(Luận văn thạc sĩ) phản ứng của giá cổ phiếu đối với các thông báo mua lại cổ phần của các doanh nghiệp bằng chứng tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH ∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙o0o∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙ TRỊNH THỊ MINH HOA PHẢN ỨNG CỦA GIÁ CỔ PHIẾU ĐỐI VỚI THÔNG BÁO MUA LẠI CỔ PHẦN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP: BẰNG CHỨNG TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp Hồ Chí Minh - Năm 2015 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙o0o∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙∙ TRỊNH THỊ MINH HOA PHẢN ỨNG CỦA GIÁ CỔ PHIẾU ĐỐI VỚI CÁC THÔNG BÁO MUA LẠI CỔ PHẦN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP: BẰNG CHỨNG TẠI VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – DOANH NGHIỆP MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học TS TRẦN THỊ HẢI LÝ Tp Hồ Chí Minh - Năm 2015 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn: “Phản ứng giá cổ phiếu thông báo mua lại cổ phần Doanh nghiệp: Bằng chứng Việt Nam” cơng trình nghiên cứu hướng dẫn TS Trần Thị Hải Lý – Giảng viên Trường Đại học Kinh Tế TP Hồ Chí Minh Những số liệu bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, đánh giá luận văn thu thập từ nguồn khác có ghi phần tài liệu tham khảo Ngồi ra, luận văn cịn sử dụng số nhận xét, đánh số liệu nghiên cứu tác giả khác, quan tổ chức khác có thích nguồn gốc sau trích dẫn để dễ tra cứu, kiểm chứng Tơi xin cam đoan Luận văn không chép từ cơng trình nghiên cứu khoa học trước Thành phố Hồ Chí Minh, ngày 30 tháng 06 năm 2015 Tác giả Trịnh Thị Minh Hoa MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1.1 Giả thuyết định giá thấp 2.1.2 Giả thuyết tín hiệu 2.1.3 Giả thuyết dòng tiền tự 2.2 CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.2.1 Các nghiên cứu trước phản ứng giá cổ phần thông báo mua lại cổ phần 2.2.1.1 Tại nước Mỹ 2.2.1.2 Tại Canada 13 2.2.1.3 Tại nước Châu Âu 14 2.2.1.4 Các nước Châu Phi Châu Á 17 2.2.2 Các nghiên cứu trước kiểm tra giả thuyết làm động việc mua lại cổ phần 22 2.2.2.1 Giả thuyết định giá thấp 22 2.2.2.2 Giả thuyết tín hiệu 23 2.2.2.3 Giả thuyết dòng tiền tự 23 CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 24 3.1 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 24 3.2 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 27 3.2.1 Phản ứng thị trường ngắn hạn thông báo mua lại cổ phần…………………………………………………………….…………………28 3.2.2 Thành giá dài hạn công ty mua lại 30 3.2.2.1 Tỷ suất sinh lợi bất thường năm mua nắm giữ cổ phần 30 3.2.2.2 Kiểm trả giả thuyết làm động việc mua lại cổ phần 31 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 38 4.1 PHẢN ỨNG THỊ TRƯỜNG TRONG NGẮN HẠN 38 4.2 THÀNH QUẢ GIÁ TRONG DÀI HẠN CỦA CÁC CÔNG TY MUA LẠI 47 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 60 TÀI LIỆU THAM KHẢO DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT AC: Chi phí đại diện AR: Tỷ suất sinh lợi bất thường CAPM: Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model) BHAR: Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy mua nắm giữ năm BM: Hệ số Giá trị sổ sách giá trị thị trường (book to market) CAR: Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy Div: Mức chi trả cổ tức tiền (Dividend) EPS: Thu nhập cổ phần (Earning per share) FCF: Mức độ dòng tiền tự (Free cash-flow) HSX: Sàn Giao dịch Chứng khoán TP HCM (Ho Chi Minh Stock Exchange) HNX: Sàn Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (Ha Noi Stock Exchange) Idiol: Rủi ro riêng hay rủi ro đặc trưng ln(size): logarit nepe giá trị thị trường ROA: Tỷ suất sinh lợi tài sản (Return on Asset) Sys: Rủi ro hệ thống Vol: Tổng rủi ro DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 1: Số liệu thống kê mơ tả thị trường chứng khốn Việt Nam mua lại cổ phần Việt Nam giai đoạn 2008 – 2014 … ……………………… ……Trang 26 Bảng 2: Tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình (AR) tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình (CAR) 441 chương trình mua lại cổ phần từ ngày -20 đến ngày 20 mơ hình số thị trường mơ hình CAPM…… Trang 39 Bảng 3: Tỷ suất sinh lợi bất thường ngắn hạn xung quanh thơng báo mua lại 441 chương trình mua lại cổ phần từ năm 2008 đến tháng năm 2014……Trang 43 Bảng 4: Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy xung quanh ngày thông báo mua lại cổ phần từ năm 2008 đến tháng năm 2014 theo mô hình số thị trường….Trang 45 Bảng 5: Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy xung quanh ngày thơng báo mua lại cổ phần từ năm 2008 đến tháng năm 2014 theo mơ hình CAPM……… … Trang 46 Bảng 6: Thành giá dài hạn 194 thông báo mua lại cổ phần từ năm 2008 đến năm 2014 theo mơ hình số thị trường mơ hình CAPM… Trang 47 Bảng 7: Thống kê mơ tả biến sử dụng phân tích hồi quy……… Trang 51 Bảng 8: Hồi quy chéo tỷ suất sinh lợi bất thường mua nắm giữ năm (BHAR năm)…………………………………………………………………………Trang 54 Bảng 9: Tỷ suất sinh lợi bất thường dài hạn công ty tăng giảm mức chi trả cổ tức họ sau thông báo mua lại……………………………… Trang 57 Bảng 10: Hồi quy chéo tỷ suất sinh lợi bất thường mua nắm giữ năm cho công ty phân loại theo mức chi trả cổ tức…………………………… Trang 58 DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 1: Tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình (AR) tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình (CAR) 441 chương trình mua lại cổ phần từ ngày -20 đến ngày 20 mơ hình số thị trường……………….…… Trang 40 Hình 2: Tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình (AR) tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình (CAR) 441 chương trình mua lại cổ phần từ ngày -20 đến ngày 20 mô hình CAPM……… …………… Trang 41 Hình 3: Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình (CAR) 441 chương trình mua lại cổ phần từ ngày -20 đến ngày 20 theo mơ hình số thị trường so với mơ hình CAPM ……………………………… ……………………………….Trang 42 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU Sự cần thiết đề tài Mua lại cổ phần xem chiến lược tài quan trọng Công ty nước phát triển Mỹ, Châu Âu (Barclay and Smith, 1988, Grullon and Michaely, 2002) Theo số liệu từ Compustat, năm 1984 2000 công ty Mỹ dành khoảng 26% tổng thu nhập hàng năm họ vào việc mua lại, 90% số tiến hành chương trình mua lại thị trường mở Tại Châu Âu, công bố mua lại cổ phần lên tới 47,2 tỷ Euro năm 1997 so với 14,2 tỷ Euro năm 1996 (Lasfer, 2011) Và theo thống kê nghiên cứu trước đây, có khoảng 1159 chương trình mua lại cổ phần giai đoạn 1989 – 1997 thị trường Canada (Ikenberry, Lakonishok, 2000), 264 chương trình mua lại cổ phần giai đoạn 1985 – 1998 Anh (Mermaelen and Rau, 2002), 452 chương trình mua lại cổ phần từ năm 1995 đến năm 1998 Nhật Bản (Hatakeda and Isagawa, 2003), 336 chương trình mua lại cổ phần giai đoạn 1994 – 2000 Hàn Quốc (Park and Jung, 2005), 800 chương trình mua lại cổ phần từ 1993 – 1997 Hong Kong (Zhang, 2005) Thị trường chứng khốn phản ứng tích cực với việc mua lại cổ phần thông báo mua lại tạo tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình từ 3% đến 5% xung quanh ngày thơng báo (Chang, Chen, & Chen, 2010; Ikenberry et al., 1995; Lie, 2005; Rau & Vermaelen, 2002; Zhang, 2002) Hơn cịn có gia tăng đáng kể giá cổ phiếu mua lại năm sau, ngụ ý thị trường phản ứng chậm với thông tin mua lại cổ phần ngắn hạn Nhưng công ty mua lại cổ phần mình? Lý thuyết tài chứng thực nghiệm thị trường chứng khoán giới đưa giả thuyết làm động việc mua lại cổ phần thị trường mở Thứ nhất, công ty mua lại cổ phần giá cổ phiếu thị trường bị định giá thấp (giả thuyết định giá thấp) Thứ hai, giả thuyết tín hiệu khẳng định định mua lại đưa thông tin quan trọng viễn cảnh tương lai tốt (thu nhập, khả sinh lợi, hiệu hoạt động) Thứ ba, công ty mua lại cổ phần để giảm chi phí đại diện, chi phí đại diện cao ngụ ý dòng tiền tự cao hội đầu tư thấp (giả thuyết dòng tiền tự do) Mặc dù việc mua lại cổ phần phổ biến giới phổ biến Việt Nam vài năm trở lại đây, đặc biệt từ xảy khủng hoảng tài tồn cầu 2008 đến Chương trình IPO thành cơng trước năm 2008 giúp cơng ty tích lũy lượng tiền mặt lớn từ thặng dư vốn cổ phần lợi nhuận giữ lại Chính điều tạo thêm điều kiện thuận lợi cho công ty Việt nam đẩy mạnh việc tiến hành mua lại cổ phần Quy định pháp lý Mỹ Châu Âu bắt buộc công ty mua lại cổ phần phải công bố chi tiết giao dịch hàng quý; nước Thụy Điển, Canada, Hong Kong, Singapore buộc công ty mua lại cổ phần phải công bố chi tiết giao dịch mua lại hàng ngày; Việt Nam, công ty phải công bố kết mua lại cổ phần vòng 10 ngày sau kể từ ngày kết thúc chương trình mua lại cổ phần thực tế Ngồi ra, quy trình tiến hành chương trình mua lại cổ phần thị trường chứng khoán có khác biệt lớn Ở Mỹ, chương trình mua lại cổ phần Hội đồng quản trị công ty định thực mà không cần phải thông qua Đại hội đồng cổ đông nước Châu Âu, hay xin Tòa án kinh tế Thụy Điển Tại công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, Hội đồng quản trị quyền định mua lại cổ phần không 10% cổ phần phổ thông 12 tháng mà không cần Đại hội đồng cổ đông phê duyệt Sự khác biệt lớn khiến cho phản ứng nhà đầu tư thông báo mua lại cổ phần khác nhau, kỳ vọng vào hội đầu tư khác nhau, ảnh hưởng đến hành vi giá cổ phần phản ứng lại với thông báo mua lại thị trường Do đó, khác biệt thể chế, quy mơ trưởng thành thị trường chứng khoán đặc biệt quy định pháp lý mua lại cổ phần, quy định công bố thông tin nên kết nghiên cứu trước áp dụng so sánh cách cứng nhắc với thị trường phát triển nói chung Việt Nam nói riêng 63 12 Dittmar, A K (2000) Why firms repurchase stock? Journal of Business, 73, 331–355 13 Fama, E F., & French, K R (1993) Common risk factors in the returns and bonds Journal of Financial Economics, 33, 3–56 14 Gong, Louis, H., & Sun (2008) Earnings management and firm performance following open-market repurchases Journal of Finance, 63, 947–986 15 Grullon, G., & Michaely, R (2002) Dividends, share repurchases, and the substitution hypothesis Journal of Finance, 57, 1649–1684 16 Grullon, G., & Michaely, R (2004) The information content of share repurchase programs Journal of Finance, 59, 651–680 17 Hatakeda, T., Isagawa, N., 2004 Stock price behavior surrounding stock repurchase announcements: evidence from Japan, Pacific-Basin Finance Journal 12, 271-290 18 Hua Zhang (2002) Share price performance following actual share repurchases Journal of Banking & Finance Volume 29, Issue 7, July 2005, 1887–1901 19 Ikenberry, D., Lakonishok, J., & Vermaelen, T (1995) Market underreaction to open market share repurchases Journal of Financial Economics, 39, 181– 208 20 Ikenberry, D., Lakonishok, J., & Vermaelen, T (2000) Stock repurchases in Canada: Performance and strategic trading Journal of Finance, 45, 2373– 2397 21 Isa, Ghani & Lee (2011) Market Reaction to Actual Share in Malaysia Asian Journal of Bussines and Accounting, 27 – 46 22 Lasfer, M.A., 2002 The market valuation of share repurchases in Europe, Working paper, City University Business School 23 Jagannathan, Stephens and Weisbach (2000) Financial fexibility and the choice between dividends and stock repurchases Journal of Financial Economics, 57, 355 – 384 24 Jonas Rasbrant (2013) The Price Impacts of Open Market Repurchases 2013 64 25 Jun, S., Jung, M., & Walkling, R A (2009) Share repurchase, executive options and wealth changes to stockholders and bondholders 26 Lie (2005) Operating performance following open market share repurchase announcements Journal of Accounting and Economics, 39, 411–436 27 Lo, K., Wang, K., & Yeh, C (2008) Stock repurchase and agency problems: New evidence in Taiwan's stock market Emerging Market Finance and Trade, 44, 84–94 28 Miralles-Marcelo, J L., Miralles-Quirόs, M M., & Miralles-Quirόs, J L (2012) Asset pricing with idiosyncratic risk: The Spanish case International Review of Economic and Finance, 21, 261 – 271 29 Peyer, U., & Vermaelen, T (2009) The nature and persistence of buyback anomalies The Review of Financial Studies, 11, 1693–1745 30 Shockly, R L (1995) Bank loan commitment and corporate leverage Journal of Financial Intermediation, 4, 272–301 31 Rau, P R., & Vermaelen, T (2002) Regulations, taxes, and share repurchases in the United Kingdom Journal of Business, 75, 245–282 32 Wang, Lin, Fung, Chen (2013) An analysis of stock repurchase in Taiwan International Review of Economic and Finance, 27, 497 – 513 33 Wiyada Nittayagasetwat (2013) Common stock repurchases:Case of stock exchange of Thailand International Journal of Business and Social Science, Vol No 34 Wu, C., & Kwok (2007) Long-term performance of global versus domestic initial public offerings Journal of Banking and Finance, 31, 609–627 Các trang mạng tham khảo thu thập liệu: 35 http://scholar.google.com/ 36 http://www.sciencedirect.google.com/ 37 http://ssrn.google.com/ 38 http://www.hsx.vn/ 39 http://www.hnx.vn/ ... - Giá cổ phần xung quanh ngày thơng báo chương trình mua lại cổ phần tăng hay giảm? - Thị trường phản ứng hay phản ứng chậm với thông báo mua lại cổ phần, giá cổ phần tăng hay giảm sau thông báo. .. cơng ty thực mua lại cổ phần giá cổ phần trước ngày thông báo mua lại giảm mạnh công ty không thực mua lại cổ phần Điều chứng tỏ, cơng ty có giá cổ phần trước ngày thông báo mua lại giảm mạnh... sau thông báo mua lại cổ phần 2.2.1 Các nghiên cứu trước phản ứng giá cổ phần thông báo mua lại cổ phần 2.2.1.1 Tại nước Mỹ Theo Ơng Stefan Selig - Phó Chủ tịch Ban chứng khoán Mỹ: "Ngày nay, mua