCFEt: dòng tiền vốn chủ sở hữu thời kỳ t ke: chi phí vốn chủ sở hữu Cơng thức tính dịng tiền vốn chủ sở hữu FCFE: FCFE = Lợi nhuận sau thuế + Chi phí khấu hao + Chi phí dự phịng – Chi tiêu vốn – Chênh lệch vốn lưu động + Thay đổi nợ vay Phạm vi áp dụng:   2.1.7 Doanh nghiệp có cấu vốn ổn định; Doanh nghiệp có FCFE dự phóng dương, tương ứng với khả sinh lãi DN tương lai Chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp (Free cash flow to firm - FCFF) Phương pháp đánh giá trực tiếp dòng tiền tự mà nhà đầu tư (bao gồm cổ đông người nắm giữ khoản nợ) doanh nghiệp sau đáp ứng nhu cầu chi tiêu vốn đầu tư vốn lưu động Công thức tổng quát: ∞ V=∑ FCFFt (1 + WACC)t t=1 Trong đó:  PV: giá trị doanh nghiệp  FCFFt: dòng tiền tự doanh nghiệp thời kỳ t  WACC: chi phí vốn bình qn DN Cơng thức tính dịng tiền tự cho doanh nghiệp FCFF: FCFF = Lợi nhuận hoạt động sau thuế + Chi phí phi tiền mặt – Chi tiêu vốn – Chênh lệch vốn lưu động Phạm vi áp dụng:   Doanh nghiệp có cấu vốn biến động đáng kể; Doanh nghiệp có FCFF dự phóng dương, tương ứng với khả sinh lãi DN tương lai Trang | ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN Ưu nhược điểm phương pháp DCF 2.1.8 Phương pháp DDM Ưu điểm Nhược điểm - Trực diện, phản ánh xác lợi ích mà nhà đầu tư nhận tương lai - Dễ thực so với FCFF, FCFE - Không phù hợp trường hợp:  DN không trả cổ tức tiền mặt  Chính sách chi trả cổ tức khơng phản ánh khả sinh lời từ DN tương lai - FCFE FCFF Áp dụng cho DN không thường xuyên trả cổ tức, có trả cổ tức không liên hệ cách rõ ràng tới lợi nhuận DN - Không sử dụng FCFE dự phóng âm (ví dụ: DN có chi phí lãi vay cao) - Phụ thuộc nhiều vào độ xác giả định người phân tích đưa - Khơng phù hợp doanh nghiệp có cấu vốn thay đổi đáng kể, phương pháp FCFF phù hợp - Áp dụng cho DN khơng thường xun trả cổ tức, có trả cổ tức - Không sử dụng FCFF dự phóng khơng liên hệ cách rõ ràng âm (ví dụ: doanh nghiệp có chi phí đầu tới lợi nhuận DN tư vốn cao) - Áp dụng cho nhiều DN với - Phụ thuộc nhiều vào độ xác sách cổ tức cấu vốn biến giả định người phân tích đưa động đáng kể Lưu ý:  DDM FCFE cho kết khi: FCFE = Dividend + Buyback; FCFE > Dividend + Buyback lượng tiền dư thừa công ty đầu tư vào dự án có giá trị  FCFE FCFF cho kết khi: + DN khơng sử dụng nợ + DN có cấu vốn ổn định qua năm 3.2 Phương pháp so sánh 3.2.1 Cơ sở lý thuyết Cơ sở phương pháp so sánh doanh nghiệp tương đồng thị trường định (Quy luật giá) Trang | 10 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN 3.2.2 Giả định  Những doanh nghiệp tương đồng thị trường định giá giống  Thị trường tự điều chỉnh sai lệch theo thời gian 3.2.3 Ưu điểm nhược điểm Ưu điểm:  Dễ dàng tính tốn với liệu sẵn có  Dễ hiểu nhà đầu tư  Đưa giá trị tham khảo cho phương pháp định giá khác  Phản ánh tình hình thị trường tốt (vì đo lường giá trị tương đối) Nhược điểm:  Bị ảnh hưởng yếu tố thị trường, nên không phù hợp kinh tế thời kỳ bong bóng tài sản  Khơng phù hợp có số lượng khơng có doanh nghiệp tương đồng  Việc tìm kiếm doanh nghiệp tương đồng phù hợp khó khăn  Khơng tin cậy cổ phiếu doanh nghiệp tương đồng giao dịch thị trường 3.2.4 Các phương pháp so sánh phổ biến a) Hệ số P/E  Công thức : P Giá trị vốn hóa thị trường = E Lợi nhuận sau thuế  Phạm vi áp dụng:  Phù hợp cho doanh nghiệp có LNST dương, ổn định khơng có tính chu kỳ Vì với doanh nghiệp có tính chu kỳ, LNST âm giai đoạn suy thoái chu kỳ hệ số P/E khơng có ý nghĩa 2.1.8.1 Hệ số P/B  Công thức : P Giá trị vốn hóa thị trường = B Giá trị sổ sách  Phạm vi áp dụng: Trang | 11 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN   Phù hợp cho doanh nghiệp có tài sản có giá trị sổ sách gần với giá trị thị trường, ngân hàng hay doanh nghiệp dịch vụ tài Khơng phù hợp cho việc so sánh công ty dịch vụ, công nghệ, giá trị sổ sách khơng thể giá trị thương hiệu, mạng lưới khách hàng, phát minh sáng chế hay giá trị người 2.1.8.2 Hệ số P/S  Công thức: P Giá trị vốn hóa thị trường = S Doanh thu  Phạm vi áp dụng:  Phù hợp cho doanh nghiệp có tính chu kỳ, hoạt động lĩnh vực có doanh thu ổn định gắn liền với lợi nhuận doanh nghiệp doanh nghiệp dịch vụ, bán lẻ hàng tiêu dùng, doanh nghiệp thường có tỷ suất lợi nhuận ổn định nên doanh thu yếu tố quan trọng để so sánh Ngồi ra, với doanh nghiệp có tính chu kỳ, hệ số P/S phù hợp so với hệ số P/E có giai đoạn mà LNST âm, cịn doanh thu ln dương 2.1.8.3 Hệ số EV/EBITDA  Công thức : Giá trị doanh nghiệp EV EBITDA = Lợi nhuận trước thuế, chi phí lãi vay chi phí khấu hao đó: - Enterprise Value (EV) = Giá trị thị trường VCSH + Giá trị thị trường cổ phiếu ưu đãi + Giá trị thị trường vay nợ ngắn hạn & dài hạn + Lợi ích cổ đông thiểu số - Tiền, tương đương tiền đầu tư tài ngắn hạn - EBITDA = Lợi nhuận trước thuế, chi phí lãi vay chi phí khấu hao  Phạm vi áp dụng:  Có thể áp dụng để so sánh trực tiếp doanh nghiệp với cấu vốn khác hay có sách khấu hao khác Do phù hợp cho doanh nghiệp thuộc lĩnh vực bất động sản ngành công nghiệp nặng 2.1.8.4 Ưu nhược điểm phương pháp định giá so sánh Phương pháp Ưu điểm - P/E - Đơn giản dễ áp dụng Được dựa yếu tố lợi nhuận doanh nghiệp Nhược điểm - - Không áp dụng lợi nhuận DN âm (EPS âm) LNST biến động, khiến cho việc so sánh P/E qua năm khác Trang | 12 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN Phương pháp Ưu điểm Nhược điểm - - - - P/B - Hệ số P/B gần tính tốn kể trường hợp doanh nghiệp thua lỗ, giá trị sổ sách âm Đơn giản dễ áp dụng Giá trị sổ sách thông số quan trọng giúp đánh giá tiềm lực doanh nghiệp Phù hợp việc định giá doanh nghiệp với phần lớn tài sản có giá trị sổ sách gần với giá trị thị trường, ngân hàng, doanh nghiệp tài chính, bảo hiểm hay doanh nghiệp đầu tư - - hay doanh nghiệp khơng có nhiều ý nghĩa LNST khác biệt cách hạch tốn kế hoán khác nhau, khiến cho khả so sánh bị ảnh hưởng Không áp dụng cho doanh nghiệp có khác biệt lớn địn bẩy tài Giá trị sổ sách giá trị thương hiệu, mạng lưới khách hàng, phát minh sáng chế giá trị người…, khơng phù hợp cho việc so sánh doanh nghiệp dịch vụ, công nghệ Sự khác biệt việc lựa chọn ngun tắc kế tốn dẫn đến khác biệt giá trị tài sản, hay chất lượng tài sản ghi nhận báo cáo tài Điều khiến cho việc so sánh doanh nghiệp với sử dụng P/B bị ảnh hưởng - Có yếu tố ảnh hưởng đến doanh thu so với lợi nhuận sau thuế - Doanh thu số dương lợi nhuận âm - Phù hợp với việc phân tích doanh nghiệp giai đoạn bão hòa hoạt động kinh doanh có tính chu kỳ - Khơng tính tới hiệu quản lý chi phí doanh nghiệp - Các cách ghi nhận doanh thu khác doanh nghiệp gây khác biệt đối doanh thu ghi nhận - So sánh DN với mức cấu vốn khác biệt - EBITDA có giá trị âm EV/EBITDA - Phù hợp so sánh doanh nghiệp đòi hỏi vốn lớn với chi phí khấu hao cao ngành cơng nghiệp nặng hay bất động sản - Có thể bị ảnh hưởng sách kế tốn để ghi nhận doanh thu DN khác - Giá trị thị trường nợ khó xác định P/S Trang | 13 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN 3.3 Phương pháp tài sản 3.3.1 Cơ sở lý thuyết Hướng tiếp cận cho giá trị doanh nghiệp dựa vào giá trị tài sản riêng lẻ khoản nợ doanh nghiệp Giá trị tài sản dựa vào giá trị sổ sách, điều chỉnh giá trị hợp lý 3.3.2 Ưu điểm nhược điểm Ưu điểm:   Có thể mức giá thấp doanh nghiệp Đơn giản, dễ thực hiện, khơng địi hỏi kỹ tính tốn phức tạp Nhược điểm:     Không phù hợp trường hợp doanh nghiệp nhiều tài sản tách rời khỏi doanh nghiệp thương hiệu hay lợi thương mại Do khơng phù hợp doanh nghiệp có nhiều tài sản vơ hình Giá trị hợp lý tài sản khó xác định Không phù hợp định giá doanh nghiệp thời kỳ bong bóng tài sản Phát sinh số chi phí phải thuê chuyên gia đánh giá tài sản 3.3.3 Các phương pháp tài sản phổ biến Phương pháp phổ biến hướng tiếp cận định giá dựa vào tài sản ròng (Net asset value) Phương pháp cho giá trị doanh nghiệp tổng giá trị hợp lý tài sản riêng lẻ doanh nghiệp đó, trừ khoản nợ Giá trị hợp lý tài sản riêng lẻ xác định phương pháp sau: 2.1.9 Giá trị lý Khi doanh nghiệp giải thể, tài sản bán để trả khoản nợ cho chủ nợ cổ đơng Do đó, giá trị lý doanh nghiệp giá trị mà thị trường sẵn sàng trả cho tài sản doanh nghiệp họ giải thể thời điểm Giá trị bao gồm chi phí lý doanh nghiệp (thanh tốn cho nhân viên, chi phí thuế, chi phí khác) 2.1.10 Giá trị thay Giá trị thay doanh nghiệp chi phí để mua mới, thay toàn tài sản doanh nghiệp thời điểm  Phạm vi áp dụng:  Áp dụng cho cơng ty có tài sản tách biệt dễ mua bán: công ty tập hợp tài sản riêng biệt cơng ty bất động sản tài sản đất đai bán riêng lẻ ước lượng giá trị tài sản cách dễ dàng Nếu tài sản có tương quan lẫn khó để tách rời, phương pháp định giá tài sản khó để tiến hành. Trang | 14 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN   3.1 Áp dụng tốt cho công ty giai đoạn bão hịa suy thối: cơng ty mang đặc tính tăng trưởng mạnh khó để áp đặt cho mức giá phù hợp thời điểm định giá, phương pháp định giá tài sản áp dụng phù hợp cho công ty giai đoạn bão hịa suy thối. Một thị trường động có nhiều tài sản giống nhau: lên kế hoạch định giá tài sản dựa vào giá trị so sánh, thị trường động với nhiều tài sản tương đồng tạo điều kiện thuận lợi cho áp dụng phương pháp này. Quy trình định giá doanh nghiệp Phân tích vĩ mơ Mục đích: Phân tích vĩ mơ sở hỗ trợ phân tích ngành doanh nghiệp Phân tích vĩ mơ để thấy ngun nhân, nhân tố bên tác động đến ngành doanh nghiệp vấn đề tăng trưởng kinh tế, sách yếu tố vĩ mơ khác Từ đó, dự báo tác động yếu tố vĩ mô đến hoạt động ngành doanh nghiệp tương lai Cách thực hiện: Xem thêm chi tiết tài liệu hướng dẫn phân tích vĩ mơ 3.2 Phân tích ngành Mục đích: Phân tích ngành sở cho việc phân tích hoạt động kinh doanh doanh nghiệp cách xác Khi phân tích ngành chi tiết, thấy nguyên nhân, nhân tố bên tác động đến hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Từ đó, chuyên viên phân tích có sở dự báo yếu tố tác động đến kế hoạch kinh doanh doanh nghiệp tương lai Cách thực hiện: Xem thêm chi tiết tài liệu hướng dẫn phân tích ngành 3.3 Phân tích hoạt động kinh doanh Mục đích: Đối với chuyên viên phân tích phụ trách doanh nghiệp, phân tích hoạt động kinh doanh doanh nghiệp sở cho việc định giá doanh nghiệp cách xác Khi phân tích hoạt động kinh doanh cách sâu sắc, thấy nguyên nhân, nhân tố tác động nguồn gốc phát sinh vấn đề doanh nghiệp Từ đó, kết hợp đốn chuyên viên phân tích kế hoạch kinh doanh doanh nghiệp đặt để dự phóng tình hình kinh doanh tài doanh nghiệp tương lai Cách thực hiện: Xem thêm chi tiết tài liệu hướng dẫn PTHĐDN Trang | 15 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN 3.4 Phân tích tình hình tài Mục đích: - Đánh giá thực trạng tài chính, dự tính rủi ro tiềm tương lai doanh nghiệp - Phân tích tài doanh nghiệp qua chuỗi thời gian khứ nhằm phát biến động lịch sử thơng số tài Từ đó, kết hợp với phần phân tích hoạt động kinh doanh để giải thích cho biến động tài lịch sử Mục đích việc để hỗ trợ cho phần dự phóng tài để kết chuẩn xác Cách thực hiện: Xem thêm chi tiết tài liệu hướng dẫn PTTCDN 3.5 Dự phóng báo cáo tài Mục đích: Sau phân tích hoạt động kinh doanh phân tích tài doanh nghiệp, kết hợp kết hai phân tích để thực dự phóng Đối với chun viên phân tích chứng khốn phần dự phóng báo cáo tài liệu đầu vào để thiết lập Mơ hình định giá doanh nghiệp phù hợp Từ so sánh với giá cổ phiếu nhằm đưa định mua bán Cách thực hiện: Xem thêm chi tiết tài liệu hướng dẫn DPBCTC 3.6 Lựa chọn phương pháp định giá phù hợp Những giá trị nhận từ phương pháp định giá khác có khác biệt lớn, lựa chọn phương pháp định giá phù hợp bước quan trọng trình định giá Việc lựa chọn phụ thuộc vào nhiều yếu tố liên quan đến doanh nghiệp, có vài tiêu chí để phương pháp để lựa chọn phương pháp tiếp cận phù hợp 3.6.1 Lựa chọn phương pháp tiếp cận Theo Damodaran, việc lựa chọn phương pháp tiếp cận dựa vào yếu tố sau:  Tính sẵn có mức độ tin cậy liệu đầu vào: Khi lựa chọn phương pháp tiếp cận nào, người phân tích phải quan tâm đến tính sẵn có độ xác liệu đầu vào Chất lượng liệu đầu vào cao mơ hình định giá xác Ví dụ: với doanh nghiệp khơng phải doanh nghiệp đại chúng (private company), nhìn chung khó để lấy liệu đầu vào cho phương pháp DCF tỷ lệ đòn bẩy ước tính chi phí vốn cần sử dụng giá trị thị trường VCSH nợ Những liệu đầu vào liên quan đến giá trị thị trường gần khơng thể sử dụng được, doanh nghiệp khơng giao dịch thị trường chứng khoán nên giá trị thị trường VCSH khó để ước tính Trong trường hợp này, mức độ tin cậy phương pháp định giá DCF bị giảm  Khả tạo dòng tiền: Dựa vào khả tạo dịng tiền, phân loại doanh nghiệp thành nhóm: Trang | 16 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN (1) Doanh nghiệp tạo dòng tiền tương lai: sử dụng phương pháp định giá chiết khấu so sánh phù hợp (2) Doanh nghiệp khơng có khả tạo dịng tiền: chủ yếu doanh nghiệp phá sản khơng có khả tiếp tục trì hoạt động kinh doanh tương lai Những tài sản nên định giá phương pháp dựa vào tài sản  Tính độc (khả so sánh): Tuy thị trường có nhiều cổ phiếu tài sản giao dịch ngày, thực tế, có doanh nghiệp tài sản khó tìm doanh nghiệp tài sản tương đồng để so sánh Nhất với doanh nghiệp đa ngành, việc tìm nhóm doanh nghiệp tương đồng, chí nhóm ngành khó khăn Do đó, doanh nghiệp mang tính độc cao (ít khả so sánh với doanh nghiệp khác), phương pháp chiết khấu dòng tiền phù hợp (1) Doanh nghiệp/tài sản độc nhất: sử dụng phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền phù hợp (2) Nhiều doanh nghiệp/tài sản tương đồng giao dịch: sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền định giá so sánh 3.6.1.1 Lựa chọn phương pháp chiết khấu dòng tiền Trên thực tế, phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFE, FCFF, DDM tùy thuộc vào trường hợp cho kết khác Theo Damodaran, sau yếu tố cần phải quan tâm lựa chọn phương pháp chiết khấu dòng tiền:  Độ ổn định tỷ lệ địn bẩy tài chính:  Với doanh nghiệp có địn bẩy tài ổn định (chỉ số đòn bẩy dự kiến ổn định thời gian dự phóng), sử dụng FCFF FCFE Phương pháp DDM sử dụng không phổ biến phương pháp  Với doanh nghiệp có địn bẩy tài khơng ổn định (doanh nghiệp sử dụng q ít/quá nhiều nợ, muốn hướng tới tỷ lệ đòn bẩy tối ưu), việc sử dụng định giá gián tiếp giá trị VCSH (bằng cách định giá tổng giá trị doanh nghiệp trừ khoản nợ - FCFF) đơn giản hơn, phương pháp khơng yêu cầu dự tính chi phí lãi vay hay tiền trả gốc vay, nhạy cảm với sai số ước tính thay đổi tỷ lệ địn bẩy  Khả ước tính dịng tiền: Đối với doanh nghiệp khó dự đốn cổ tức (private company, IPO), phương pháp phù hợp FCFE FCFF Đối với doanh nghiệp khó dự đốn dịng tiền tự do, ví dụ khơng có đủ thơng tin, khó lấy thơng tin kế hoạch trả nợ tái đầu tư (nhất với doanh nghiệp lĩnh vực dịch vụ tài chính, khó xác định thành phần nợ vay), phương pháp DDM phù hợp phương pháp chiết khấu dòng tiền tự Trang | 17 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN 3.6.1.2 Lựa chọn phương pháp so sánh Trong phần trình bày hệ số so sánh phổ biến: dựa thu nhập (P/E, EV/EBITDA), dựa giá trị sổ sách (P/B) hay dựa doanh thu (P/S).Việc lựa chọn phương pháp định giá so sánh phù hợp cho doanh nghiệp cần định giá dựa vào cách sau:  Sử dụng yếu tố bản: Người phân tích sử dụng hệ số có biến số có tương quan lớn với giá trị doanh nghiệp Đây bảng tóm tắt hệ số thường sử dụng ngành, theo ValuationAcademy: Hệ số Ngành Lưu ý P/E Hầu hết ngành Khơng áp dụng cho doanh nghiệp có khác biệt lớn địn bẩy tài doanh nghiệp ngành P/B Các ngành có giá trị sổ sách - Chủ yếu cho ngành ngân hàng, doanh tài sản thể bằng/gần giá nghiệp tài chính, bảo hiểm doanh trị thị trường nghiệp đầu tư, v.v - Không phù hợp cho việc so sánh doanh nghiệp dịch vụ, công nghệ P/S Ngành giai đoạn bão hòa Thường áp dụng cho ngành bán lẻ, thực hoạt động kinh doanh có tính chu phẩm, dịch vụ kỳ hoạt động PEG Ngành có khác biệt lớn tăng trưởng doanh nghiệp Thường áp dụng cho ngành công nghệ cao, sản xuất phần mềm, v.v EV/EBITDA Nhiều ngành Thường dùng cho định giá với ngành có khác biệt đáng kể cấu vốn, khấu hao ngành công nghiệp, bất động sản… EV/EBIT Nhiều ngành Sử dụng thay cho EV/EBITDA chi phí khác biệt chi phí khấu hao doanh nghiệp ngành khơng lớn Dùng cho ngành truyền thơng, giải trí, dược phẩm, phương tiện công cộng  Sử dụng thống kê: Người phân tích sử dụng cơng cụ thống kê, ví dụ chạy hồi quy hệ số so sánh với giá trị thị trường doanh nghiệp sử dụng liệu lịch sử, sau sử dụng kết R-squared để đưa định lựa chọn hệ số so sánh sử dụng Kết R-squared cao đồng nghĩa với việc giá trị doanh nghiệp giải thích nhiều biến số đó, sử dụng hệ số có biến số phù hợp Trang | 18 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CƠ BẢN 3.6.2 Lưu ý sử dụng phương pháp định giá  Khơng có phương pháp định giá hồn hảo cho tình Người phân tích phải nhận biết tính chất doanh nghiệp để chọn phương pháp định giá phù hợp  Có thể thực kết hợp phương pháp định giá khác để xem xét khoảng giá trị hợp lý doanh nghiệp  Khi phương pháp định giá cho kết q chênh lệch nhau, người phân tích cần tìm hiểu làm rõ nguyên nhân gây khác biệt Trang | 19 ... kinh doanh Mục đích: Đối với chuyên viên phân tích phụ trách doanh nghiệp, phân tích hoạt động kinh doanh doanh nghiệp sở cho việc định giá doanh nghiệp cách xác Khi phân tích hoạt động kinh doanh. .. vốn hóa thị trường = S Doanh thu  Phạm vi áp dụng:  Phù hợp cho doanh nghiệp có tính chu kỳ, hoạt động lĩnh vực có doanh thu ổn định gắn liền với lợi nhuận doanh nghiệp doanh nghiệp dịch vụ,... đoạn bão hòa hoạt động kinh doanh có tính chu kỳ - Khơng tính tới hiệu quản lý chi phí doanh nghiệp - Các cách ghi nhận doanh thu khác doanh nghiệp gây khác biệt đối doanh thu ghi nhận - So sánh