ẢNH HƯỞNG TÍCH LŨY dự TRỮ NGOẠI hối đến LẠM PHÁT VÀ HOẠT ĐỘNG CAN THIỆP TRTOM TAT LUAN AN tieng viet

1 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP.HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ KIM PHỤNG ẢNH HƯỞNG TÍCH LŨY DỰ TRỮ NGOẠI HỐI ĐẾN LẠM PHÁT VÀ HOẠT ĐỘNG CAN THIỆP TRUNG HÒA CỦA NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ Chuyên ngành : TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Mã ngành : 9.34.02.01 Người hướng dẫn khoa học: PGS.,TS Hoàng Thị Thanh Hằng PGS.,TS Võ Xuân Vinh TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2018 CHƯƠNG TỔNG QUAN LUẬN ÁN 1.1 Bối cảnh thực tiễn lý lựa chọn đề tài Tồn cầu hóa tài mở rộng dịng vốn quốc tế mang lại nhiều lợi ích cho quốc gia Nhưng điều làm tăng nguy khủng hoảng tài Các quốc gia phát triển tích lũy số lượng đáng kể dự trữ ngoại hối để đối phó với loạt khủng hoảng tài giới Ngồi vai trị ổn định tài chính, dự trữ ngoại hối có tác động trực tiếp gián tiếp đến kinh tế vĩ mô thông qua kênh khác (Drummond &ctg, 2009; Hviding &ctg, 2004)… Tuy nhiên, tích lũy dự trữ ngoại hối làm tăng tiền sở cung tiền mở rộng không NHTW can thiệp trung hòa đầy đủ dẫn đến lạm phát kinh tế tăng (Heller ,1979; Stenier, 2009;…) Can thiệp trung hòa xảy NHTW thực đồng thời giao dịch tài sản có nước ngồi tài sản có nước để vơ hiệu hóa tác động can thiệp NHTW thị trường ngoại hối đến cung tiền nước Hòa xu hội nhập kinh tế quốc tế, năm gần đây, dự trữ ngoại hối Việt Nam tăng lên, xu hướng tích lũy dự trữ ngoại hối Việt Nam thời gian tới tất yếu Việt Nam trình hội nhập sâu rộng tài lĩnh vực khác, biến đổi sách vĩ mơ mơi trường kinh tế tiếp tục gây nhiều khó khăn, thách thức cho nhà quản lý Việc nắm rõ tác động lan tỏa việc tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hoạt động can thiệp trung hịa đóng góp nhiều cho việc điều hành sách NHNN, góp phần vào thành cơng trì ổn định kinh tế Trên ý nghĩa thực tiễn vấn đề nghiên cứu Về mặt lý luận, luận án nghiên cứu sở phát khe hỏng mà nghiên cứu trước chưa đề cập đến Về tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát, giới, có nhiều nghiên cứu phân tích mối liên hệ cấp độ quốc gia nhóm quốc gia nghiên cứu Heller (1979), Khan (1979), Lin & Wang (2005), Elhiraika & Ndikumana (2007), Steiner (2009), Borivoje & Tina (2015), Chaudhry cộng (2011), Chen & Huang (2012), Zhou cộng (2013), Phạm Thị Tuyết Trinh (2015) … Tuy nhiên, chưa có nghiên cứu xét đến đặc trưng kinh tế quốc gia, đặc trưng kinh tế Việt Nam kinh tế có la hóa Do đó, luận án tập trung vào việc đánh giá tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát kinh tế có la hóa Về hoạt động can thiệp trung hòa, thực tế có số nghiên cứu hiệu can thiệp trung hòa NHTW quốc gia, chủ yếu thị trường Châu Mỹ La Tinh (Aizenman & Glick, 2009; Ljubaj & ctg ,2010) quốc gia Châu Á (Glick & Hutchison, 2009; Ouyang & ctg, 2010; Wang, 2010; He & ctg, 2005; Takagi & Esaka, 2001; Cavoli & Rajan, 2006) Ở Việt Nam, có nghiên cứu Phạm Thị Tuyết Trinh Nguyễn Thị Hồng Vinh (2011), Phạm Thị Hoàng Anh Bùi Duy Phú (2013), Đặng Văn Dân (2015) với kết cho thấy hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam chưa đạt hiệu thời gian qua Tuy nhiên, nghiên cứu trên, chưa có nghiên cứu đánh giá hiệu can thiệp trung hòa NHTW bối cảnh kinh tế có la hóa Vì vậy, luận án tập trung đánh hiệu can thiệp trung hòa Việt Nam bối cảnh kinh tế có la hóa Bên cạnh đó, giai đoạn nghiên cứu xảy khủng hoảng tài tồn cầu vào năm 2007 2008 Vì vậy, luận án xem xét khủng hoảng tài tồn cầu giai đoạn năm 2007 – 2008 có ảnh hưởng hay khơng đến hiệu hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam Từ ý nghĩa thực tiễn lý luận trên, đề tài “Ảnh hưởng tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam” chọn 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.2.1 Mục tiêu chung Luận án nghiên cứu ảnh hưởng tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam để đảm bảo ổn định sách tiền tệ quốc gia nhằm phát triển kinh tế xã hội 1.2.2 Mục tiêu cụ thể Từ mục tiêu chung, luận án nghiên cứu nhằm thực mục tiêu cụ thể sau: Một đánh giá thực trạng dự trữ ngoại hối, la hóa cơng cụ can thiệp trung hịa Việt Nam Hai đánh giá tác động ngắn hạn dài hạn tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát Việt Nam bối cảnh kinh tế có la hóa Ba đánh giá hiệu hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam bối cảnh kinh tế có la hóa đánh giá mức độ ảnh hưởng hai yếu tố la hóa, khủng hoảng tài tồn cầu đến hiệu hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Bốn nghiên cứu kinh nghiệm can thiệp trung hòa số nước giới để đề xuất học kinh nghiệm cho Việt Nam 1.3 Câu hỏi nghiên cứu Từ mục tiêu cụ thể trên, câu hỏi nghiên cứu đề sau: Một thực trạng dự trữ ngoại hối, la hóa tình hình sử dụng cơng cụ can thiệp trung hịa NHNN ? Hai tích lũy dự trữ ngoại hối có tác động ngắn hạn dài hạn đến lạm phát Việt Nam bối cảnh kinh tế có la hóa hay khơng ? Ba mức độ hiệu hoạt động can thiệp trung hịa NHNN bối cảnh kinh tế la hóa la hóa, khủng hoảng tài tồn cầu có làm thay đổi mức độ can thiệp trung hịa NHNN hay khơng ? Bốn can thiệp trung hòa nước giới ? 1.4 Đối tượng phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu luận án ảnh hưởng tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam Phạm vi nghiên cứu luận án giới hạn phạm vi không gian thời gian -Về không gian : Luận án nghiên cứu tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hoạt động can thiệp trung hòa Việt Nam -Về thời gian : Luận án nghiên cứu Việt Nam giai đoạn từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017 1.5 Phương pháp nghiên cứu Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng ( Mơ hình ARDL Bound Test Ước lượng 2SLS), kết hợp với tổng hợp, phân tích, so sánh nghiên cứu tình (case study) 1.6 Đóng góp luận án Nghiên cứu cung cấp sở lý thuyết toàn diện chế tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hoạt động can thiệp trung hòa Nghiên cứu lần xem xét vấn đề bối cảnh kinh tế có la hóa Hơn nữa, nghiên cứu lần phân tích theo chiều sâu, xem xét yếu tố la hóa khủng hoảng tài tồn cầu có làm thay đổi hiệu hoạt động can thiệp trung hịa Việt Nam hay khơng Nghiên cứu đề xuất số gợi ý sách học kinh nghiệm cho NHNN Việt Nam nhằm trung hịa tác động khơng mong muốn đến kinh tế NHNN tích lũy dự trữ ngoại hối 1.7 Kết cấu luận án Luận án gồm có chương: Chương 1: Tổng quan luận án Chương 2: Cơ sở lý thuyết chứng thực nghiệm tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hoạt động can thiệp trung hòa ngân hàng trung ương Chương 3: Phương pháp nghiên cứu liệu Chương 4: Kết nghiên cứu thảo luận Chương 5: Kết luận hàm ý sách CHƯƠNG CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA TÍCH LŨY DỰ TRỮ NGOẠI HỐI ĐẾN LẠM PHÁT VÀ HOẠT ĐỘNG CAN THIỆP TRUNG HÒA CỦA NGÂN HÀNG TRUNG ƯƠNG 2.1.Một số khái niệm  Tích lũy dự trữ ngoại hối Dự trữ ngoại hối quốc gia định nghĩa tài sản nước sẳn có kiểm sốt quan tiền tệ nhằm đáp ứng nhu cầu cân cán cân toán, can thiệp thị trường ngoại hối để tác động đến tỷ giá cho mục đích liên quan khác trì niềm tin vào tiền tệ kinh tế làm sở cho vay nợ nước ngồi.” (IMF, 2009) Tích lũy dự trữ ngoại hối quốc gia hoạt động làm tăng dần lên dự trữ ngoại hối quốc gia qua giai đoạn Trong đó, dự trữ ngoại hối tài sản nước ngồi sẳn có kiểm soát quan tiền tệ (NHTW) nước nhằm đáp ứng nhu cầu cân cán cân toán, can thiệp thị trường ngoại hối để tác động đến tỷ giá cho mục đích liên quan khác Hoạt động can thiệp trung hịa Theo Krugman & ctg (2012) can thiệp trung hòa xảy NHTW thực đồng thời giao dịch tài sản có nước ngồi tài sản có nước để vơ hiệu hóa tác động can thiệp NHTW thị trường ngoại hối đến cung tiền nước 2.2 Cơ chế tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hoạt động can thiệp trung hòa NHTW 2.2.1 Cơ chế tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát Cơ chế tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát qua kênh tiền tệ Tích lũy dự trữ ngoại hối tác động đến lạm phát thông qua chế sau: Sự gia tăng dự trữ ngoại hối dẫn đến thay đổi cung tiền quốc gia, gia tăng cung tiền tác động đến lạm phát quốc gia Cơ chế giải thích rõ qua hai gian đoạn:  Tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến cung tiền  Tác động cung tiền đến lạm phát Tóm lại, tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát tóm tắt qua sơ đồ sau: Dự trữ ngoại hối   Tiền sở   Cung tiền   Lạm phát  Cơ chế tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát qua kênh nhận phân bổ SDRs từ IMF Việc nhận phân bổ SDR không gây lạm phát Tuy nhiên, việc sử dụng SDR dẫn đến lạm phát Với tính khoản quốc tế gia tăng nới lỏng hạn chế dự trữ, quốc gia nhận phân bổ SDR theo đuổi sách tiền tệ mở rộng Điều lại làm ảnh hưởng tới cung tiền gây lạm phát chế 2.2.2 Cơ chế can thiệp trung hòa Can thiệp trung hòa theo nghĩa hẹp Can thiệp trung hòa theo nghĩa hẹp phản ánh hoạt động can thiệp NHTW nhằm làm giảm tiền sở kinh tế NHTW mua ngoại tệ thị trường ngoại hối Khi NHTW mua ngoại tệ thị trường ngoại hối can thiệp trung hịa, kết hoạt động làm cho Tài sản có nước ngồi rịng (NFA) tăng Tiền sở (MB) tăng Khi NHTW thực can thiệp trung hịa, thay tăng MB Tài sản có nước rịng (NDA) giảm xuống lượng tăng lên MB khơng có hoạt động can thiệp trung hịa Do đó, nhìn tổng thể, MB khơng thay đổi Can thiệp trung hòa theo nghĩa rộng Can thiệp trung hòa theo nghĩa rộng phản ánh hoạt động can thiệp NHTW nhằm làm giảm cung tiền kinh tế NHTW mua ngoại tệ thị trường ngoại hối Để thực điều này, NHTW sử dụng biện pháp tác động đến số nhân tiền tệ để giảm khả tạo tiền NHTM 2.3.Tổng quan nghiên cứu trước 2.3.1 Các nghiên cứu thực nghiệm tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát Các nhà nghiên cứu đánh giá tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát theo hai hướng: Một theo kênh tiền tệ; Hai theo kênh nhận phân bổ SDR từ IMF  Các nghiên cứu thực nghiệm tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát theo kênh tiền tệ Theo kênh tiền tệ, nghiên cứu thực nghiệm tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát tiếp cận theo hướng: Trên phạm vi toàn giới, nhóm quốc gia quốc gia +Các nghiên cứu phân tích phạm vi tồn giới: Heller (1979), Khan (1979), Rabin Pratt (1981), Heller (1981), Steiner (2009), Steiner (2017) +Các nghiên cứu phân tích nhóm quốc gia: Lin & Wang (2005), Elhiraika & Ndikumana (2007), Borivoje & Tina (2015) +Các nghiên cứu phân tích quốc gia: Chaudhry & ctg (2011), Chen & Huang (2012), Zhou & ctg (2013), Phạm Thị Tuyết Trinh (2015)  Các nghiên cứu thực nghiệm tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát theo kênh nhận phân bổ SDR từ IMF Theo kênh này, có hai nghiên cứu tiêu biểu Neumamn (1973) Chitu (2016) 10 2.3.2 Các nghiên cứu thực nghiệm hiệu hoạt động can thiệp trung hòa Các nghiên cứu thực nghiệm hiệu can thiệp trung hòa giới chia làm hai nhóm tiếp cận Nhóm thứ xem xét mối liên hệ NDA NFA chủ yếu hàm phản ứng sách tiền tệ phương trình hồi quy với hai phương pháp ước lượng mơ hình VAR OLS, bao gồm nghiên cứu sau: Moreno (1996), Takagi & Esaka (2001), Cavoli & Rajan (2006), Aizenman & Glick (2009), Glick & Hutchison (2009), Phạm Thị Tuyết Trinh & Nguyễn Thị Hồng Vinh (2011), Đặng Văn Dân (2015), He & ctg (2005) Nhóm thứ hai sử dụng hệ phương trình đồng thời để xét mối liên hệ NDA NFA ước lượng chủ yếu phương pháp 2SLS ( 3SLS cần khắc phục tượng tự tương quan với phần dư), bao gồm nghiên cứu sau: Brissimis & ctg (2002), Ouyang & ctg (2010), Wang (2010), Ljubaj & ctg (2010), Ouyang & Rajan (2011) 2.4 Khe hở nghiên cứu 2.4.1 Khe hở nghiên cứu tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát Ở Việt Nam, ảnh hưởng tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát qua kênh sử dụng SDRs xem khơng có khơng đáng kể, vậy, kênh tác động bỏ qua luận án phân tích ảnh hưởng tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát qua kênh tiền tệ Theo kênh tiền tệ, nhiều nghiên cứu thiết lập phương trình nghiên cứu cách xem xét mối liên hệ cách trực tiếp biến dự trữ ngoại hối lạm phát qua biến trung gian cung tiền kinh tế Heller (1979), Khan (1979), Rabin Pratt ( 1981), Abdullateef & Waheed (2010), Chaudhry cộng (2011), Zhou cộng (2013) Do chưa phản ánh rõ mối liên hệ tích lũy dự trữ ngoại hối lạm phát Ngồi ra, chưa có nghiên cứu đánh giá tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát mà có xét đến đặc trưng kinh tế có la hóa Vì vậy, luận án tập trung làm sáng tỏ điều 13 động dài hạn tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát Phương trình ECM có dạng sau : ∆𝐶𝑃𝐼𝑡 = 0 + 𝜆𝐸𝐶𝑡−1 + ∑𝑗=1 𝛼𝑗 ∆𝐶𝑃𝐼𝑡−𝑗 + ∑𝑗=0 𝛽1 𝑁𝐹𝐴 ∗ 𝑞1−1 𝑞2−1 𝑡−𝑗 + 𝑞4−1 𝑞5−1 𝑞6−1 ∑𝑞3−1 𝑗=0 𝛾𝑗 ∆𝑁𝐷𝐴 ∗𝑡−𝑗 + ∑𝑗=0 𝛿𝑗 ∆𝑚𝑚𝑡−𝑗 + ∑𝑗=0 𝜑𝑗 ∆𝑌𝑡−𝑗 + ∑𝑗=0 𝜇𝑗 ∆𝑉𝑡−𝑗 + ∑𝑞7−1 𝑗=0 𝜌𝑗 ∆𝐷𝐿𝑡−𝑗 + 𝜀𝑡 (3.8) Trong đó: q1 , q2, q3, q4, q5, q6, q7 độ trễ tối ưu sai phân biến mơ hình λ tốc độ điều chỉnh ngắn hạn CPI để trở trạng thái cân dài hạn biến độc lập thay đổi ECt-1 sai số hồi quy CPIt-1 theo biến độc lập trễ kỳ ECt-1 xác định sau: 𝐸𝐶𝑡−1 = 0 + 𝐶𝑃𝐼𝑡−1 − 0 − 𝜃1 𝑁𝐹𝐴∗𝑡−1 − 𝜃2 𝑁𝐷𝐴∗𝑡−1 − 𝜃3 𝑚𝑚𝑡−1 − 𝜃4 𝑌𝑡−1 − 𝜃5 𝑉𝑡−1 − 𝜃6 𝐷𝐿𝑡−1 (3.9) Trong đó: 0 hệ số chặn phương trình dài hạn 1,2, 3, 4,5,6 hệ số hồi quy phương trình dài hạn Phương trình dài hạn xác định sau: 𝐶𝑃𝐼𝑡 = 𝜃0 + 𝜃1 𝑁𝐹𝐴∗𝑡 + 𝜃2 𝑁𝐷𝐴∗𝑡 + 𝜃3 𝑚𝑚𝑡 + 𝜃4 𝑌𝑡 + 𝜃5 𝑉𝑡 + 𝜃6 𝐷𝐿𝑡 + 𝑢𝑡 (3.11) 3.2.2 Phương pháp ước lượng mơ hình đánh giá hiệu hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng với ước lượng 2SLS để đánh giá hiệu can thiệp trung hịa Việt Nam thơng qua việc đo lường hệ số can thiệp trung hòa hệ số bù đắp từ hệ phương trình đồng thời Phương pháp đề xuất Theil (1953) Basmann (1957) Thủ tục 2SLS với hệ phương trình đồng thời (3.6) (3.7) sau: 14 +Giai đoạn 1: Ước lượng phương trình rút gọn : Hồi quy NDA* NFA* theo tất biến tiền định hệ phương trình (3.6) (3.7) NDA*t = 0 + 1DMMt +2DCPIt-1 + 3 Yt-1 + 4CAt-1 + 5(r*t+ Etet+1) + 6DDLt-1 +7KH +8(d1-1)r,t-1+ 9u1t (3.12) NFA*t = 0 + 1MMt +2CPIt-1+ 3Yt-1+ 4CAt-1 + 5(r*t+ Etet+1) + 6DLt-1+ 7KH + 8(d2-1)e,t-1 + v1t (3.13) +Giai đoạn 2: Ước lượng mơ hình xuất phát cách thay NDA* NFA* vế ̂ ∗ ∆𝑁𝐹𝐴 ̂ ∗ nhận giai đoạn phải phương trình ∆𝑁𝐷𝐴 ̂ ∗ + 2Dmmt +3DCPIt-1 + 4 Yt-1 + 5CAt-1 + 6(r*t+ Etet+1) NDA*t = 0 +1∆𝑁𝐹𝐴 + 7DDLt-1+8KH +9(d1-1)r,t-1+ 10u*t (3.13) ̂ ∗ + 2mmt +3CPIt-1+ 4Yt-1+ 5CAt-1 + 6(r*t+ Etet+1) + NFA*t = 0 +1∆𝑁𝐷𝐴 7DLt-1+ 8KH + 9(d2-1)e,t-1 + 10v*t (3.14) 3.3 Biến số liệu nghiên cứu 3.3.1 Biến số liệu nghiên cứu tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát Luận án đánh giá tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát Việt Nam giai đoạn từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017 Bảng Biến số nguồn thu thập số liệu nghiên cứu mơ hình đánh giá ảnh hưởng tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát STT Tên biến Ký hiệu Cách tính tốn NFA điều NFA*t Nguồn số liệu 𝑁𝐹𝐴𝑡 − 𝑁𝐹𝐴𝑡−1 𝑒𝑡 − 𝑒𝑡−1 𝑒𝑡−1 IFS 2018 chỉnh (1) 𝑁𝐹𝐴∗𝑡 = NDA điều NDA*t NDA*t = (MBt /GDPnt) - NFA*t IFS 2018 M2t/MBt IFS 2018 𝐺𝐷𝑃𝑛𝑡 chỉnh (2) Số tiền tệ nhân mmt 15 Lạm phát CPIt Tốc độ phát triển số giá tiêu dùng IFS 2018 (3) Độ lệch Yt GDPrt – GDPpt Thomson sản lượng Reuters (4) Datastream Tốc độ Vt GDPnt/M2t IFS 2018 vòng quay Thomson tiền tệ Reuters Datastream Đơ la hóa DLt FDt /M2t IFS 2018 FDt : Tiền gửi ngoại tệ M2t : Cung tiền Nguồn : Tác giả tổng hợp (1) Mơ hình sử dụng NFA điều chỉnh để loại trừ giá trị tăng NFA biến động tỷ giá Vì thay đổi tỷ giá làm thay đổi giá trị NFA tính VND NHNN Việt Nam thực hạch toán chênh lệch tỷ giá vào cuối kỳ kế toán, mà giá trị thay đổi lại làm tăng tích lũy dự trữ ngoại hối giá trị sổ sách giá trị dự trữ ngoại hối tăng thực tế cho NHNN can thiệp thị trường ngoại hối Theo đó, NFA điều chỉnh có cơng thức tính Trong : et et-1 tỷ giá VND/USD cuối thời kỳ t t-1; GDPn GDP danh nghĩa (2) Vì NDA tính theo NFA nên điều chỉnh loại trừ chênh lệch tỷ sau: NDA*t = (MBt /GDPnt) - NFA*t (3) Chỉ tiêu mức giá kinh tế (P) đại diện tiêu lạm phát (CPI) (4) Luận án sử dụng độ lệch sản lượng đại diện cho tiêu sản lượng kinh tế Độ lệch sản lượng tính cách chênh lệch sản lượng thực sản lượng tiềm Trong đó, GDPrt GDP thực; GDPpt : GDP tiềm tính phép lọc Hodrick-Prescott với tham số làm nhẵn 1600 phần mềm Eviews 9.0 16 3.3.2 Biến số liệu nghiên cứu hiệu hoạt động can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam Luận án sử dụng liệu quý Việt Nam từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017 Nguồn số liệu chủ yếu lấy từ IFS 2018 ( International Financial Statistic) Thomson Reuter Datastream Cách tính tốn biến số nguồn lấy số liệu thể bảng 3.3 Bảng 3.3 Biến số nguồn thu thập số liệu nghiên cứu mô hình hiệu can thiệp trung hịa NHTW STT Tên biến Ký hiệu Cách tính tốn Nguồn số liệu Số nhân mmt Ln(M2t/MBt) IFS 2018 Ln(CPIt_sa) IFS 2018 tiền tệ Lạm phát CPIt CPIt_sa: CPIt hiệu chỉnh mùa vụ theo Cenxus X12 Cán cân CAt CAt/GDPnt IFS 2018 r*t+ln(Eet+1) IFS 2018 vãng lai Lãi suất (r*t+Eet+1) nước r*t: Lãi suất tín phiếu kho bạc Mỹ kỳ cộng hạn tháng Eet+1: Tỷ giá trung bình với VND/USD thời điểm t+1 kỳ vọng tỷ giá nước Đơ la hóa DLt Ln(FDt /M2t) FDt: Tiền gửi ngoại tệ M2t : Cung tiền IFS 2018 17 d1 d2 Biến giả d1 = NDAt d2 = NFAt Khủng KH IV 2008 KH = : Giai đoạn lại hoảng Độ động KH = : Từ quý I năm 2007 đến quý biến r,t lãi IFS 2018 σ𝑟,𝑡 = ( ) √ ∑ (∆𝑟𝑡+𝑖 − ∆𝑟̂ )2 𝑖=−2 suất (4) Trong : 𝑟̂ = (5) ∑2𝑖=−2 ∆𝑟𝑡+𝑖 Độ biến e,t động tỷ giá IFS 2018 σ𝑒,𝑡 = ( ) √ ∑ (∆𝑒𝑡+𝑖 − ∆𝑒̂ )2 𝑖=−2 (5) Trong đó: 𝑒̂ = (5) ∑2𝑖=−2 ∆𝑒𝑡+𝑖 Nguồn : Tác giả tổng hợp (4) & (5) Theo Brissimis& ctg (2002), biến động lãi suất (r,t) tỷ giá (e,t) thường tính độ lệch chuẩn lãi suất đồng nội tệ (theo ngày) độ lệch chuẩn tỷ giá đồng nội tệ so với ngoại tệ (theo ngày) vòng ba tháng Tuy nhiên, tiếp cận liệu theo ngày nên biến số tính độ lệch trung bình động lãi suất từ quý độ lệch trung bình động tỷ giá từ quý theo công thức nêu 18 CHƯƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 4.1 Thực trạng dự trữ ngoại hối, la hóa hoạt động can thiệp trung hòa Việt Nam 4.1.1 Thực trạng dự trữ ngoại hối Việt Nam Diễn biến dự trữ ngoại hối Từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017, dự trữ ngoại hối có xu hướng tăng lên Quy mơ dự trữ ngoại hối so với ngưỡng an toàn Xét tiêu ngưỡng an toàn dự trữ ngoại hối: Tỷ lệ dự trữ ngoại hối so với nợ ngắn hạn, tỷ lệ dự trữ ngoại hối so với nhập khẩu, tỷ lệ dự trữ ngoại hối so với cung tiền quy mơ dự trữ ngoại hối nước ta thời gian gần đây, chưa đến mức cảnh báo nghiêm trọng khiêm tốn 4.1.2 Thực trạng la hóa Việt Nam Tỷ lệ la hóa liên tục giảm từ năm 2004 đến Theo đánh giá IMF đưa ra, kinh tế có la hóa cao tỷ lệ tiền gửi ngoại tệ/Tổng phương tiện toán lớn 30% Như vậy, suốt giai đoạn nghiên cứu, tỷ lệ la hóa nước ta không mức cao cảnh báo IMF, 25% cải thiện giảm dần 4.1.3 Thực trạng cơng cụ can thiệp trung hịa sử dụng Việt Nam NHNN chủ yếu thực trung hòa tiền sơ can thiệp thị trường ngoại hối công cụ OMO Theo thời gian, OMO NHNN sử dụng cách linh hoạt để điều tiết thị trường tiền tệ, góp phần ổn định cung tiền, kiềm chế lạm phát Trong giai đoạn cao trào vừa chống lạm phát vừa thực can thiệp trung hịa tích lũy dự trữ ngoại hối (năm 2007 2008), dự trữ bắt buộc công cụ khác lãi suất tái cấp vốn, lãi suất tái chiết khấu, tiền gửi phủ có phát huy tác dụng công cụ can thiệp trung hịa Tuy nhiên sau đó, cơng cụ khơng sử dụng kịp thời để can thiệp trung hòa mà để thực thi sách tiền tệ quốc gia 19 4.2 Kết nghiên cứu tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát hiệu can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam 4.2.1 Kết nghiên cứu tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát Sau thỏa điều kiện kiểm định chuẩn đốn mơ hình ARDL Bound Test, kết nghiên cứu tác động ngắn hạn dài hạn thể sau: Bảng 4.13 Kết ước lượng hệ số dài hạn hệ số điều chỉnh Biến Hệ số Sai số chuẩn Trị thống kê t Prob NFAt* 0.38 (***) 0.11 3.23 0.0031 NDAt* 0.54(***) 0.15 3.43 0.0019 mmt 0.20(***) 0.02 7.11 0.0000 Yt 0.02(**) 0.00 2.15 0.0396 Vt 0.40(***) 0.12 3.33 0.0024 DLt -0.38(***) 0.05 -7.18 0.0000 -0.28 (***) 0.02 -10.25 0.0000 Hệ số điều chỉnh ECt-1 Nguồn : Tính tốn tác giả Bên cạnh đó, để đánh giá tác động ngắn hạn tích lũy dự trữ ngoại hối la hóa đến lạm phát, tác giả tiếp tục tiến hành kiểm định Wald hệ số biến NFA* DL phương trình sai phân (3.8), kết thu sau: Bảng 4.14 Kết kiểm định Wald hệ số phương trình sai phân Kiểm định Wald Biến Trị thống kê t Prob NFA* 5.49 0.000 DL 8.08 0.000 Nguồn : Tính tốn tác giả 20 Như vậy, la hóa tích lũy dự trữ ngoại hối có tác động đến lạm phát 4.2.2 Kết nghiên cứu hiệu hoạt động can thiệp trung hòa Kết ước lượng hệ số can thiệp trung hòa hệ số bù đắp thể Bảng 4.19 Bảng 4.19 Kết ước lượng hệ số can thiệp trung hòa hệ số bù đắp Phương trình (3.6) Phương trình (3.7) NDA*t - -0.880***(0.122) NFA*t -0.680***(0.149) MMt -0.395***(0.045) -0.372***(0.037) CPIt-1 -0.064(0.153) -0.161(0.118) Yt-1 -0.245(0.332) -0.386(0.261) CAt-1 -0.046(0.073) 0.098**(0.032)  (r*t+Eet+1) 0.034(0.147) 0.172(0.123) DLt-1 -0.015(0.059) -0.145**(0.067) KH 0.046(0.283) 0.527***(0.135) (d1-1)r,t-1 -0.231*(0.132) Biến - (d2-1)e,t-1 - -0.818(0.518) AR(1) - -0.305***(0.114) R2 0.920 0.933 SE 0.023 0.023 Correlation LM Test ( P_vaule ) 0.714 0.172 Heteroskedasticity Test: ( P _ value ) 0.119 0.98 Kiểm định ADF Test phần dư -7.808*** -7.24(***) Ghi : (***) : Mức ý nghĩa 1% ; (**) : Mức ý nghĩa 5% ; (*) : Mức ý nghĩa 10% Số liệu dấu ( ) sai số chuẩn Nguồn: Tính tốn tác giả Để tiếp tục đánh giá xem la hóa có làm thay đổi hiệu can thiệp trung hịa NHNN Việt Nam thơng qua hệ số bù đắp hay không, tác giả tiếp tục tiến hành 21 kiểm định phương trình (3.7) với biến tương tác DDLt-1*DNDA Kết cho thấy hệ số biến tương tác DDLt-1*DNDA khơng có ý nghĩa thống kê ( P value = 0.4135) Như vậy, la hóa có tác động đến NFA la hóa chưa làm thay đổi mức độ tác động NDA lên NFA Do đó, la hóa chưa làm ảnh hưởng trực tiếp đến hệ số bù đắp Kiểm định tương tự biến KH thu kết sau: Bảng 4.20 Kết ước lượng hệ số bù đắp với biến tương tác Biến NDA*t Hệ số Sai số chuẩn (Coefficient) (Standard Error) - 0.733 *** 0.148 KH 0.311** 0.011 KH*NDA*t -0.343** 0.138 Ghi chú: (***): Mức ý nghĩa 1% ; (**): Mức ý nghĩa 5% ; (*): Mức ý nghĩa 10% Nguồn: Tính tốn tác giả Như vậy, hệ số ước lượng có ý nghĩa thống kê Để xem xét tồn tổng thể xem hệ số có khác không hay không, tác giả tiếp tục tiến hành kiểm định Wald với hệ số biến KH biến tương tác KH*NDA*t Kết cho thấy bác bỏ giả thuyết H0 hệ số (P vaule = 0.0001) Điều chứng tỏ có khác biệt thay đổi NFA điều kiện có khủng hoảng khơng có khủng hoảng Kết ước lượng hồi quy chiếu hệ số can thiệp trung hòa hệ số bù đắp thể hình 4.22 22 -0.4 -0.5 -0.5 -0.6 -0.7 -0.6 -0.8 -0.7 -0.9 -0.8 -1 -0.9 -1.1 Hệ số can thiệp trung hòa +2se -2se Hệ số bù đắp +2se -2se Hình 4.22 Kết ước lượng chiếu hệ số can thiệp trung hòa hệ số bù đắp Nguồn: Tính tốn tác giả 4.4 Kinh nghiệm can thiệp trung hòa NHTW số nước học kinh nghiệm cho Việt Nam Sau tìm hiểu can thiệp trung hịa Trung Quốc, Ấn Độ, Hàn Quốc, Thái Lan, Solenia, tác giả rút học kinh nghiệm sau: Mục đích can thiệp trung hòa sử dụng để cân khoản thị trường nội tệ NHTW tích lũy ngoại tệ dư thừa thị trường ngoại hối Cơng cụ can thiệp trung hịa tất nước sử dụng OMO Bên cạnh, số nước cịn sử dụng cơng cụ can thiệp trung hòa bổ sung khác dự trữ bắt buộc, tiền gửi phủ để bình ổn thị trường Ngồi cơng cụ can thiệp trung hịa, biện pháp thuộc sách tài khác sử dụng nhằm kiểm sốt dịng vốn vào Hàn Quốc Thái Lan Về hiệu quả, tính bền vững chi phí can thiệp trung hịa, nhìn chung, với nỗ lực NHTW, hoạt động can thiệp trung hòa nước đạt hiệu định, giảm thặng dư khoản họ tích lũy dự trữ ngoại hối Tuy nhiên, hoạt động can thiệp trung hịa có hiệu ngắn hạn Về lâu dài, tính bền vững 23 hoạt động can thiệp trung hòa bị ảnh hưởng NHTW khó khăn việc trì chi phí tài cho hoạt động 4.4.3 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam Một là, ưu tiên sử dụng nghiệp vụ thị trường mở cơng cụ can thiệp trung hịa chủ yếu Hai là, giảm thiểu chi phí tài nhằm trì tính bền vững hoạt động can thiệp trung hịa Ba là, kiểm sốt tốt dịng vốn từ nước chảy vào quốc gia 24 CHƯƠNG KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 5.1 Kết luận Một dự trữ ngoại hối Việt Nam từ quý I năm 2004 đến quý II năm 2017 nhìn chung có xu hướng tích lũy tăng lên Hai vấn đề la hóa ln NHNN quan tâm, xử lý Ba xem xét tác động tích lũy dự trữ ngoại hối đến lạm phát điều kiện kinh tế có la hóa, kết cho thấy để lạm phát quay trở trạng thái cân yếu tố vĩ mô khác thay đổi, có tích lũy dự trữ ngoại hối la hóa, cần khoảng thời gian năm Bên cạnh đó, la hóa tích lũy dự trữ ngoại hối có tác động ngắn hạn đến lạm phát Xét dài hạn, tích lũy dự trữ ngoại hối có tác động chiều đến lạm phát, cịn la hóa có tác động ngược chiều Bốn xem xét hiệu can thiệp trung hòa Việt Nam điều kiện kinh tế có la hóa từ q I năm 2004 đến quý II năm 2007 cho thấy hiệu can thiệp trung hòa thời gian vừa qua cải thiện so với giai đoạn trước đó, NHNN chưa trung hịa tồn tác động lan tỏa đến cung tiền can thiệp thị trường ngoại hối Hoạt động can thiệp trung hòa chưa đạt hiệu cao với hệ số can thiệp trung hòa 68% Năm hệ số bù đắp cao (88,0%) chứng tỏ NHNN khơng kiểm sốt tốt dịng vốn vào cơng cụ sách tiền tệ Khủng hoảng tài 2007- 2008 ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu can thiệp trung hòa NHNN Việt Nam theo chiều hướng làm giảm hiệu can thiệp trung hịa Sáu la hóa chưa ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu hoạt động can thiệp trung hịa NHNN la hóa lại tác động ngược chiều với tích lũy dự trữ ngoại hối 25 Bảy kết ước lượng chiếu cho thấy diễn biến phức tạp, nhìn chung, hệ số can thiệp trung hịa có xu hướng giảm, cịn hệ số bù đắp có xu hướng tăng thời gian từ quý III năm 2016 trở lại Tám cơng cụ can thiệp trung hịa sử dụng chủ yếu Việt Nam nước giới nghiệp vụ thị trường mở Các cơng cụ khác sử dụng Hầu nghiên cứu phải gánh chịu chi phí tài cao cho việc can thiệp trung hòa Tại Việt Nam, chưa phải thực gánh chịu chi phí này, lâu dài, tính bền vững hoạt động can thiệp trung hòa bị ảnh hưởng thay đổi tỷ giá kết cấu USD tổng dự trữ ngoại hối 5.2 Hàm ý sách Từ kết luận vấn đề nghiên cứu, luận án đưa năm khuyến nghị sách sau: Một tăng cường tích lũy dự trữ ngoại hối tiếp tục chống la hóa kinh tế Hai cần sử dụng linh hoạt, phát huy hiệu tối đa công cụ can thiệp trung hòa, đặc biệt nghiệp vụ thị trường mở Ba giảm chi phí, nâng cao tính bền vững hoạt động can thiệp trung hòa Bốn cần tăng cường dự báo, phân tích thị trường tiền tệ nước quốc tế, đề phòng xử lý khủng hoảng xảy Năm cần kiểm sốt tốt dịng vốn vào quốc gia trình hội nhập Đề giải vấn đề có giải pháp cụ thể quan quản lý vĩ mô 5.2.1 Kiến nghị Chính Phủ Một hồn thiện sở pháp lý để điều hành kinh tế vĩ mô tất lĩnh vực, đặc biệt sở pháp lý liên quan đến hoạt động xuất nhập khẩu, đầu tư trực tiếp gián tiếp nước ngồi, sách kiều hối, sách quản lý ngoại hối Hai tiếp tục thực sách đẩy mạnh xuất khẩu, thu hút đầu tư nước ngoài, thu hút nguồn kiều hối Ba hoàn thiện sở hạ tầng nước, đảm bảo an ninh quốc phòng 26 Bốn kiểm sốt lạm phát, Chính phủ cần đạo Bộ, Ngành có liên quan phối hợp, đặc biệt NHNN để kiểm soát lạm phát nước, ổn định giá trị đồng tiền Năm cần sớm ban hành đề án chống la hóa cho giai đoạn Sáu Chính phủ cần phải kiểm sốt dịng vốn vào khỏi quốc gia 5.2.2 Kiến nghị NHNN Một tiếp tục điều hành sách tiền tệ chủ động, linh hoạt, phối hợp chặt chẽ sách tiền tệ sách kinh tế vĩ mơ khác nhằm kiểm sốt lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mơ, trì ổn định thị trường tiền tệ Hai tiếp tục thực biện pháp nhằm nâng cao vị đồng Việt Nam, khuyến khích sử dụng tiền đồng, hạn chế việc sử dụng ngoại tệ Ba NHNN cần đẩy mạnh hoạt động tra, kiểm tra, giám sát tăng cường chế tài xử lý vi phạm lĩnh vực ngoại hối nhằm chống việc rửa tiền, thất thoát ngoại hối quốc gia Bốn NHNN cần trọng đến biện pháp để phát huy tối đa hiệu hoạt động thị trường mở Ngồi nghiệp vụ thị trường mở, tương ứng với tình hình tài tiền tệ thời kỳ, cơng cụ can thiệp trung hòa bổ sung khác nên linh hoạt sử dụng dự trữ bắt buộc, tiền gửi phủ Năm NHNN cần trọng đến biện pháp làm tăng khả sinh lời dự trữ ngoại hối mà NHNN nắm giữ nhằm làm tăng nguồn thu từ dự trữ ngoại hối, tăng tính bền vững hoạt động can thiệp trung hịa Sáu NHNN cần phải ln ln có đội ngũ chun gia phân tích dự báo xuất sắc, khơng trang bị đầy đủ kiến thức tài tiền tệ mà cịn phải có trải nghiệm thực tế vấn đề nghiên cứu trước Bảy NHNN nên phối hợp với Bộ, ngành khác để kiểm sốt tốt dịng vốn vào quốc gia 27 5.3 Hạn chế luận án hướng phát triển Do hạn chế thông tin nên luận án nghiên cứu giai đoạn từ quý I/2004 đến q II/2017 chưa tính tốn chi phí can thiệp trung hòa NHNN Hơn nữa, giai đoạn nghiên cứu, NHNN thay đổi chế điều hành tỷ giá từ tỷ giá liên ngân hàng sang tỷ giá trung tâm từ tháng 01/2016 Vì vậy, nghiên cứu thu thập liệu nghiên cứu cho giai đoạn dài hơn, tiến hành thêm kiểm định trước sau giai đoạn chuyển đổi chế điều hành tỷ giá tính tốn chi phí can thiệp trung hịa NHNN ... cung tiền gây lạm phát chế 2.2.2 Cơ chế can thiệp trung hòa ? ?Can thiệp trung hòa theo nghĩa hẹp Can thiệp trung hòa theo nghĩa hẹp phản ánh hoạt động can thiệp NHTW nhằm làm giảm tiền sở kinh... khơng có hoạt động can thiệp trung hịa Do đó, nhìn tổng thể, MB khơng thay đổi ? ?Can thiệp trung hịa theo nghĩa rộng Can thiệp trung hòa theo nghĩa rộng phản ánh hoạt động can thiệp NHTW nhằm... sốt quan tiền tệ (NHTW) nước nhằm đáp ứng nhu cầu cân cán cân toán, can thiệp thị trường ngoại hối để tác động đến tỷ giá cho mục đích liên quan khác Hoạt động can thiệp trung hòa Theo Krugman