Cấu trúc tài chính, tiết kệm tổ chức và sự mất cân bằng cán cân tài khoản vãng lai

CA Current Account Cán cân vãng laiFS Financial structure Cấu trúc tài chính GDP Gross Domestic Product Tổng sản phẩm trong nước GMM Generalized method of Hồi quy GMM momentsIFS Internat

NGUYỄN MINH PHƯƠNG

CẤU TRÚC TÀI CHÍNH, TIẾT KIỆM TỔ CHỨC VÀ SỰ MẤT

CÂN BẰNG CÁN CÂN TÀI KHOẢN VÃNG LAI

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP Hồ Chí Minh- 2016

NGUYỄN MINH PHƯƠNG

CẤU TRÚC TÀI CHÍNH, TIẾT KIỆM TỔ CHỨC VÀ SỰ MẤT

CÂN BẰNG CÁN CÂN TÀI KHOẢN VÃNG LAI

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học:

PGS TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo

TP Hồ Chí Minh- 2016

Tôi xin cam đoan:

(i) Luận văn này là sản phẩm nghiên cứu của tôi,

(ii) Số liệu trong luận văn được điều tra trung thực,

(iii) Tôi xin chịu trách nhiệm về nghiên cứu của mình

TP.Hồ Chí Minh, ngày … tháng 11 năm 2016

Học viên

Nguyễn Minh Phương

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT 1

DANH MỤC CÁC BẢNG 2

MỞ ĐẦU 1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 2

1.1 Lý do thực hiện đề tài 2

1.2 Mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu 3

1.3 Vấn đề nghiên cứu: 3

1.4 Phương pháp nghiên cứu . 3

1.5 Đóng góp của đề tài 4

1.5.1 Ý nghĩa học thuật 4

1.5.2 Ý nghĩa thực tiễn 4

1.6 Bố cục bài nghiên cứu 4

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 6

2.1 Tài khoản vãng lai 6

2.1.1 Tổng quan lý thuyết 6

2.1.2 Các phương pháp tiếp cận hiện hữu 7

2.2 Lý thuyết tài chính và cấu trúc tài chính 11

2.2.1 Định nghĩa tài chính 12

2.2.2 Cấu trúc tài chính 13

2.2.2 Định nghĩa cấu trúc tài chính 14

2.3 Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây 15

2.3.1 Mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và tài khoản vãng lai 16

2.3.2 Tiết kiệm tổ chức 19

2.3.3 Mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính đến các nhân tố khác 21

3.1 Mô hình nghiên cứu 31

3.2 Phương pháp nghiên cứu 34

3.2.1 Ưu điểm của phương pháp nghiên cứu 34

3.3 Dữ liệu 37

3.3.1 Thu thập và xử lý dữ liệu 37

3.3.2 Sự phù hợp của kích thước mẫu 38

CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 39

4.1 Phân tích thống kê mô tả 39

4.2 Kiểm định sự tương quan và đa cộng tuyến 40

4.2.1 Ma trận tương quan đơn tuyến tính giữa các cặp biến 40

4.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến 41

4.2.3 Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi phần dư trên dữ liệu bảng – Greene (2000) 42

4.2.4 Kiểm định hiện tượng tự tương quan phần dư trên dữ liệu bảng– Wooldridge (2002) và Drukker (2003) 43

4.3 Phân tích kết quả hồi quy GMM 44

4.3.1 Hồi quy so sánh (Robustness check) 50

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 55

5.1 Kết luận 55

5.2 Gợi ý chính sách 56

5.3 Hạn chế đề tài 57

5.4 Hướng mở rộng đề tài 57

TÀI LIỆU THAM KHẢO 58

PHỤ LỤC 3

CA Current Account Cán cân vãng lai

FS Financial structure Cấu trúc tài chính

GDP Gross Domestic Product Tổng sản phẩm trong nước

GMM Generalized method of Hồi quy GMM

momentsIFS International Financial Thống kê tài chính quốc tế

StatisticsIMF International Monetary Fund Quỹ tiền tệ quốc tế

NEER Nominal effective exchange Log của tỷ giá hối đoái danh nghĩa

NFA Net Foreign Assets Tài sản ròng nước ngoài

REER Real effective exchange rate Tỷ giá thực hữu hiệu

WDI World Development Chỉ số phát triển của ngân hàng thế

vãng lai 17

Bảng 2.2 Tóm tắt các nghiên cứu liên quan về các yếu tốc tác động đến các cân tài khoản vãng lai 28

Bảng 2.3 Tóm tắt các nghiên cứu liên quan về các yếu tốc tác động đến các cân tài khoản vãng lai 29

Bảng 3.1 Tổng hợp biến và cách tính 33

Bảng 3.2 Tổng quan dữ liệu nghiên cứu 38

Bảng 4.1 Thống kê mô tả giữa các biến trong mô hình 39

Bảng 4.2 Kết quả ma trận tương quan 40

Bảng 4.3 Kết quả kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai 41

Bảng 4.4 Kết quả kiểm tra phương sai thay đổi mô hình 42

Bảng 4.5 Kết quả kiểm tra tự tương quan mô hình 43

Bảng 4.6 Kết quả hồi quy mô hình 45

Bảng 4.7 Kết quả hồi quy mô hình 51

MỞ ĐẦU

Bài nghiên cứu góp phần cung cấp bằng chứng về các tác động của cấu trúctài chính, tiết kiệm các tổ chức và sự mất cân bằng cán cân tài khoản vãng lai Đốivới mô hình hồi quy so sánh, cấu trúc tài chính có ý nghĩa tương quan dương Một

sự gia tăng trong cấu trúc tài chính làm gia tăng cán cân thặng dư tài khoản vãng lai

và ngược lại Trong khi đó, phát triển tài chính lại mang kết quả ý nghĩa thống kêtrong mối tương quan dương với tài khoản vãng lai Độ sâu tài chính chỉ mang ýnghĩa dương đối với mẫu các quốc gia phát triển Ý nghĩa thống kê trong 3 biến số

đo lường cấu trúc tài chính mang lại tốt hơn so với mô hình GMM Đối với tất cảcác mẫu dữ liệu, độ mở thương mại tương quan cùng chiều với cán cân tài khoảnvãng lai, đi ngược lại với kết quả hồi quy GMM Cuối cùng, tỷ giá hối đoái là âm và

có ý nghĩa đối với cả ba trường hợp hồi quy, điều này có ý nghĩa rằng một sự giatăng trong biến động tỷ giá sẽ làm gia tăng thâm hụt cán cân tài khoản vãng lai vàngược lại

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI1.1 Lý do thực hiện đề tài.

Các tài liệu hiện có trên thế giới về sự mất cân bằng cán cân tài khoản vãnglai, một số trường phái lý thuyết đã chỉ ra rõ vai trò của phát triển tài chính ở mộtquốc gia đến cán cân tài khoản vãng lai Công trình của Cabarello và cộng sự (2008)nói về khả năng tạo ra tài sản của hệ thống tài chính ở một quốc gia và đó cũng làyếu tố quyết định đến cơ cấu của tài khoản vãng lai Trong khi đó, Ju và Wei (2010)trình bày mô hình mà trong đó các quốc gia với một hệ thống tài chính phát triển có

xu hướng huy động vốn bên ngoài và cũng đồng thời đầu tư vốn ra bên ngoài theohình thức đầu tư trực tiếp Hiện tượng đó sẽ có chiều ngược lại khi mà với một đấtnước có hệ thống tài chính kém phát triển có xu hướng thu hút đầu tư trực tiếp từnước ngoài

Bài nghiên cứu này, dựa trên công trình của Zhibo Tan, Shang-jin Wei vàYang Yao (2015), tác giả tiến hành khám phá có hay không tác động của cấu trúc hệthống tài chính của quốc gia đến cán cân tài khoản vãng lai của nước đó Bài nghiêncứu này chủ yếu là các quan sát, dựa trên mô hình của Allen và Gale (1999), chothấy rằng với một quốc gia trọng ngân hàng (cấu trúc tài chính dựa nhiều vào ngânhàng và không dựa nhiều nào nền tảng thị trường mà theo đó là thị trường chứngkhoán) gây khó khăn nhiều cho các công ty vừa và nhỏ tiếp cận nguồn vốn từ bênngoài Chính vì thế, các công ty vừa và nhỏ này có động cơ cao hơn để tiết kiệm Vìtiết kiệm của các công ty, tiết kiệm của các tổ chức là một phần trong tổng tiết kiệmquốc gia, mối liên hệ này có thể dẫn đến tác động trực tiếp từ cấu trúc tài chính ởmột quốc gia đến cơ cấu cán cân tài khoản vãng lai Các nước có xu hướng trọngngân hàng hay ít phụ thuộc vào nền tảng thị trường có xu hướng thặng dư cán cântài khoản vãng lai

Việc dựa trên các quan sát ở các nước để xem xét những mối quan hệ giữacấu trúc tài chính, tiết kiệm tổ chức và cán cân tài khoản vãng lai là lý do để tác giảthực hiện đề tài này

Như vậy, để mở rộng hướng nghiên cứu về cán cân tài khoản vãng lai ở cácnước cũng như giải thích các câu hỏi về các tác động của cấu trúc tài chính và tiếtkiệm tổ chức đến cán cân tài khoản vãng lai, tác giả đã chọn đề tài nghiên cứu:

“Cấu trúc tài chính, tiết kệm tổ chức và sự mất cân bằng cán cân tài khoản

vãng lai” để làm luận văn thạc sĩ của mình.

1.2 Mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu.

Bài nghiên cứu đúc kết và tổng hợp các bằng chứng thực nghiệm trên thếgiới về các yếu tố tác động đến tài khoản vãng lai và các bằng chứng thực nghiệmtrên thế giới về ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến cán cân tài khoản vãng lai và

sử dụng mô hình thực nghiệm nhằm mục tiêu kiểm định các tác động của cấu trúctài chính đến sự mất cân bằng tài khoản vãng lai tại các nước

Bài nghiên cứu này hướng đến việc giải quyết các câu hỏi sau: Có hay không

sự tồn tại mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính tác động tới cán cân tài khoản vãnglai? Tác động đó là cùng chiều hay ngược chiều như thế nào?

Tác động đó là cùng chiều hay ngược chiều như thế nào?

1.4 Phương pháp nghiên cứu.

Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng (panel data) Dữ liệu được lấy từ nguồnngân hàng thế giới về phát triển tài chính và cấu trúc tài chính Nguồn cơ sở dữ liệunày được tác giả lựa chọn được chia thành hai nhóm: nhóm các nước phát triển vàcác nước đang phát triển, để từ đó có biện pháp so sánh giữa các nhóm quốc gia vớinhau

Dựa trên nguồn cơ sở dữ liệu được thu thập này, tác giả tiến hành thực hiệnphương pháp thống kê mô tả nhằm mục đích lọc dữ liệu để đánh giá sự phù hợp của

dữ liệu với vấn đề nghiên cứu Tiếp theo, trước khi tiến hành thực hiện hồi quy môhình, tác giả tiến hành thực hiện các kiểm tra về đa cộng tuyến, phương sai thay đổi

và tự tương quan của nhiễu trên dữ liệu

Dựa trên các kết quả thu thập được từ các kiểm tra, tác giả tiến hành thựchiện GMM trên dữ liệu để tiến hành hồi quy mô hình

1.6 Bố cục bài nghiên cứu.

Bài nghiên cứu được tác giả chia thành 5 chương với các nội dung sau:

Chương 1: Giới thiệu đề tài.

Trong chương này, tác giả sẽ làm rõ lý do chọn đề tài nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, các vấn đề cần nghiên cứu đồng thời giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và ý nghĩa khi thực hiện đề tài.

Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm.

Trong chương này, tác giả sẽ tổng hợp cơ sở lý luận khoa học, những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về các yếu tố tác động đến tiết kiệm tổ chức và tài

khoản vãng lai, cũng như tác động của cấu trúc tài chính và tiết kiệm tổ chức đến

sự mất cân bằng cán cân tài khoản vãng lai.

Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu.

Nội dung chính của chương là tác giả sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình, mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm, các giả định đặt ra kiểm định nguồn dữ liệu để thực hiện hồi quy mô hình.

Chương 4: Nội dung và các kết quả thực nghiệm.

Trong chương này, tác giả trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về tác động của cấu trúc tài chính, tiết kiệm tổ chức đến cán cân tài khoản vãng lai tại một số nước trên thế giới.

Chương 5: Kết luận và các hàm ý chính sách.

Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN

CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM2.1 Tài khoản vãng lai

2.1.1 Tổng quan lý thuyết

Tài khoản vãng lai trong nền kinh tế được dùng để đo lường các luồngchuyển dịch mang tính quốc tế về hoàng hóa, dịch vụ, thu nhập từ đầu tư và cáckhoản chuyển dịch đơn phương

Cán cân thương mại.

Cán cân thương mại bao gồm tất cả các hoạt động trao đổi hàng hóa mangtính quốc tế, mà trong đó xuất khẩu được ghi nhận gia tăng đối với cán cân tàikhoản vãng lai và ngược lại đối với hàng nhập khẩu

Giá trị của xuất nhập khẩu chịu ảnh hưởng bởi các nhân tố như thu nhập, tỷgiá, giá cả dịch vụ và yếu tố tâm lý, xã hội

Thu nhập từ hoạt động đầu tư.

Thu nhập từ hoạt động đầu tư bao gồm các thu nhập của lao động, thu nhập

từ đầu tư và tiền lãi của nhừng người không cư trú và cư trú

Các khoản thu nhập của những người cư trú được trả bởi người không cư trú

sẽ làm tăng cung ngoại tệ Thu nhập từ hoạt động đầu chịu ảnh hưởng bởi: quy môthu nhập, tỷ suất lợi nhuận từ hoạt động đầu tư và các yếu tố thuộc môi trườngchính trị

Chuyển tiền đơn phương.

Chuyển tiền đơn phương bao gồm các khoản viện trợ không hoàn lại, giá trịcác khoản quà tặng, các khoản chuyển giao khác bằng tiền và hiện vật cho mục đíchtiêu dùng cho người cư trú và không cư trú Các khoản nhận sẽ làm phát sinh tăngvới cán cân tài khoản vãng lai

2.1.2 Các phương pháp tiếp cận hiện hữu.

Từ trước đến nay đã có rất nhều mô hình, phương pháp tiếp cận nhằm tìmcách giải thích sự mất cân bằng của cán cân tài khoản vãng lai Một số phương pháp

có thể kể đến như cách tiếp cận chi tiêu; cách tiếp cận co giãn thương mại; và từgiữa những năm 90 của thế kỷ trước cho tới này là sự phát triển mạnh mẽ củaphương pháp tiếp cận liên thời kỳ tới tài khoản vãng lai

CA=Y-A

trong đó Y là thu nhập quốc dân; A = C + I + G là nhu cầu nội địa; C, I, Glần lượt là tiêu dùng, đầu tư trong nước và chi tiêu Chính phủ Như vậy, một tàikhoản vãng lai thặng dư có nghĩa là nước đó đang chi tiêu dưới mức thu nhập củamình (như Trung Quốc, Nhật); và thâm hụt cán cân vãng lai có nghĩa là nước nàychi tiêu lớn hơn thu nhập của mình (như Hoa Kỳ và Anh) Với một quốc gia đangtrải qua giai đoạn thâm hụt cán cân vãng lai, chỉ có hai giải pháp khắc phục theo môhình này: tăng Y hoặc giảm A

Tăng Y là vấn đề về phía cung, quỹ tiền tệ thế giới cho rằng tự do hóa kinh tế(thương mại tự do, tư nhân hóa, v.v.) sẽ mở ra sự năng động trong khu vực kinh tế

tư nhân kéo theo sự gia tăng sản lượng Nhưng điều này sẽ tốn rất nhiều thời gian,ngay cả khi nó có thể đạt được hiệu quả như mong muốn Giải pháp thứ hai là vấn

đề về phía cầu, giảm cầu chi tiêu trong nước A Thông thường điều này đồng nghĩa

với các chính sách thắt lưng buộc bụng – ngân sách eo hẹp và thắt chặt tiền tệ Đâychính là những điều kiện truyền thống của IMF, một chính sách có thể đạt được kếtquả gần như ngay lập tức Vì vậy các giải pháp cổ điền mà IMF đề xuất đó là: điềuchỉnh kinh tế vĩ mô (hiệu quả ngay lập tức nhưng phải chịu những tác động tiêucực) kết hợp với tự do hóa kinh tế Như vậy phương pháp tiếp cận này chỉ xem xétcán cân vãng lai dựa trên những đặc điểm của kinh tế vĩ mô mà không xem xét đếnnhững nhân tố tác động tới các đặc điểm này như hành vi của người dân Đồng thờinhư đã nói, nó còn thiếu một nền tảng lý thuyết sâu, do đó chỉ áp dụng được trongmột số trường hợp cụ thể mà không thể áp dụng rộng rãi.

Thứ hai, cách tiếp cận co giãn thương mại do Alexander (1952) phát triển làmột lý thuyết hoàn toàn khác Nó rất dễ hiểu nhưng cũng rất dễ hiểu nhầm, do đónhiều nhà kinh tế học cho rằng phương pháp này đòi hỏi người đọc phải nắm khávững kiến thức về kinh tế học Ban đầu, cán cân vãng lai được coi như là cán cânxuất khẩu ròng của một quốc gia Theo cách tiếp cận này thì giá quốc tế tương đối

và các yếu tố quyết định điều này được xem là trung tâm của sự thay đổi tài khoảnvãng lai Một quốc gia trong tình trạng thâm hụt cán cân vãng lai có thể sử dụngchính sách tỷ giá nhằm cải thiện tình hình, cụ thể là chính sách phá giá đồng nội tệ.Theo hiệu ứng đường cong J , trong ngắn hạn phá giá sẽ làm trầm trọng thêm thâmhụt cán cân vãng lai Nhưng sau đó trong trung hạn và dài hạn, tài khoản vãng lai sẽđược cải thiện và chuyển sang thặng dư Ngoài ra, theo phương pháp này, điều kiện

để phá giá có hiệu quả là tổng hệ số co giãn cầu nước ngoài đối với hàng xuất khẩu

và cầu trong nước đối với hàng nhập khẩu theo tỉ giá lớn hơn một:

EX+EM>1 (điều kiện Marshall-Lerner)

Trong những năm 1980, nhiều nhà kinh tế Mỹ (bao gồm cả Fred Bergsten vàPaul Krugman) cho rằng một sự phá giá của đồng đô la Mỹ là hiệu quả trong việcgiảm thâm hụt tài khoản vãng lai của Mỹ Mặc dù phương pháp tiếp cận co giãnthương mại có lợi ích là dự đoán thực nghiệm đơn giản, thường được tìm thấy làhữu ích trong việc kiểm tra tác động ngắn hạn của sự thay đổi tỷ giá tới cán cân tài

khoản vãng lai, do tính chất cân bằng từng phần của nó Tuy nhiên, cách tiếp cậnnày cũng hạn chế trong việc giải thích trạng thái dài hạn hoặc cân bằng của cán cânvãng lai.

Phương pháp liên thời kỳ.

Nghiên cứu cán cân vãng lai theo cách tiếp cận liên thời kỳ là một xu hướngmới và đang phát triển trên thế giới, theo đó cho phép đi sâu hơn tác động của nhiềubiến số tới thâm hụt tài khoản vãng lai, bao gồm cả các biến chính sách Theo cáchtiếp cận liên thời kỳ, biến động tài khoản vãng lai là hệ quả của các quyết định tiêudùng và đầu tư trong dài hạn đặt dưới những kỳ vọng tương lai Theo đó, mô hìnhnày cho thấy những thay đổi của cán cân thương mại có thể phản ánh những nhân tốảnh hưởng đến tình hình tiết kiệm và đầu tư quốc gia Điều này cho phép mô hình

có thể mở rộng ra rất nhiều biến số có thể tác động tiềm ẩn lên tài khoản vãng lai

Phương pháp tiếp cận này được đề xuất bởi Sachs (1981), Buiter (1981) vàđược phát triển thêm bởi Obstfeld & Rogoff (1994) Thực nghiệm các ứng dụng của

mô hình liên thời kỳ đi theo hai hướng chính Một mặt, nhiều nghiên cứu cố gắngthiết lập bằng chứng ủng hộ mô hình cơ bản sử dụng các “chiến lược kiểm định”khác nhau (different testing strategies) (Bergin & Sheffrin, 2000; Nason & Rogers,2006) Mặt khác, một số bài viết đã xem xét các mối quan hệ dài hạn giữa cán cânvãng lai và các nhân tố vĩ mô cơ bản quyết định nó bằng cách áp dụng các kỹ thuậtkinh tế lượng chuẩn (Debelle & Faruquee, 1996; Chinn & Prasad, 2003; Gruber &Kamin, 2005; Lucun Yang, 2011)

Phương pháp tiếp cận liên thời kỳ xem xét tài khoản vãng lai như là sự khácbiệt giữa tiết kiệm và đầu tư trong nước Phương pháp tiếp cận liên thời kỳ cho rằng

hệ quả quyết định tiết kiệm và đầu tư dài hạn được tính toán dựa trên giá trị kỳ vọngcủa các yếu tố kinh tế vĩ mô khác nhau Phương pháp này cố gắng giải thích sự pháttriển của tài khoản vãng lai thông qua việc xem xét kỹ hơn các quyết định tiêu dùng,tiết kiệm và đầu tư theo thời kỳ Cách tiếp cận này đã tổng hợp quan điểm thươngmại và dòng chảy tài chính bằng cách xem xét các yếu tố vĩ mô ảnh hưởng như thế

nào tới giá tương đối trong tương lai và giá tương đối này lại ảnh hưởng như thế nàotới quyết định tiết kiệm và đầu tư (Obstfeld & Rogoff, 1994).

Cách tiếp cận liên thời kỳ chỉ ra rằng, đối với nền kinh tế đang phát triển,tăng trưởng dài hạn có thể làm phức tạp thêm các phân tích bởi việc cho phép cáncân tài khoản vãng lai khác không tại trạng thái ổn định Điều này đồng nhất với tỷ

lệ tài sản nước ngoài ròng trên GDP (NFA/GDP) là ổn định, ngụ ý rằng tại trạngthái ổn định ta có:

CA/Y = g*NFA/YVới g là tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa (g=ΔY/Y) Trong quá trìnhY/Y) Trong quá trìnhchuyển sang trạng thái ổn định dài hạn, có thể có nhiều yếu tố tác động ảnh hướngtới mối quan hệ trên (Calderon và cộng sự, 2000) Cụ thể, xu hướng trong tỷ giá hốiđoái thực tế có thể làm phức tạp thêm mối quan hệ này nếu nó có ảnh hưởng khácnhau tới NFA và GDP (Debelle & Faruqee, 1996)

Cũng có sự khác nhau giữa nước đi vay và nước cho vay trong mối quan hệgiữa NFA và CA Kraay & Ventura (2003) lập luận rằng những dấu hiệu của tàikhoản vãng lai với những cú sốc tạm thời phụ thuộc vào phần tài sản nước ngoài (đivay hoặc cho vay) trên tổng tài sản trong nước của một quốc gia Theo một số giảđịnh, họ cho rằng phản ứng của tài khoản vãng lai trước những cú sốc tạm thời bằng

sự gia tăng tiết kiệm được tạo ra trong thời gian xảy ra cú sốc Quy tắc này ngụ ýrằng với một cú sốc có lợi sẽ tạo ra thâm hụt cán cân vãng lai đối với nước đi vay vàthặng dư ở nước cho vay

Cách tiếp cận liên thời kỳ cũng cho thấy tỷ giá hối đoái thực tế đóng một vaitrò quan trọng trong giải thích sự phát triển dài hạn về sự phát triển của tài khoảnvãng lai thông qua mức độ của xu hướng tiết kiệm Đặc biệt, sự đánh giá cao của tỷgiá hối đoái thực làm tăng sức mua hàng hoá nhập khẩu bằng cả thu nhập hiện tại vàtương lai Hiệu ứng này gây ra xu hướng tăng tiêu dùng và giảm tiết kiệm, do vậylàm giảm số dư tài khoản vãng lai

Ngoài ra cách tiếp cận này chỉ ra rằng có thể xác định tài khoản vãng laithông qua tập trung rõ hơn vào phần còn lại trong cán cân thanh toán đó là tài khoảnvốn Trong một nền kinh tế mở, tài khoản vốn có thể bị ảnh hưởng bởi đặc điểm cácquốc gia và sự phản ứng lại đối với các chính sách kinh tế vĩ mô Ví dụ, mức độ mởthương mại quốc tế có thể phản ánh các lựa chọn chính sách, bao gồm cả các chế độthuế quan, hạn ngạch Theo các nghiên cứu chỉ ra, các quốc gia cởi mở hơn trongthương mại quốc tế có xu hướng thu hút vốn nước ngoài để tài trợ cho chi tiêu liênquan tới thu nhập, góp phần tạo ra thâm hụt tài khoản vãng lai Do đó, các quốc gia

mà duy trì tài khoản vốn tương đối mở sẽ có khả năng có sự mất cân bằng lớn trongcán cân vãng lai hơn là không duy trì Vì vậy độ mở thương mại có thể có tác độngquan trọng trong dài hạn đối với tài khoản vãng lai

Một nhân tố khác quyết định tới tiết kiệm mà theo Edwards (1995) là độ sâutài chính, thường được đại diện bởi tỷ lệ cung tiền M2/GDP Có thể giải thích rằngbiến này như là một thước đo cho sự phát triển của hệ thống tài chính, hệ thống tàichính càng phát triển có thể gây ra tiết kiệm nhiều hơn Nhưng biến này cũng có thểxem như là đại diện cho các hạn chế cho vay đối với các cá nhân, do đó, thực sự cóliên quan với mức độ thấp hơn trong tiết kiệm tư nhân

Biến động tỷ giá thương mại là một yếu tố khác quyết định biến động tàikhoản vãng lai trung hạn Các đại lý của các công ty xuyên quốc gia tại các nướcđối diện với biến động tỷ giá thương mại có thể sẽ tiết kiệm nhiều hơn với lý do dựphòng Các nước có nhiều biến động trong tỷ giá thương mại cũng có thể sẽ kémhấp dẫn đối với các dòng vốn bên ngoài Tuy nhiên, Aizenman (1994) và cộng sự đãlập luận rằng các công ty xuyên quốc gia có xu hướng đa dạng hoá cơ sở sản xuấtcủa họ tại nhiều quốc gia với tỷ giá thương mại biến động để có sự linh hoạt nhằmtận dụng những thuận lợi trong biến động tỷ giá cho bản thân họ

2.2 Lý thuyết tài chính và cấu trúc tài chính.

Hệ thống tài chính là rất quan trọng trong việc thực hiện chính sách vì mụctiêu của các biến kinh tế vĩ mô - hệ thống tài chính như đại diện cho sự liên kết

chính sách của ngân hàng trung ương, chứng khoán và các nền kinh tế thực thôngqua các kênh truyền dẫn tiền tệ Bất kỳ sự phát triển nào ảnh hưởng đến cấu trúc vàđiều kiện của hệ thống tài chính sẽ có khả năng gây ảnh hưởng lên các kênh tiền tệcủa chính sách vĩ mô.

2.2.1 Định nghĩa tài chính.

Tài chính là quá trình phân phối các nguồn tài chính nhằm đáp ứng nhu cầucủa các chủ thể kinh tế Hoạt động tài chính luôn gắn liền với sự vận động độc lậptương đối của các luồng giá trị dưới hình thái tiền tệ thông qua việc hình thành và sửdụng các quỹ tiền tệ trong nền kinh tế

Làm rõ hơn khái niệm tài chính, cần so sánh khái niệm này với khái niệmtiền tệ và thương mại là các khái niệm có liên quan và có nhiều điểm tương đồng.Trong hoạt động thương mại, tiền tệ đóng vai trò là vật trung gian môi giới trongtrao đổi hàng hoá, là phương tiện giúp cho quá trình trao đổi được diễn ra dễ dàng

và hiệu quả hơn Tuy nhiên, trong hoạt động thương mại tiền tệ chỉ đóng vai trò làphương tiện còn hàng hoá mới là đối tượng của trao đổi Tương tự, trong tài chính,hoạt động phân phối giữa các chủ thể kinh tế được thực hiện thông qua việc tạo lập

và sử dụng quỹ tiền tệ Biểu hiện bề ngoài của hoạt động tài chính là sự di chuyểncủa các dòng tiền tệ, tuy nhiên bản chất của tài chính là phân phối các sản phẩm tạo

ra trong nền kinh tế dưới hình thức giá trị Hoạt động tài chính phải thông qua tiền

tệ để phân phối giá trị nên trong tài chính, tiền tệ cũng chỉ là phương tiện, sản phẩmmới là đối tượng của phân phối

Một điểm khác biệt giữa tài chính và thương mại là: trong thương mại, sựvận động của tiền tệ luôn gắn liền với sự vận động của hàng hoá và dịch vụ thamgia vào quá trình trao đổi, còn trong tài chính sự vận động của tiền tệ là độc lậptương đối với sự vận động của hàng hoá, dịch vụ nhờ chức năng phương tiện traođổi và phương tiện cất trữ giá trị của tiền tệ Quan điểm truyền thống về khái niệmtài chính trong rất nhiều giáo trình về Tài chính hiện nay tại Việt Nam nhấn mạnhtới các mối quan hệ kinh tế phát sinh trong quá trình phân phối các nguồn tài chính

Quan điểm này nhấn mạnh rằng hoạt động tài chính thực chất là hoạt động "phânphối tổng sản phẩm xã hội dưới hình thức giá trị" giữa các chủ thể kinh tế, do vậy

để hoạt động tài chính được phát triển và hiệu quả thì phải giải quyết tốt mối quan

hệ kinh tế giữa các chủ thể tham gia vào quá trình phân phối - những mối quan hệđược xem là cơ sở quyết định cách thức phân phối các sản phẩm xã hội Ví dụ: việctrả lương phản ánh mối quan hệ kinh tế giữa chủ doanh nghiệp và người lao động.Chủ doanh nghiệp muốn trả lương thấp để có lợi nhuận cao nhưng như vậy sẽkhông khuyến khích người lao động sáng tạo ra giá trị thặng dư là cái làm ra lợinhuận cho doanh nghiệp

Do đó hoạt động trả lương chỉ hiệu quả khi giải quyết tốt mối quan hệ kinh tếgiữa chủ doanh nghiệp và người lao động Tương tự, trong mối quan hệ đóng thuếgiữa doanh nghiệp đóng thuế và nhà nước, nhà nước cần cân nhắc việc đưa ra quyếtđịnh mức thuế sao cho vừa đảm bảo đáp ứng cho nhu cầu chi tiêu của mình, vừaphải đảm bảo khuyến khích doanh nghiệp phát triển sản xuất để duy trì khả năngđóng thuế lâu dài Như vậy, theo quan điểm truyền thống, hoạt động tài chính hiệuquả thì phải giải quyết tốt những mối quan hệ kinh tế giữa các chủ thể kinh tế nảysinh trong việc phân chia lợi ích từ hoạt động phân phối tổng sản phẩm xã hội Nóimột cách khác, các hoạt động tài chính nào đảm bảo được sự công bằng trong phânchia quyền lợi nảy sinh từ hoạt động tài chính thì hoạt động tài chính đó sẽ hiệu quả

và phát triển

2.2.2 Cấu trúc tài chính.

Không giống như phân tích về phát triển tài chính, khi chỉ phân tích về độsâu tài chính và tính phức tạp của hệ thống tài chính ở một quốc gia thông qua sựđánh giá về đo lường độ lớn của hệ thống tài chính và tính hoạt động của nó Tuynhiên, phương pháp đo lường của phát triển tài chính mang tính không phân loại rõràng của người cung cấp tài chính – các ngân hàng thương mại, thị trường trái phiếuhay thị trường chứng khoán Cấu trúc tài chính ở khía cạnh nào đó tập trung phântích vào cơ sở của những nguồn cung cấp tài chính giống nhau hoặc có thể hiểu là

kích thước nhóm kích thước và hoạt động của mỗi cấu trúc Trong phân nhóm đặcbiệt, cấu trúc tài chính có thể được hiểu là sự phân biệt nguồn gốc chính của vốn –

hệ thống dựa trên thị trường hoặc hệ thống dựa trên ngân hàng Một thể loại của cấutrúc tài chính là nhằm vào mục đích phân biệt sự phục vụ giữa hai hệ thống chínhđược biểu hiện trên toàn thế giới Mặc dù cả hai hệ thống điều có vai trò giốngnhau, điều là kênh chuyển từ người tiết kiệm đến nhà đầu tư, nhưng chúng điều cóphân biệt rõ ràng

Hay nói cách khác, chúng ta có thể hình dung định nghĩa về cấu trúc tàichính này giống như kênh chuyển tiếp giữa người có tiền và người cần tiền Cáchoạt động của từng kênh sẽ khác nhau sẽ dẫn đến có sự suôn sẻ hay không giữangười có tiền và người cần tiền đó Bằng cách so sánh, hai hệ thống tài chính mô tảđộc lập phục vụ mục đích giống nhau của nguồn vốn Tuy nhiên, hoạt động hàngngày của môi trường và phản ứng với cú sốc ở mỗi hệ thống là khác nhau Cho rằng

cả hai hệ thống điều có tương quan không hoàn hảo, sự đa dạng hóa và tổ chức tốtphát triển tài chính và cấu trúc có thể làm giảm tính rủi ro riêng biệt của từng hệthống

2.2.2 Định nghĩa cấu trúc tài chính.

Dịch vụ tài chính được cung cấp bởi hệ thống ngân hàng và hệ thống thịtrường có điều kiện khác nhau kể cả chất lượng và số lượng Sự khác biệt này tạo ranăng lực cạnh tranh cho cả nền tảng của các thể chế tài chính và thị trường để nângcao tốc độ tăng trưởng kinh tế Để xem xét những sự khác nhau đó chúng ta cầnphân biệt các thể loại khác nhau của từng cấu trúc

Sẽ có rất nhiều loại thể chế và công cụ khác nhau của hệ thống tài chính, vậylàm sao để có thể phân loại cấu trúc tài chính? Cho vay trao đổi hàng hóa, thị trườngvốn, thị trường nợ, quỹ hưu trí, bảo hiểm và các ngân hàng thương mại; tất cả chúngđiều có những đăc điểm khác nhau và một số thỏa thuận với thông tin là bất đốixứng và không hoàn hảo Trong góc nhìn khác, một hệ thống trao đổi có thể là tốtnhất của hệ thống trung gian cho sự trao đổi tài chính giữa của hai cá nhân bởi

chi phí thông tin là thấp, trong lúc mối quuan hệ cho phép sự giám sát cho hợp đồngtài chính Thêm vào đó, hệ thống trao đổi sẽ yêu cầu ít hoặc không cần đến luật đểràng buộc hợp đồng vì nguyên tắc cốt lõi của hệ thống là niềm tin cá nhân với nhau.Mặt khác, trong một xã hội phức tạp với thông tin và sự giám sát là rất khó để kiểmsoát, các ngân hàng có lẻ là sự lựa chọn thích hợp cho các tổ chức trung gian Cácngân hàng có thể là trung tâm thông tin, với chi phí thông tin là thấp bởi quy mô củanền kinh tế.

Sự tồn tại của các ngân hàng đi kèm với sự tồn tại của hệ thống luật và thựcthi hợp đồng để trói buộc các thể chế và cá nhân Trong xã hội với nền tảng thịtrường tài chính, hai cá nhân có thể tham gia vào giao dịch tài chính mà không hềbiết đến nhau Nền tảng thị trường tài chính giảm chi phí trong giao dịch bằng cáchtạo ra các quy tắc chi phối và tạo ra các hợp đồng tài chính đồng nhất Một nền tảngtài chính thị trường thành công sẽ đòi hỏi các chủ thể tham gia thị trường phải cólòng tin vào hệ thống Hệ thống của sự tin tưởng này có thể xây dựng từ các tiêuchuẩn hệ thống như: tiêu chuẩn kế toán, kiểm toán, đánh giá tín dụng và quản trịdoanh nghiệp tốt Sự hòa hợp giữa các trung gian tài chính có thể khác biệt giữa cácnước với nhau phụ thuộc vào chi phí thông tin, các quy định, tính ổn định của chínhtrị và xã hội

Một cách để đo lường cấu trúc tài chính này là phân biệt giữa nền tảng cácngân hàng và nền tảng thị trường (thị trường vốn) Một vài nghiên cứu cũng đã đưa

ra nền tảng hệ thống thị trường và nền tảng hệ thống ngân hàng để phân biệt hệthống tài chính

Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng dữ liệu về cấu trúc tài chính đãđược tính toán và cung cấp bởi Ngân hàng thế giới

2.3 Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây.

Các lý thuyết hiện có với tài khoản vãng lai tác giả đã khảo sát: Bài toán về

tài chính ở Trung Quốc và sự mất cân bằng toàn cầu (Mckinnon và Schnabl, 2009)

để cập đến vai trò của tỉ giá hối đoái thực đến cán cân tài khoản vãng lai Trong

nghiên cứu Thực trạng tài khoản vãng lai và viễn tưởng, biên bản họp từ hiệp hội

kinh tế Dynamics (Backus và cộng sự, 2005; Chinn và cộng sự, 2007) nhấn mạnh

mối quan hệ giữa tiết kiệm chính phủ với tài khoản vãng lai Một số nghiên cứu

khác như: Mô hình dự trữ đề phòng, tài sản ròng nước ngoài và các quỹ tài sản có

chủ quyền (Carroll và Jeanne, 2009) đề cập đến tiết kiệm hộ gia đình như động cơ

phòng ngừa; Giải thích nhân khẩu học về hành vi của tài khoản vãng lai của Mỹ và

Nhật (Henriksen, 2005) lại đề cập đến góc nhìn từ cơ cấu tuổi của dân số; Các dòng vốn, sự bùng nổ tiêu thụ và bong bóng tài sản: lựa chọn hành vi cho giả thuyết dư thừa tiết kiệm (Laibson và Mollerstrom, 2010) đề cập đến vấn đề bong bóng tài sản.

Trong đó, xuất hiện nhân tố tiết kiệm để đạt được khả năng cạnh tranh cho các mụcđích của hôn nhân cũng đã được đề xuất trong lý thuyết; các quốc gia có tỉ lệ giớitính trong độ tuổi trước hôn nhân cao được tìm thấy là có nhiều khả năng thặng dưtài khoản vãng lai hơn

2.3.1 Mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và tài khoản vãng lai.

Liên quan chặt chẽ nhất với bài nghiên cứu là một tập hợp các lý thuyết kiểmtra tác động của sự khác biệt giữa các quốc gia trong vấn đề tài chính với đặc trưng

là tài khoản vãng lai và dòng vốn quốc tế

Caballero và cộng sự (2008) đề xuất một lý thuyết giải thích mô hình tàikhoản vãng lai của sự kết hợp xuyên quốc gia giữa hiệu quả của hệ thống tài chính

và tiềm năng tăng trưởng Các quốc gia có tiềm năng tăng trưởng cao nhưng với hệthống tài chính yếu kém (Trung Quốc và Ấn Độ) không thể tạo ra đủ lượng tài sảntài chính nội địa và phải có thặng dư tài khoản vãng lai để tích lũy tài sản cần thiếttrong khu vực có hệ thống tài chính phát triển Các nước với hệ thống tài chính pháttriển nhưng với tiềm năng tăng trưởng thấp (Hoa Kỳ) có xu hướng thâm hụt tàikhoản vãng lai nhằm tạo cơ hội cho việc nắm giữ tài sản tài chính Điều này đánhgiá mức độ tác động về mức lan truyền của dòng chảy tài chính trong nền kinh tế cótác động đến cán cân tài khoản vãng lai ở các nước

Mendoza và cộng sự (2009) tập trung vào tính đa dạng hóa rủi ro của hệthống tài chính Các quốc gia có hệ thống tài chính kém phát triển có tính yếu kémtrong việc đa dạng hóa rủi ro, dẫn đến hộ gia đình có xu hướng tiết kiệm phòngngừa hơn Một đất nước như thế sẽ có tỉ lệ lãi suất thấp trong hệ thống tài chính độclập Khi các dòng vốn quốc tế được phép, họ sẽ trở thành người xuất khẩu ròng vốn.

Trong khi đó, ngược lại với những xu hướng ủng hộ cho những tác động củanhân tố tài chính đến cán cân tài khoản vảng lai, Ju và Wei (2010) đã chỉ ra rằngchất lượng của hệ thống tài chính của một quốc gia rõ ràng không kìm hãm đến tàikhoản vãng lai của nước này

Chinn and Hiro Ito (2005) sử dụng một mô hình kiểm soát các yếu tố liênquan đến sự phát triển thể chế Sự phát triển thể chế là một yếu tố quyết định quantrọng đối với cán cân tài khoản vãng lai, nhưng chủ yếu là cho các nước phát triển.Đặc biệt hơn, kết quả thực nghiệm cho thấy rằng với lập luận các thị trường tàichính càng phát triển thì quốc gia đó càng ít tiết kiệm là không phù hợp mà mốiquan hệ này chỉ đúng cho các nước có hệ thống pháp lý phát triển và độ mở tàichính cao Ngược lại, đối với các nước kém phát triển và các nước thị trường mớinổi, sự phát triển tài chính tốt hơn dẫn đến tiết kiệm cao hơn Chinn and Hiro Ito(2005) đặc biệt chú ý đến hiệu quả của sự phát triển tài chính, được thúc đẩy bởi lậpluận “độ sâu tài chính” là một trong những yếu tố quyết định quan trọng của tiếtkiệm (Edwards, 1996) Sự tập trung vào sự phát triển thị trường chứng khoán cũngđược thúc đẩy bởi lập luận của Clarida (2005) Và thị trường chứng khoán càngphát triển thì các nước càng có nhiều khả năng thâm hụt tài khoản vãng lai

Trong bài nghiên cứu mở rộng, Chinn và Ito (2007) cho thấy rằng các nướccàng có tài chính phát triển hơn thì càng ít tiết kiệm hơn Tuy nhiên, họ chỉ xem xét

ở mức độ tuyệt đối sự phát triển của thị trường tài chính được đo bằng các khoản nợ

tư nhân như một phần của GDP, không phải cấu trúc thị trường tài chính

Bài nghiên cứu đi theo hướng giải thích mới của tài khoản vãng lai và mởrộng nó bằng cách liên kết cấu trúc tài chính với sự mất cân bằng tài khoản vãng lai

Đặc biệt, tác giả phân biệt các nước bởi sự phụ thuộc của nước đó vào hệ thống

ngân hàng hay thị trường vốn để cung cấp tài chính

Bảng 2.1 Tổng hợp nghiên cứu các tác động của hệ thống tài chính đến

tài khoản vãng lai.

cộng sự (2008) sẽ dẫn đến thặng dư tài khoản thống tài chính và

vãng lài và ngược lại

tài khoản vãng lai.Nghiên cứu về đa dạng hóa Tác động ngược

03 Mendoza và cộng rủi ro Hệ thống tài chính yếu chiều giữa hệ

sự (2009) kém kéo theo tính đa dạng thống tài chính và

hóa rủi ro tài khoản vãng lai

Thị trường chứngChinn and Hiro Nghiên cứu về tác động của

khoán càng phát

Ito (2005) thể chế tài chính

càng thâm hụt tàikhoản vãng lai

Trong đó CA (current account) là mức thâm hụt hoặc thặng dư tài khoảnvãng lai của một nước, S (domestic savings) là mức tiết kiệm trong nền kinh tế và I(investment) là đầu tư Đẳng thức cơ bản này cho thấy rất rõ mối quan hệ giữa thâmhụt tài khoản vãng lai với mức tiết kiệm và đầu tư trong nước

Theo phương pháp đo lường của tổ chức hợp tác kinh tế và phát triển, người

ta tiến hành đo lường tiết kiện tổ chức bằng cách lấy tổng giá trị gia tăng của nềnkinh tế trừ đi các yếu tố về: thuế trực tiếp, thuế gián tiếp, lương trả người lao động,lãi ròng, cổ tức Giá trị của tiết kiệm tổ chức bao hàm tất cả các phạm trù của nềnkinh tế loại trừ đi các yếu tố về hộ gia đình và chính phủ

Theo đó, một tập hợp nhiều bài nghiên cứu đã khám phá những yếu tố quyếtđịnh của tiết kiệm tổ chức cho cả hai nhóm nước đang phát triển và nhóm nước pháttriển (Schmidt-Hebbel, Webb và Corsetti 1992; Edwards 1995; Masson, Bayoumi

và Samiei, 1997) Nhiều bài trong số đó đã cố gắng để liên kết tiết kiệm khu vựccông và tư nhân với các yếu tố quyết định tài khoản vãng lai bao gồm mức độ pháttriển kinh tế, nhân khẩu học… Ghosh (1995) Ghosh và Ostry (1995) ứng dụng

những hiểu biết bắt nguồn từ các tài liệu về tiêu dùng để lập mô hình cho tài khoảnvãng lai.

Razin (1995), Obstfeld và Rogoff (1998), đã cố gắng để mở rộng các môhình tối ưu hóa với bối cảnh nền kinh tế mở Lý thuyết vòng đời tiết kiệm củaFranco Modigliani cho rằng các nước có tỷ lệ tăng trưởng dân số và tăng trưởngnăng suất cao thì có tỷ lệ tiết kiệm cao, vì ở các quốc gia này tiết kiệm của các thế

hệ trẻ tương đối lớn nhằm dành dụm tiền tiêu xài lúc tuổi già

Jaume Ventura (2002) cũng đã xác định bất kể ước tính hồi quy bằng cách sửdụng dữ liệu giữa các nước hoặc trong một nước, một sự gia tăng trong việc tiếtkiệm có liên quan với mức tăng trong tài khoản vãng lai, trong khi đó đầu tư và tàikhoản vãng lai cũng có tương quan âm trong một nước

Cách tiếp cận của Chinn và Prasad (2003) cũng đi từ quan điểm cân bằng tiếtkiệm và đầu tư dài hạn, với vai trò của các yếu tố quyết định tiết kiệm và đầu tưtrung hạn được nhấn mạnh Chinn và Prasad đã phát triển một cơ sở dữ liệu đa quốcgia lớn cho một khoảng thời gian tương đối dài và ước lượng một loạt các hồi quyliên quan tới các yếu tố quyết định bao gồm: thâm hụt ngân sách, tài sản ròng nướcngoài, thu nhập bình quân đầu người, tăng trưởng sản lượng, các biến nhân khẩuhọc, biến động thương mại, và độ mở thương mại Kết quả thu được từ mô hình chothấy cán cân tài khoản vãng lai tương quan dương (thuận chiều) với cân đối ngânsách chính phủ và tài sản ròng nước ngoài Ở các nước phát triển, các thước đo độsâu tài chính có tương quan dương trong khi chỉ số độ mở thương mại tương quan

âm với tài khoản vãng lai Ở các nước đang phát triển, độ sâu tài chính tương quan

âm với cả tiết kiệm khu vực công và tư nhân, tuy nhiên, nó thậm chí còn tương quan

âm mạnh mẽ hơn nữa với đầu tư, có lẽ bởi sự vắng mặt của các thị trường vốn pháttriển tốt

Joseph W Gruber và Steven B Kamin (2005) cũng đã tìm thấy một mô hìnhgồm các biến giải thích tương tự - yếu tố quyết định tài khoản vãng lai dựa trên cáchtiếp cận của Chinn & Prasad (2003) Việc tăng cường thêm một biến đại diện

cho ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính đã giải thích tốt sự thặng dư tài khoảnvãng lai của các nước thị trường mới nổi châu Á và làm tăng đáng kể khả năng dựbáo của mô hình Cuộc khủng hoảng tài chính ở các nước đang phát triển châu Áđóng vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy thặng dư, trực tiếp thông qua hạn chếchi tiêu trong nước, đặc biệt là đầu tư, và gián tiếp thông qua khuyến khích các cơquan có thẩm quyền giữ cho tỷ giá hối đoái cạnh tranh Tài khoản vãng lai càng lớntương ứng với thu nhập bình quân đầu người cao hơn, thay đổi thấp hơn trong tăngtrưởng, tài sản ròng nước ngoài cao hơn, tỉ lệ dân số phụ thuộc thấp hơn, và mức độ

độ mở của nền kinh tế cao hơn

Khác với Chinn & Prasad (2003) Joseph W Gruber và Steven B Kamin(2005) đã hỗ trợ cho giả thuyết về dư thừa tiết kiệm toàn cầu Quan điểm thâm hụttài khoản vãng lai có thể được gây ra bởi các hoạt động kinh tế phát triển mạnh vàmột môi trường thể chế thân thiện cũng được hỗ trợ bởi nghiên cứu này

Bachetta và Benhima (2010) chứng minh mô hình lý thuyết rằng nhu cầu đốivới tài sản thay đổi bổ sung cho đầu tư trong nước Do đó các nước đang phát triểnvới tốc độ tăng trưởng cao và tỷ lệ đầu tư cao có thể có cả tiền tiết kiệm bởi công tycao và nhu cầu cao đối với tài sản nước ngoài, điều này làm cho dòng vốn chảy ra

và thặng dư tài khoản vãng lai Sandri (2014) tập trung vào rủi ro của việc khôngkiểm soát được gia tăng tiết kiệm của công ty ở các nước đang phát triển Rủi rokhông kiểm soát được buộc các doanh nghiệp phải lựa chọn sự tự chủ về tài chínhcho chính bản thân Do đó, khi có nhiều cơ hội kinh doanh, tiết kiệm tăng hơn sovới đầu tư để chấp thuận việc tích lũy phòng ngừa Angeletos và Panousi (2010),Benhima (2010) đặc trưng cho dòng vốn ròng như kết quả cho việc tiết kiệm phòngngừa do những rủi ro mang tính đặc thù

2.3.3 Mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính đến các nhân tố khác.

Các lý thuyết về cấu trúc tài chính được các tác giả trên thế giới nêu ra về cáctác động của nó Triphon Phumiwasana (2003) chỉ rõ mối quan hệ giữa cấu trúc tàichính đến tăng trưởng kinh tế và biến động tăng trưởng Bài nghiên cứu chỉ ra rằng

với nền tảng ngân hàng thì tín dụng tư nhân có tác động tích cực đến tăng trưởngkinh tế, trong khi đó với nền tảng thị trường thì mang tính tác động đến mức độ củatăng trưởng kinh tế Mà trong đó, tác động từ phía nền tảng ngân hàng có tác độngcao hơn so với nền tảng thị trường.

Các lý thuyết tài chính doanh nghiệp, đặc biệt là Allen và Gale (1999) cungcấp nền tảng lý thuyết cho phương pháp tiếp cận của tác giả So với hệ thống tàichính phụ thuộc nhiều vào ngân hàng với một thị trường vốn tương đối phát triển(hệ thống thị trường) có sức mạnh để tránh khỏi sự đa dạng của các ý kiến mangtính ủy quyền Nhược điểm của nó là chi phí tiềm kiếm cao hơn vì những quyếtđịnh mang tính cá nhân Bài nghiên cứu cung cấp một mô hình đơn giản để minhhọa tại sao các hành vi tiết kiệm của các công ty ở các nền kinh tế dựa trên nền tảngthị trường khác với hành vi tiết kiệm của các công ty ở các nền kinh tế dựa trên nềntảng ngân hàng Dựa vào nghiên cứu của Zhibo Tan, Shang-jin Wei và Yang Yap

(2015) tác giả nghiên cứu một chi phí tài chính thống nhất mang tính riêng biệt ở

các nước Các quốc gia có chi phí tài chính cao có xu hướng dựa nhiều hơn vào cácngân hàng để có được tài chính nhằm đạt đến quy mô tiết kiệm chi phí của nền kinh

tế Nhược điểm là họ có xu hướng để lại nhiều dự án được tài trợ bởi các nhà đầu tưvới cả kỳ vọng thấp và sự hoài nghi về lợi nhuận cùa dự án Trong khi các công tylớn có xu hướng thống nhất do cường độ tiếp cận cao của họ, sự phân bổ rủi ro ởcác công ty nhỏ có thể rất đa dạng Kết quả là các doanh nghiệp nhỏ khả quan hơntrong việc thu hút tài chính từ bên ngoài, tiền tiết kiệm tích lũy ít hơn trong đất nước

có thị trường tài chính phát triển, trong khi tài chính ở các công ty lớn là bất biếnvới nhiều cấu trúc khác nhau Mặt khác, cấu trúc tài chính ít ảnh hưởng đến tiếtkiệm hộ gia đình và chính phủ Vì vậy vị trí tài khoản vãng lai tại các nước có thểkhác nhau bởi cấu trúc tài chính thông qua các kênh tiết kiệm tư nhân

Có ba lý do được nêu ra để làm sáng tỏ tại sao các công ty trong nền kinh tếdựa vào hệ thống ngân hàng tiết kiệm nhiều hơn

Đầu tiên, các ngân hàng sợ rủi ro trong thị trường tự nhiên Họ không thíchrủi ro bởi vì ngay cả khi dự án thành công, cái mà họ thu được chỉ là một phần cốđịnh của lợi nhuận (lãi suất) nhưng nếu khi dự án thất bại phần tổn thất rất lớn điều

là họ phải đối mặt

Weinstein và Yafeh (1999) cung cấp bằng chứng cho thấy các ngân hàngkhông khuyến khích doanh nghiệp đầu tư vào các dự án rủi ro Ngược lại, rủi ro vàlợi ích liên kết tốt hơn trong nền tảng thị trường, nơi mà nhà đầu tư có thể được bùđắp bằng lợi nhuận cao hơn nếu dự án rủi ro lớn hơn Khi mà các công ty trở nên rủi

ro hơn, ngân hàng không muốn cho họ vay tiền và các doanh nghiệp này đối mặtvới khó khăn tài chính bên ngoài nhiều hơn nếu hệ thống tài chính được thống trịbởi hệ thống ngân hàng Hơn nữa, Weinstein và Yafeh (1999) cho thấy ở Nhật, cáccông ty có mối quan hệ chặt chẽ với ngân hàng gặp phải chi phí tiếp cận vốn caohơn so với các công ty khác Chi phí tài chính cao hơn có thể buộc các doanhnghiệp tiết kiệm nhiều hơn trong hệ thống tài chính dựa nhiều vào các ngân hàng

Thứ hai, Detragiache và cộng sự (2000) thấy rằng khi một công ty cần vốntheo nhiều giai đoạn và người cho vay của nó chỉ được biết một phần chất lượng của

dự án ở giai đoạn trung gian và đồng thời còn phải chịu cú sốc thanh khoản của giaiđoạn này Các doanh nghiệp trong hệ thống dựa vào ngân hàng dễ bị cú sốc thanhkhoản kề từ khi họ vay nợ từ các tổ chức trung gian Trong hệ thống dựa trên nềntảng thị trường, các doanh nghiệp vay tiền từ một số lượng lớn các nhà đầu tư Ngay

cả khi các nhà đầu tư đang bị cú sốc thanh khoản, doanh nghiệp có thể tăng vay từnhững người cho vay khác Do đó các doanh nghiệp trong nền kinh tế dựa trên nềntảng ngân hàng sẽ tiết kiệm nhiều hơn để chống lại nguy cơ mang tính riêng biệtnày

Thứ ba, Cecchetti (1999) cho thấy rằng các quốc gia dựa trên nền tảng ngânhàng nhạy cảm hơn với các cú sốc tiền tệ so với các nước dựa trên nền tảng thịtrường Điều này xảy ra bởi các tác động trực tiếp của những thay đổi trong chính

sách tiền tệ thông qua dự trữ ngân hàng, trong đó một phần trực tiếp từ nguồn vốn

để tiến hành cho vay

Hơn nữa, Gertler và Gilchrist (1994) cho thấy các doanh nghiệp nhỏ chiếmmột tỉ lệ không đáng kể của sự suy giảm sản xuất sau qua trình thắt chặt tiền tệ.Điều đó cho thấy các doanh nghiệp nhỏ trong nền kinh tế dựa trên nền tảng ngânhàng phải chịu những cú sốc này, là nguyên nhân dẫn đến hành động gia tăng tiếtkiệm công ty của họ

Song song đó vẫn có những ý kiến trái chiều khi mà với một hệ thống tàichính dựa trên nền tảng ngân hàng nhiều hơn giúp các doanh nghiệp nhỏ dễ có đượctài chính từ bên ngoài và hành vi tiết kiệm trở nên ít hơn Ta có thể thấy rằng, tronggiai đoạn đầu phát triển, các công ty nhỏ có thể là quá nhỏ để tiếp cận vốn từ hệthống thị trường Nguồn tài chính từ ngân hàng có thể là hình thức duy nhất Ở đó

có thể tồn tại mối quan hệ chặt chẽ giữa các ngân hàng và doanh nghiệp nhỏ đểphục vụ cho việc tài trợ các nhu cầu về tài chính mà các doanh nghiệp nhỏ phải đốimặt trong giai đoạn đầu Ví dụ, Weinstein và Yafeh (1998) cho thấy ở Nhật Bản,tồn tại mối quan hệ chặt chẽ giữa ngân hàng và các công ty, các ngân hàng tăngcường cấp tín dụng khi thị trường tài chính không thể cung cấp cho các công ty nhỏ.Hơn nữa, chi phí thông tin cao về thị trường tài chính có thể gây bất lợi cho cácdoanh nghiệp nhỏ Nếu hiệu ứng này chiếm ưu thế, một hệ thống tài chính dựa trênnền tảng ngân hàng có thể mang lại lợi ích cho các doanh nghiệp nhỏ bằng cáchtránh các chi phí thông tin từ thị trường tài chính

Trong cơ sở lý thuyết, có những nghiên cứu kết hợp hành vi tài chính bênngoài của các công ty với cấu trúc tài chính của một quốc gia Ví dụ, Schmukler vàVesperoni (2001) điều tra xem hành vi tài trợ của các công ty, như tỉ lệ nợ, cơ cấu

kỳ hạn thanh toán và nguồn tài trợ là khác nhau giữa hệ thống dựa trên ngân hàng

và dựa trên thị trường trong bảy nền kinh tế mới nổi Họ nhận thấy rằng trong hệthống tài chính dựa trên nền tảng ngân hàng, tỷ lệ nợ dài hạn và nợ trên vốn chủ sởhữu tăng lên đáng kể với quy mô doanh nghiệp Tuy nhiên ở các quốc gia dựa trên

nền tảng thị trường, tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp nhỏ khôngphải là thấp hơn nhiều Demirguc-Kunt và Maksimovic (2002) xem xét tăng trưởngnguồn vốn của các doanh nghiệp trong hệ thống tài chính dựa trên ngân hàng và dựatrên thị trường và không tìm thấy bằng chứng việc tiếp cận của các công ty với tàitrợ bên ngoài có thể được dự đoán bởi sự phát triển tương đối của thị trường chứngkhoán và ngân hàng.

Ngược lại, theo Demirguc-Kunt và Maksimovic (2002), cho chúng ta thấyrằng ảnh hưởng của cấu trúc tài chính đến các công ty lớn là hầu như không đáng

kể, không có vấn đề trong dữ liệu điều tra hoặc trong dữ liệu của các công ty niêmyết Beck và cộng sự (2008) nghiên cứu mô hình tài chính của các công ty trên thếgiới và tìm thấy các doanh nghiệp nhỏ và doanh nghiệp ở các nước với thể chế lạchậu ít sử dụng tài chính bên ngoài, đặc biệt là tài chính từ ngân hàng

Trong mô hình của Ju và Wei (2010), định biên vốn và lãi suất là không bằngnhau vì cả hai không hiệu quả trong trung gian tài chính Trong khi đó lợi nhuận kỳvọng từ dòng vốn trong nền kinh tế thị trường mới nổi là rất cao, lợi nhuận tài chínhtại địa phương trên tiết kiệm là thấp so với kỳ vọng Dòng lợi nhuận thấp từ tiếtkiệm là nguyên nhân dẫn đến tiết kiệm trong nước chuyển sang kênh tiết kiệm ở cácnước có hệ thống tài chính phát triển hơn – dòng vốn chảy ngược từ các nước đangphát triền sang các nước phát triển; đồng thời các doanh nghiệp ở các nước có hệthống tài chính phát triển sẵn sàng đầu tư tài chính vào các nước tại các nước tàichính kém phát triển để tận dụng lợi thế của lợi nhuận cao hơn Điều này tạo ra môhình dòng vốn hai chiều: các nước nền kinh tế thị trường mới nổi, đang phát triểnvừa đồng thời thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI), vừa đồng thời xuất khẩudòng vốn ra quốc tế; trong khi các quốc gia có hệ thống tài chính phát triển thì làmđiều ngược lại

2.3.4 Một số bài nghiên cứu khác về các nhân tố tác động đến tài khoản vãng lai.

Độ mở thương mại.

Chinn & Prasad (2003) đã tìm thấy mối tương quan âm giữa các chỉ số mở

cửa thương mại với cán cân vãng lai trong khu vực các nước đang phát triển Strom

& Cashin (2011) cũng chỉ ra có tác động tiêu cực của độ mở thương mại đối với các

nước đang phát triển khi nghiên cứu sự mất cân đối tài khoản vãng lai khu vực Trung

Đông Gruber & Kamin (2005) khi cố gắng giải thích sự mất cân bằng cán cân vãng lai

toàn cầu, đặc biệt là thặng dư tài khoản vãng lai các nước châu Á, đã dựa trên cơ sở bàiviết của Chinn & Prasad Tuy nhiên nghiên cứu này lại chỉ ra mối tương quan dương của

thương mại quốc tế tới cán cân vãng lai Chinn & Ito (2008) cũng tìm thấy mối tương

quan dương giữa độ mở thương mại tới cán cân vãng lai trong khu vực các nước công

nghiệp (IDCs) Kết quả nghiên cứu trong trường hợp của Thổ Nhĩ Kỳ (Haddad &

Nedeldjkovic, 2012) cũng tương đồng với kết quả của Gruber & Kamin hay của Chinn & Ito Lucun Yang (2011) khi xem xét tám nền kinh tế mới nổi châu Á cũng chỉ ra rằng độ

mở thương mại có tác động tới sự thay

đổi trong dài hạn của tài khoản vãng lai Và mối quan hệ này là cùng chiều hay ngược chiều lại tuỳ thuộc vào từng nước được xét đến

Tỷ giá thực hữu hiệu.

Debelle & Faruqee (1996) khi nghiên cứu số liệu của 21 nước công nghiệpgiai đoạn 1971- 1993 đã tìm thấy tỷ giá thực có tác động tới cán cân vãng lai trongngắn hạn Calderon, Chong và Loayza (2000) cũng chỉ ra rằng việc tỷ giá thực đượcđánh giá cao có xu hướng làm xấu đi cán cân vãng lai Mối quan hệ tương tự cũngđược chỉ ra trong nghiên cứu của Lucun Yang (2011), tuy nhiên tác động này chủyếu xảy ra trong ngắn hạn còn trong dài hạn chỉ tìm thấy được ở một số nước Nhưvậy hầu hết các nghiên cứu đều chỉ ra rằng có tương quan âm giữa tỷ giá thực hữuhiệu với cán cân vãng lai Biến số này cũng có thể được xem như một biến chínhsách do đó kết quả nhận được ngụ ý một số vai trò của chính sách tỷ giá trong việcđiều chỉnh bên ngoài (Haddad & Nedeldjkovic, 2012)

Phát triển tài chính.

Biến phát triển tài chính thường được đo bằng “độ sâu tài chính - financialdeepening”, đại diện bởi tỷ lệ mức cung tiền M2 so với GDP Biến này cũng được

sử dụng để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ lên cán cân thương mại

Chinn & Prasad (2003) xem xét tỷ lệ cung tiền M2/GDP đại diện cho biến “độsâu tài chính”, kết quả cho thấy biến này có tác động tích cực khá mạnh lên cácnước đang phát triển tuy nhiên lại không tìm thấy điều này ở các nước công nghiệp.Aristovnik (2007) cũng thu được kết quả tương tự khi nghiên cứu biến động cán cânvãng lai của khu vực MENA, độ sâu tài chính có tác động tích cực trong ngắn hạntới cán cân vãng lai

Đầu tư trực tiếp nước ngoài.

Vốn đầu tư nước ngoài tăng thêm sẽ là nguồn tài chính ổn định để tài trợ chothâm hụt thương mại, bởi vì khả năng duy trì thâm hụt của một quốc gia bị hạn chếbởi nguồn tài chính bên ngoài Vốn đầu tư nước ngoài cao hơn cũng có thể giúptăng nhập khẩu Hơn nữa, tác động của FDI trên cán cân thương mại có thể được thểhiện thông qua các yếu tố khác như tăng trưởng kinh tế cao hơn và tích lũy NFAcao hơn Tuy nhiên, FDI cũng có thể là một nguồn lực quan trọng để cải thiện nănglực sản xuất trong nước, sau đó là xuất khẩu, khiến cán cân thương mại được cảithiện hơn

Tổng dòng vốn FDI trong các giai đoạn trước có thể có tác động tiêu cực tớicán cân vãng lai, Haddad chỉ ra tại Thổ Nhĩ Kỳ rằng nếu FDI tăng thêm 10% GDP

sẽ làm giảm cán cân vãng lai 1,8% GDP (Haddad & Nedeldjkovic, 2012) A.Aristovnik (2007) cũng chỉ ra mối quan hệ ngược chiều này khi ước lượng GMM,FGLS đối với 17 nước khu vực Trung Đông - Bắc Phi

Tỷ giá thương mại.

Một biến số vĩ mô nữa cũng có tác động lớn tới hoạt động xuất nhập khẩu do

đó ảnh hưởng tới cán cân thương mại cũng như cán cân vãng lai đó là tỷ giá thươngmại Những cú sốc TOT tích cực có thể cải thiện cán cân thương mại Tuy nhiên,một hàm ý trong phương pháp tiếp cận liên thời kỳ là phản ứng của tài khoản vãng

lai đối với các cú sốc về TOT phụ thuộc vào ảnh hưởng lâu dài của những cú sốc.Nếu tồn tại lâu dài thì hiệu ứng đầu tư sẽ cao hơn hiệu ứng tiết kiệm, khiến cán cânthương mại xấu đi (Kent và Cashin, 2003) Các kết quả thực nghiệm về tác độngcủa TOT, thu nhập tương đối và tăng trưởng đối với cán cân thương mại có thể có ýnghĩa đối với hành vi tiết kiệm - đầu tư của quốc gia và sẽ có ngụ ý liên quan đến cơcấu nền kinh tế.

Tỷ giá thương mại tăng có tác động tích cực tới tài khoản vãng lai khu vực cácnước đang phát triển nhưng lại có tác động tiêu cực tới các nước phát triển (Chinn

& Prasad, 2003) Strom & Cashin (2011) cũng tìm thấy mối tương quan dương giữaTOT và cán cân vãng lai, trong đó các nước xuất khẩu dầu là khá lớn và thấp hơn ở các nướcthu nhập thấp (khu vực MENA) Kết quả tương tự cũng được tìm thấy ở Thổ Nhĩ Kỳ (Haddad

& Nedeldjkovic, 2012)

Bảng 2.2: Tóm tắt các nghiên cứu liên quan về các yếu tốc tác động đến

các cân tài khoản vãng lai.

C Calderón & A W Gruber &Chinn & Prasad (2003) Chong & N B Kamin

Tỷ giá thực hữu hiệu (-)***

Thu nhập tương đối (+) (+)

Bình phương thu

71 nước đang phát triển phát triển

năm

Ghi chú: *, **, ***: có ý nghĩa thống kê mức 10%, 5%, 1%.

Bảng 2.3: Tóm tắt các nghiên cứu liên quan về các yếu tốc tác động đến các cân tài khoản vãng lai.

Tài sản ròng nước (+)*** (+)*** (+)*** (+)** (+)***

19 nước công khu vực

24 nước NOEs, 39 nước EMEs,Mẫu nghiệp & 69 nước Trung

43 nước LIFEsđang phát triển Đông, Bắc

Phi

Ghi chú: *, **, ***: có ý nghĩa thống kê mức 10%, 5%, 1%.