Dòng tiền và việc điều chỉnh đòn bẩy. Khi nào doanh nghiệp nên điều chỉnh về đòn bẩy mục tiêu?

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN HỒNG TRÍ DỊNG TIỀN VÀ VIỆC ĐIỀU CHỈNH ĐÒN BẨY KHI NÀO DOANH NGHIỆP NÊN ĐIỀU CHỈNH VỀ ĐÒN BẨY MỤC TIÊU ? LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2015 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN HỒNG TRÍ DỊNG TIỀN VÀ VIỆC ĐIỀU CHỈNH ĐỊN BẨY KHI NÀO DOANH NGHIỆP NÊN ĐIỀU CHỈNH VỀ ĐÒN BẨY MỤC TIÊU ? Chuyên ngành : Tài – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: GS.TS.TRẦN NGỌC THƠ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2015 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài “Dòng tiền việc điều chỉnh đòn bẩy Khi doanh nghiệp nên điều chỉnh cấu trúc vốn tối ưu?” cơng trình nghiên cứu cá nhân tơi, hướng dẫn khoa học GS.TS Trần Ngọc Thơ Những nội dung nghiên cứu kết nghiên cứu luận văn trung thực, liệu nghiên cứu thu thập từ nguồn đáng tin cậy TP.HCM, ngày 21 tháng10 năm 2015 Tác giả Nguyễn Hồng Trí DANH MỤC BẢNG Bảng3.1.Phân phối doanh nghiệp Việt Nam theo 14 ngành 10 Bảng 4.1.A: Thống kê biến dùng để ước lượng đòn bẩy mục tiêu 22 Bảng 4.1.B: Thống kê đòn bẩy mục tiêu biến ảnh hưởng đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy mức 23 Bảng 4.1.C: Thống kê đòn bẩy mục tiêu biến ảnh hưởng đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy mức 24 Bảng 4.2 : Tóm tắt kết hồi quy đòn bẩy mục tiêu 28 Bảng 4.3: Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh đòn bẩy từ đầu kỳ mục tiêu 30 Bảng 4.4: Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh chủ động cho hai mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức sử dụng nợ mức 32 Bảng 4.5: Kết ước lượng ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh cho hai mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức mức 33 Bảng 4.6: Kết ước lượng tính vững cho ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh 36 Bảng 4.7: Kết ước lượng ảnh hưởng hạn chế tài đến tốc độ điều chỉnh 38 Bảng 4.8: Kết ước lượng ảnh hưởng định thời điểm thị trường đến tốc độ điều chỉnh 40 Bảng 4.9: Kết giả thiết nghiên cứu 42 DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT CF :Dòng tiền CPI : Chỉ số giá tiêu dùng DIV :Cổ tức DN : Doanh nghiệp EBIT : Thu nhập trước thuế lãi vay GDP :Tổng sản phẩm quốc nội GTSS :Giá trị sổ sách GTTT :Giá trị thị trường HNX :Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE :Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM MB :Giá trị thị trường giá trị sổ sách OLS :Phương pháp bình phương bé TA :Tổng tài sản MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DAN MỤC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG TÓM TẮT CHƢƠNG GIỚI THIỆU 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu: 1.3 Phạm vi nghiên cứu: 1.4 Phương pháp nghiên cứu: 1.5 Tính luận văn: 1.6 Ý nghĩa đề tài: 1.7 Cấu trúc luận văn: CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY CHƢƠNG PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 10 3.1 Dữ liệu nghiên cứu 10 3.2 Mơ hình phương pháp nghiên cứu 11 3.3 Các biến mơ hình ước lượng tốc độ điều chỉnh 16 3.4 Các giả thiết nghiên cứu 21 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM 22 4.1.Thống kê liệu 22 4.2 Kết ước lượng cấu trúc vốn mục tiêu 26 4.2.1.Kiểm định tượng đa cộng tuyến cho mơ hình hồi quy đòn bẩy mục tiêu theo giá trị sổ sách 26 4.2.2.Kiểm định tượng đa cộng tuyến cho mô hình hồi quy địn bẩy mục tiêu theo giá trị thị trường 27 4.3 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh đòn bẩy từ đầu kỳ mục tiêu 30 4.4 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh chủ động cho hai mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức sử dụng nợ mức 32 4.5 Kết ước lượng ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh 33 4.6 Kết ước lượng tính vững cho ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh 35 4.7 Kết ước lượng ảnh hưởng hạn chế tài đến tốc độ điều chỉnh 38 4.8 Kết ước lượng ảnh hưởng định thời điểm thị trường đến tốc độ điều chỉnh 40 4.9 Kết giả thiết nghiên cứu 42 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 43 5.1 Kết luận kết nghiên cứu 43 5.2 Hạn chế đề tài 45 5.3 Hướng nghiên cứu 45 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC TÓM TẮT Bài nghiên cứu “ Dòng tiền việc điều chỉnh đòn bẩy Khi doanh nghiệp nên điều chỉnh đòn bẩy mục tiêu ? ” dựa theo nghiên cứu Michael Faukender, Mark J.Flannery, Kristine Watson Hankin, Jason M.Smith, “Cash flows and leverage adjustments”, Journal of Financial Economics 103 (2012): 632-646 Tác giả kiểm định liệu 642 doanh nghiệp phi tài Việt Nam niêm yết hai sàn chứng khoán HOSE HNX giai đoạn quý 1-2007 đến quý 1-2015.Với phương pháp instrumental variables khắc phục tượng nội sinh liệu bảng để ước lượng mơ hình địn bẩy mục tiêu, sau hồi quy OLS với bootstrapped standard errors để ước lượng cho mơ hình cịn lại Kết cho thấy: Thứ nhất, thời điểm doanh nghiệp có địn bẩy mục tiêu Thứ hai, tốc độ điều chỉnh từ đòn bẩy đầu kỳ đến đòn bẩy mục tiêu chủ động (doanh nghiệp cảm nhận lợi ích địn bẩy mục tiêu họ chủ động điều chỉnh địn bẩy mục tiêu) chậm bình thường Thứ ba, tốc độ điều chỉnh hai mẫu doanh nghiệp bất đối xứng, doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ điều chỉnh nhanh doanh nghiệp sử dụng nợ Thứ tƣ, nghiên cứu dòng tiền ảnh hưởng đáng kể đến định điều chỉnh đòn bẩy Đây đóng góp quan trọng nghiên cứu, dịng tiền thực cho phép doanh nghiệp lựa chọn thời điểm mức độ giảm bớt nợ Thứ năm, Các công ty bị hạn chế tài (chi phí tiếp cận thị trường vốn cao) điều chỉnh đòn bẩy mục tiêu chậm cơng ty khơng bị hạn chế tài Thứ sáu, định thời điểm thị trường ảnh hưởng đến tốc độ điều chỉnh tác động cịn yếu Việt Nam Từ khóa: cấu trúc vốn tối ưu, tốc độ điều chỉnh, chi phí điều chỉnh CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Lý chọn đề tài Cấu trúc vốn tối ưu hiểu tỷ lệ lý tưởng nợ dài hạn tổng vốn dài hạn mà doanh nghiệp tối đa hóa giá trị thu nhập cổ phần (EPS) với mức chi phí sử dụng vốn thấp Lợi ích mà cấu trúc vốn tối ưu mang lại cho doanh nghiệp bàn cãi việc xác định việc khó doanh nghiệp biết nên điều chỉnh cấu trúc vốn tối ưu ( đòn bẩy mục tiêu) cịn khó khăn nhiều Tác giả nhận thấy dòng tiền doanh nghiệp ảnh hưởng đáng kể đến động lực điều chỉnh đòn bẩy mục tiêu, doanh nghiệp thực quan tâm đến vấn đề Khi dòng tiền vượt độ lệch địn bẩy thực tế mục tiêu dịng tiền doanh nghiệp cho phép xóa bỏ độ lệch đòn bẩy đạt đòn bẩy mục tiêu dễ dàng Dịng tiền thực đem đến hội để điều chỉnh địn bẩy với chi phí biên tương đối thấp Một số nghiên cứu trước điều tra tác động biến chi phí điều chỉnh đến địn bẩy mục tiêu (ví dụ, Hovakimian, Opler, Titman năm 2001; Korajczyk Levy, năm 2003; Leary Roberts, 2005) Tuy nhiên, tác giả dựa theo Michael Faulkender, Mark J Flannery, Kristine Watson Hankins Jason M Smith (2012) để đề cập đến cách đo lường tốc độ điều chỉnh có ảnh hưởng dịng tiền, từ đánh giá tác động chung chi phí giao dịch nhu cầu dịng tiền việc điều chỉnh doanh nghiệp phía đòn bẩy mục tiêu Tiếp đến, tác giả nghiên cứu tác động hạn chế tài định thời điểm thị trường tốc độ điều chỉnh Các doanh nghiệp bị hạn chế tài thấy tốn chi phí (hoặc khơng thể) phát hành chứng khốn để tiến tới địn bẩy mục tiêu (Korajczyk Levy, 2003) Tương tự vậy, định thời điểm thị trường ( việc phát hành mua lại chứng khốn) doanh nghiệp ảnh hưởng đến tốc độ điều chỉnh đòn bẩy mục tiêu 1.2 Mục tiêu nghiên cứu:  Xác định đòn bẩy mục tiêu 642 doanh nghiệp phi tài  Kiểm định tốc độ điều chỉnh từ địn bẩy đầu kỳ đến đòn bẩy mục tiêu chủ động ( doanh nghiệp quan tâm đến việc điều chỉnh địn bẩy) có nhanh bình thường khơng  Kiểm định tốc độ điều chỉnh bất đối xứng hay đối xứng đòn bẩy lệch khỏi mục tiêu (doanh nghiệp sử dụng nợ mức điều chỉnh nhanh hay doanh nghiệp sử dụng nợ mức)  Kiểm định ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh đòn bẩy, xác định thời điểm mức độ giảm bớt độ lệch đòn bẩy Đây đóng góp quan trọng nghiên cứu  Kiểm định tốc độ điều chỉnh địn bẩy mục tiêu cơng ty bị hạn chế tài (chi phí tiếp cận thị trường vốn cao) có nhanh cơng ty khơng bị hạn chế tài khơng  Xác định tốc độ điều chỉnh địn bẩy có phản ứng với số biến định thời điểm thị trường không 1.3 Phạm vi nghiên cứu: Dữ liệu báo cáo tài 642 doanh nghiệp phi tài niêm yết hai sàn chứng khoán HOSE HNX giai đoạn quý 1/2007 đến quý 1/2015 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu: Luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng, phương pháp instrumental variables sau hồi quy OLS với bootstrapped standard errors phần mềm stata 13 IV (2SLS) estimation Estimates efficient for homoskedasticity only Statistics robust to heteroskedasticity Total (centered) SS Total (uncentered) SS Residual SS = = = Number of obs F( 14, 16465) Prob > F Centered R2 Uncentered R2 Root MSE 2240.333978 2240.37691 3345.895641 Robust Std Err z P>|z| = = = = = = 16480 156.06 0.0000 -0.4935 -0.4935 4506 D2.Mlev Coef [95% Conf Interval] Mlev LD2 -1.608193 1324895 -12.14 0.000 -1.867867 -1.348518 lnta D2 -.0011385 001459 -0.78 0.435 -.0039981 0017212 MLEVind D2 .0513983 0163747 3.14 0.002 0193045 083492 SGA D2 -1.10e-18 1.02e-18 -1.08 0.282 -3.11e-18 9.06e-19 RDta D2 3.90e-11 1.92e-11 2.04 0.042 1.46e-12 7.66e-11 DEPta D2 -1.69e-10 4.64e-11 -3.64 0.000 -2.60e-10 -7.81e-11 chgLnCPI D2 .0109481 0063649 1.72 0.085 -.001527 0234231 chgLnGDP D2 -.0744968 008589 -8.67 0.000 -.0913309 -.0576626 t D1 1.514332 6571473 2.30 0.021 2263471 2.802317 ebit LD2 L2D2 L3D2 L4D2 -1.20e-17 5.91e-17 4.40e-17 2.57e-17 1.11e-17 2.33e-17 2.00e-17 1.15e-17 -1.08 2.53 2.20 2.24 0.282 0.011 0.028 0.025 -3.37e-17 1.34e-17 4.79e-18 3.24e-18 9.83e-18 1.05e-16 8.31e-17 4.82e-17 tlSHNN L5D2 -.0066321 0121164 -0.55 0.584 -.0303799 0171156 _cons -.0031562 0035708 -0.88 0.377 -.0101548 0038424 Hansen J statistic (overidentification test of all instruments): Chi-sq(1) P-val -orthog- option: Hansen J statistic (eqn excluding suspect orthog conditions): Chi-sq(0) P-val C statistic (exogeneity/orthogonality of suspect instruments): Chi-sq(1) P-val Instruments tested: LD2.MB -endog- option: Endogeneity test of endogenous regressors: Chi-sq(1) P-val Regressors tested: LD2.Mlev = 0.000 0.9894 = 0.000 0.000 0.9894 = 361.992 0.0000 = Instrumented: LD2.Mlev Included instruments: D2.lnta D2.MLEVind D2.SGA D2.RDta D2.DEPta D2.chgLnCPI D2.chgLnGDP D.t LD2.ebit L2D2.ebit L3D2.ebit L4D2.ebit L5D2.tlSHNN Excluded instruments: LD2.MB LD2.capxta 4.3 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh đòn bẩy từ đầu kỳ mục tiêu 4.3.1 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh đòn bẩy từ đầu kỳ mục tiêu theo giá trị sổ sách xtreg DBooklev BookDev, fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 20535 642 R-sq: within = 0.0896 between = 0.0007 overall = 0.0698 Obs per group: = avg = max = 23 32.0 32 corr(u_i, Xb) = -0.4672 Wald chi2(1) Prob > chi2 = = 864.04 0.0000 (Replications based on 642 clusters in nCODE) DBooklev Observed Coef Bootstrap Std Err BookDev _cons 257386 0635607 0087562 0029021 sigma_u sigma_e rho 0483254 2910925 0268214 (fraction of variance due to u_i) z 29.39 21.90 P>|z| Normal-based [95% Conf Interval] 0.000 0.000 2402241 0578727 2745479 0692486 4.3.2 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh đòn bẩy từ đầu kỳ mục tiêu theo giá trị thị trường xtreg DMktlev MarketDev,fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 20535 642 R-sq: Obs per group: = avg = max = 23 32.0 32 within = 0.0344 between = 0.0086 overall = 0.0307 corr(u_i, Xb) Wald chi2(1) Prob > chi2 = -0.3274 = = 680.13 0.0000 (Replications based on 642 clusters in nCODE) DMktlev Observed Coef Bootstrap Std Err MarketDev _cons 1894338 -.0029737 0072638 0011622 sigma_u sigma_e rho 03152455 46950667 00448808 (fraction of variance due to u_i) z 26.08 -2.56 P>|z| 0.000 0.011 Normal-based [95% Conf Interval] 175197 -.0052516 2036705 -.0006959 4.3.3 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh đòn bẩy chủ động xtreg DActiveBlev BookactiveDev, fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 21177 642 R-sq: within = 0.0099 between = 0.0189 overall = 0.0096 Obs per group: = avg = max = 24 33.0 33 corr(u_i, Xb) = -0.0841 Wald chi2(1) Prob > chi2 = = 74.35 0.0000 (Replications based on 642 clusters in nCODE) DActiveBlev Observed Coef Bootstrap Std Err BookactiveDev _cons 0926892 -.0043341 0107493 0014922 sigma_u sigma_e rho 01186206 18202264 00422892 (fraction of variance due to u_i) z Normal-based [95% Conf Interval] P>|z| 8.62 -2.90 0.000 0.004 0716209 -.0072587 1137575 -.0014095 4.4 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh chủ động cho hai mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức sử dụng nợ mức 4.4.1 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh chủ động cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức xtreg DActiveBlev BookactiveDev_under , fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 6445 605 R-sq: Obs per group: = avg = max = 10.7 33 within = 0.0237 between = 0.0117 overall = 0.0089 corr(u_i, Xb) Wald chi2(1) Prob > chi2 = -0.2144 = = 44.89 0.0000 (Replications based on 605 clusters in nCODE) DActiveBlev Observed Coef Bootstrap Std Err BookactiveDev_under _cons 1612276 -.0773798 0240631 0073819 sigma_u sigma_e rho 13751013 23932568 24819628 (fraction of variance due to u_i) z 6.70 -10.48 P>|z| 0.000 0.000 Normal-based [95% Conf Interval] 1140648 -.0918481 2083904 -.0629115 4.4.2 Kết ước lượng tốc độ điều chỉnh chủ động cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức xtreg DActiveBlev BookactiveDev_over , fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 14732 641 R-sq: within = 0.1114 between = 0.4553 overall = 0.1247 Obs per group: = avg = max = 23.0 33 corr(u_i, Xb) = 0.0726 Wald chi2(1) Prob > chi2 = = 733.37 0.0000 (Replications based on 641 clusters in nCODE) DActiveBlev Observed Coef Bootstrap Std Err BookactiveDev_over _cons 3839488 -.003986 0141779 0009528 sigma_u sigma_e rho 03028106 13462389 04815738 z P>|z| 27.08 -4.18 0.000 0.000 Normal-based [95% Conf Interval] 3561607 -.0058535 4117368 -.0021185 (fraction of variance due to u_i) 4.5 Kết ước lượng ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh 4.5.1 Kết ước lượng ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức xtreg DActiveBlev ExcessDev_under OverlapCF_under OverLapDev_under ExCessCF_under , fe Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 6445 605 R-sq: Obs per group: = avg = max = 10.7 33 within = 0.0305 between = 0.0126 overall = 0.0133 corr(u_i, Xb) F(4,5836) Prob > F = -0.2071 DActiveBlev Coef ExcessDev_under OverlapCF_under OverLapDev_under ExCessCF_under _cons 0660319 7976165 -.0427261 -1.02e-18 -.0431843 0069834 1082958 0633834 2.44e-19 0032795 sigma_u sigma_e rho 13808451 23855365 25096791 (fraction of variance due to u_i) F test that all u_i=0: Std Err F(604, 5836) = t 9.46 7.37 -0.67 -4.17 -13.17 1.04 P>|t| = = 0.000 0.000 0.500 0.000 0.000 45.93 0.0000 [95% Conf Interval] 0523418 5853165 -.1669811 -1.50e-18 -.0496133 079722 1.009916 0815289 -5.39e-19 -.0367554 Prob > F = 0.2444 4.5.2 Kết ước lượng ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức xtreg DActiveBlev ExcessDev_over OverLapCF_over OverLapDev_over ExCessCF_over, fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 14732 641 R-sq: Obs per group: = avg = max = 23.0 33 within = 0.0159 between = 0.0001 overall = 0.0085 corr(u_i, Xb) Wald chi2(4) Prob > chi2 = -0.3024 = = 71.51 0.0000 (Replications based on 641 clusters in nCODE) DActiveBlev Observed Coef Bootstrap Std Err z P>|z| Normal-based [95% Conf Interval] ExcessDev_over OverLapCF_over OverLapDev_over ExCessCF_over _cons 0310926 3066995 3017366 0138364 0105747 0068803 0524654 074357 0518206 0030314 4.52 5.85 4.06 0.27 3.49 0.000 0.000 0.000 0.789 0.000 0176074 2038692 1559995 -.08773 0046333 sigma_u sigma_e rho 04318229 14168941 08498905 0445777 4095298 4474736 1154029 0165162 (fraction of variance due to u_i) 4.6 Kết ước lượng tính vững cho ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh 4.6.1: Kết ước lượng tính vững cho ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức  Dòng tiền điều chỉnh nhân tố cổ tức (CFDIV) xtreg DActiveblev_o ExDev_over1 OverlapCF_over1 OverlapDev_over1 ExcessCF_over1 , fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs = Number of groups = 14732 641 R-sq: within = 0.0207 between = 0.3902 overall = 0.0845 Obs per group: = avg = max = 23.0 33 corr(u_i, Xb) = 0.2523 Wald chi2(4) Prob > chi2 = = 128.92 0.0000 (Replications based on 641 clusters in nCODE) DActiveblev_o ExDev_over1 OverlapCF_over1 OverlapDev_over1 ExcessCF_over1 _cons sigma_u sigma_e rho Observed Bootstrap Coef Std Err .0460452 4170909 3590881 0078026 5252027 0046578 0859062 0930515 0567857 0079605 z 9.89 4.86 3.86 0.14 65.98 P>|z| 0.000 0.000 0.000 0.891 0.000 Normal-based [95% Conf Interval] 0369161 2487179 1767104 -.1034953 5096004 20208277 08870341 83845241 (fraction of variance due to u_i) 0551742 5854639 5414657 1191006 540805  Dòng tiền điều chỉnh nhân tố nợ vay ngắn hạn (CFCA) xtreg DActiveblev_o ExDev_over2 OverlapCF_over2 OverlapDev_over2 ExcessCF_over2 , fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs = Number of groups = 14732 641 R-sq: within = 0.0260 between = 0.3259 overall = 0.0865 Obs per group: = avg = max = 23.0 33 corr(u_i, Xb) = 0.2462 Wald chi2(4) Prob > chi2 = = 178.44 0.0000 (Replications based on 641 clusters in nCODE) DActiveblev_o ExDev_over2 OverlapCF_over2 OverlapDev_over2 ExcessCF_over2 _cons sigma_u sigma_e rho Observed Bootstrap Coef Std Err .0415927 2277892 4151879 0341951 5236657 00421 0417159 0608218 0363562 0080876 z P>|z| Normal-based [95% Conf Interval] 9.88 5.46 6.83 0.94 64.75 0.000 0.000 0.000 0.347 0.000 0333414 1460275 2959794 -.0370617 5078143 20162239 08845928 8385811 (fraction of variance due to u_i) 0498441 309551 5343963 1054518 5395172 4.6.2: Kết ước lượng tính vững cho ảnh hưởng dòng tiền đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức  Dòng tiền điều chỉnh nhân tố cổ tức (CFDIV) xtreg DActiveblev_u ExcessDev_u1 OverlapCF_u1 OverlapDev_u1 ExcesCF_u1 , fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs = Number of groups = 6445 605 R-sq: within = 0.0681 between = 0.0942 overall = 0.0793 Obs per group: = avg = max = 10.7 33 corr(u_i, Xb) = 0.0611 Wald chi2(4) Prob > chi2 = = 98.53 0.0000 (Replications based on 605 clusters in nCODE) DActiveblev_u Observed Bootstrap Coef Std Err ExcessDev_u1 OverlapCF_u1 OverlapDev_u1 ExcesCF_u1 _cons -.141854 9967243 019755 -2.21e-17 0537633 sigma_u sigma_e rho 0207386 2944246 0133368 1.27e-07 0038689 z P>|z| Normal-based [95% Conf Interval] -6.84 3.39 1.48 -0.00 13.90 0.000 0.001 0.139 1.000 0.000 -.182501 -.1012071 4196626 1.573786 -.0063847 0458947 -2.48e-07 2.48e-07 0461804 0613461 10316175 15631577 30339986 (fraction of variance due to u_i)  Dòng tiền điều chỉnh nhân tố nợ vay ngắn hạn (CFCA) xtreg DActiveblev_u ExDev_under2 OverlapCF_under2 OverlapDev_u2 ExcessCF_under2, fe Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs = Number of groups = 6445 605 R-sq: within = 0.1951 between = 0.1232 overall = 0.1839 Obs per group: = avg = max = 10.7 33 corr(u_i, Xb) = -0.0064 F(4,5836) Prob > F DActiveblev_u ExDev_under2 OverlapCF_under2 OverlapDev_u2 ExcessCF_under2 _cons sigma_u sigma_e rho Coef Std Err .3437649 4293548 0406213 -5.96e-19 0541588 0110074 0700763 0059662 1.49e-19 0019357 = = 353.60 0.0000 t P>|t| [95% Conf Interval] 31.23 6.13 6.81 -4.01 27.98 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 3221862 3653436 2919792 5667303 0289254 0523172 -8.87e-19 -3.04e-19 050364 0579535 10097284 14527491 32573202 (fraction of variance due to u_i) F test that all u_i=0: F(604, 5836) = 2.74 Prob > F = 0.0000 4.7 Kết ước lượng ảnh hưởng hạn chế tài đến tốc độ điều chỉnh 4.7.1 Kết ước lượng ảnh hưởng hạn chế tài đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức Biến Size xtreg DActiveblev_o FcS_ExDev_over FcS_OverlapCF_over FcS_OverlapDev_over FcS_ExCF_over ,fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 14732 641 R-sq: Obs per group: = avg = max = 23.0 33 within = 0.0187 between = 0.2249 overall = 0.0604 corr(u_i, Xb) Wald chi2(4) Prob > chi2 = 0.2047 = = 171.66 0.0000 (Replications based on 641 clusters in nCODE) DActiveblev_o Observed Coef Bootstrap Std Err FcS_ExDev_over FcS_OverlapCF_over FcS_OverlapDev_over FcS_ExCF_over _cons 0011157 0084802 014621 0010121 525508 0001415 0016575 0027361 0013482 007796 sigma_u sigma_e rho 20305541 08879338 8394759 z 7.89 5.12 5.34 0.75 67.41 Normal-based [95% Conf Interval] P>|z| 0.000 0.000 0.000 0.453 0.000 0008384 0052316 0092584 -.0016302 510228 001393 0117288 0199837 0036545 5407879 (fraction of variance due to u_i) Biến Div xtreg DActiveblev_o FcD_ExDev_over FcD_OverlapCF_over FcD_OverlapDev_over FcD_ExCF_over ,fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 14732 641 R-sq: Obs per group: = avg = max = 23.0 33 within = 0.0269 between = 0.2890 overall = 0.0846 corr(u_i, Xb) Wald chi2(4) Prob > chi2 = 0.2407 = = 148.85 0.0000 (Replications based on 641 clusters in nCODE) DActiveblev_o Observed Coef Bootstrap Std Err FcD_ExDev_over FcD_OverlapCF_over FcD_OverlapDev_over FcD_ExCF_over _cons 0309553 2244321 2982623 0100663 523429 0033648 0365632 0624699 0370309 0076675 sigma_u sigma_e rho 20158279 08842064 8386462 z 9.20 6.14 4.77 0.27 68.27 P>|z| 0.000 0.000 0.000 0.786 0.000 Normal-based [95% Conf Interval] 0243604 1527697 1758236 -.0625128 5084009 (fraction of variance due to u_i) 0375501 2960946 420701 0826455 5384571 Biến Base xtreg FC_DActiveblev_o B_ExcessDev_over B_OverLapCF_over B_OverLapDev_over B_ExCessCF_over ,fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 4564 560 R-sq: Obs per group: = avg = max = 8.2 24 within = 0.0055 between = 0.0162 overall = 0.0417 corr(u_i, Xb) Wald chi2(4) Prob > chi2 = 0.1831 = = 18.92 0.0008 (Replications based on 560 clusters in nCODE) FC_DActiveblev_o Observed Coef Bootstrap Std Err B_ExcessDev_over B_OverLapCF_over B_OverLapDev_over B_ExCessCF_over _cons 0196602 0718555 0806895 -.0073011 4997195 0057317 0325892 0430613 0214755 0109385 sigma_u sigma_e rho 20718719 08642411 85179029 (fraction of variance due to u_i) z 3.43 2.20 1.87 -0.34 45.68 P>|z| 0.001 0.027 0.061 0.734 0.000 Normal-based [95% Conf Interval] 0084263 0079819 -.0037092 -.0493923 4782805 0308941 1357292 1650882 0347902 5211586 4.7.2 Kết ước lượng ảnh hưởng hạn chế tài đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức Biến Size xtreg DActiveblev_u FcS_ExcessDev_u FcS_OverlapCF_u FcS_OverlapDev_u FcS_ExcesCF_u ,fe Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 6445 605 R-sq: Obs per group: = avg = max = 10.7 33 within = 0.0159 between = 0.0144 overall = 0.0165 corr(u_i, Xb) F(4,5836) Prob > F = 0.0233 DActiveblev_u Coef FcS_ExcessDev_u FcS_OverlapCF_u FcS_OverlapDev_u FcS_ExcesCF_u _cons -.0016787 0170252 0024714 -2.06e-20 0653672 000276 0035204 0021454 5.32e-21 0020269 sigma_u sigma_e rho 10715756 16062999 30797435 (fraction of variance due to u_i) F test that all u_i=0: Std Err F(604, 5836) = t -6.08 4.84 1.15 -3.86 32.25 2.55 P>|t| = = 0.000 0.000 0.249 0.000 0.000 23.62 0.0000 [95% Conf Interval] -.0022198 0101239 -.0017343 -3.10e-20 0613937 -.0011376 0239266 0066771 -1.01e-20 0693407 Prob > F = 0.0000 Biến Div xtreg DActiveblev_u FcD_ExcessDev_u FcD_OverlapCF_u FcD_OverlapDev_u FcD_ExcesCF_u ,fe Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 6445 605 R-sq: within = 0.0521 between = 0.0174 overall = 0.0469 Obs per group: = avg = max = 10.7 33 corr(u_i, Xb) = -0.0008 F(4,5836) Prob > F DActiveblev_u Coef FcD_ExcessDev_u FcD_OverlapCF_u FcD_OverlapDev_u FcD_ExcesCF_u _cons -.0182845 9201369 -.1165639 -6.73e-19 0592359 0033621 0588897 0361287 1.62e-19 0020669 sigma_u sigma_e rho 10688338 15765259 31489974 (fraction of variance due to u_i) F test that all u_i=0: Std Err t = = P>|t| -5.44 15.62 -3.23 -4.17 28.66 F(604, 5836) = 80.15 0.0000 [95% Conf Interval] 0.000 0.000 0.001 0.000 0.000 -.0248754 8046913 -.1873895 -9.90e-19 0551839 2.64 -.0116936 1.035582 -.0457382 -3.56e-19 0632879 Prob > F = 0.0000 Biến Base xtreg DActiveblev_u B_ExcessDev_u B_OverlapCF_u B_OverlapDev_u B_ExcesCF_u ,fe Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 6445 605 R-sq: within = 0.0522 between = 0.0178 overall = 0.0478 Obs per group: = avg = max = 10.7 33 corr(u_i, Xb) = 0.0031 F(4,5836) Prob > F DActiveblev_u Coef B_ExcessDev_u B_OverlapCF_u B_OverlapDev_u B_ExcesCF_u _cons 0158647 8531651 0821229 3.38e-19 0593175 sigma_u sigma_e rho 10685566 1576449 31480887 F test that all u_i=0: Std Err .0032113 0538605 0298313 8.09e-20 0020747 t 4.94 15.84 2.75 4.17 28.59 = = 80.30 0.0000 P>|t| [95% Conf Interval] 0.000 0.000 0.006 0.000 0.000 0095693 7475787 0236424 1.79e-19 0552504 0221601 9587516 1406034 4.97e-19 0633847 (fraction of variance due to u_i) F(604, 5836) = 2.63 Prob > F = 0.0000 4.8 Kết ước lượng ảnh hưởng định thời điểm thị trường đến tốc độ điều chỉnh 4.8.1 Kết ước lượng ảnh hưởng định thời điểm thị trường đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức Biến IndMB xtreg DActiveblev_o Mtimb_ExDev_over Mtimb_OverlapCF_over Mtimb_OverlapDev_over Mtimb_ExCF_over ,fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 14732 641 R-sq: Obs per group: = avg = max = 23.0 33 within = 0.0259 between = 0.2830 overall = 0.0820 corr(u_i, Xb) Wald chi2(4) Prob > chi2 = 0.2374 = = 188.75 0.0000 (Replications based on 641 clusters in nCODE) DActiveblev_o Observed Coef Bootstrap Std Err Mtimb_ExDev_over Mtimb_OverlapCF_over Mtimb_OverlapDev_over Mtimb_ExCF_over _cons 0218457 1106983 2026189 0216507 5238172 0022267 0186025 0386887 0216653 0084923 sigma_u sigma_e rho 20178045 08846619 83877201 z 9.81 5.95 5.24 1.00 61.68 P>|z| 0.000 0.000 0.000 0.318 0.000 Normal-based [95% Conf Interval] 0174814 0742381 1267905 -.0208126 5071725 0262099 1471585 2784473 064114 5404619 (fraction of variance due to u_i) Biến MB diff xtreg DActiveblev_o Mtmbd_ExDev_over Mtmbd_OverlapCF_over Mtmbd_OverlapDev_over Mtmbd_ExCF_over ,fe vce(bootstrap, reps(100)) (running xtreg on estimation sample) Bootstrap replications (100) 50 100 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 14732 641 R-sq: Obs per group: = avg = max = 23.0 33 within = 0.0234 between = 0.3416 overall = 0.0766 corr(u_i, Xb) Wald chi2(4) Prob > chi2 = 0.2322 = = 115.92 0.0000 (Replications based on 641 clusters in nCODE) DActiveblev_o Observed Coef Bootstrap Std Err Mtmbd_ExDev_over Mtmbd_OverlapCF_over Mtmbd_OverlapDev_over Mtmbd_ExCF_over _cons 0371302 1992145 295083 -.0038734 5246972 0041088 0386318 0608796 0258132 0080998 sigma_u sigma_e rho 20215519 08857966 83892711 (fraction of variance due to u_i) z 9.04 5.16 4.85 -0.15 64.78 P>|z| 0.000 0.000 0.000 0.881 0.000 Normal-based [95% Conf Interval] 029077 1234975 1757611 -.0544664 5088218 0451833 2749316 4144049 0467195 5405726 Biến Base xtreg T_DActiveblev_o ExcessDev_over (running xtreg on estimation sample) OverlapCf_over Overlapdev_over ExCessCF_over, fe vce(bootstrap, reps(51)) Bootstrap replications (51) 50 Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 3338 471 R-sq: Obs per group: = avg = max = 7.1 30 within = 0.0044 between = 0.0618 overall = 0.0242 corr(u_i, Xb) Wald chi2(4) Prob > chi2 = 0.1359 = = 9.41 0.0516 (Replications based on 471 clusters in nCODE) T_DActiveblev_o Observed Coef Bootstrap Std Err ExcessDev_over OverlapCf_over Overlapdev_over ExCessCF_over _cons 0124792 1187606 1393999 0282417 5401309 0087656 0528726 0776639 029097 010376 sigma_u sigma_e rho 20619342 09116125 83649399 z 1.42 2.25 1.79 0.97 52.06 P>|z| 0.155 0.025 0.073 0.332 0.000 Normal-based [95% Conf Interval] -.0047012 0151321 -.0128185 -.0287874 5197944 0296595 2223891 2916183 0852709 5604674 (fraction of variance due to u_i) 4.8.2 Kết ước lượng ảnh hưởng định thời điểm thị trường đến tốc độ điều chỉnh cho mẫu doanh nghiệp sử dụng nợ mức Biến IndMB xtreg DActiveblev_u Mtimb_ExcessDev_u Mtimb_OverlapCF_u Mtimb_OverlapDev_u Mtimb_ExcesCF_u,fe Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 6445 605 R-sq: Obs per group: = avg = max = 10.7 33 within = 0.0601 between = 0.0204 overall = 0.0553 corr(u_i, Xb) F(4,5836) Prob > F = 0.0019 DActiveblev_u Coef Mtimb_ExcessDev_u Mtimb_OverlapCF_u Mtimb_OverlapDev_u Mtimb_ExcesCF_u _cons -.0213053 6132247 -.0684555 -3.56e-19 057175 0030814 0380854 0216913 8.57e-20 0020921 sigma_u sigma_e rho 1067246 15698722 31608436 (fraction of variance due to u_i) F test that all u_i=0: Std Err F(604, 5836) = t -6.91 16.10 -3.16 -4.16 27.33 2.64 P>|t| = = 0.000 0.000 0.002 0.000 0.000 93.23 0.0000 [95% Conf Interval] -.0273461 5385631 -.1109784 -5.24e-19 0530736 -.0152645 6878862 -.0259326 -1.88e-19 0612764 Prob > F = 0.0000 Biến MB diff xtreg DActiveblev_u Mtmbd_ExcessDev_u Mtmbd_OverlapCF_u Mtmbd_OverlapDev_u Mtmbd_ExcesCF_u ,fe Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 6445 605 R-sq: within = 0.1392 between = 0.1075 overall = 0.1392 Obs per group: = avg = max = 10.7 33 corr(u_i, Xb) = 0.0186 F(4,5836) Prob > F DActiveblev_u Coef Mtmbd_ExcessDev_u Mtmbd_OverlapCF_u Mtmbd_OverlapDev_u Mtmbd_ExcesCF_u _cons -.2610381 4166499 -.269309 -5.23e-18 0519129 010303 0681394 0474338 1.22e-18 0019452 sigma_u sigma_e rho 10186058 15022902 31494269 (fraction of variance due to u_i) F test that all u_i=0: Std Err F(604, 5836) = t -25.34 6.11 -5.68 -4.27 26.69 P>|t| = = 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 2.57 236.02 0.0000 [95% Conf Interval] -.2812358 2830714 -.3622967 -7.63e-18 0480996 -.2408404 5502284 -.1763212 -2.83e-18 0557261 Prob > F = 0.0000 Biến Base xtreg T_DActiveblev_u ExcessDev_under OverlapCf_under OverLapDev_under ExCessCF_under , fe Fixed-effects (within) regression Group variable: nCODE Number of obs Number of groups = = 279 156 R-sq: Obs per group: = avg = max = 1.8 within = 0.2269 between = 0.7275 overall = 0.6519 corr(u_i, Xb) F(4,119) Prob > F = 0.5799 T_DActiveblev_u Coef ExcessDev_under OverlapCf_under OverLapDev_under ExCessCF_under _cons 1455659 1225409 2212493 0081246 2555301 sigma_u sigma_e rho 13728663 08796718 70893441 F test that all u_i=0: Std Err .0258121 1741342 1589379 0999834 0146575 t 5.64 0.70 1.39 0.08 17.43 P>|t| 0.000 0.483 0.167 0.935 0.000 = = 8.73 0.0000 [95% Conf Interval] 0944554 -.2222621 -.0934635 -.1898525 2265068 1966764 4673439 5359621 2061016 2845535 (fraction of variance due to u_i) F(155, 119) = 2.60 Prob > F = 0.0000