Kiểm định tính hiệu quả của thị trường chứng khoán Việt Nam

Kiểm định tính hiệu thị trường chứng khốn Việt Nam Vũ Thị Minh Luận September 28, 2009 Chuyên đề nghiên cứu MỤC LỤC Danh mục chữ viết tắt iv Danh mục sơ đồ hộp .v Lời mở đầu vi Chương CƠ SỞ CỦA LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ 1.1 Quan niệm thị trường hiệu .7 1.2 Lý thuyết số thực nghiệm quan trọng thị trường hiệu 12 a Kiểm định thị trường hiệu theo lý thuyết bước ngẫu nhiên .17 b Thực nghiệm tính phân phối .19 c Các kiểm định mơ hình lợi suất kỳ vọng nhiều chứng khoán 19 a Thông tin việc chia tách cổ phiếu .23 b Các nghiên cứu khác việc công bố công khai 27 a Cơ sở lý thuyết 30 b Các kết thực nghiệm 32 1.3 Ý nghĩa việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu .53 Chương 62 KIỂM ĐỊNH TÍNH HIỆU QUẢ CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 62 2.1 Khái quát thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam .62 2.1.1 Những vấn đề chung thị trường chứng khoán 62 2.1.2 Khái quát thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam 72 2.1.3 Các giai đoạn biến động thị trường chứng khoán Việt Nam 85 2.1.4 Đánh giá tình hình hoạt động thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian qua 96 2.2 Kiểm định tính hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam 99 2.2.1 Kiểm định thực tế với thị trường hiệu thể yếu .101 2.2.2 Kiểm định thực tế với thị trường hiệu trung bình .114 Chương 122 MỘT SỐ GIẢI PHÁP NHẰM NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ CHO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .122 3.1 Lý luận chung điều kiện cần cho thị trường hiệu theo EMH 122 3.1.1 Thị trường hiệu cách tổng thể 122 3.1.2 Thị trường hiệu theo EMH .125 3.2 Nâng cao tính hiệu cho thị trường chứng khốn Việt Nam 127 3.2.1 Định hướng thị trường chứng khoán Việt Nam quan điểm phát triển thị trường .127 3.2.2 Nhóm giải pháp đề xuất nhằm nâng cao tính hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam 128 3.3 Một số kiến nghị 157 KẾT LUẬN 159 TÀI LIỆU THAM KHẢO 161 DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ VÀ HỘP Chương CƠ SỞ CỦA LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Giới thiệu: Chương tập trung vào vấn đề lớn, (1.1) Quan niệm thị trường hiệu - nói cách vắn tắt cách hiểu thị trường hiệu cách thông thường, đồng thời dạng thị trường hiệu thường quan tâm Mục (1.2) trình bày lý thuyết số thực nghiệm quan trọng lý thuyết thị trường hiệu Nền tảng lý thuyết thị trường hiệu bao gồm mơ hình Phần thực nghiệm trình bày sau nghiên cứu số tác giả xung quanh việc kiểm định dạng thị trường hiệu Mục (1.2) giới thiệu xu phát triển ứng dụng Lý thuyết thị trường hiệu giai đoạn tài giới Cuối cùng, mục (1.3) cho biết ý nghĩa việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu 1.1 Quan niệm thị trường hiệu 1.1.1 Khái quát Lý thuyết thị trường hiệu có ý nghĩa quan trọng thực tiễn lý thuyết ngành tài Nhà kinh tế học Samuelson nhận xét “kinh tế học tài coi phục sức nhà vua dịp lễ tộc Lý thuyết thị trường hiệu chiếm nửa đồ trang sức đó!”[1] Thật vậy, lý thuyết thị trường hiệu lý thuyết thống, tảng ngành tài Đặc biệt hơn, với phát triển thị trường chứng khốn lý thuyết lại tỏ mạnh lý thuyết nào, kim nam cho nhiều học giả phân tích chứng khốn Một cách tổng qt, việc tiếp cận lý thuyết thị trường hiệu phân tích tài phải xuất phát từ khái niệm thị trường hồn hảo kinh tế học Có nghĩa, thị trường coi hồn hảo đảm nhiệm chức kinh tế cạnh tranh hồn hảo, tức sử dụng đầu vào khan cách hiệu Trong nghiên cứu kinh tế nói chung phân tích tài nói riêng, thị trường coi hồn hảo (hiệu quả) hiệu mặt mặt phân phối, hiệu tổ chức hoạt động thị trường, hiệu mặt thông tin Hiệu mặt phân phối: Một thị trường coi hiệu mặt phân phối thị trường có khả đưa nguồn lực khan đến người sử dụng cho người sở nguồn lực có tạo kết lớn nhất, tức họ sử dụng cách tối ưu Người sử dụng tốt cho nguồn lực huy động người có khả trả giá cao cho quyền sử dụng nguồn lực Hiệu tổ chức hoạt động thị trường: Trong xu chung, vai trị thị trường chứng khốn hệ thống tài ngày trở nên quan trọng Thị trường chứng khốn hướng dịng vốn vào vai trò quan trọng việc làm tăng suất dịch chuyển dịng vốn thể thơng qua quy mơ giao dịch Tính hiệu phương diện tổ chức hoạt động thể rõ ràng khả làm cực đại hóa quy mơ giao dịch thị trường chứng khoán cụ thể Việc tổ chức hoạt động thị trường chứng khoán với mục tiêu cực đại hóa quy mơ giao dịch phải dựa ngun tắc thị trường khác là: - Mở rộng khả lựa chọn “hàng hóa - loại chứng khoán” lựa chọn “dịch vụ - tổ chức trung gian” cho khách hàng - Đảm bảo tính xác, kịp thời trung thực việc cung cấp thông tin - Tạo thuận lợi cho khách hàng việc tham gia vào thị trường với chi phí thấp - Có biện pháp hữu hiệu chống lại hoạt động đầu gây phương hại đến đa số khách hàng v.v Hiệu mặt thông tin: Một thị trường coi hiệu mặt thông tin giá quyền sử dụng nguồn lực giao dịch thị trường phản ánh đầy đủ tức thời thông tin có liên quan đến nguồn lực Những thơng tin bao gồm nhiều loại khác thơng tin môi trường kinh tế vĩ mô, thông tin người có nhu cầu sử dụng nguồn lực, thơng tin khan nguồn lực, v.v Thị trường hiệu mặt thơng tin có ý nghĩa định đến thành cơng thị trường đối tượng nghiên cứu đề tài Nghiên cứu thị trường hiệu đề tài thị trường hiệu mặt thông tin Theo Eugene Fama (1970), thị trường hiệu định nghĩa thị trường mà giá ln phản ánh đầy đủ thơng tin có Lý thuyết thị trường hiệu giả thuyết đầu tư cho nhà đầu tư có hội vượt trội so với người khác hiệu thị trường chứng khốn khiến cho giá cổ phiếu có thị trường gắn kết cung cấp thông tin tương thích, tức người có khả tiếp cận thơng tin Theo thuyết chứng khoán mua bán trao đổi ngang giá sàn giao dịch chứng khoán người chơi khơng có hội để mua ép giá cổ phiếu thổi phồng mức giá bán 10 1.1.2 Các dạng lý thuyết hiệu thị trường chứng khoán Euge Fama (1970) người phân chia dạng hiệu thị trường thành ba giả thuyết thành phần tương ứng với ba tập thông tin xem xét - Tập hợp thông tin dạng yếu: tập hợp thông tin bao hàm liệu lịch sử loại chứng khốn phân tích - Tập hợp thơng tin dạng trung bình: tập hợp thơng tin bao gồm tất liệu phù hợp công bố công chúng khứ - Tập hợp thông tin dạng mạnh: tập hợp thông tin bao gồm tất liệu biết, không kể liệu có cơng bố hay khơng Như vậy, từ tương ứng với ba tập thông tin trên, thị trường hiệu phân chia thành ba cấp độ hiệu hay ba dạng hiệu quả, thị trường hiệu dạng yếu, thị trường hiệu dạng trung bình thị trường hiệu dạng mạnh 1.1.2.1 Giả thuyết thị trường hiệu dạng yếu Giả thuyết thị trường hiệu giả định giá chứng khoán phản ánh đầy đủ thơng tin thị trường chứng khốn, bao gồm chuyển dịch liên tục giá, tỷ suất thu nhập, khối lượng giao dịch thông tin chung khác như: mua bán lô lẻ, giao dịch lô lớn thương vụ chuyên gia ngoại hối hay nhóm độc quyền khác Vì giả định mức giá thị trường phản ánh tất thu nhập khứ thông tin thị trường nên giả thuyết có nghĩa lợi suất – suất sinh lời chứng khoán khứ thơng tin khác khơng có mối liên hệ với tương lai (các lợi suất độc lập với nhau) 11 1.1.2.2 Giả thuyết thị trường hiệu dạng trung bình Giả thuyết thị trường hiệu dạng trung bình cho giá chứng khốn điều chỉnh nhanh chóng trước thông tin công khai nào, tức mức giá phản ánh đầy đủ thông tin công khai Giả thuyết bao trùm lên giả thuyết hiệu dạng yếu tất thơng tin thị trường phải xem xét công khai dựa giả thuyết hiệu giá cổ phiếu, tỷ suất thu nhập, khối lượng giao dịch Thông tin công khai bao gồm tất thông tin phi khác như: thông báo thu nhập cổ tức, tỷ lệ P/E, tỷ lệ D/P, chia cổ phần, thông tin kinh tế trị Giả thuyết có ý nghĩa nhà đầu tư định dựa thơng tin sau cơng bố không thu lợi nhuận cao mức trung bình mức giá chứng khốn phản ánh thơng tin cơng khai 1.1.2.3 Giả thuyết thị trường hiệu dạng mạnh Giả thuyết thị trường hiệu dạng mạnh cho giá chứng khoán phản ánh tất thông tin từ công khai đến nội Trong thị trường hiệu dạng mạnh, giá chứng khoán phản ánh rõ nét theo thơng tin có liên quan ảnh hưởng tác động đến giá, số thơng tin không phổ biến công chúng Tuy nhiên không chờ đợi thị trường hiệu dạng mạnh lại thể theo định nghĩa, giả thuyết hình ảnh gần phi thực tế Chính hành động phi pháp mua bán nội gián kiếm khoản lợi nhuận khổng lồ lại biện minh cho giả thuyết Có thể khái qt đặc điểm ba dạng lý thuyết thị trường hiệu theo sơ đồ đây: 147 định thông tin chứng khốn hệ thống thơng tin chứng khốn Việt Nam cải thiện đáng kể Thứ nhất, công ty niêm yết phải chấp hành quy chế công bố thông tin Hiện công ty thực việc công bố thông tin theo Thông tư 38/2007/TT-BTC Văn hành có sửa đổi cho phù hợp trước mắt công ty phải chấp hành có thắc mắc phải có văn kèm theo, chẳng hạn định kỳ theo yêu cầu công ty niêm yết phải nộp báo cáo cho Uỷ ban chứng khoán nhà nước, Sở, Trung tâm giao dịch chứng khốn, mà khơng thể ỷ lại vào việc chế tài xử phạt nhẹ Uỷ ban chứng khoán nhà nước để làm bừa, không chấp hành công tác thông tin, báo cáo theo quy định Hơn nữa, nhiều cổ đơng chủ chốt cơng ty cịn thường xun vi phạm nguyên tắc công bố thông tin giao dịch nội Theo quy định thơng tư cổ đông lớn công ty phải thực việc cơng bố thơng tin thực tế nhiều người không làm bị giám sát thị trường phát Việc làm rõ ràng gây tổn hại nhiều cho nhà đầu tư Thứ hai, công ty niêm yết phải quán triệt ngun tắc thơng tin chứng khốn Ta biết thơng tin chứng khốn phải trung thực, cơng khai, rõ ràng minh bạch Nếu thông tin úp úp, mở mở, biết tới đâu biết cơng ty họ thiếu phận nhà đầu tư dài hạn Hơn thông tin thị trường báo cáo tài chính, phương án kinh doanh cơng ty cần phải thận trọng, cần tính tới khả phát sinh chi phí trước để thơng tin thức cơng bố thơng tin thức, khơng thể có giải thích khác Chẳng hạn có cơng ty niêm yết thông báo mức lợi nhuận công ty tỷ đồng, đến thời điểm toán lại nói lợi nhuận giảm xuống cịn 148 2,25 tỷ đồng giải thích cho nhà đầu tư vịng vo khơng thuyết phục, thực cú sốc cho nhà đầu tư, làm lòng tin tức giá cổ phiếu cơng ty có sụt giảm! trước cơng ty không nhận thức hậu trên? Các công ty niêm yết phải nhận thức trung thực thông tin công ty bí mật thơng tin mà nghĩa vụ quyền lợi mình, nhà đầu tư tìm đến công ty làm ăn hiệu thật thông tin trung thực họ thị trường, cách để công ty tồn lâu dài thị trường, đối tượng rót vốn mở rộng sản xuất nhà đầu tư nước tương lai Mới số đơn vị có sáng kiến tổ chức thi “Các báo cáo tài hiệu quả”, hy vọng từ đợt phát động doanh nghiệp hiểu rõ hơn, chuẩn hóa việc lập báo cáo tài mình, điều dẫn tới việc vừa lợi cho cơng ty từ thu hút người đầu tư, mà lâu dài làm lành mạnh hóa hệ thống tài quốc gia nói chung Thứ ba, cơng ty niêm yết nên chun mơn hố phận cung cấp thông tin Thực tế công ty có phận chun trách cơng bố thơng tin, theo yêu cầu Uỷ ban chứng khoán nhà nước, công ty chưa nhận thức tầm quan trọng việc công bố thông tin nên hậu ta biết họ gây nhiều bất cập, nên công ty nên để tâm đến chuyện công bố thông tin, không để cán thông tin làm việc kiêm nhiệm lâu mà phải có cán thực làm việc trên, họ hiểu rõ quyền lợi nghĩa vụ việc cung cấp thông tin, hiểu nguyên tắc thông tin, thời điểm phù hợp để đưa nguồn thông tin khác nhau, thông tin chiến lược thông tin tác nghiệp, thông tin quản trị, thông tin quản lý 149 Trong thực tế thời gian vừa qua người ủy quyền công bố thông tin thường chủ tịch hội đồng quản trị hay giám đốc công ty – người đứng đầu doanh nghiệp, người đầu tư thường ngại có thơng tin cơng ty Người phụ trách công bố thông tin công ty nên làm cách chuyên trách, kế tốn trưởng cơng ty,… để tạo điều kiện cho người đầu tư tin tưởng vào thông tin công ty dễ dàng việc tiếp cận thơng tin có trao đổi thơng tin qua lại với công ty, vừa đảm bảo quyền lợi cho người đầu tư vừa hạn chế tin đồn sai công ty Là người phụ trách thông tin chuyên nghiệp tổ chức họ biết rõ đâu thơng tin thức, khơng thức, đấu tranh chống lại thơng tin cải, thông tin không trung thực tổ chức họ e Đối với người đầu tư Người đầu tư cá nhân nên thận trọng tiếp nhận thơng tin thị trường, muốn phải có kiến thức định chứng khoán đặc biệt hệ thống thơng tin chứng khốn, nhận biết thông tin cải, thông tin không trung thực thị trường Thông tin qua nhiều kênh khác nhau, người đầu tư phải tinh lọc từ nguồn thông tin Cụ thể từ kênh báo chí, phương tiện truyền thơng,… Báo chí cung cấp nhiều loại tư liệu, từ thông tin giá đặc điểm công ty cá biệt cơng trình phân tích báo chiến lược đầu tư khu vực kinh doanh Khi thị trường trở nên phát triển báo có chuyên mục riêng thị trường chứng khốn người đầu tư lựa chọn từ nguồn thông tin dồi 150 - Phương tiện phát sóng truyền thơng đại chúng bao quát nhiều tin tức, đặc biệt phải kể đến trang thời TV giá cập nhật thị trường chứng khoán tóm lược tin tức tài chính, gần đài truyền hình cho chuyên mục riêng chuyên chứng khoán cho người đầu tư tham khảo - Internet ngày sử dụng rộng rãi giúp cho tình hình tiếp cận thơng tin nhà đầu tư nhân lên gấp bội: công ty niêm yết thường có trang web riêng; cơng ty chứng khoán nơi người đầu tư mở tài khoản giao dịch cung cấp thơng tin thường xun qua địa e-mail Tuy nguồn thông tin internet thường trùng lặp nhiều, báo mạng đưa báo mạng kia, người đầu tư phải biết dừng lại lúc định hướng thông tin lên mạng - Các tin ngày từ Sở Trung tâm giao dịch chứng khoán - Các tin ngày tin tuần kèm theo phân tích thị trường chứng khoán cung cấp cơng ty chứng khốn - Cuối loại thơng tin – báo cáo tình hình hoạt động từ công ty niêm yết Người đầu tư cá nhân Việt Nam hàng ngày hấp thu nguồn thông tin khổng lồ vậy, tùy nhận thức người mà họ có cần phải có thơng tin khác 151 Hộp 3.2 Phân loại người chơi chứng khoán theo sở hữu thông tin Nhà vật lý lượng tử tiếng người Đan Mạch, Niels Bohr, đóng góp luận điểm lý thú thị trường chứng khoán Trong số người chơi chứng khốn, nhóm thứ người hồn tồn khơng có thơng tin, “nhắm mắt” mua bán Theo lý thuyết xác suất ngẫu nhiên, bình qn lãi lỗ nhóm bình qn thị trường Nhóm thứ hai người có thơng tin riêng từ bên (cịn gọi thông tin nội gián), họ thu siêu lợi nhuận Nhưng nhóm thứ lãi lỗ theo bình quân thị trường, khoản siêu lợi nhuận có từ đâu? Đó khoản lỗ nhóm thứ ba, người có thơng tin khơng đầy đủ Kết luận Niels Bohr là: không thuộc nhóm thứ hai nhóm thứ cịn Nhưng thực tế, chịu chấp nhận điều Nguồn: Sổ tay chứng khốn (trên trang www.atpvietnam.com) Có lẽ thị trường Việt Nam nhiều người thuộc nhóm thứ ba mà đinh ninh tin nhóm thứ hai Cịn người thực thuộc nhóm thứ hai? Ít người biết đến họ Khơng lớn tiếng bình luận, họ lặng lẽ thu lợi từ biến động mà họ biết trước, chí họ tạo Ngồi phân loại nhà đầu tư (hay người chơi) theo nhóm sau: Loại thứ nhất, nhà đầu tư phân tích kỹ thông tin công ty phát hành cổ phiếu, công nghệ, thị trường đầu vào đầu ra, đối thủ cạnh tranh Họ định đầu tư theo thực chất công ty Đây nhà đầu tư biết bỏ tiền vào công ty có triển vọng tốt, họ giúp cho kinh tế phát triển tốt 152 Loại thứ hai, nghiên cứu kỹ thông tin chứng khốn để thấy giá bình qn thời gian dài Khi giá tăng lên bình quân, họ tin giá xuống, nên họ bán Nhờ có nhiều người bán nên giá xuống Ngược lại, giá xuống mức bình quân, họ tin giá lên, họ mua vào Nhờ hành động mua vào mà giá lên Như vậy, nhóm góp phần làm ổn định thị trường Loại thứ ba lại có tâm lý ngược lại Khi thấy giá cổ phiếu lên, họ giả định ngày mai lên Họ đổ xơ mua Vì họ mua mà giá lên Một giá xuống, họ lại giả định ngày mai xuống nữa, vội vàng bán Vì nhiều người bán mà giá xuống lại xuống Nhóm thứ ba thúc đẩy bất ổn định thị trường Loại thứ tư người đầu tư theo bình quân thị trường Họ mua tập hợp nhiều loại chứng khốn khác nhau, tin có thứ xuống có thứ khác lên Vị họ tùy thuộc vào biến động chung thị trường mà phụ thuộc vào vài cổ phiếu cụ thể Loại thứ năm nhà đầu tư tập trung mua cổ phiếu cơng ty nhằm đến đạt phần kiểm sốt cơng ty Họ gần “chung thủy” dài hạn với cơng ty quan tâm đến biến động thời theo tâm lý thị trường Loại thứ sáu nhà đầu ngắn hạn Họ mua vào bán liên tục hàng ngày theo tin đồn nhanh, có hôm mua hôm sau lại bán Thị trường gọi nhóm dân “lướt sóng” Tất nhiên khơng phải kiên định theo cách hành xử chọn Và ranh giới loại rõ ràng Nhưng quan sát thị trường thời gian qua, thấy khơng người thuộc loại thứ ba loại thứ sáu 153 Như vậy, người đầu tư khôn ngoan nên nhận thức luồng thông tin hấp thụ luồng thơng tin họ nên hiểu người đầu tư dạng Tóm lại, có số định hướng mang tính nguyên tắc cho người đầu tư tham gia vào thị trường sau: Thứ nhất, người đầu tư phải biết quyền tham gia vào thị trường Họ nhiều bị cổ đơng lớn chèn ép mà khơng biết, nhà đầu tư nhỏ trước định đầu tư vào công ty nên đọc kỹ điều lệ cơng ty để biết rõ quyền lợi mình, tránh tình trạng đến thua thiệt tìm hiểu luật chơi Tuy nhiên, có vấn đề hồn tồn pháp luật khơng phù hợp xét khía cạnh đạo đức kinh doanh, nhà đầu tư nên chọn mặt gửi vàng, nên đánh giá cổ đông chủ chốt công ty Rất nhiều vấn đề trơng chờ vào đạo đức nhà quản trị doanh nghiệp, nhờ pháp luật phân xử Ở điểm nhà đầu tư nhỏ hạn chế Đa số nhà đầu tư thị trường bước đầu đầu tư theo phong trào chuyển sang đầu tư dựa phân tích tiêu tài Thơng tin HĐQT, Chủ tịch HĐQT cịn quan tâm thông tin hạn chế cáo bạch Vì cổ đơng nhỏ phải biết liên kết lại để thực quyền mà luật pháp trao cho họ Chẳng hạn, Luật Doanh nghiệp quy định quyền bầu dồn phiếu cử người đại diện vào HĐQT Khi có người đại diện HĐQT, thơng tin hành vi thành viên HĐQT ảnh hưởng đến giá cổ phiếu mua bán, cho tặng cổ phiếu, góp vốn đầu tư, thành lập công ty con… tăng cường minh bạch, công khai Đây vấn đề mà luật pháp nước ta thiếu quy định chi tiết, thiếu điều kiện ràng buộc ngặt nghèo nước phát triển Cổ đông 154 nhỏ cần sử dụng quyền để kiểm sốt thơng tin chờ đợi tự giác từ cổ đông lớn Thứ hai, người đầu tư nên thận trọng việc tiếp nhận thông tin thị trường Thông tin thị trường chứng khốn thơng tin nhiều chiều, thơng tin thống nguồn thơng tin bị buông lỏng Các thông tin thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian qua bị vi phạm nguyên tắc, thông tin không trung thực cơng ty niêm yết khơng bị kiểm sốt có dấu hiệu cảnh báo nên người đầu tư khơng nhận ra, giải pháp trước mắt đầu tư theo hiệu ứng bầy đàn, tức chạy theo nhà đầu tư khác để ạt vào loại chứng khoán, rủi ro lớn, mà nhà đầu tư cần sàng lọc thông tin cách cẩn thận, so khớp với nguồn thơng tin thống từ Uỷ ban chứng khoán nhà nước, Sở, Trung tâm giao dịch chứng khốn phân tích thơng tin cách có khoa học Thứ ba, chưa có đủ thơng tin, không chắn thông tin thị trường mà muốn đầu tư, để tránh rủi ro thông tin, nhà đầu tư cần tham khảo ý kiến tư vấn cơng ty chứng khốn có uy tín, tổ chức uy tín Đặc biệt, thị trường chứng khoán hiệu theo lý thuyết thị trường bao gồm “người đầu tư hợp lý” Tất phân tích giúp người đầu tư định hướng điều kiện cần để thị trường hiệu tuân theo EMH Người đầu tư cần hiểu kỹ thuật phân tích chứng khốn, phân tích phân tích kỹ thuật Nếu thị trường hiệu tất thơng tin tiếp cận từ kỹ thuật phân tích làm cho người đầu tư thu khoản thu nhập trung bình thị trường, 155 vậy, khơng có nhóm cá nhân thu thu nhập bất thường khơng cịn hội kinh doanh chênh lệch giá Hiểu phân tích có nghĩa người đầu tư biết cách đọc báo cáo công ty niêm yết, biết thời điểm cần đọc báo cáo biết thời điểm báo cáo công khai thị trường Hiểu phân tích kỹ thuật người đầu tư nên xem xu hướng thị trường, cịn khơng nên đặt niềm tin vào quy luật mà coi giá chứng khốn Phân tích kỹ thuật có ý nghĩa để người sử dụng chúng thu lợi ích bất thường thị trường hiệu mức yếu (3) Chuẩn hóa xác hóa việc xác định giá trị cổ phiếu phát hành lần đầu (xác định giá chào bán) Lý thuyết hiệu chừng tồn kinh doanh chênh lệch giá cách hệ thống thời gian dài làm thị trường khó điều chỉnh mức độ hiệu khó đạt Trong bối cảnh Việt Nam nay, tiến hành cổ phần hóa doanh nghiệp, để phát hành lượng lớn cổ phiếu công chúng mức giá xác định phải đủ hợp lý để Nhà nước doanh nghiệp không bị thiệt, mà quan trọng phải xác định giá trị hợp lý cổ phiếu, phải dùng phương pháp phù hợp để đưa mức giá để sát với giá trị Nếu thường xuyên để xảy tình trạng xác định giá IPO khơng phản ánh giá trị nội cổ phiếu thị trường xảy tình trạng bị đầu nhiều, tất nhiên khơng phải thị trường hiệu Hộp 3.3 Cải cách hay tận thu? Phản ứng thị trường Sabeco thông qua số lượng đăng ký mua cổ phiếu mức thấp việc tất yếu phải đến Khi bán hàng hiệu, người bán tính tốn giá bán để người mua nhận thấy giá họ mua giá trị thật 156 sản phẩm Song với đợt IPO lớn vừa qua, nhà đầu tư có cảm giác người bán không chuẩn bị, đưa giá cao, không bán hạ giá, xác định lại giá trị doanh nghiệp Sự thiếu chuẩn bị cách chuyên nghiệp khiến cho người mua băn khoăn: giá giá trị thật hàng Một khơng tin, khơng tìm giá trị thật, họ không mua! Vấn đề đặt cho Nhà nước, với vai trò người bán đợt IPO tới Nhà nước muốn Nhà nước muốn chuyển đổi sở hữu thành công đơn vị quốc doanh, phát triển ổn định bền vững thị trường chứng khoán hay tận thu? Rõ ràng tận thu quan trọng việc giữ niềm tin cho giới đầu tư tạo cho thị trường chứng khoán non trẻ phát triển Nếu đặt mục tiêu cải cách doanh nghiệp quốc doanh lên đầu, phương thức xác định giá trị doanh nghiệp phải khả thi Dường ban đạo cổ phần hóa số doanh nghiệp nghĩ nâng vốn nhiều, đưa giá cao chống thất thoát tài sản nhà nước Thực chất ngụy biện Tận thu khơng đường để ngăn chặn thất thoát tài sản nhà nước! Nhất lại tận thu triệt để Sau IPO Nhà nước thu phần lớn thặng dư từ đợt phát hành Chúng ta 15 năm (1992-2007) để cổ phần hóa khoảng 20% doanh nghiệp quốc doanh đa dạng hóa nguồn vốn chủ sở hữu Trong 15 năm ấy, đơn vị cổ phần hóa làm ăn tốt hơn, kinh doanh hiệu hơn, nộp ngân sách nhiều 3-4 lần so với trước Bây đến thời điểm cổ phần hóa doanh nghiệp cốt lõi kinh tế, đụng chạm đến rường cột quốc doanh, không lẽ lại bước sai lầm tận thu? Cách làm vơ hình trung thu hút vào thị trường Việt Nam giới đầu cơ, dân “lướt sóng” quốc tế, vốn trải thị trường nổi, dày dạn kinh nghiệm chuyên nghiệp Với họ giá khơng quan trọng Giá 100.000 đồng/cổ phiếu, thí dụ, họ mua ngày mai cổ phiếu lên giá thành 101.000 đồng Còn ngày mai mà giá xuống, giá cổ phiếu 10.000 đồng/cổ phiếu, dù công ty tốt đến mấy, họ không mua Thị trường tài Việt Nam cần nhà đầu tư lâu dài, ổn định, dân đầu “lướt sóng” 157 Nguồn: http://www.kiemtoan.com.vn Đối với doanh nghiệp quốc doanh, việc chọn thời điểm xác định giá chào bán cổ phần công chúng thường tính tốn có lợi cho doanh nghiệp hay cổ đông Tuy nhiên, doanh nghiệp nhà nước, lợi ích doanh nghiệp mục tiêu phát triển kinh tế chung cần cân đối Để đạt điều đó, Chính phủ cần tâm thực lộ trình cổ phần hóa vạch Giá chào bán cổ phần công chúng cần tính tốn hợp lý hơn, vào khả sinh lợi thực doanh nghiệp, để khuyến khích người dân tham gia Nguồn vốn nhàn rỗi dân nhờ huy động tối đa vào phát triển kinh tế thay chảy vào kênh khác hiệu quả, khơng có lợi cho phát triển kinh tế xã hội 3.3 Một số kiến nghị Các giải pháp đưa nhằm nâng cao tính hiệu thị trường chứng khốn Việt Nam phương diện thông tin, thời gian khả có hạn, tác giả khơng thể đưa giải pháp cụ thể sát thực tế hơn, cụ thể hoàn thiện hệ thống công bố thông tin thị trường để đảm bảo tính cơng khai, minh bạch theo ngun tắc Tác giả luận văn đề nghị khía cạnh nên tổ chức chuyên nghiệp quản lý thị trường chứng khốn có đề tài nghiên cứu cách dài hơi, phối kết hợp với ngành khác Hơn nữa, để đưa mức giá IPO cách hợp lý, sát với giá trị thật vấn đề khơng đơn giản, địi hỏi phải có sách liên quan phối hợp chặt chẽ (chẳng hạn để thẩm định giá trị bất động sản doanh nghiệp, giá đất,…) - UBCKNN cần đưa vào kế hoạch đạo việc xây dựng thành lập Hệ thống viễn thơng chứng khốn – hệ thống đảm bảo tốt cho việc công bố thơng tin chứng khốn, đồng thời có kế hoạch xât dựng Văn phịng hỏi đáp chứng khốn để góp phần nâng cao kiến thức chứng khoán cho cộng đồng đầu tư 158 - Các công ty chứng khoán cần tăng cường, mở rộng việc thành lập Văn phòng đại diện tỉnh, thành phố; đẩy mạnh đa dạng hóa hình thức giao dịch chứng khốn qua hệ thống viễn thơng theo hướng tích hợp nhiều tính khác Ngồi ra, phạm vi luận văn tơi có thêm kiến nghị nhỏ cách hiểu khái niệm Lý thuyết thị trường hiệu diễn đàn nghiên cứu, cơng trình nghiên cứu Thực tế cho thấy khái niệm hiểu cách không thống nhất, khơng đầy đủ người ta khơng vận dụng lý thuyết theo ý nghĩa Lý thuyết thị trường hiệu lý thuyết tài quan trọng thống, vậy, nên phổ biến chuẩn hóa cách rộng rãi cách cho vào nội dung đào tạo mơn học tài trường đại học, học viện, 159 KẾT LUẬN Để hồn thành nghiệp cơng nghiệp hố, đại hoá đất nước, để đẩy nhanh tốc độ phát triển kinh tế, nước ta cần nhiều vốn qua kênh khác nhau, có kênh dẫn vốn quan trọng thị trường chứng khốn mà vào hoạt động nước ta gần tám năm Xuất phát từ nhiệm vụ đề tài đặt ra, luận án đặt cho nhiệm vụ phân tích tính hiệu thị trường chứng khốn Việt Nam kết hợp phân tích định tính, định lượng, đánh giá mức độ hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn theo lý thuyết thị trường hiệu - lý thuyết nghiên cứu phát triển nhiều năm Đây đề tài thiết thực, xúc, đòi hỏi phải có kiến thức rộng cập nhật thị trường chứng khoán đặc biệt phải hiểu thấu đáo lý thuyết thị trường hiệu Đề tài hoàn thành số nhiệm vụ chủ yếu sau: Khái quát số nội dung lý thuyết thị trường hiệu quả, tầm quan trọng phân tích tính hiệu thị trường chứng khốn phân tích định lượng kết hợp với định tính Xây dựng số mơ hình tốn để đánh giá cách trung thực tính hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian vừa qua Đưa giải pháp trước mắt lâu dài nhằm nâng cao tính hiệu cho thị trường chứng khoán Việt Nam 160 CÁC CƠNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ ĐÃ CƠNG BỐ Giáo trình quản trị sản xuất (đồng tác giả), NXB Khoa học Kỹ thuật, 2008 Giáo trình thị trường chứng khoán (đồng tác giả), NXB Khoa học Kỹ thuật, 2008 Khái niệm Martingale giả thuyết thị trường hiệu quả, Tạp chí Hoạt động Khoa học, Số tháng 7/2008 Nghịch lý Lý thuyết thị trường hiệu quả, Tạp chí Kinh tế phát triển Trường Đại học Kinh tế quốc dân, Số tháng 7/2008 Lý thuyết thị trường hiệu thích nghi AMH – bước tiến EMH, Tạp chí Giáo dục, Số tháng 7/2008 161 TÀI LIỆU THAM KHẢO A: Sách tiếng Việt Học viện Tài (2005), Giáo trình thị trường chứng khốn, NXB Tài Học viện Tài (2006), Giáo trình phân tích đầu tư chứng khốn, NXB Tài Hồng Văn Hoan, Hoàng Hải, Vũ Việt Hùng, Vũ Thị Minh Luận, Giáo trình thị trường chứng khốn, NXB Khoa học Kỹ thuật Nguyễn Ngọc Bích (2000), Tồn cảnh thị trường chứng khoán, NXB Thống kê Nguyễn Quang Dong (2002), Kinh tế lượng - chương trình nâng cao, NXB Khoa học Kỹ thuật Nguyễn Quang Dong (2003), Bài giảng Kinh tế lượng, NXB Thống kê Nguyễn Quang Dong (2002), Ngơ Văn Thứ, Hồng Đình Tuấn: Mơ hình toán kinh tế, NXB Giáo dục Nguyễn Ngọc Hùng (1998), Lý thuyết tài tiền tệ, NXB Tài Nguyễn Khắc Minh (2002), Các phương pháp phân tích dự báo kinh tế, NXB Khoa học Kỹ thuật 10 Vương Qn Hồng, Ngơ Phương Chí (2000), Ngun lý tài tốn thị trường chứng khốn, NXB Chính trị quốc gia 11 Vũ Việt Hùng (2003), Đầu tư tài chính, NXB Thống kê 12 Frederic S Minskin (1995), Tiền tệ ngân hàng thị trường tài chính, NXB Khoa học Kỹ thuật 13 Vũ Ngọc Nhung, Hồ Ngọc Cẩn (1999), Hỏi đáp cổ phần hoá thị trường chứng khoán, NXB Đồng Nai 14 Nguyễn Sơn (1999), Lựa chọn mơ hình bước thích hợp để thành lập thị trường chứng khốn Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế - Đại học Kinh tế quốc dân 15 Trần Hùng Thao (2003), Nhập mơn tốn học tài chính, NXB Khoa học Kỹ thuật ... lý thuyết thị trường hiệu .53 Chương 62 KIỂM ĐỊNH TÍNH HIỆU QUẢ CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 62 2.1 Khái quát thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam ... động thị trường chứng khốn Việt Nam thời gian qua 96 2.2 Kiểm định tính hiệu thị trường chứng khốn Việt Nam 99 2.2.1 Kiểm định thực tế với thị trường hiệu thể yếu .101 2.2.2 Kiểm. .. trên, thị trường hiệu phân chia thành ba cấp độ hiệu hay ba dạng hiệu quả, thị trường hiệu dạng yếu, thị trường hiệu dạng trung bình thị trường hiệu dạng mạnh 1.1.2.1 Giả thuyết thị trường hiệu