Xây dựng mô hình phát hành và bảo hộ vị thế trên quyền chọn kiểu Châu Âu

Xây dựng mô hình phát hành và bảo hộ vị thế trên quyền chọn kiểu Châu Âu

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HCM

Trần Ngọc Lượm

XÂY DỰNG MÔ HÌNH QUẢN LÝ PHÁT HÀNH VÀ BẢO HỘ VỊ THẾ TRÊN QUYỀN CHỌN KIỂU CHÂU ÂU TẠI CÔNG TY CHỨNG KHOÁN

Chuyên ngành : Kinh tế - Tài chính – Ngân hàng Mã số : 60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC

TP.Hồ Chí Minh - Năm 2010

MỤC LỤC

PHẦN MỞ ĐẦU 6 

CHƯƠNG 1: CÁC LÝ THUYẾT VỀ QUYỀN CHỌN 11 

1.1  Một số khái niệm cơ bản về quyền chọn: 11 

1.1.1  Quyền chọn: 11 

1.1.2  Hợp đồng quyền chọn cổ phiếu: 11 

1.1.3  Phân loại quyền chọn: 11 

1.1.3.1  Quyền chọn kiểu Mỹ: 11 

1.1.3.2  Quyền chọn kiểu Châu Âu: 11 

1.2  Vai trò của các công cụ quyền chọn tham gia vào TTCK: 12 

1.2.1  Phòng ngừa rủi ro: 12 

1.2.2  Vai trò đầu cơ: 12 

1.2.3  Vai trò định giá: 13 

1.2.4  Thúc đẩy thị trường chứng khoán phát triển: 13 

1.3  Bảo hộ vị thế trên quyền chọn và các chiến lược bảo hộ : 14 

1.3.1  Bảo hộ vị thế trên quyền chọn : 14 

2.1.1  Sơ lược về sự hình thành và phát triển thị trường quyền chọn tại Mỹ: 29 

2.1.2  Những quy định trong giao dịch đối với quyền chọn cổ phiếu ở Mỹ: 30 

2.1.3  Cách thức giao dịch quyền chọn cổ phiếu: 31 

2.2  Sàn giao dịch giao sau và quyền chọn tài chính quốc tế London (“LIFFE”) 32 

2.2.1  Lịch sử hình thành và phát triển : 32 

2.2.2  Nguyên tắc giao dịch: 33 

2.2.3  Quy trình giao dịch : 34 

2.3  Thị trường giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại Úc: 35 

2.4  Thị trường giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại Hàn Quốc: 36 

2.5  Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo (“TSE”): 39 

2.7  Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam: 44 

2.8  Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam và đề xuất chọn mô hình phát hành và bảo hộ vị thế trên quyền chọn kiểu Châu Âu ở Việt Nam : 46 

2.8.1  Thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam: 46 

2.8.1.1  Những biến động bất thường của t hị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian qua: 46 

2.8.1.2  Những rủi ro tiềm ẩn của thị tr ường chứng khoán Việt Nam : 46 

2.8.2  Đề xuất chọn mô hình phát hành và bảo hộ vị thế trên quyền chọn kiểu Châu Âu ở Việt Nam: 49 

Kết luận chương 2 50 

CHƯƠNG 3: XÂY DỰNG MÔ HÌNH PHÁT HÀNH VÀ BẢO HỘ VỊ THẾ TRÊN QUYỀN CHỌN KIỂU CHÂU ÂU TẠI CÁC CÔNG TY CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 51 

3.1  Sự cần thiết áp dụng sản phẩm quyền chọn tại công ty chứng khoán: 51 

3.1.1  Góp phần thúc đẩy thị trường quyền chọn phát triển với vai trò là những nhà tạo lập thị trường: 51 

3.1.2  Bảo vệ khách hàng-nhà đầu tư trước những rủi ro biến động lớn của thị trường: 52 

3.1.3  Nâng cao năng lực cạnh tranh bằng cách đa dạng hoá sản phẩm cung cấp

3.2.1.1  Mô tả hoạt động phát hành và bảo hộ vị thế trên quyền chọn : 56 

3.2.1.2  Đặc điểm của mô hình : 57 

3.2.2  Mô tả hoạt động cung cấp sản phẩm quyền chọn: 57 

3.2.2.1  Môi giới : 57 

3.2.2.2  Bảo hộ : 57 

3.2.3  Xây dựng số quy định trong giao dịch quyền chọn trên TTCK Việt Nam: 57 3.2.3.1  Chứng khoán cơ sở để phát hành quyền chọn phải đạt tiêu chuẩn “chất lượng”: 58 

3.3.1  Tuyên truyền thông tin, tư vấn công cụ quyền chọn đến nhà đầu tư: 65 

3.3.2  Phát triển và nâng cao chất lượng nguồn nhân lực 65 

3.3.3  Xây dựng cơ sở pháp lý cho hoạt động giao dịch quyền chọn chứng khoán: 66 

3.3.4  Xây dựng việc tổ chức và quản lý sàn giao dịch quyền chọn tập trung: 68 

3.3.5  Phát triển các nhà tạo lập thị trường: 68 

3.3.6  Triển khai nghiệp vụ bán khống: 70 

3.3.6.1  Mặt tích cực của bán khống: 70 

3.3.6.2  Mặt tiêu cực của bán khống: 71 

3.3.6.3  Một số quy định nhằm giảm thiểu mặt tiêu cực của nghiệp vụ bán khống: 71 Kết luận chương 3 72 

PHẦN KẾT LUẬN 74 

TÀI LIỆU THAM KHẢO 76 

PHỤ LỤC 78 

PHẦN MỞ ĐẦU

Cùng với sự phát triển mạnh mẽ của thị trường chứng khoán (TTCK) ở các nước trên thế giới, sự phát triển của TTCK là một tất yếu trong quá trình chuyển đổi sang nền kinh tế thị trường của Việt Nam Sau gần 10 năm hoạt động, TTCK đã mang lại nhiều lợi ích và ngày càng trở thành một kênh huy động vốn hiệu quả cho nền kinh tế Tuy nhiên, thị trường chứng khoán Việt Nam đã cho thấy thị trường này có độ biến động rất lớn, khi đầu tư chứng khoán không chỉ luôn mang lại lợi nhuận mà mà còn có cả rủi ro rất cao, không thể dự đoán trước dẫn đến thua lỗ nặng

Chứng khoán phái sinh là những công cụ được các nước phát triển ứng dụng vào thị trường chứng khoán, tiền tệ, hàng hoá…Trong giai đoạn thị trường giảm giá, khi có yếu tố bất lợi là nhà đầu tư sẽ ào ạt bán chứng khoán ra trong khi lượng cầu rất yếu, đẩy thị trường giảm giá mạnh hơn mức cần thiết, gây hoảng loạn và bất ổn tâm lý đầu tư trên thị trường Tình trạng này đã từng xảy ra tại Việt Nam trong thời gian qua Nếu có quyền chọn bán, nhà đầu tư sẽ không hoảng loạn mà bán ồ ạt tức thời vì gần như họ đã mua “bảo hiểm” về giá Nếu giá chứng khoán tăng trở lại, họ có thể không bán mà chỉ chịu mất phí (thường thấp hơn rất nhiều so với việc thực hiện quyền) Trường hợp giá giảm hơn so với giá trong quyền chọn bán, họ sẽ bán với giá đã ghi trong hợp đồng Thực tế các nước cho thấy, quyền chọn rất được nhà đầu tư ưa chuộng, bởi nhà đầu tư ít vốn cũng có thể mua quyền chọn, thay vì phải bỏ ra khoản tiền lớn để mua chứng khoán, nếu giá chứng khoán tăng lên thì bán ra hưởng chênh lệch, nếu không, họ chỉ mất một khoản phí nhỏ

Lĩnh vực chứng khoán là lĩnh vực chưa có sự xuất hiện của các nhà bảo hiểm bởi tính biến động khôn lường của nó Các chủ thể tham gia không còn cách nào khác ngoài việc tự bảo hiểm cho mình bằng việc chuyển hẳn hoặc san sẻ một phần rủi ro cho thị trường bằng các công cụ tài chính phái sinh, đặc biệt là sử dụng dịch vụ quyền chọn chứng khoán

Mặc dù hiện nay, vì nhiều lý do khách quan và chủ quan, việc ứng dụng quyền chọn chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam có những hạn chế nhất định, tuy nhiên xét về mục tiêu dài hạn thì sản phẩm phái sinh vẫn là công cụ không thể thiếu đối với những thị trường chứng khoán phát triển Bên cạnh đó, yếu tố quan trọng để có thể phát triển được thị trường phái sinh thì việc tạo ra “hàng hoá” và đưa hàng hoá vào giao dịch là rất quan trọng, đòi hỏi năng lực tài chính, trình độ kiểm soát và đánh giá rủi ro thị trường tốt

Xuất phát từ những vấn đề trên, việc ứng dụng quyền chọn tại công ty chứng khoán vào điều kiện thực tiễn hiện nay là một bước đi cần thiết tạo tiền đề để phát triển toàn diện thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam, đó cũng là lý do, tác giả chọn đề tài “Xây dựng mô hình quản lý phát hành và bảo hộ vị thế trên quyền chọn kiểu Châu Âu tại công ty chứng khoán” làm đề tài cho luận văn thạc sĩ của mình

Trong phạm vi nguyên cứu đề tài này, tác giả bỏ qua phần chứng minh sự cần thiết áp dụng quyền chọn chứng khoán tại Việt Nam mà chứng minh sự cần thiết áp dụng tại công ty chứng khoán, đó là vì : thực tế đã có nhiều đề tài nghiên cứu chứng minh sự cần thiết áp dụng quyền chọn chứng khoán tại Việt Nam ( những luận văn trong phần tài liệu tham khảo ), thì việc áp dụng tại công ty chứng khoán – nhà tạo lập thị trường- là tạo tiền đề phát triển thị trường quyền chọn ở Việt Nam

Hiện tại, việc áp dụng quyền chọn trên thế giới không còn xa lạ với nhà đầu tư, không chỉ những nhà đầu tư tổ chức mà ngay cả nhà đầu tư cá nhân Trên thị trường đã cung cấp những phầm mềm hỗ trợ những chiến lược đầu tư rất tốt áp dụng quyền chọn chứng khoán một cách tự động… Với mong muốn thị trường quyền chọn Việt Nam sẽ được phát triển như các thị trường lâu đời trên thế giới, trong quá trình thực hiện luận văn này, tác giả cố gắng thực hiện thực tế việc tính toán quyền chọn tự động trên Excel từ việc xác định volatility, định giá quyền chọn theo Black Scholes và áp dụng chiến lược bảo hộ Delta trong việc phát hành quyền chọn chứng khoán tại TTCK Việt Nam

1 Mục đích nguyên cứu :

- Nghiên cứu, làm rõ một số khái niệm, vấn đề cơ bản về quyền chọn chứng khoán nhằm thấy được sự hữu hiệu của công cụ tài chính này trong việc bảo vệ các nhà đầu tư trước sự biến động thất thường của thị trường chứng khoán

- Nghiên cứu những kinh nghiệm thực tiễn về phát triển thị trường giao dịch quyền chọn chứng khoán tại một số nước trên thế giới nhằm học hỏi, rút ra những nguyên lý, những quy định, nền tảng cơ sở cần thiết cho việc phát triển công cụ này tại các công ty chứng khoán, giúp phát triển thị trường giao dịch quyền chọn tại Việt Nam bền vững, ổn định - Nghiên cứu thực tế của TTCK Việt Nam cho việc xây dựng mô hình

quản lý phát hành và bảo hộ vị thế trên quyền chọn kiểu Châu Âu tại công ty chứng khoán, từ đó tập hợp và đề xuất một số giải pháp hỗ trợ cho việc triển khai tại các công ty chứng khoán đạt hiệu quả cao

2 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

- Nghiên cứu các lý luận về quyền chọn chứng khoán, các mô hình định giá quyền chọn chứng khoán và thị trường quyền chọn chứng khoán - Nghiên cứu lý thuyết về bảo hộ vị thế trên quyền chọn để đảm bảo rủi ro

trong việc phát hành quyền chọn ở Việt Nam

- Nghiên cứu thực trạng hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam và sự cần thiết áp dụng quyền chọn tại công ty chứng khoán

- Đưa ra nhận định về khả năng áp dụng sản phẩm quyền chọn và xây dựng mô hình phát hành và bảo hộ vị thế trên quyền chọn kiểu Châu Âu tại công ty chứng khoán Việt Nam

- Đề xuất một số giải pháp nhằm phát triển sản phẩm quyền chọn tại công ty chứng khoán

3 Phương pháp nghiên cứu:

Luận văn này được nghiên cứu trên cơ sở lý thuyết tài chính hiện đại, lý thuyết quản trị rủi ro tài chính, cùng với phương pháp thống kê, mô tả, phân

tích và tổng hợp dữ liệu để khái quát hoá lên bản chất của vấn đề cần nghiên cứu Bên cạnh đó, tác giả tìm hiểu thực tiễn để phân tích bản chất của vấn đề cần nghiên cứu, rút ra bài học kinh nghiệm, từ đó đưa ra giải pháp khắc phục để triển khai

4 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu:

Thị trường chứng khoán vốn chẳng bao giờ dự đoán được hay đảm bảo được điều gì, điều đó càng đúng với một thị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ và chứa đựng nhiều yếu tố bất ổn như hiện nay Xét về quy mô thị trường cũng như môi trường đầu tư hiện tại, việc nghiên cứu đưa vào áp dụng các công cụ đầu tư là hết sức cần thiết Quyền chọn - một sản phẩm đặc trưng cho công cụ phái sinh- sẽ nâng cao đáng kể tính thanh khoản cho TTCK nếu được đưa vào áp dụng triển khai hiệu quả và mang đến cho thị trường nhiều nhà đầu tư hơn với nhiều mức chấp nhận rủi ro khác nhau, bảo vệ được lợi nhuận cho nhà đầu tư và tránh được tình trạng biến động lớn, mất thanh khoản trong thời gian dài của TTCK

Hơn nữa, theo kế hoạch phát triển thị trường chứng khoán, Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước (“UBCKNN”) sẽ nghiên cứu và triển khai từng bước việc mở tài khoản ký quỹ, tập trung nghiên cứu các sản phẩm phái sinh Theo ông Vũ Bằng – Chủ tịch UBCKNN, có khả năng sản phẩm quyền chọn (Quyền chọn) sẽ áp dụng trước và triển khai dần các công cụ phái sinh khác khi có sự đồng bộ về các yếu tố thanh toán Do đó, việc nghiên cứu công cụ quyền chọn chứng khoán là việc làm hết sức cần thiết và cấp bách trong lúc này để tạo tiền để cho thị trường này phát triển

Do hạn chế về thời gian, trình độ và kinh nghiệm, đề tài không thể đi sâu tìm hiểu, khảo sát và phân tích hết các khía cạnh có liên quan đến quyền chọn Mong rằng đề tài này sẽ được tiếp tục nghiên cứu, khảo sát, kiểm chứng đầy đủ hơn và trên cơ sở đó có thể củng cố hoặc bổ sung thêm các giải pháp, đề xuất nhằm cho việc triển khai áp dụng quyền chọn chứng khoán trên TTCK Việt Nam, cũng như áp dụng tại công ty chứng khoán như mục tiêu

của đề tài này đặt ra, để đạt được hiệu quả cao hơn, giúp các nhà đầu tư có thêm công cụ tài chính cần thiết để bảo hiểm, đa dạng hóa cách thức đầu tư, giảm thiểu rủi ro và mở ra các cơ hội mới tìm kiếm lợi nhuận cho chính họ và cũng là góp phần cho sự tăng trưởng kinh tế quốc gia được ổn định và bền vững

5 Những điểm nổi bật của luận văn:

- Nghiên cứu các mô hình định giá, đưa ra ưu và khuyết điểm của các mô hình này

- Xây dựng mô hình triển khai sản phát hành phẩm quyền chọn tại công ty chứng khoán, các phương pháp bảo hộ nhằm phòng tránh rủi ro của công ty chứng khoán

6 Kết cấu của luận văn:

Với phạm vi nghiên cứu như trên, nội dung chính của đề tài bao gồm 04 chương :

- Chương 1: Các lý thuyết về quyền chọn

- Chương 2: Kinh nghiệm phát triển thị trường quyền chọn cổ phiếu trên thế giới

- Chương 3: Sự cần thiết phát hành sản phẩm quyền chọn tại công ty chứng khoán và xây dựng mô hình quản lý phát hành, bảo hộ vị thế trên quyền chọn kiểu Châu Âu tại công ty chứng khoán

- Chương 4: Những giải pháp và kiến nghị nhằm phát triển công cụ quyền chọn tại công ty chứng khoán

CHƯƠNG 1: CÁC LÝ THUYẾT VỀ QUYỀN CHỌN

1.1 Một số khái niệm cơ bản về quyền chọn: 1.1.1 Quyền chọn:

Quyền chọn là một Hợp đồng giữa hai bên – người mua và người bán – trong đó cho người mua quyền nhưng không phải là nghĩa vụ, để mua hoặc bán một tài sản nào đó vào một ngày trong tương lai với giá đã đồng ý trong ngày hôm nay

Người mua quyền chọn trả cho người bán một số tiền gọi là phí quyền chọn Người bán quyền chọn sẵn sàng bán hoặc tiếp tục nắm giữ tài sản theo các điều khỏan của Hợp đồng nếu người mua muốn thế Một quyền chọn để mua tài sản gọi là quyền chọn mua (call) Một quyền chọn để bán tài sản gọi là quyền chọn bán (put)

1.1.2 Hợp đồng quyền chọn cổ phiếu:

Hợp đồng quyền chọn cổ phiếu là hợp đồng quyền chọn mà chứng khoán được ấn định trong quyền chọn là cổ phiếu Cổ phiếu được ấn định trong hợp đồng quyền chọn được gọi là cổ phiếu cơ sở (underlying stock)

1.1.3 Phân loại quyền chọn:

1.1.3.1 Quyền chọn kiểu Mỹ:

Quyền chọn kiểu Mỹ là quyền chọn cho phép người nắm giữ quyền chọn thực hiện hợp đồng quyền chọn vào bất kỳ ngày nào trong thời hạn hợp đồng và trước ngày đáo hạn

1.1.3.2 Quyền chọn kiểu Châu Âu:

Quyền chọn kiểu Châu Âu là quyền chọn chỉ cho phép người nắm giữ thực hiện hợp đồng quyền chọn vào ngày đến hạn

Sự phân biệt giữa hai loại quyền chọn kiểu Châu Âu và quyền chọn kiểu Mỹ không liên quan đến vị trí địa lý Đa số hợp đồng quyền chọn được trao đổi chính yếu trên thị trường Mỹ Tuy nhiên, quyền chọn kiểu Châu Âu có đặc điểm dễ phân tích hơn quyền chọn kiểu Mỹ

1.2 Vai trò của các công cụ quyền chọn tham gia vào TTCK: 1.2.1 Phòng ngừa rủi ro:

Khi nhà đầu tư có dự định mua chứng khoán và kỳ vọng giá của chứng khoán đó sẽ tăng lên trong tương lai thì họ sẽ phòng ngừa rủi ro bằng cách mua một quyền chọn mua Đến thời điểm đáo hạn của hợp đồng quyền chọn, nếu giá chứng khoán lên cao như dự đoán thì người sở hữu quyền chọn sẽ thực hiện hợp đồng và mua chứng khoán theo giá đã thoả thuận tại thời điểm ký hợp đồng

Điều này sẽ có lợi hơn so với phải mua theo giá hiện tại trên thị trường, khoản lãi này là không giới hạn tuỳ thuộc vào chênh lệch giữa giá chứng khoán hiện tại và giá chốt trên hợp đồng

Trong trường hợp này, nếu giá chứng khoán diễn biến ngược lại so với dự đoán thì người sở hữu quyền chọn sẽ không thực hiện hợp đồng và chỉ chịu một khoản lỗ giới hạn bằng với khoản phí mua quyền chọn

Ngược lại, khi nhà đầu tư đang sở hữu chứng khoán và họ dự đoán trong tương lai giá chứng khoán sẽ giảm thì sự lựa chọn cho nỗi lo về giá của họ đối với chứng khoán đang sở hữu là mua một quyền chọn bán Nếu có công cụ quyền chọn chứng khoán thì nhà đầu tư sẽ không bị hoảng loạn khi thị trường đảo chiều vì họ đã mua “bảo hiểm” về giá

1.2.2 Vai trò đầu cơ:

Mặc dù có những ưu điểm giúp nhà đầu tư có thể phòng ngừa rủi ro trong các hoạt động sản xuất kinh doanh v à tài chính nhưng hợp đồng phái sinh nói chung và hợp đồng quyền chọn nói riêng còn có thể được sử dụng cho các mục đích tăng tính

rủi ro cho thị trường tài chính Đó là hành vi đầu cơ, lừa đảo, vi phạm đạo đức trong đầu tư chứng khoán và làm tăng thêm những bất ổn trên thị trường tài chính nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng Chúng ta hãy xem một vài ví dụ về hành vi tiêu cực từ mặt trái của các công cụ phái sinh, cụ thể là quyền chọn:

• Chỉ cần một dao động mạnh trong giá vàng chẳng hạn, nhiều nhà đâu tư cá nhân và tổ chức có thể rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán do không có khả năng thực hiện nghĩa vụ với bên mua (trường hợp quyền chọn v àng) Nếu nhiều tổ chức liên tục bị rơi vào trường hợp như thế, sẽ lây lan sang toàn hệ thống Các nhà kinh tế ví von gọi đây là dạng rủi ro mắt xích hoa cúc

• Các doanh nghiệp sử dụng hợp đồng phái sinh thao túng thị trường mỗi khi họ nắm bắt được những thông tin có lợi cho mình Chẳng hạn, các doanh nghiệp đã biết trước tình trạng tài chính thật của mình là đang thua lỗ, nhưng thị trường chưa nắm bắt được các thông tin này Từ đó, họ có thể thông qua một định chế nào đó, đặt lệnh bán khống (đầu cơ giá xuống),bán quyền chọn Đến khi giá xuống họ sẽ thực hiện hợp đồng để kiếm lời Đây là một điển hình vi phạm đạo đức

1.2.3 Vai trò định giá:

Hợp đồng quyền chọn tuy không trực tiếp phản ánh dự đoán về giá giao ngay trong tương lai như hợp đồng Future, nhưng nó phản ánh sự biến động giá của các loại hàng hóa cơ sở hay nói cách khác, quyền chọn phản ánh độ rủi ro gắn liền với mỗi tài sản cơ sở Tức là, khi có biến biến động trong giao dịch quyền chọn thì cũng sẽ phản ảnh vào giá của hàng hoá cơ sở

1.2.4 Thúc đẩy thị trường chứng khoán phát triển:

Trong những năm gần đây thị trường quyền chọn đã ngày càng trở nên quan trọng hơn trong lĩnh vực tài chính và đầu tư Thị trường quyền chọn cho phép các nhà đầu tư có thể kiểm soát tốt hơn về rủi ro của những khoản đầu tư, đồng thời có thể mang lại một tỷ suất lợi nhuận lớn Bên cạnh đó, việc tham gia trên thị trường

không đòi hỏi một chi phí quá lớn do đó cho phép các nhà đầu tư có thể tham gia hoặc rút lui ra khỏi thị trường một cách dễ dàng Với vai trò là công cụ bảo vệ lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro như vậy, quyền chọn tạo tâm lý an toàn hơn khi đầu tư trực tiếp vào cổ phiếu, do đó, thu hút được nhiều nhà đầu tư mạnh dạn tham gia thị trường hơn Đồng thời, quyền chọn cũng đóng góp thêm hàng hoá cho thị trường giao dịch, sẽ làm cho thị trường đa dạng sản phẩm, đáp ứng nhu cầu của nhiều nhà đầu tư Những điều này làm cho thị trường càng trở nên sôi động, hấp dẫn hơn và ngày càng phát triển hơn

1.3 Bảo hộ vị thế trên quyền chọn và các chiến lược bảo hộ : 1.3.1 Bảo hộ vị thế trên quyền chọn :

Bảo hộ vị thế trên quyền chọn là hoạt động mua bán chứng khoán của nhà phát hành quyền chọn nhằm đảm bảo mức mức sinh lời kỳ vọng từ việc phát hành quyền chọn với mức rủi ro thấp nhất

Trên lý thuyết, một công ty tài chính có thể bảo hộ vị thế của họ từ hợp đồng quyền chọn bằng cách tham gia vào vị thế đối lặp Tuy nhiên, thực tế, khi hợp đồng quyền chọn được thiết kế để đáp ứng nhu cầu của từng đối tác cá biệt thì nó có chi phí quá đắt, do đó, cần có nhiều chiến lược bảo hộ đưa ra để lựa chọn ở mức độ đảm bảo chấp nhận được

Một trong những đặc tính hấp dẫn nhất của quyền chọn là nó có thể được kết hợp với cổ phiếu hoặc một quyền chọn khác để tạo ra nhiều chiến lược đa dạng nhằm đáp ứng mức rủi ro ưu thích của nhà đầu tư và phù hợp với dự báo của thị trường

1.3.2 Vị thế khống và vị thế có đảm bảo:

Giả sử một công ty tài chính đã bán một quyền chọn mua Châu Âu trên 100.000 cổ phiếu không trả cổ tức với giá 300.000 $, giá chứng khoán là 49$, giá thực hiện là 50$, lãi suất không rủi ro là 5%/năm, độ bất ổn 20%/năm, thời gian đáo hạn 20 tuần (0.3846 năm), thu hồi mong đợi trên

chứng khoán là 13%/năm

Vậy giá theo công thức Black-Scholes của quyền chọn là 240.000$, do đó, công ty tài chính đã bán quyền chọn cao hơn giá trị lý thuyết của nó là 60.000$ và sẽ đương đầu với vấn đề bảo hộ tránh rủi ro

1.3.2.1 Vị thế khống:

Công ty tài chính chỉ bán quyền chọn mà không làm gi khác Như vậy, xảy ra 2 khả năng:

• Nếu quyền chọn mua thực hiện:

Công ty tài chính sẽ phải mua 100.000 cổ phiếu với giá thị trường hiện hành để trang trải quyền chọn mua: chi phí sẽ bằng 100.000 nhân với chênh lệch giữa giá thực hiện và giá chứng khoán

• Nếu quyền chọn mua không thực hiện: (giá chứng khoán < 50$)

Công ty tài chính sẽ không tốn chi phí mà còn có lời 300.000 $ đã thu từ việc bán quyền chọn mua

1.3.2.2 Vị thế có đảm bảo:

Bên cạnh khả năng lựa chọn vị thế khống, công ty tài chính còn có thể chấp nhận vị thế có đảm bảo, tức là mua 100.000 cổ phiếu ngay khi bán quyền chọn Như vậy cũng xảy ra 2 khả năng:

• Nếu quyền chọn được thực hiện:

Chiến lược sẽ có kết quả tốt và công ty thu được từ phí bán quyền chọn • Nếu quyền chọn không được thực hiện:

Công ty sẽ lỗ một khoản bằng 100.000 nhân với chênh lệch giá thực hiện và giá chứng khoán trừ đi phí bán quyền chọn

Như vậy, vị thế khống và vị thế có đảm bảo không mang lại sự bảo hộ an toàn

1.3.3 Chiến lược chấm dứt lỗ:

Một chiến lược bảo hộ đáng quan tâm khác đôi khi cũng được đề xuất là chiến lược chấm dứt lỗ (stop-loss strategy) Chiến lược bảo hộ liên quan đến việc mua một đơn vị chứng khoán ngay khi giá tăng lên trên mức X và bán nó ngay khi

giá giảm xuống dưới X Mục tiêu là giữ vị thế khống bất cứ khi nào giá chứng khoán thấp hơn X và vị thế có đảm bảo bất cứ khi nào giá chứng khoán cao hơn X Chiến lược được thiết kế nhằm bảo đảm, tại thời điểm T, công ty sẽ sở hữu chứng khoán nếu quyền chọn ở gần vùng hái ra tiền và thôi sở hữu chứng khoán nếu quyền chọn ở gần vùng mất tiền

Chiến lược được thực hiện để tạo thu nhập tương tự như thu nhập trên quyền chọn Trong tình huống minh họa ở hình, chiến lược giải quyết mua chứng khoán tại thời điểm t1, bán tại thời điểm t2, mua tại thời điểm t3, bán tại thời điểm t4, mau tại thời điểm t5, và chuyển giao vào thời điểm T

Giá chứng khoán ban đầu được ký hiệu là S Chi phí thiết lập bảo hộ ban đầu sẽ bằng S nếu S> X, nếu không thì sẽ bằng zero Nhìn lướt qua có thể thấy tổng chi phí Q của việc bảo hộ là phát hành quyền chọn như sau:

Q = max (S – X; 0)

Bởi vì tất cả các hoạc động mua bán sau thời điểm zero đều được thực hiện theo mức giá X Nếu điều đó đúng, chiến lược bảo hộ sẽ có kết quả mỹ mãn khi không có chi phí giao dịch Vì vậy, nhà đầu tư có thể kiếm được lợi nhuận không rủi ro bằng cách phát hành quyền chọn và bảo hộ chúng

Song, có hai lý do thực tế để chiến lược này khó có thể thực hiện được:

T t5 t4

t3 t2

t1 X

Thời gian, t Giá chứng

khoán

- Thứ nhất là, dòng lưu kim của nhà bảo hộ xảy ra ở các thời điểm khác nhau và phải bị chiết khấu

- Thứ hai là, hoạt động mua và bán không thể được thực hiện chính xác theo cùng một mức giá X Nếu chúng ta giả định môi trường rủi ro không đổi với lãi suất bằng zero, thì chúng ta có thể điều chỉnh bỏ qua giá trị thời gian của tiền tệ Nhưng chúng ta có thể không hợp lý khi giả định mua và bán được thực hiện theo cùng một giá Nếu thị trường hiệu quả nhà bảo hộ không thể biết khi nào giá chứng khoán sẽ bằng X

Vì vậy, chiến lược chấm dứt lỗ, dù bề ngoài có vẻ hâp dẫn nhưng không

mang lại kết quả đặc biệt như là một chiến lược bảo hộ

1.3.4 Bảo hộ DELTA:

1.3.4.1 DELTA:

Tỷ lệ thay đổi của giá quyền chọn đối với giá tài sản cơ sở Nó là độ dốc của đườn g cong thể hiện mối liên hệ giữa giá quyền chọn với giá tài sản cơ sở

- Đối với chứng khoán không trả cổ tức:

Delta quyền chọn mua = N(d1) > 0

Delta quyền chọn bán = N(–d1) - 1 < 0 = Quyền chọn mua Delta – 1

- Đối với chứng khoán trả cổ tức :

Delta quyền chọn mua = e–yTN(d1) > 0

Delta quyền chọn bán = –e–yTN(–d1) < 0 = Quyền chọn mua Delta – 1

Giả sử delta của quyền chọn mua về chứng khoán là 0.6 Điều đó có nghĩa là khi giá chứng khoán thay đối một khoảng nhỏ, thì giá quyền chọn thay đổi bằng 60% của số đó

Mục đích của bảo hộ delta nhằm giữ cho tổng mức tài sản của công ty tài chính ổn định (ít thay đổi) đến mức có thể

Ví dụ:

Một công ty tài chính đã bán một quyền chọn trị giá 240.000$ Bảo hộ được

giả định là phải điều chỉnh hoặc tái lập cân bằng hằng tuần Delta được tính ban đầu là 0.522.Ngay khi quyền chọn được phát hành công ty phải vay 2.557.800$ để nua 52.200 cổ phiếu với mức giá 49$ Chi trả lãi trong tuần đầu tiên là 2.500$

Tuần Giá chứng khoán

phiếu đã mua

Chi phí mua cổ phiếu (1000$)

Chi phí tích

lũy ,kể cả lãi

(1000$)

Chi trả lãi(1000$)

19 55 7/8 1.000 1.000 55.9 5.258.3 5.1

Vào cuối tuần thứ nhất,giá chứng khoán giảm còn 481/8$.Delta giảm xuống 0.458 và 6.400 cổ phiếu được bán để duy trì bảo hộ Chiến lược thu được 308.000$ tiền mặt , và số tích lũy vào cuối tuần thứ nhất của khoản vay giảm còn 2.252.300$ Trong tuần thứ hai giá chứng khoán giảm xuống 473/8$, delta lại giảm xuống ,và (tiếp tục như thế)…Đến cuối vòng đời của quyền chọn ,sự việc trở nên rõ ràng là quyền chọn sẽ được thực hiện và delta tiến đến 1.0 Nhà bảo hộ nhận 5triệu $ từ số chứng khoán đã giữ, còn tổng chi phí phát hành và bảo hộ optiom là 263.400$

Tuy nhiên, duy trì vị thế có delta không đổi trên một quyền chọn đơn và tài sản cơ sở có thể trở nên quá đắt vì sẽ phát sinh nhiều chi phí giao dịch Tạo cho một danh mục đầu tư quyền chọn lớn có delta không đổi là mục tiêu có tính khả thi cao hơn

1.3.4.2 Delta của danh mục đầu tư:

Khi giữ danh mục đầu tư quyền chọn về tài sản, delta của danh mục đầu tư đơn giản là tổng delta của từng quyền chọn riêng biệt trong danh mục Nếu danh mục đầu tư gồm có wi quyền chọn (1≤ i ≤ n), thì delta của danh mục là:

Với ∆i là delta của quyền chọn thứ i Công thức này có thể được sử dụng để tính vị thế trên tài sản cơ sở, hoặc trên hợp đồng future về tài sản, cần thiết cho việc thực hiện bảo hộ delta Khi vị đó được thực hiện, delta của danh mục đầu tư sẽ bằng zero và danh mục đầu tư được coi là có delta không đổi

1.3.4.3 THETA :

Theta của danh mục đầu tư quyền chọn (Ѳ) là tỷ lệ thay đổi giá trị của danh

mục đầu tư khi thời gian trôi qua ( nghĩa là, khi T giảm ) với tất cả các yếu tố khác không đổi Đôi khi theta còn được gọi là mức suy giảm theo thời gian (time decay) của danh mục đầu tư

Đối với quyền chọn mua Châu Âu trên chứng khoán không trả cổ tức:

Đối với quyền chọn bán Châu Âu trên chỉ số chứng khoán,

Ѳ=- +qSN(d1)e-qT- rXe-rTN(d2)

Trong hai phương trình sau cùng, nếu q=rf, sẽ cho theta của quyền chọn mua và quyền chọn bán kiểu Châu Âu về tiền tệ; nếu q=r và S=F, chúng sẽ cho theta của quyền chọn về hợp đồng future

Ví dụ

Xem xét một quyền chọn bán 4 tháng trên chỉ số chứng khoán Giá trị hiện tại của chỉ số là 305, giá thực hiện là 300, thu nhập từ cổ tức 3%/năm, lãi suất không rủi ro 8%/năm, và độ bất ổn của chỉ số là 25%/năm.Trong trường hợp này S=305, X=300, q=0,03, r=0,08, , và T=0,3333 Theta của quyền chọn là:

- qSN(-d1)e-qT+ rXe-rTN(d2) = -18,15

Điều đó có nghĩa là, nếu 0,01 năm (2,5 ngày giao dịch) trôi qua (mà không có sự thay đổi giá trị của chỉ số hoặc độ bất ổn định) thì giá trị của quyền chọn giảm một khoản 0,1815

Tham số bảo hộ theta không cùng kiểu với delta Không chắc có sự thay đổi giá tài sản cơ sở trong một khoản thời gian ngắn hay không, nhưng chắc chắn là thời gian tự nó trôi qua Bảo hộ chống lại sự thay đổi giá tài sản là việc làm hoàn toàn có ý nghĩa, nhưng bảo hộ trước tác động của vấn đề thời gian trôi qua lại không mấy ý nghĩa Mặc dù vậy, nhiều nhà kinh doanh coi theta như là phương pháp thống kê danh mục đầu tư hữu ích

danh mục đầu tư không thay đổi không cần phải thực hiện thường xuyên lắm Tuy nhiên, nếu giá trị tuyệt đối của gamma lớn, thì delta rất nhạy cảm với giá tài sản cơ sở.Vì vậy, sẽ có nhiều rủi ro khi muốn giữ cho một danh mục đầu có delta không đổi được ổn định trong bất kỳ độ dài thời gian nào

Việc làm cho danh mục đầu tư delta không đổi có gamma cũng không thay đổi có thể được xem như là sự điều chỉnh trước tiên để đảm bảo rằng vị thế trên tài sản cơ sở không thay đổi liên tục khi sử dụng bảo hộ delta Delta không đổi tạo ra sự bảo vệ chống lại những thay đổi nhỏ của giá chứng khoán giữa những lần tái lập cân bằng bảo hộ; còn gamma không đổi tạo ra sự bảo vệ chống lại những thay đổi lớn của giá chứng khoán giữa những lần tái lập cân bằng bảo hộ

Ví dụ:

Xem xét một quyền chọn bán 4 tháng về chỉ số chứng khoán Giá trị hiện tại của chỉ số là 305, giá thực hiện là 300, cổ tức 3%/năm ,lãi suất không rủi ro 8%/năm và độ bất ổn của chỉ số là 25%/năm.Trong trường hợp này S=305,X=300, q=0.03, r=0.08,σ=0.25,T=4/12.Gamma của quyền chọn chỉ số được tính như sau:

Γ =

Như vậy,khi tăng chỉ số 1 đơn vị (từ 305 đến 306) sẽ làm tăng delta của quyền chọn một khoảng xấp xỉ 0,00857

1.3.4.5 Mối liên hệ giữa DELTA,THELTA VA GAMMA

Giả sử rằng f là giá trị của quyền chọn mua hoặc quyền chọn bán hoặc bất cứ phái sinh nào khác mà tài sản cơ sở là giá của chứng khoán trả cổ tức liên tục với tỷ suất q Có thể thấy rằng:

Đối với danh mục đầu tư delta không đổi, =0 và, Θ +

Vega của danh mục đầu tư của các phái sinh (ν) là tỷ lệ thay đổi giá trị danh mục đầu tư đối với độ bất ổn của tài sản cơ sở Nếu trị tuyệt đối của vega lớn, thì giá trị của danh mục đầu tư sẽ rất nhạy cảm với những thay đổi nhỏ của độ bất ổn định

Nếu trị tuyệt đối của vega nhỏ, thì sự thay đổi của độ bất ổn chỉ có tác động nhẹ trên giá trị của danh mục đầu tư

Một vị thế trên tài sản cơ sở có vega bằng zero Vega của danh mục đầu tư có thể được thay đổi bằng cách them một vị thế trên quyền chọn Nếu ν là vega của danh mục đầu tư và νT là vega của quyền chọn giao dịch, thì một vị thế trên –ν/νT quyền chọn giao dịch sẽ lập tức làm cho danh mục đầu tư không thay đổi vega Không may là, một danh mục đầu tư có gamma không đổi nói chung sẽ không có vega không đổi, và ngược lại Nếu nhà bảo hộ yêu cầu danh mục đầu tư có cả gamma và vega không đổi, thì thường phải có ít nhất hai phái sinh giao dịch phụ thuộc vào tài sản cơ sở được sử dụng

Ví dụ

Xem xét danh mục đầu tư có delta không đổi, với gamma bằng -5.000 và vega bằng -8.000 Một quyền chọn giao dịch có gamma bằng 5,5, vega bằng 2,0, và delta bằng 0,6 Có thể làm cho danh mục đầu tư có vega không đổi bằng cách bao gồm thêm vào danh mục một vị thế dài hạn trên 4.000 quyền chọn giao dịch Điều này làm delta tăng lên 2,400 và yêu cầu phải bán 2.400 đơn vị tài sản để duy trì delta không đổi Gamma của danh mục đầu tư sẽ giảm từ -5.000 còn -3.000

Để làm cho danh mục đầu tư có gamma và vega không đổi, chúng ta giả sử rằng có một quyền chọn giao dịch thứ hai với gamma bằng 0,8, vega bằng 1,2, và delta bằng 0,5 Nếu w1 và w2 là số lượng của hai quyền chọn trong danh mục đầu tư, thì yêu cầu:

-5.000 + 0,5w1 + 0,8w2 = 0 -8.000 + 2,0w1 + 1,2w2 = 0

Giải phương trình ta được w1 = 400 và w2 = 6.000 Vậy, có thể làm cho danh mục đầu tư có gamma và vega không đổi bằng cách bao gồm thêm vào danh mục 400 quyền chọn giao dịch thứ nhất và 6.000 quyền chọn thứ hai Sau khi tăng vị thế trên hai quyền chọn, delta của danh mục đầu tư là 400 x 0,6 + 6.000 x 0,5 = 3.240 Vì vậy, cần phải bán 3.240 đơn vị tài sản để duy trì delta không đổi

Đối với quyền chọn mua hoặc quyền chọn bán Châu Âu về chứng khoán không trả cổ tức, vega được tính như sau:

Gamma được giữ không đổi để làm giảm tác hại của yếu tố thời gian (đáo hạn) giảm dần giữa những lần tái lập cân bằng bảo hộ, còn vega được giữ không đổi để làm giảm tác hại của yếu tố σ không cố định Đối với bảo hộ vega hoặc gamma phụ thuộc vào thời gian giữanhững lần tái lập cân bằng bảo hộ và sự thay đổi của độ bất ổn định, thì sử dụng quyền chọn giao dịch có sẵn là tốt nhất như có thể mong đợi

Ví dụ:

Xem xét một quyền chọn bán 4 tháng về chỉ số chứng khoaán Giá trị hiện tại của chỉ số là 305, giá thực hiện là 300, thu nhập cổ tức 3%/năm, lãi suất không rủi ro 8%/năm, độ bất ổn của chỉ số là 25%/năm Trong trường hợp này S = 305, X = 300, q = 0,03, r = 0,08 và T = 4/12 Vega của quyền chọn là:

Tóm lại, các công ty tài chính đưa ra nhiều loại quyền chọn cho khách hàng của họ Thường thì quyền chọn không phù hợp với các loại sản phẩm chuẩn hóa được trao đổi trên thị trường Nên các công ty tài chính phải đường đầu với những vấn đề bảo hộ rủi ro hối đoái của họ Vị thế khống và vị thế có đảm bảo giúp cho đối tượng bảo hộ của họ tránh được mức rủi ro không thể chấp nhận Một giải pháp đôi khi được đề xuất là chiến lược chấm dứt lỗ Chiến lược này liên quan đến việc nắm giữ một vị thế khống khi quyền chọn ở vùng mất tiền và đổi sang vị thế có đảm bảo ngay khi quyền chọn chuyển đến vùng hái ra tiền Mặc dù bề ngoài có vể hấp dẫn, nhưng chiến lược không đem lại kết quả tốt trên tổng thể

Delta ( của một quyền chọn là tỷ lệ thay đổi giá của nó đối với giá tài sản cơ sở Bảo hộ delta liên quan đến việc tạo ra một vị thế có delta bằng zero ( đôi khi để chỉ vị thế có delta không đổi) Bởi vì delta của tài sản cơ sở bằng 1, nên cách bảo hộ là nắm lấy một vị thế trên - tài sản cơ sở đối với mỗi quyền chọn dài hạn được bảo hộ Delta của quyền chọn thay đổi liên tục Điều này có nghĩa là vị thế trên tài sản cơ sở phải được điều chỉnh thường xuyên

Một khi vị thế quyền chọn đã làm cho delta không đổi, bước tiếp theo thường là tìm gamma Gamma của một quyền chọn là tỷ lệ thay đổi delta của nó đối với giá tài sản cơ sở Nó là thước đo độ cong của mối liên hệ giữa giá quyền chọn và giá tài

sản Có thể giảm tác động của độ cong này lên mức thực hiện của bảo hộ delta bằng cách làm cho gamma của vị thế quyền chọn không thay đổi Nếu là gamma của vị thế được bảo hộ, có thể giảm tác động của độ cong nói trên bằng cách lấy một vị thế trên quyền chọn giao dịch có gamma là – Г

Bảo hộ delta và gamma đều dựa trên giả định rằng độ bất ổn của tài sản cơ sở không đổi Trên thực tế, độ bất ổn thay đổi liên tục Vega của quyền chọn hoặc danh mục quyền chọn đo lường tỷ lệ thay đổi giá trị của nó đối với độ bất ổn định Một nhà kinh doanh muốn bảo hộ vị thế quyền chọn chống sự thay đổi của độ bất ổn có thể làm cho vị thế đó có vega không thay đổi Như cách làm cho gamma không đổi, ở đây liên quan đến việc lấy một vị thế bù trừ trên quyền chọn giao dịch Nếu nhà đầu tư mong muốn đạt được cả gamma và vega đều không thay đổi, yêu cầu phải có hai quyền chọn giao dịch

Hai tham số khác đo lường độ rủi ro của vị thế quyền chọn là theta và rho Theta đo tỷ lệ thay đổi giá trị của vị thế thời gian trôi qua, với điều kiện tất cả các yếu tố khác không đổi Rho đo tỷ lệ thay đổi giá trị của vị thế đối với lãi suất ngắn hạn , với điều kiện tất cả các yếu tố khác không đổi

Nhà quản lý danh mục đầu tư đôi khi quan tâm đến việc tạo ra quyền chọn bán tổng hợp nhằm mục đích bảo hiểm danh mục tài sản Họ có thể thực hiện bằng cách: hoặc là giao dịch danh mục đầu tư hoặc là giao dịch future về chỉ số chứng khoán trên danh mục đầu tư Giao dịch danh mục đầu tư liên qua đến việc phân chia danh mục đầu tư thành tài sản và chứng khoán không rủi ro Khi thị trường giảm, đầu tư nhiều vào chứng khoán không rủi ro, Khi thị trường tăng, đầu tư nhiều vào tài sản Giao dịch future về chỉ số chứng khoán liên quan đến việc giữ nguyên danh mục tài sản và bán hợp đồng future về chỉ số chứng khoán Khi thị trường giảm, bán nhiều hợp đồng future về chỉ số, khi thị trường tăng, bán ít hơn

Kết luận chương 1

Qua nguyên cứu khái quát về thị trường quyền chọn, các mô hình định giá, chiến lược bảo hộ… chúng ta nhận thấy rằng thị trường này được phát triển trên cơ sở khoa học và là công cụ đóng vai trò quan trọng trong quản lý rủi ro, giúp ổn định và thúc đẩy thị trường chứng khoán phát triển bền vững

Việc áp dụng quyền chọn chứng khoán vào giao dịch trên thị trường chứng khoán Việt Nam, bên cạnh việc làm đa dạng hoá sản phẩm cho thị trường, mặt khác, nó còn tạo ra công cụ để bảo vệ nhà đầu tư trước những rủi ro của sự biến động về giá

Cùng với xu hướng mở cửa và hội nhập quốc tế ngày càng sâu rộng của Việt Nam trên lĩnh vực tài chính - tiền tệ thì việc phát triển thị trường quyền chọn chứng khoán như các nước đã phát triển trên thế giới, là rất cần thiết trong bối cảnh hiện nay

CHƯƠNG 2 : KINH NGHIỆM PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN

CHỨNG KHOÁN TRÊN THẾ GIỚI

2.1 Thị trường giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại Mỹ:

Mỹ là cái nôi của quyền chọn cổ phiếu và là một trong những nơi quyền chọn cổ phiếu được giao dịch nhiều nhất trên thế giới hiện nay

2.1.1 Sơ lược về sự hình thành và phát triển thị trường quyền chọn tại Mỹ:

Tháng 4/1973, thị trường quyền chọn Chicago (Chicago Board Quyền chọns Exchange - CBOE) được thành lập tại Mỹ, đặc biệt trao đổi quyền chọn về cổ phiếu và hầu như thành công ngay lập tức Thị trường CBOE ra đời mang đến điều mới là giá cả quyền chọn và ngày đáo hạn được tiêu chuẩn hóa Việc tiêu chuẩn hoá này làm cho tính thanh khoản của hợp đồng quyền chọn được nâng cao và kích thích thị trường thứ cấp về quyền chọn phát triển theo Từ đó, giao dịch quyền chọn trở nên phổ biến đến các nhà đầu tư Do có nhiều ưu việt nên chỉ sau một thời gian ngắn hàng loạt thị trường quyền chọn khác lần lượt ra đời tại hầu hết những thị trường tài chính lớn ở Mỹ và Châu Âu

Ngoài CBOE còn có AMEX ( The American Stock Exchange ) và PHLX (Philadelphia Stock Exchange ) bắt đầu thực hiện giao dịch quyền chọn vào năm 1975 Năm 1976, th ị trường chứng khoán Pacific ( Pacific Stock Exchange - PSE ) thực hiện quyền chọn Riêng tại thị trường chứng khoán NewYork ( NewYork Stock Exchange – NYSE ) vào khoảng đầu thập niên 80, khối lượng giao dịch quyền chọn tăng lên đến mức số lượng cổ phiếu bán theo hợp đồng quyền chọn cổ phiếu hằng ngày vượt trên cả khối lượng giao dịch cổ phiếu trên thị trường này

Trong thập niên 80, thị trường quyền chọn đối với ngoại tệ, chỉ số chứng khoán và hợp đồng Future đã phát triển ở Mỹ Trong đó, thị trường chứng khoán Philadelphia là nơi giao dịch quyền chọn ngoại tệ đầu tiên; CBOE trao đổi chỉ số S&P100, S&P500; thị trường chứng khoán giao dịch chỉ số NYSE … Hầu hết các thị tr ường Mỹ đều giao dịch quyền chọn đối với hợp đồng tương lai ( Future)

2.1.2 Những quy định trong giao dịch đối với quyền chọn cổ phiếu ở Mỹ:

• Về quy mô hợp đồng: OCC quy định hợp đồng quyền chọn trên sàn tập trung là 100 cổ phiếu cơ sở mỗi hợp đồng

• Giới hạn vị thế: Được đặt ra nhằm tránh trường hợp cổ phiếu trên các hợp đồng quyền chọn bán ra cao hơn số cổ phiếu đang lưu hành, là những giới hạn về số lượng hợp đồng được phép mua bán với nhà đầu tư

Theo quy định của Mỹ thì không một nhà đầu tư cá nhân hay tổ chức nào được phép có vị thế 8.000 hợp đồng quyền chọn của cùng một cổ phiếu cơ sở của cùng một phía thị trường

Ví dụ về giới hạn vị thế: Giả sử nhà đầu tư A theo xu hướng thị trường tăng, hiện tại A đang sở hữu 5.000 quyền chọn mua cổ phiếu XYZ Theo quy định A chỉ có thể mua thêm tối đa là 3000 quyền chọn mua hay bán 3.000 quyền chọn bán cổ phiếu XYZ

• Giới hạn thực hiện:

Để hạn chế việc nhà đầu tư do tránh giới hạn vị thế mà thực hiện hợp đồng liên tục gây rối loạn thị trường, các nhà quản lý đã đưa ra giới hạn thực hiện Đây là quy định nhằm giới hạn số lượng hợp đồng được giao dịch trong một khoảng thời gian cụ thể, theo đó “ không một nhà đầu tư cá nhân hay tổ chức nào có thể thực hiện vượt quá 8.000 hợp đồng của cùng một cổ phiếu cơ sở trong vòng 5 ngày liên tiếp • Tiêu chuẩn của cổ phiếu cơ sở để quyền chọn được niêm yết:

- Tối thiểu 7.000.000 cổ phiếu đó đang lưu hành trên thị trường - Tối thiểu 20.000 ng ười đang nắm giữ cổ phiếu đó

- Khối lượng giao dịch trên toàn thị trường phải đạt 2.400.000 cổ phiếu trong vòng 12 tháng liên tục

- Thị giá cổ phiếu ít nhất phải đạt $5.7/ cổ phiếu trong 3 tháng gần nhất

- Công ty phát hành phải tuân thủ Luật chứng khoán Mỹ (American Act - 1934) Nếu cổ phiếu cơ sở không còn đáp ứng những yêu cầu trên thì quyền chọn dựa trên cổ phiếu đó không được phép phát hành tiếp Những quyền

chọn hiện hành phát hành dựa trên cổ phiếu đó vẫn được thực hiện nếu có yêu cầu trong khoảng thời gian đáo hạn

• Một quyền chọn bị huỷ niêm yết khi cổ phiếu cơ sở rơi vào các trường hợp sau: - Có ít hơn 6.300.000 cổ phiếu đang lưu hành

- Có ít hơn 1.600.000 người đang nắm giữ cổ phiếu đó

- Khối lượng giao dịch trên toàn thị trường trong 1 tháng gần nhất thấp hơn 1.800.000 cổ phiếu

- Giá cổ phiếu lúc đóng cửa thấp hơn $5 trong vòng 6 tháng gần nhất

2.1.3 Cách thức giao dịch quyền chọn cổ phiếu:

• Một nhà đầu tư muốn mở tài khoản giao dịch quyền chọn thì người đó sẽ được nhà môi giới cung cấp tối thiểu 3 tài liệu sau:

- Tài liệu: Đặc điểm và rủi ro của hợp đồng quyền chọn chuẩn hoá Tài liệu này cung cấp cho nhà đầu tư những kiến thức cơ bản về quyền chọn như: lợi ích, rủi ro, thuế…và nó phải được gửi đến nhà đầu tư trước hoặc ngay khi anh ta chấp nhận giao dịch quyền chọn

- Thoả thuận quyền chọn chuẩn (Standar Quyền chọn Agreement) nhằm đảm bảo nhà đầu tư sẽ thực hiện theo những quy định về giao dịch quyền chọn - Thoả thuận về tài khoản quyền chọn của khách hàng (Quyền chọns Customer

Account Agreement)

• Khi nhà đầu tư muốn giao dịch quyền chọn, người đó sẽ gửi phiếu lệnh quyền chọn (Quyền chọn Order Form ) đến nhà môi giới, sau đó lệnh này sẽ được gửi đến công ty thanh toán bù trừ hợp đồng quyền chọn (OCC) thông qua thành viên của OCC Trên phiếu lệnh bao gồm các yếu tố như: số tài khoản khách hàng, số đăng ký của người đại diện, loại lệnh, hành động mua bán, cổ phiếu cơ sở … Căn cứ vào lệnh OCC sẽ chọn ngẫu nhiên thành viên giao dịch có vị thế thích hợp để thực hiện lệnh cho khách hàng Trong vòng 24 giờ kể từ khi giao dịch được thực hiện, người mua quyền chọn sẽ phải thanh toán tiền phí hợp đồng cho người bán cũng thông qua OCC

Vào ngày đáo hạn, các hợp đồng có giá trị thực từ 25 cent trở lên sẽ được OCC tự động thực hiện nếu không có yêu cầu nào từ nhà đầu tư Ngày thanh toán của hợp đồng là T+3 Định kỳ nhà đầu tư sẽ nhận được một bản sao kê về tài khoản giao dịch (Statement of Accounts), bao gồm thông tin về:

- Thị giá của từng quyền chọn và của từng cổ phiếu cơ sở trong tài khoản - Tổng giá trị thị trường của tất cả các cổ phiếu cơ sở có trong tài khoản - Số tiền ký quỹ…

2.2 Sàn giao dịch giao sau và quyền chọn tài chính quốc tế London (“LIFFE”)

2.2.1 Lịch sử hình thành và phát triển :

Lịch sử hình thành và phát triển của Sàn giao dịch giao sau và quyền chọn tài chính quốc tế London được tóm tắt như sau:

Thời gian Sự kiện

London (London International Financia Futures and Options Exchange – LIFFE) được thành lập Ban đầu LIFFE được thành lập như là một sàn giao dịch hợp đồng mua bán hàng hóa giao sau và quyền chọn tài chính

1992 LIFFE cung cấp những hợp đồng giao dịch về lãi suất đối với những loại tiền tệ chính trên thế giới

(Trade Options Market - LTOM) để làm tăng thêm các giao dịch về quyền chọn và phạm vi hoạt động

Commodity Exchange - LCE) để trở thành sàn giao dịch với 3 chức năng: Giao dịch hợp đồng mua bán hàng hóa giao sau, quyền chọn tài chính và chứng khoán

1998 LIFFE thiết lập một chương trình nhằm chuyển tất cả các giao dịch của nó từ hình thức mua bán truyền thống sang sàn giao dịch điện tử (LIFFE CONNECT®)

trong lĩnh vực kinh doanh phụ trợ

2002 Euronext N.V và LIFFE được kết hợp để tạo thành Sàn giao dịch giao sau và quyền chọn tài chính quốc tế London trực thuộc Sàn giao dịch quyền chọn Châu Âu (Euronext.life) Hiện tại LIFFE trở thành một trong những sàn giao dịch các sản phẩm

chứng khoán phái sinh xuyên biên giới tinh vi nhất thế giới Nguồn: http://www.liffe.com

2.2.2 Nguyên tắc giao dịch:

• Ngày giao dịch: LIFFE mở cửa giao dịch từ thứ 2 đến thứ 6, đóng cửa vào thứ 7, Chủ nhật, các ngày nghỉ lễ của Vương quốc liên hiệp Anh và vào bất kỳ ngày nào mà các giao dịch bị đình chỉ theo đạo luật năm 1971 về quan hệ tài chính và ngân hàng Tuy nhiên, Ủy ban giám sát có thể quyết định việc mở hay đóng cửa Sàn giao dịch trong từng thời điểm và quyết định này phải được thông báo trên phương tiện thông tin đại chúng

• Những hành vi bị cấm: Những người có liên quan đến bất kỳ một hoạt động kinh doanh nào của LIFFE sẽ không được tham gia vào những giao dịch được cho là có hại cho thị trường hoặc dẫn đến sự bất công cho các khách hàng hay những người tham gia trên thị trường

• Tranh chấp: Nếu một hợp đồng đã được ký hay coi như đã được ký thì nó có thể là đối tượng của việc tranh chấp Nếu một bên bất đồng ý kiến thì bên đó sẽ phải thông báo sự bất đồng ý kiến của mình đến nhân viên của Sàn giao dịch Khi đó nhân viên của Sàn giao dịch sẽ yêu cầu hai bên tham gia hợp đồng thực hiện những công việc cần thiết để hạn chế tổn thất đến mức thấp nhất

• Tư cách pháp lý để tạo nên một hợp đồng: Tất cả các hợp đồng phải được thực hiện trên cơ sở hợp đồng mẫu của Sàn giao dịch Một hợp đồng sẽ không có hiệu lực trong trường hợp một bên tham gia hợp đồng không có giấy phép giao dịch hợp lệ

2.2.3 Quy trình giao dịch :

Quy trình giao dịch của LIFFE có thể được khái quát như sau:

- Lệnh giao dịch: các lệnh giao dịch có thể gửi đến Sàn giao dịch từ khi bắt đầu mở cửa đến lúc đóng cửa giao dịch Trên LIFFE CONNECT®:

+ Bỏ giá sẽ được xem là một lệnh mua; + Chào giá sẽ được xem là một lệnh bán;

+ Chấp thuận được định nghĩa là việc khớp lệnh mua và bán tại hệ thống đặt lệnh trung tâm

Các lệnh giao dịch bao gồm lệnh giới hạn, lệnh giao dịch, lệnh giao dịch mở - Thực hiện giao dịch:

+ Các tiêu chuẩn về lệnh giao dịch sau sẽ được xác định ưu tiên giao dịch: ưu tiên về giá, ưu tiên về thời gian đặt lệnh, ưu tiên về tỷ lệ giao dịch và lệnh giao dịch mở được ưu tiên hơn lệnh giới hạn

Hệ thống thanh toánPhòng quản lý

hành chính

Những giao dịch khác

SÀN GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN

Giá thỏa thuận chỉ định cho nhà môi giới Người môi

giới của nhà giao

dịch Nhà giao dịch

+ Chi tiết các giao dịch trên Sàn giao dịch sẽ được chuyển đến nơi đăng ký giao dịch và đến tất cả những người tham gia đã đăng nhập vào thị trường Tất cả chi tiết của các giao dịch sẽ được công bố dạng vô danh

+ Riêng Hợp đồng giao sau và Hợp đồng quyền chọn, trong suốt thời gian trước khi hoàn tất việc giao dịch, chi tiết về giá và khối lượng mở sẽ được công bố đến tất cả thành viên đã đăng nhập vào thị trường

- Hiệu chính sai sót:

+ Nếu có một sai sót trong việc thi hành hợp đồng, Sàn giao dịch sẽ đề nghị biện pháp khắc phục đến các bên có liên quan nhằm đảm bảo quyền lợi cho các bên + Để có giấy chứng nhận hiệu chỉnh sai sót, các bên phải cung cấp cho Sàn giao dịch:

• Các bằng chứng về giao dịch; • Các hợp đồng có liên quan;

• Các thủ tục khai báo hiệu chỉnh sai sót được ký bởi hai bên

+ Sàn giao dịch cũng có thể yêu cầu các bên cung cấp thêm các thông tin khác trong trường hợp cần thiết

2.3 Thị trường giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại Úc:

Úc cũng là nơi quyền chọn rất phát triển với sàn giao dịch lớn nhất là Australian Securities exchange (ASX), hình thành từ năm 1861 và thuộc nhà nước quản lý • Cách thức giao dịch:

Để giao dịch nhà đầu tư phải có tài khoản giao dịch chứng khoán Khi nhà đầu tư đến công ty chứng khoán yêu cầu mở tài khoản giao dịch quyền chọn sẽ được cung cấp:

- Phiếu đăng ký giao dịch quyền chọn Trên phiếu này nhà đầu tư phải điền những thông tin về cá nhân và những thông tin cần thiết khác

- Phiếu đồng ý chấp nhận quyền chọn (Quyền chọn Agreement and Approval form) đảm bảo nhà đầu tư tuân thủ những quy định trong giao dịch

• Quy trình giao dịch quyền chọn cổ phiếu kiểu Úc cũng tương tự như ở Mỹ Tất cả mọi giao dịch của nhà đầu tư đều phải thông qua nhà môi giới

Định kỳ nhà đầu tư cũng nhận được những tài liệu cung cấp thông tin về tài khoản bao gồm:

- Bảng xác nhận hợp đồng ( Confirmation Contract Note ) - Bảng kê vị thế mở ( Open Position Statement )

- Bảng kê giao dịch hàng tháng ( Monthly Transaction Stat ement )

2.4 Thị trường giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại Hàn Quốc:

Sở giao dịch chứng khoán Hàn Quốc (KRX) là SGDCK lớn hàng thứ tư Châu Á có mức vốn hoá trên 950 tỉ USD với trên 1896 cổ phiếu được niêm yết, bao gồm 4 thị trường tương đương 4 sàn giao dịch là: sàn giao dịch chứng khoán chính ( Stock Market Division ), sàn giao dịch chứng khoán KOSDAQ ( KOSDAQ Market Division ), sàn giao dịch trái phiếu ( Bond Market) và sàn giao dịch tương lai ( Futures Market Division ) KRX thiết lập sàn giao dịch tương lai song song với các sàn giao dịch khác và trực tiếp có ban chuyên vụ quản lý giao dịch các sản phẩm phái sinh Sàn giao dịch này có nguồn gốc từ Sở giao dịch hợp đồng tương lai Hàn Quốc ( KOFEX ) thành lập năm 1999 trên cơ sở hợp nhất 2 bộ phận là sàn hợp đồng tương lai (thành lập năm 1996) và sàn giao dịch quyền chọn (thành lập năm 1997)

Sản phẩm hợp đồng quyền chọn cổ phiếu được niêm yết đầu tiên vào ngày 28/01/2002 với tài sản cơ sở là 7 cổ phiếu và cho đến 26/09/2005 đã tăng lên 30 cổ

phiếu Tất cả những cổ phiếu này đều được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán chính

• Mô hình thanh toán bù trừ:

KRX thành lập một công ty con làm Trung tâm thanh toán bù trừ (KSD) KRX có một hệ thống các công ty thành viên thanh toán cung cấp dịch vụ thanh toán bù trừ cho khách hàng Muốn trở thành thành viên thanh toán phải được sự chấp thuận của KRX và được KRX cấp giấy phép hoạt động thanh toán bù trừ

- Một công ty có thể vừa là thanh viên giao dịch vừa là thành viên thanh toán của KRX Thành viên giao dịch nếu không đồng thời là thành viên thanh toán thì phải ký hợp đồng thanh toán với ít nhất một thành viên thanh toán để sử dụng dịch vụ thanh toán

+ Thông báo kết quả giao dịch: Theo phương thức và thời gian giao dịch đã quy định sẵn, KRX sẽ thông báo kết quả giao dịch về từng thành viên để thông báo cho nhà đầu tư

Bên cạnh hệ thống giao dịch , có nhiều hệ thống khác hỗ trợ và mỗi hệ thống đều có chức năng riêng đảm bảo cho quá trình giao dịch được an toàn và thông suốt Cụ thể như: (1) Hệ thống giám sát: giám sát giao dịch công bằng, minh bạch; (2) Hệ thống lưu ký: đảm bảo quá trình đăng ký, lưu ký, thanh toán bù trừ diễn ra an toàn, không gián đoạn; tính toán tỷ lệ ký quỹ và thông báo sau mỗi ngày giao dịch, đảm bảo đủ số dư tài khoản cho ngày giao dịch kế tiếp; ký quỹ và giải toả tài sản (chứng khoán) của nhà đầu tư; (3) Ngân

hàng thanh toán: ký quỹ và giải toả thanh toán và dự trữ tiền; (4) Hệ thống công bố thông tin ra thị trường (5) Hệ thống thông tin chứng khoán; (6) Hệ thống an toàn: kiểm soát các vấn đề trong quá trình giao dịch, đảm bảo các hoạt động diễn ra an toàn (7) Hệ thống sự cố: luôn luôn sẵn sàng giải quyết bất cứ sự cố nào phát sinh ra

• Quy trình thanh toán bù trừ đối với việc thực hiện quyền chọn :

Vào ngày đáo hạn hợp đồng quyền chọn, các hợp đồng không thực hiện sẽ bị huỷ bỏ còn các hợp đồng có giá trị thực được nhà đầu tư thực hiện quyền:

- Nhà đầu tư thông báo cho công ty nơi mình mở tài khoản về việc thực hiện quyền chọn của mình

- Công ty này có trách nhiệm tổng hợp và gửi thông báo cho KSD KSD chọn ngẫu nhiên thành viên có nhà đầu tư phát hành quyền chọn này để thực hiện thanh toán bù trừ theo nguyên tắc đã được quy định trước Nếu thành viên có nhiều hơn một nhà đầu tư đủ tư cách thực hiện nghĩa vụ, người phát hành được chọn theo quy định first in – first out

- Người phát hành quyền chọn được chỉ định phải giao hoặc nhận cổ phiếu cơ sở hoặc tiền tuỳ vào loại hợp đồng quyền chọn được thực hiện Trên cơ sở này, KSD và ngân hàng thanh toán sẽ chuyển giao tiền và cổ phiếu từ tài khoản thanh toán giữa các thành viên Sau đó, thành viên có trách nhiệm chuyển giao tiền v à cổ phiếu về tài khoản của nhà đầu tư

• Hệ thống giao dịch:

- Phương thức giao dịch: KRX tổ chức giao dịch chứng khoán phái sinh theo phương thức giao dịch khớp lệnh, bao gồm: khớp lệnh định kỳ xác định giá mở cửa, khớp lệnh liên tục và khớp lệnh định kỳ xác định giá đóng cửa Phương thức này giống như phương thức giao dịch hiện đang áp dụng tại TTCK Việt Nam

- Ký quỹ giao dịch: Mức ký quỹ bắt buộc đối với quyền chọn chỉ số và cổ phiếu là 15% và nhà đầu tư phải ký quỹ trước khi thực hiện giao dịch ( có thể ký quỹ bằng ngoại tệ )

- Quy mô hợp đồng: Đối với quyền chọn cổ phiếu thì một hợp đồng tương đương 10 cổ phiếu

- Thời hạn hợp đồng: KRX chỉ áp dụng tháng đáo hạn theo vòng quay 1 chu kỳ là tháng đáo hạn vào tháng 3, tháng 6, tháng 9 và tháng 12

- Kiểu thực hiện quyền theo kiểu Châu Âu nghĩa là quyền chọn chỉ được phép thực hiện vào ngày đáo hạn hợp đồng

- Ngày giao dịch cuối cùng: cả quyền chọn cổ phiếu và chỉ số chứng khoán được quy định là vào ngày thứ năm thứ hai của tháng đáo hạn

- Ngày thanh toán: T+2 kể từ ngày hợp đồng đáo hạn

- Giới hạn vị thế: đối với quyền chọn cổ phiếu phụ thuộc vào khối lượng cổ phiếu cơ sở đang lưu hành KRX đưa ra các mức mở khác nhau Mỗi loại quyền chọn chỉ số cổ phiếu có mức mở khác nhau, ví dụ như KOSPI 200 có mức mở vị thế là 7.500 hợp đồng

- Thay đổi giá thực hiện và khối lượng quyền chọn: KRX điều chỉnh giá thực hiện, khối lượng hợp đồng khi công ty niêm yết có cổ phiếu là tài sản cơ sở của hợp đồng quyền chọn thực hiện trả cổ tức bằng cổ phiếu, chia tách cổ phiếu, gộp cổ phiếu…nhưng không điều chỉnh khi công ty niêm yết trả cổ tức bằng tiền mặt

2.5 Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo (“TSE”): 2.5.1 Lịch sử hình thành và phát triển:

Lịch sử hình thành và phát triển của Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo được tóm tắt như sau:

15/05/1878 Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo được thành lập

30/06/1943 TSE hợp nhất với 11 sàn giao dịch của các thành phố lớn khác ở Nhật Bản tạo thành Sở giao dịch chứng khoán Nhật Bản

16/04/1947 Sở giao dịch chứng khoán Nhật Bản đã giải tán

Tháng 3/1947 Luật giao dịch chứng khoán và Sở giao dịch chứng khoán được ban hành, và chính thức sửa lại vào tháng 4/1948

01/04/1949 Sàn giao dịch chứng khoán Tokyo được khôi phục lại (hoạt động ngày 16/05/1949)

1983-1990 Đây là thời kỳ phát triển được gọi là thần kỳ trong lịch sử của TSE

03/09/1988 TSE bắt đầu tiến hành giao dịch các hợp đồng tương lai

20/10/1989 TSE bắt đầu giao dịch các hợp đồng quyền chọn chỉ số chứng khoán

1990 Lượng tiền tệ giao dịch qua TSE chiếm hơn 60% lượng tiền tệ giao dịch trên TTCK toàn thế giới

18/07/1997 TSE đưa vào giao dịch các hợp đồng quyền chọn chứng khoán 01/06/1999 TSE chuyển sang hệ thống giao dịch điện tử

09/05/2000 Hệ thống giao dịch điện tử mới được đưa vào sử dụng được gọi là TSE Arrows

2001 Ngày 09/04/2001, TSE phối hợp với Công ty Standard & Poor, chọn ra 150 chứng khoán cơ sở có độ thanh khoản cao nhất thời bấy giờ làm danh mục đầu tư chuẩn và tiến hành giao dịch các hợp đồng quyền chọn chỉ số chứng khoán S&P và TOPIX 150

2007 Tập đoàn TSE được thành lập