Tuy nhiên, nếu các công cụ CSTT có thể kiểm soát được lãi suất ngắn hạn và thị trường tiền tệ phát triển, sẽ không có lý do gì để NHTW quay trở lại sử dụng mục tiêu hoạt động dựa t[r]
(1)Tổng quan chế điều hành lãi suất tại số quốc gia
THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ
Bùi Quốc Dũng Phạm Vũ Thăng Long
Ngày nhận: 01/11/2017 Ngày nhận sửa: 03/11/2017 Ngày duyệt đăng: 10/11/2017
Trong viết này, nhóm tác giả trình bày kinh nghiệm điều hành lãi suất số quốc gia điển hình, ngân hàng trung ương (NHTW) quốc gia có chế điều hành lãi suất tiên tiến giới, có quan hệ thương mại với Việt Nam, khu vực châu Á hoặc ASEAN có điều kiện địa lý trị tương đồng Bài viết tập trung phân tích chế lãi suất đặt khn khổ chung sách tiền tệ (CSTT), phân loại dựa mục tiêu CSTT theo định nghĩa Quĩ Tiền tệ Quốc tế (IMF) năm 2016 Cụ thể, chế lãi suất NHTW các quốc gia Singapore, Trung Quốc, Thái Lan, Philippines, Hàn Quốc, Thụy Điển Mỹ khuôn khổ CSTT dựa vào neo tỷ giá, tổng cung tiền mục tiêu, lạm phát mục tiêu đa mục tiêu, tùy theo điều kiện phát triển để đảm bảo tối ưu hóa mục đích ba tam giác bất khả thi (lãi suất, tỷ giá, dòng vốn) NHTW nước Kinh nghiệm NHTW nước học giá trị để Việt Nam thao khảo, vận dụng xây dựng, điều hành CSTT quốc gia.
Từ khóa: Cơ chế điều hành lãi suất, chế truyền dẫn sách tiền tệ
1 Giới thiệu
rong khung khổ CSTT, NHTW sử dụng công cụ
CSTT (phương tiện khoản, nghiệp vụ thị trường mở, tỷ lệ dự trữ bắt buộc…) để đạt mục tiêu hoạt động, từ hướng tới mục tiêu trung
(2)THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ cho 17 NHTW quốc gia
được cho có tính đại diện cao (bao gồm nước phát triển, nổi, phát triển trải châu lục) cho thấy trừ nước có độ mở kinh tế lớn, khơng kiểm sốt dịng vốn (Hong Kong, Macao, Singapore) áp dụng CSTT theo mục tiêu tỷ giá (do khơng thể áp đặt mục tiêu lãi suất cách độc lập), nước lại, mục tiêu hoạt động gì, sử dụng mục tiêu hoạt động dựa vào giá (lãi suất) Ngay Trung Quốc kết hợp mục tiêu hoạt động theo giá lượng, công cụ điều hành lãi suất ngày trở nên quan trọng
2 Vai trò việc lựa chọn
mục tiêu trung gian việc định mục tiêu hoạt động sách tiền tệ
Dưới khung khổ tỷ giá mục tiêu tài khoản vốn mở (ví dụ Singapore), lãi suất điều chỉnh để trì neo tỷ giá, NHTW thực sách can thiệp khơng trung hịa (làm thay đổi cung tiền)
Dưới khung khổ mục tiêu tiền tệ, mục tiêu hoạt động dựa theo khối lượng tiền tệ lựa chọn phù hợp quốc gia có thị trường tiền tệ phát triển NHTW khơng có cơng cụ lãi suất mục tiêu, trường hợp lạm phát cao, liên kết tăng trưởng cung tiền lạm phát gần nhanh chóng Do nguồn tạo tiền từ tăng trưởng tín dụng
NHTW cho phủ khu vực ngân hàng, việc kiểm soát lạm phát yêu cầu giảm tăng trưởng tiền sở Mục tiêu hoạt động dựa vào giá (lãi suất ngắn hạn) lựa chọn hệ số nhân tiền dao động mạnh làm suy yếu mối liên hệ tiền sở tổng cung tiền
Một số quốc gia chuyển đổi từ chế tỷ giá cố định sang chế tỷ giá linh hoạt hơn, NHTW sử dụng đồng thời khung khổ mục tiêu tỷ giá tiền tệ Khi quan tâm CSTT mục tiêu tỷ giá, mục tiêu hoạt động phù hợp lãi suất ngắn hạn; biên độ tỷ giá nới rộng quan tâm hướng tổng cung tiền, NHTW cân nhắc sử dụng khối lượng tiền tệ mục tiêu Tuy nhiên, công cụ CSTT kiểm sốt lãi suất ngắn hạn thị trường tiền tệ phát triển, khơng có lý để NHTW quay trở lại sử dụng mục tiêu hoạt động dựa khối lượng
Dưới khung khổ mục tiêu lạm phát, mục tiêu hoạt động dựa vào giá (lãi suất ngắn hạn) lựa chọn tối ưu
3 Cơ chế điều hành lãi suất
tại số quốc gia điển hình 3.1 Ngân hàng trung ương Singapore (MAS)
Kể từ năm 1981, CSTT Singapore tập trung vào quản lý tỷ giá Mục tiêu hàng đầu CSTT MAS ổn định giá cả, làm tảng cho tăng trưởng bền vững Theo MAS,
mục tiêu tỷ giá cho thấy công cụ trung gian lý tưởng
của CSTT, bối cảnh kinh tế nhỏ mở Singapore Mục tiêu kiểm sốt cách can thiệp trực tiếp vào thị trường ngoại hối có mối quan hệ ổn định dự báo mục tiêu tỷ giá với
ổn định giá (lạm phát), mục tiêu cuối CSTT trong trung hạn.
Do MAS khơng kiểm sốt mục tiêu lãi suất, lãi suất cho vay tiền gửi phương tiện hỗ trợ khoản (Standing facility) MAS định thị trường Cụ thể, lãi suất tham chiếu lãi suất tiền gửi trung bình thành viên tạo lập thị trường (primary dealers) thị trường tiền tệ cho khoản tiền gửi 500 triệu SGD qua đêm
(3)THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ
cho giai đoạn 1981-2010 Do kết việc trì tỷ lệ lạm phát thấp thời gian dài, kỳ vọng vào ổn định giá ngày trở nên vững
3.2 Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBoC)
PBoC bắt đầu chức NHTW năm 1984, kể từ đó, CSTT sử dụng để cân cung cầu tiền tệ Thời điểm đó, kiểm sốt tín dụng trực tiếp thơng qua biện pháp hành sử dụng để điều hành CSTT, ví dụ kiểm sốt tín dụng tiền mặt để kiểm soát điều chỉnh kinh tế, để ngăn ngừa lạm phát hỗ trợ tăng trưởng kinh tế Kể từ năm 90, phương pháp quản lý tài vĩ mơ bắt đầu thay đổi Với việc bỏ trần tín dụng vào tháng 1/1998, mở rộng hoạt động thị trường mở, CSTT chuyển từ kiểm sốt tín dụng trực tiếp, thiên hành chính, sang biện pháp gián tiếp, dựa thị trường
Trong giai đoạn chuyển đổi này, mục tiêu trung gian và hoạt động chuyển sang cung tiền (mục tiêu trung gian) tiền bản,
với phối hợp công cụ CSTT nghiệp vụ thị trường mở, yêu cầu dự trữ bắt buộc, lãi suất tái chiết khấu cho vay, lãi suất NHTW Đồng thời với phát triển thị trường tiền tệ, chế truyền dẫn từ “NHTW sang thị trường tiền tệ, tổ chức tài chính, doanh nghiệp (cá nhân)” dần định hình, nhiều tiến
đạt việc phát triển chế truyền tải gián tiếp, sử dụng công cụ tiền tệ để ảnh hưởng mục tiêu hoạt động, từ ảnh hưởng mục tiêu trung gian cuối đạt mục tiêu cuối cùng- ổn định giá trị đồng tiền thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Kết là, hệ thống quản lý CSTT cải thiện
Các CSTT kể từ năm 90 đến PBOC xem là kết hợp công cụ điều hành theo khối lượng (quantity-based) theo giá (price-based). Các cơng cụ sách mà thị trường theo dõi bao gồm tỷ lệ dự trữ bắt buộc (RRR), lãi suất cho vay tiền gửi, công cụ thị trường mở (OMO), tiêu cho vay (loan quotas), cơng cụ khác theo dõi bao gồm can thiệp thị trường ngoại hối, biện pháp hành khác
Cũng NHTW khác, PBoC thay đổi lãi suất mục tiêu, không giống NHTW nước phát triển quản lý lãi suất ngắn hạn đường cong lãi suất (ví dụ lãi suất Fed fund rates), PBoC có xu hướng kiểm sốt hầu hết kỳ hạn lãi suất loại lãi suất (cả cho vay huy động) Sự kiểm sốt hồn tồn nới lỏng sàn lãi suất cho vay gỡ bỏ vào tháng 7/2013 Trước đó, vào tháng 10/2004, PBoC bỏ trần lãi suất cho vay sàn lãi suất huy động Lãi suất huy động khâu trọng yếu chế lãi suất, tự hóa lãi suất huy động thực cuối
cùng điều kiện chín muồi để giảm thiểu rủi ro, tháng 10/2015 trần lãi suất huy động hạn chế cuối dỡ bỏ, tạo điều kiện cho việc hình thành hành lang lãi suất, cốt lõi cho việc định hình khn khổ CSTT PBoC Việc thức hình thành hành lang lãi suất hồn tất q trình PBoC chuyển đổi khn khổ CSTT từ dựa theo khối lượng sang theo giá (lãi suất)
(4)THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ quan trọng mục tiêu
để điều chỉnh sách cho phù hợp
3.3 Ngân hàng trung ương Thái Lan (BOT)
BOT công bố áp dụng khuôn khổ lạm phát mục tiêu vào tháng 5/2000, với mục tiêu ổn định giá Kèm theo yêu cầu cải tổ thể chế để khuôn khổ lạm phát mục tiêu hoạt động thành cơng, BOT nhìn nhận lạm phát mục tiêu giúp tái thiết tin tưởng độ tin cậy NHTW CSTT Sau Hội đồng CSTT (Monetary Policy Board- MPB) đưa mục tiêu lạm phát, BOT điều chỉnh lãi suất sách để đạt mục tiêu cơng cụ thị trường mở Lãi suất sách thay đổi ảnh hưởng toàn kinh tế thơng qua 05 kênh truyền dẫn chính, bao gồm kênh lãi suất, tài sản, tín dụng, tỷ giá kênh kỳ vọng, nhằm giữ lạm phát mức mục tiêu
Trong khuôn khổ lạm phát mục tiêu, BOT sử dụng lãi suất hợp đồng Repo song phương (bilateral repurchase agreement- BRP) kỳ hạn 14 ngày lãi suất sách giai đoạn 2000- 2006, kể từ năm 2007, BOT chuyển sang sử dụng kỳ hạn 01 ngày (qua đêm) lãi suất sách Sự thay đổi nhằm giúp lãi suất sách phản ánh tốt quản lý khoản kỳ hạn ngắn tổ chức tài thị trường tiền tệ cho phép lãi suất ngắn hạn dịch
chuyển với kỳ vọng thị trường MPB đưa dấu hiệu thay đổi CSTT cách đưa thông báo việc thay đổi lãi suất sách OMO Với việc lạm phát kỳ vọng năm 2017 2018 dự báo mức thấp (lần lượt 0,8% 1,6%), MPB biểu để trì lãi suất sách mức 1,5% nhằm tiếp tục thực CSTT nới lỏng để hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, đưa lạm phát mức mục tiêu BOT sử dụng nhiều công cụ CSTT để thực định lãi suất MPB, chủ yếu bao gồm: yêu cầu dự trữ bắt buộc, nghiệp vụ thị trường mở, phương tiện hỗ trợ khoản (standing facilities),
trong nghiệp vụ thị trường mở công cụ sử dụng để trì lãi suất sách BOT có loại OMO: hợp đồng mua bán lại (repo) song phương (BRP- công cụ xác định lãi suất sách), phát hành trái phiếu/ tín phiếu BOT, hoán đổi tỷ giá, mua đứt bán đoạn chứng khoán nợ (outright purchase/sale of debt securities)
Lãi suất phương tiện hỗ trợ khoản qua đêm trì biên độ ±0,5%/ năm quanh lãi suất sách (lending facility- lãi suất cho vay qua đêm lãi suất trần- cap, deposit facility- lãi suất tiền gửi qua đêm lãi suất sàn- floor) Việc áp mức lãi suất trần- sàn cho phương tiện hỗ trợ khoản thiết kế để đảm bảo hành lang lãi suất đủ rộng để khuyến khích thành viên thị trường tự điều chỉnh khoản thị trường liên ngân
hàng (giữa thành viên), đồng thời đủ hẹp để lãi suất thị trường dao động khoảng chấp nhận Tóm lại, lịch sử phát triển BOT, họ không ngừng cải tổ chế công cụ truyền dẫn CSTT tương ứng, từ việc neo đồng THB trước năm 1997, đến việc thả đồng THB sau năm 1997 áp dụng CSTT theo cung tiền mục tiêu (điều khiển theo lượng) cuối áp dụng lạm phát mục tiêu kể từ 2000 đến nay, áp dụng lạm phát mục tiêu, họ không ngừng thay đổi công cụ CSTT tiêu lạm phát, từ lạm phát lạm phát toàn phần Tương tự nhiều nước phát triển khác, kênh truyền dẫn lãi suất kênh có nhiều tác động đến kinh tế thực qua số lạm phát sản lượng, kênh giá tài sản ngày trở nên quan trọng
3.4 Ngân hàng trung ương Philippines (BSP)
(5)THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ
Để đạt mức lạm phát mục tiêu, BSP sử dụng công cụ CSTT để điều hành CSTT Lãi suất mua lại nghịch đảo (RRP) hay lãi suất vay công cụ CSTT quan trọng hàng đầu BSP Dù chuyển sang khung khổ lạm phát mục tiêu với công cụ điều hành chủ yếu hành lang lãi suất BSP tiếp tục sử dụng số công cụ CSTT khác bao gồm: Cơ chế đấu giá tiền gửi có kỳ hạn (TDF); Cho vay qua đêm (OLF) tiền gửi qua đêm (ODF); Dự trữ bắt buộc; Mua/bán chứng khốn phủ BSP nắm giữ
Ngày 3/6/2016, BSP thức thông qua khung khổ điều hành CSTT hệ thống hành lang lãi suất để định hướng lãi suất thị trường ngắn hạn theo lãi suất mua lại nghịch đảo qua đêm (lãi suất sách) BSP Lãi suất trần cho vay qua đêm (hiện 3,5%/năm), lãi suất sàn lãi suất tiền gửi qua đêm (2,5%/năm) lãi suất trung tâm lãi suất cho vay nghịch đảo qua đêm (3%/năm) Khi triển vọng lạm phát có khả vượt lạm phát mục tiêu, BSP tăng lãi suất RRP khiến lãi suất thị trường tăng để hạn chế tiêu dùng đầu tư, từ tác động giảm tổng cầu giảm lạm phát Ngược lại, triển vọng lạm phát thấp phạm vi lạm phát mục tiêu, BSP giảm lãi suất RRP, dẫn đến lãi suất thị trường giảm nhằm khuyến khích tiêu dùng đầu tư, từ tác động tăng tổng cầu tăng lạm phát
3.5 Ngân hàng trung ương Hàn Quốc (BOK)
Trước khủng hoảng tiền tệ năm 1997, mục tiêu trung gian CSTT BOK tổng cung tiền theo M1 M2 Sau khủng hoảng tiền tệ, Hàn Quốc phải chấp nhận gói giải cứu tài IMF với điều kiện thay đổi CSTT, theo đó, BOK áp dụng tổng cung tiền theo M3 Đồng thời, Hàn Quốc sửa Luật BOK vào cuối năm 1997, áp dụng sách lạm phát mục tiêu, cơng bố mục tiêu lạm phát Kể từ năm 2016, lạm phát đặt khoảng 2% với biên độ dao động phép ±0,5%, thay neo theo số cố định, tạo linh hoạt Sau nhiều lần điều chỉnh, kể từ giai đoạn 2007 đến nay, số lạm phát sử dụng số giá tiêu dùng toàn phần- headline CPI Lãi suất (Base rate) BOK sử dụng làm lãi suất sách tham chiếu, áp dụng cho giao dịch OMO BOK tổ chức tài hợp đồng Repo (repurchase agreements) khoản tiền gửi cho vay điều chỉnh khoản BOK (BOK’s liquidity adjustment deposits and loans) Lãi suất lãi suất hợp đồng Repo kỳ hạn ngày mà BOK bán cho (vay) tổ chức tài chính, lãi suất tối thiểu mà BOK mua hợp đồng Repo kỳ hạn ngày Theo đó, lãi suất tiền gửi (lãi suất sàn) cho vay (lãi suất trần) điều chỉnh khoản BOK được đặt mức 100
điểm lãi suất Đây hai cơng cụ phương tiện hỗ trợ khoản (lending and deposit facilities) Mức lãi suất khuyến khích tổ chức tài cho vay huy động thị trường liên ngân hàng trước tìm đến BOK, giúp tạo hành lang lãi suất (interest rate corridor), đồng thời tạo van an toàn cho hệ thống (safety valve).
Hội đồng CSTT BOK (Monetary Policy Board- MPB) họp 08 lần năm để định lãi suất bản, dựa yếu tố chuyển động giá cả, tình hình thị trường tài kinh tế nước yếu tố khác
Lãi suất có tác động tức lên lãi suất qua đêm liên ngân hàng (call rate), điều dẫn tới thay đổi lãi suất ngắn dài hạn, lãi suất huy động cho vay, có tác động lên hoạt động kinh tế thực
(6)THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ Stability Account)
Nghiên cứu Soyoung Kim Yung Chul Park (2006) sách lạm phát mục tiêu, thơng qua kiểm sốt lãi suất qua đêm liên ngân hàng (call rate) công cụ OMO, đạt hiệu việc trì ổn định giá Mức độ biến động lạm phát giảm sau áp dụng khuôn khổ lạm phát mục tiêu
3.6 Ngân hàng trung ương Thụy Điển (Riksbank)
Sau thời kỳ tăng trưởng nóng, lạm phát tăng mạnh, thị trường ngoại hối tỷ giá biến động, ngày 19/11/1992, Riksbank từ bỏ sách tỷ giá cố định, chuyển sang sách tỷ giá thả nổi, cho phép tỷ giá đồng krona dao động xác định thị trường ngoại hối Từ ngày 15/01/1993, Riksbank công bố điều hành CSTT nhằm đạt mục tiêu ổn định giá Tuy nhiên sau tỷ giá thả nổi, krona bị giảm giá so với đồng tiền khác, đồng thời thuế gián thu có số thay đổi gây áp lực lên lạm phát, Riksbank tuyên bố bắt đầu áp dụng khung khổ lạm phát mục tiêu từ năm 1995
Lãi suất repo lãi suất cho vay ngân hàng lãi suất loại chứng khoán bị tác động lãi suất repo thực tế lãi suất repo dự kiến
Việc điều chỉnh lãi suất repo tác động đến lạm phát kinh tế theo chế truyền dẫn Cơ chế truyền dẫn thực tế mà nhiều chế tương tác với
Tùy theo chế truyền dẫn mà tác động đến lạm phát với mức độ thời gian hiệu lực định Về bản, việc điều chỉnh lãi suất repo có ảnh hưởng lớn đến lạm phát sau đến hai năm
Ngay Riksbank thay đổi lãi suất repo, lãi suất qua đêm ngân hàng vay mượn ngày thay đổi theo Với mục đích làm cho CSTT dự đốn được, Riksbank thường xuyên xuất dự báo lãi suất repo để tác động đến kỳ vọng CSTT tương lai Lãi suất cho vay ngân hàng lãi suất loại chứng khoán bị tác động lãi suất repo thực tế lãi suất repo dự kiến Nếu dự kiến lãi suất repo tăng, lãi suất thị trường tăng trước lãi suất repo thức điều chỉnh Sau đó, lãi suất repo nâng lên không thiết có tác động lên lãi suất thị trường mà đơn xác nhận kỳ vọng thị trường
3.7 Khn khổ sách tiền tệ đa mục tiêu: Cục dự trữ liên bang Mỹ (Fed)
Tại Mỹ, Cục Dự trữ liên bang Mỹ (FED)- với vai trò NHTW, thực điều hành CSTT nhằm đạt mục tiêu theo Luật định “tối đa hóa việc làm, ổn định giá cả, lãi suất dài hạn mức vừa phải” Điều yêu cầu CSTT hướng tới mục tiêu rộng thúc đẩy kinh tế Mỹ phát triển ổn định
Trong mục tiêu CSTT Mỹ giữ nguyên nhiều năm cơng cụ
cách thức điều hành có thay đổi phát triển theo thời gian Trước năm 1990s, FED điều hành CSTT thông qua công cụ truyền thống, bao gồm mua bán trái phiếu phủ OMO, tái cấp vốn cho ngân hàng thông qua kênh chiết khấu, điều chỉnh dự trữ bắt buộc nhằm tác động lên mục tiêu trung gian cung tiền Từ năm 1993, FED thức cơng bố chuyển mục tiêu điều hành CSTT từ cung tiền sang mục tiêu lãi suất mà cụ thể lãi suất định hướng thị trường liên ngân hàng (Federal Funds Target Rate)
(7)THỰC TIỄN & KINH NGHIỆM QUỐC TẾ
gián tiếp tác động đến mức lãi suất dài hạn lãi suất chấp, lãi suất tiết kiệm cho vay Việc điều chỉnh mức lãi suất định hướng thị trường liên ngân hàng kỳ vọng nhà đầu tư việc Fed nâng hạ mức lãi suất định hướng tương lai tạo thay đổi hàng loạt mức lãi suất thị trường Để hỗ trợ kinh tế khủng hoảng tài bắt đầu vào năm 2007 thời kỳ suy thoái kinh tế tiếp theo, FED giảm mức lãi suất định hướng thị trường liên ngân hàng xuống gần vào cuối năm 2008 Sau FED bắt đầu sử dụng cơng cụ phi truyền thống bao gồm mua khối lượng lớn chứng khoán dài hạn phủ để giảm áp lực lên lãi suất dài hạn Ngồi ra, việc cơng bố Báo cáo FED đánh giá triển vọng kinh tế dự định liên quan đến lãi suất định hướng thị trường liên ngân hàng trở thành cơng cụ sách quan trọng Vào cuối năm 2014, kinh tế có cải thiện đáng kể việc làm, FED công bố yếu tố kế hoạch bình thường hóa CSTT đến thời điểm thích hợp Vào cuối năm 2015, FED bắt đầu chu kỳ điều chỉnh tăng lãi suất định hướng thị trường
liên ngân hàng sau công bố điều kiện triển vọng kinh tế đảm bảo để thực q trình bình thường hóa sách nâng lãi suất từ mức 0-0,25%/năm lên mức 0,25-0,5%/năm FED tiếp tục thực tăng lãi suất thêm lần vào cuối năm 2016 tháng 3/2017
Để đạt mục tiêu tối đa hóa việc làm, ổn định giá cả, lãi suất dài hạn mức vừa phải theo luật định, FED thực thi CSTT phù hợp với điều kiện triển vọng kinh tế FED thay đổi CSTT chủ yếu cách nâng hạ lãi suất định hướng thị trường liên ngân hàng, mức lãi suất cho vay qua đêm ngân hàng Giảm lãi suất định hướng “nới lỏng”, tăng lãi suất định hướng thắt chặt sách CSTT Khi điều kiện kinh tế thay đổi, FED thường điều chỉnh lãi suất định hướng thị trường liên ngân hàng, từ tác động trực tiếp đến lãi suất kinh tế tác động gián tiếp đến giá cổ phiếu, giá tài sản tỷ giá hối đối
Thơng qua kênh trực tiếp gián tiếp, CSTT tác động đến định chi tiêu hộ gia đình đầu tư doanh nghiệp, tác động đến tăng trưởng kinh tế, việc làm lạm phát
4 Kết luận
Bài viết phác họa tóm tắt nét kinh nghiệm điều hành lãi suất số quốc gia điển hình giới Qua rút ra, thứ nhất, khơng có khung khổ điều hành CSTT khung khổ điều hành lãi suất tối ưu cho tất nước, mà tùy theo điều kiện thực tế nước đặc điểm kinh tế, mức độ phát triển thị trường tài chính, thị trường tiền tệ, mà quốc gia tự xây dựng cho khung khổ CSTT lãi suất phù hợp cho thời kỳ phát triển Thứ hai, chế điều hành lãi suất phụ thuộc vào lựa chọn mục tiêu trung gian mục tiêu hoạt động CSTT (theo giá- lãi suất, theo khối lượng), với phát triển hệ thống tài chính, chế điều hành theo khối lượng dần vai trò chế điều hành theo mục tiêu lãi suất ngày sử dụng nhiều Cuối cùng,
Việt Nam vận dụng kinh nghiệm nước nêu trình chuyển đổi CSTT sang chế tỷ giá linh hoạt hơn, sử dụng nhiều công cụ lãi suất hơn, trước mắt việc thiết lập hành lang lãi suất lãi suất tham chiếu cho thị trường ■
Tài liệu tham khảo
1 Andrea Schaechter (2001) “Implemenation of monetary policy and the central bank’s balance sheet”, IMF working paper, WP/01/149. 2 BIS (2008) Transmission mechanisms for monetary policy in emerging market economies, Monetary and Economic
Department, BIS Papers No.35.
3 BIS (2012) Foreign exchange policy and intervention under inflation targeting in Thailand, BIS Papers No.73 4 BOK (2016) Monetary Policy Report, Oct 2016.
5 BOT (2015) Monetary Policy Instruments, Monetary Operations Strategy Team, Financial Markets Operations Group, Feb 2015 6 BOT (2017) Monetary Policy Report, June 2017