BÀI GIẢNG MUA BÁN SÁP NHẬP (2017TLNB)

MỤC LỤC Chủ đề 1: Tổng quan về MA ............................................................................................ 7 1.1. Định nghĩa MA ....................................................................................................... 7 1.2. Phân loại MA .......................................................................................................... 7 1.3. Các làn sóng MA .................................................................................................... 8 1.4. Động lực giao dịch MA ........................................................................................ 11 Chủ đề 2: Thiết kế quá trình sáp nhập ............................................................................... 13 2.1. Các bước trong một giao dịch ................................................................................. 13 2.2. Tiếp cận của bên bán ............................................................................................... 14 2.3. Xác định thời gian ................................................................................................... 15 2.4. Quản lý quá trình ..................................................................................................... 15 2.5. LBOsMBOs ............................................................................................................ 16 2.6. Các quỹ phòng vệ và vốn mạo hiểm ....................................................................... 17 Chủ đề 3: Xác định mục tiêu tốt nhất ................................................................................ 19 3.1. Giao dịch chiến lược đối chọi với giao dịch cơ hội ................................................ 19 3.2. Vai trò của chiến lược ............................................................................................. 20 3.3. Sàng lọc các ứng viên mục tiêu ............................................................................... 21 3.4. Chiến lược mua đứt ................................................................................................. 22 3.5. Tình báo kinh doanh trong lựa chọn mục tiêu ......................................................... 22 3.6. Hoạch định kịch bản ................................................................................................ 24 3.7. Các lựa chọn thay thế MA .................................................................................... 25 Chủ đề 4: Thẩm định chi tiết (Due diligence) ................................................................... 28 4.1. Tổ chức thẩm định chi tiết ....................................................................................... 28 4.2. Quá trình thẩm định chi tiết ..................................................................................... 29 4.3. Phân loại thông tin phục vụ thẩm định chi tiết ........................................................ 30 4.4. Thẩm định tài chính ................................................................................................. 31 4.5. Thẩm định pháp lý ................................................................................................... 32 4.6. Thẩm định thương mại ............................................................................................ 33 4.7. Thẩm định quản trị .................................................................................................. 34 4.8. Thẩm định văn hóa và đạo đức ................................................................................ 35 Chủ đề 5: Định giá và tài trợ .............................................................................................. 37 5.1. Các khái niệm liên quan .......................................................................................... 37 5.2. Các phương pháp định giá ....................................................................................... 40 5.3. Tài trợ ...................................................................................................................... 43 5.4. Kết luận ................................................................................................................... 44 Chủ đề 6: Đàm phán và đấu thầu ....................................................................................... 45 6.1. Các chiến lược mua đứt ........................................................................................... 45 6.2. Đàm phán ................................................................................................................. 49 6.3. Các chiến thuật phòng thủ ....................................................................................... 51

BỘ TÀI CHÍNH TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH – MARKETING

BÀI GIẢNG

Lưu hành nội bộ

THÔNG TIN CHUNG VỀ HỌC PHẦN

Tên học phần: Mua Bán Và Sáp Nhập (Mergers And Acquisitions)

Mặt khác, mua một doanh nghiệp có sẵn là sự đầu tư ít rủi ro hơn và mang lại lợi nhuận nhanh hơn so với việc tạo dựng một doanh nghiệp từ con số không Nhưng nó cũng không phải hoàn toàn không có rủi ro và sự thành công của nhà đầu tư sẽ phụ thuộc rất nhiều vào

sự lựa chọn và đánh giá khôn ngoan của họ về doanh nghiệp mà họ định mua Bởi vì hoạt động “M&A” được tiến hành dựa trên những quy trình phức tạp và nguyên tắc giá trị chặt chẽ Nếu không am hiểu sẽ khó thành công

Học phần này sẽ giúp người học thực hiện tốt mục đích M&A

MỤC TIÊU HỌC PHẦN

Sau khi kết thúc học phần, người học có khả năng:

- Nhận biết rõ mối quan hệ giữa mua bán và sáp nhập, những vấn đề được và mất trong M&A

- Xây dựng quy trình M&A nhằm đảm bảo tính hiệu quả cao trong thương vụ M&A

- Nắm chắc các kỹ thuật định giá và tài trợ trong thương vụ M&A

- Xử lý những vướng mắc sau M&A

MỤC LỤC

Chủ đề 1: Tổng quan về M&A 7

1.1 Định nghĩa M&A 7

1.2 Phân loại M&A 7

1.3 Các làn sóng M&A 8

1.4 Động lực giao dịch M&A 11

Chủ đề 2: Thiết kế quá trình sáp nhập 13

2.1 Các bước trong một giao dịch 13

2.2 Tiếp cận của bên bán 14

2.3 Xác định thời gian 15

2.4 Quản lý quá trình 15

2.5 LBOs/MBOs 16

2.6 Các quỹ phòng vệ và vốn mạo hiểm 17

Chủ đề 3: Xác định mục tiêu tốt nhất 19

3.1 Giao dịch chiến lược đối chọi với giao dịch cơ hội 19

3.2 Vai trò của chiến lược 20

3.3 Sàng lọc các ứng viên mục tiêu 21

3.4 Chiến lược mua đứt 22

3.5 Tình báo kinh doanh trong lựa chọn mục tiêu 22

3.6 Hoạch định kịch bản 24

3.7 Các lựa chọn thay thế M&A 25

Chủ đề 4: Thẩm định chi tiết (Due diligence) 28

4.1 Tổ chức thẩm định chi tiết 28

4.2 Quá trình thẩm định chi tiết 29

4.3 Phân loại thông tin phục vụ thẩm định chi tiết 30

4.4 Thẩm định tài chính 31

4.5 Thẩm định pháp lý 32

4.6 Thẩm định thương mại 33

4.7 Thẩm định quản trị 34

4.8 Thẩm định văn hóa và đạo đức 35

Chủ đề 5: Định giá và tài trợ 37

5.1 Các khái niệm liên quan 37

5.2 Các phương pháp định giá 40

5.3 Tài trợ 43

5.4 Kết luận 44

Chủ đề 6: Đàm phán và đấu thầu 45

6.1 Các chiến lược mua đứt 45

6.2 Đàm phán 49

6.3 Các chiến thuật phòng thủ 51

Chủ đề 7: Hội nhập sau sáp nhập 55

7.1 Thay đổi quản trị 55

7.2 Chi phí hội nhập 56

7.3 Hoạch định hội nhập 57

7.4 Các yếu tố thành công của hội nhập 58

Chủ đề 8: Đánh giá sau sáp nhập 64

8.1 Kỹ năng M&A như năng lực cốt lõi 64

8.2 Nhóm đánh giá hậu sáp nhập 64

8.3 Định thời điểm đánh giá hậu sáp nhập 65

8.4 Học hỏi ứng dụng 65

8.5 Vai trò của tư vấn 66

8.6 Kết luận 66

Chủ đề 9: Nhập môn về định giá dòng tiền M&A 67

9.1 Thu nhập yêu cầu (Required Returns) 67

9.2 Phân tích rủi ro (Analyzing Risk) 70

9.3 Tính toán dòng tiền tự do (Calculating Free Cash Flows) 72

9.4 Áp dụng phương pháp thu nhập/dòng tiền chiết khấu (Applying Income or Discounted Cash-Flow Methods) 73

9.5 Định giá công ty trong những tình huống đặc biệt (Valuing Firms under Special Situations) 77

9.6 Định giá nợ và nghĩa vụ khác của công ty (Valuing a Firm’s Debt and Other Obligations) 77

9.7 Định giá tài sản không hoạt động (Valuing Nonoperating Assets) 79

9.8 Điều chỉnh giá trị vốn cổ phần công ty mục tiêu khỏi các tài sản không hoạt động, nợ và các nghĩa vụ khác (Adjusting the Target Firm’s Equity Value for Nonoperating Assets, Debt, and Other Obligations) 82

Chủ đề 10: Áp dụng các phương pháp so sánh, định hướng tài sản, quyền chọn thực để định giá M&A 83

10.1 Phương pháp định giá tương đối (Relative-Valuation (Market-Based) Methods) 83 10.2 Phương pháp hướng về tài sản (Asset-Oriented Methods) 87

10.3 Phương pháp chi phí thay thế (Replacement-Cost Method) 88

10.4 Phương pháp bình quân có trọng số (Weighted-Average (Expected-Value) Method) 88

10.5 Phân tích M&A từ góc độ quyền chọn thực (Analyzing Mergers and Acquisitions in Terms of Real Options) 89

10.6 Xác định cách thức sử dụng các tiếp cận khác nhau để định giá (Determining When to Use the Different Approaches to Valuation) 95

Chủ đề 11: Tài trợ giao dịch M&A 97

11.1 Các đặc tính của mua đòn bẩy (Characterizing Leveraged Buyouts) 97

11.2 Khi nào công ty chuyển thành tư nhân? (When Do Firms Go Private?) 101 11.3 Tài trợ giao dịch (Financing Transactions) 102 11.4 Các dạng cấu trúc cơ bản của giao dịch mua đòn bẩy (Common Forms of Leveraged Buyout Deal Structures) 104 11.5 Các yếu tố thành công chính yếu của LBO (What Factors Are Critical to Successful LBOs?) 105 11.6 Thu nhập cổ đông trước và sau khi mua đứt (Prebuyout and Postbuyout Shareholder Returns) 106 11.7 Định giá mua đòn bẩy (Valuing Leveraged Buyouts) 110

DANH MỤC BẢNG, HÌNH

Hình 1.1: Thành quả giao dịch bình quân so với thị trường 11

Hình 2.1: Tổng quát quá trình M&A tại Phòng nhân sự của General Electric 14

Hình 2.2: Các dạng thâu tóm bằng vốn vay 16

Hình 5.1 Các yếu tố rủi ro tài chính 43

Bảng 6.1: Pha loãng cổ phần của bên chào mua vì áp dụng độc dược 51

Hình 7.1 Những thay đổi sau sáp nhập 56

Hình 8.1 Nhu cầu đánh giá hậu sáp nhập liên tục 65

Bảng 9.1: Ước lượng phần bù rủi ro quy mô 69

Hình 9.1: Xác định dòng tiền tự do của công ty và của chủ sở hữu 73

Bảng 9.2: Hạch toán và định giá khoản đầu tư vào công ty khác 80

Bảng 10.1: Các yếu tố ảnh hưởng đến các bội số giá 84

Hình 10.1: Xác định giá trị công ty từ hai phía của bản cân đối kế toán 85

Bảng 10.2: Tác động của quyền chọn thực lên định giá M&A 92

Hình 10.2: Cây quyết định của quyền chọn Xem số liệu từ Bảng 10.2 93

Bảng 10.3: Tổng hợp các phương pháp định giá 96

Bảng 11.1: Tác động của đòn bẩy tài chính lên suất sinh lợi của cổ đông 98

Bảng 11.2: Phân bổ các giao dịch LBO theo vùng 98

Bảng 11.3: Các phương pháp thoát khỏi LBO (% trên số giao dịch) 99

Bảng 11.4: Phân loại giao dịch LBO (% trên số giao dịch) 100

Bảng 11.5: Phân loại nguồn tài trợ giao dịch M&A 104

Bảng 11.6: Bằng chứng thực nghiệm về suất sinh lợi của cổ đông (trước mua lại) 107

Bảng 11.7: Các yếu tố ảnh hưởng đến suất sinh lợi cổ đông công ty mục tiêu trước LBO 108

Bảng 11.8: Suất sinh lợi cổ đông sau LBO 109

Bảng 11.9: So sánh các phương pháp định giá LBO 113

Chủ đề 1: Tổng quan về M&A

1.1 Định nghĩa M&A

Hợp nhất (Merger) là việc hai công ty (hay nhiều hơn) kết hợp lại với nhau và chia sẻ nguồn lực để thực hiện các mục tiêu chung Cổ đông của các công ty trước đó vẫn là cổ đông của công ty kết hợp Một thực thể mới có thể được thành lập đại diện cho các công

ty kết hợp

Sáp nhập (Acquisition) là việc một công ty mua tài sản hoặc cổ phần của một công ty khác

Cổ đông của công ty bị sáp nhập (target) không còn là chủ sở hữu, và công ty bị sáp nhập trở thành công ty con của công ty sáp nhập (acquirer) Sáp nhập thường được tiến hành dưới dạng một chào mua công khai

1.2 Phân loại M&A

Ba loại chính của M&A được thúc đẩy bởi mục tiêu khác nhau ngay từ đầu

Sáp nhập theo chiều ngang là vụ sáp nhập giữa các đối thủ cạnh tranh hoặc những người

trong cùng một ngành hoạt động trước khi sáp nhập tại những địa điểm giống nhau trong quá trình sản xuất và bán hàng Ví dụ, các thỏa thuận giữa hai công ty ô tô lớn Chrysler ở

Mỹ và Daimler ở Đức, là một sáp nhập theo chiều ngang

Trong vụ sáp nhập theo chiều ngang, các nhà quản lý của một bên trong thỏa thuận này biết rất nhiều về công việc kinh doanh của bên kia Thông tin có thể dễ dàng thu thập, không chỉ vì có nhiều khả năng các nhân viên đã di chuyển giữa hai công ty theo thời gian trong quá trình kinh doanh, mà còn vì hai công ty cũng có nhiều khả năng chia sẻ những khách hàng, nhà cung cấp, và quá trình chung Các giao dịch này thường bao gồm tiết kiệm chi phí như một động lực giao dịch chủ yếu, vì có nhiều khả năng sẽ có sự chồng chéo và

do đó có sự dư thừa giữa hai công ty

Sáp nhập theo chiều dọc là giao dịch giữa người mua và người bán hoặc một tổ hợp các

doanh nghiệp hoạt động ở các công đoạn khác nhau của cùng một ngành Ví dụ như sự hợp nhất giữa một nhà cung cấp các dữ liệu và công ty kiểm soát các phương tiện cung cấp thông tin cho người tiêu dùng, chẳng hạn như việc sáp nhập giữa Time Warner, một công

ty dàn xếp chương trình, sở hữu một số tạp chí nổi tiếng, và AOL, công ty cổng thông tin internet lớn nhất thế giới tại thời điểm sáp nhập Thường có ít hiểu biết chung giữa hai công ty trong một sáp nhập theo chiều dọc, mặc dù có thể vẫn còn một tỷ lệ nhỏ khách hàng và nhà cung cấp chung, cộng với một vài chia sẻ lao động trước đó Tùy thuộc vào quan điểm của công ty, việc sáp nhập dọc hoặc sẽ đi ngược về phía nguồn cung cấp hoặc

đi xuôi về phía người tiêu dùng cuối cùng Việc mua lại công ty TNK (một công ty dầu mỏ của Nga với dự trữ dầu và khí đốt lớn nhưng hạn chế về khả năng lọc dầu hoặc tiếp thị bán lẻ) của BP (dự trữ dầu giảm nhưng có khả năng tiếp thị và lọc dầu toàn cầu mạnh mẽ) vào năm 2003 là một ví dụ

Sáp nhập hỗn hợp được thực hiện giữa các công ty không liên quan, không phải đối thủ

cạnh tranh và không có một mối quan hệ mua bán (ví dụ, thương vụ mua lại General Foods, một công ty thực phẩm đa dạng hóa, của Philip Morris, một nhà sản xuất thuốc lá vào năm 1985) Sáp nhập hỗn hợp không xem hợp lý hóa về mặt chiến lược như là một động lực (mặc dù tiết kiệm chi phí ở cấp trụ sở chính có thể đạt được, hoặc trong trường hợp của Philip Morris là muốn đa dạng hóa rủi ro từ ngành công nghiệp thuốc lá nhiều kiện tụng) Đây là loại sáp nhập vốn phổ biến trong quá khứ, nhưng đã không còn là khẩu vị của các cổ đông và các thị trường tài chính

Giao dịch có thể là bổ sung (complementary) hoặc thay thế (supplementary) Một giao dịch

bổ sung giúp bù đắp những yếu kém của công ty đi mua Ví dụ, công ty đi mua có thể có khả năng sản xuất mạnh, nhưng tiếp thị hoặc bán hàng yếu; công ty mục tiêu có thể có tiếp thị và bán hàng tốt, nhưng kiểm soát chất lượng kém trong sản xuất Hoặc động lực có thể liên quan đến địa lý: khi Morgan Stanley chào mua SG Warburg vào năm 1995, nó muốn

bổ sung cho vị trí quyền lực của mình tại thị trường Mỹ bằng vị trí tương tự mà Warburg

có ở Anh và châu Âu Một giao dịch thay thế khi công ty mục tiêu củng cố sức mạnh hiện

có của công ty mua lại; Vì vậy, công ty mục tiêu tương tự như công ty thâu tóm Một ví dụ tốt về một thỏa thuận như vậy là khi một công ty dầu mỏ mua một công ty dầu mỏ khác, chẳng hạn như thỏa thuận năm 2003 khi BP mua phần kiểm soát tại TNK, một công ty dầu

mỏ của Nga có trữ lượng dầu lớn

1.3 Các làn sóng M&A

Kiến thức về các kỹ thuật sáp nhập trước đó là quan trọng đối với bất kỳ bên đi mua hoặc bên mục tiêu - và là một khía cạnh quan trọng trong việc áp dụng trí tuệ kinh doanh Sự phát triển của các chiến thuật này đã tập trung vào sáu làn sóng sáp nhập lớn kể từ đầu thế

kỷ 20, và tập trung chủ yếu vào Hoa Kỳ như là thị trường M&A lớn nhất và cởi mở nhất trên thế giới Trong hầu hết các trường hợp, những phát triển mới trong lĩnh vực M&A đã thử nghiệm ở Mỹ và sau đó là "xuất khẩu" sang các quốc gia hoặc khu vực khác, mặc dù trước năm 1990, khu vực kinh tế lớn đều có sóng hơi khác với Mỹ, nhưng thường được thúc đẩy bởi các yếu tố tương tự Từ những năm 1990, những làn sóng sáp nhập hoàn toàn mang tính toàn cầu

Làn sóng sáp nhập đầu tiên diễn ra từ năm 1897 và tiếp tục đến năm 1904 Làn sóng này

chủ yếu là sáp nhập theo chiều ngang ( hơn ba phần tư của tất cả các giao dịch) thường dẫn đến gần như độc quyền trong ngành công nghiệp hợp nhất: kim loại, thực phẩm, dầu mỏ, hóa chất, tàu hỏa, máy móc, và than đá Do đó, nó cũng đã được biết đến như là “làn sóng sáp nhập độc quyền” Một số công ty được hình thành từ các sóng này ở Mỹ hiện vẫn là đại gia (powerhouse) toàn cầu như: Standard Oil (kiểm soát 85% thị trường nội địa của Mỹ), American Tobacco (kiểm soát 90% thị phần) và US Steel (kiểm soát 75% thị phần) Có một xu hướng tương tự ở các thị trường khác, đặc biệt là Đức, Pháp và Anh

Làn sóng sáp nhập thứ hai diễn ra từ năm 1916 cho đến năm 1929 Sự phát triển của làn

sóng này được thực hiện bởi sự hợp tác giữa các doanh nghiệp trong Chiến tranh thế giới lần I, khi các chính phủ không thực thi luật chống độc quyền và trong thực tế đã khuyến khích các doanh nghiệp hợp tác Lần đầu tiên, các ngân hàng đầu tư đã tích cực trong tài trợ các thương vụ, và phần lớn nguồn vốn bị kiểm soát bởi một số ít các ngân hàng đầu tư (đặc biệt là JP Morgan) Vai trò của ngân hàng đầu tư trong việc dẫn dắt thị trường M&A còn tiếp tục đến ngày nay

Hơn hai phần ba các vụ mua lại là sáp nhập theo chiều ngang, còn lại là theo chiều dọc (nhưng, có một vài thương vụ sáp nhập hỗn hợp) Nếu sóng sáp nhập đầu tiên có thể được

mô tả như “sáp nhập độc quyền”, làn sóng thứ hai có thể được mô tả như “sáp nhập độc quyền nhóm” Nhiều vụ sáp nhập tạo ra tính kinh tế lớn về quy mô đã làm cho các công ty mạnh hơn Các ngành công nghiệp đã có hầu hết các vụ sáp nhập là khai khoáng, dầu mỏ, thực phẩm, hóa chất, ngân hàng và ô tô Một số các công ty tạo ra ở Mỹ trong thời kỳ này

là General Motors, IBM, John Deere, và Union Carbide

Làn sóng sáp nhập thứ ba xảy ra từ năm 1965 đến năm 1969 Nhiều giao dịch trong làn

sóng này được thúc đẩy bởi các kỹ thuật tài chính không hợp lý của tỷ số lợi nhuận thị trường chứng khoán (rất giống trạng thái phấn khởi của kỷ nguyên dot.com 30 năm sau) Làn sóng này đã được biết đến như là “làn sóng sáp nhập hỗn hợp”, vì 80% các vụ sáp nhập trong thập kỷ 1965-1975 là sáp nhập hỗn hợp Một ví dụ điển hình của việc sáp nhập như vậy là việc ITT mua lại các công ty đa dạng như Sheraton Hotels, Avis Rent-a-Car, Continental Baking, thành một công ty tín dụng tiêu dùng, bãi đỗ xe, chuỗi nhà hàng Rõ ràng là ITT sẽ không thể tích hợp các công ty nêu trên về sản xuất, kinh doanh, hoặc khách hàng, do đó có rất ít động lực tiết kiệm chi phí hoặc hợp lý hóa về chiến lược ngoài trừ tuyên bố về hiệu quả quản lý ở cấp trụ sở chính; thay vào đó, sự phát triển của ITT đã may mắn được thị trường ban thưởng bởi một thị giá cổ phiếu cao!

Một lý do cho vụ sáp nhập hỗn hợp như vậy là sự tăng trưởng toàn cầu sau Chiến tranh thế giới II trong khi các luật lệ chống độc quyền mạnh mẽ hơn, buộc các công ty tăng trưởng thông qua việc mua lại các doanh nghiệp không liên quan Làn sóng này kết thúc bằng mức giảm giá cổ phiếu các tập đoàn trong năm 1968

Trong giai đoạn này, vụ thâu tóm thù địch quan trọng đầu tiên xảy ra tại Mỹ vào năm 1973 khi Inco (một công ty khai thác mỏ, tên ban đầu là Công ty Nickel quốc tế) mua lại ESB (một nhà sản xuất pin, ban đầu được gọi là điện Ắc quy); đáng kể, Inco đã được đại diện bởi Morgan Stanley, là nhà tư vấn M&A hàng đầu ở thời điểm này Vụ chào mua thù địch đầu tiên ở Anh là vào năm 1958 - 1959 khi British Alluminium bị mua lại bởi Tube Investments và đối tác Mỹ là Reynolds Metals, được tư vấn bởi SG Warburg

Làn sóng sáp nhập thứ tư từ năm 1981 đến năm 1989 Trong làn sóng này, giao dịch thù

địch đã chiếm ưu thế, số lượng các vụ sáp nhập thù địch tăng đáng kể, vai trò của các “kẻ cướp công ty” phát triển, các chiến lược và chiến thuật chống thâu tóm đã trở nên phức tạp hơn, các ngân hàng đầu tư và các luật sư đã đóng một vai trò quan trọng hơn, và sự phát

triển của thị trường trái phiếu lợi suất cao (junk bond) cho phép các công ty khởi động các siêu giao dịch, thậm chí còn mua các công ty lớn hơn bản thân họ Số lượng các vụ thâu tóm bằng vốn vay (LBO) gia tăng, với việc sử dụng nợ quá mức và các công ty đại chúng chuyển thành tư nhân Hỗ trợ cho làn sóng này là nới lỏng luật lệ chống độc quyền, đặc biệt là ở Mỹ dưới thời Tổng thống Ronald Reagan và ở Anh dưới thời Thủ tướng Margaret Thatcher

Làn sóng sáp nhập thứ năm (1994-2000) được đặc trưng bởi sự hợp nhất của các ngành

và toàn cầu hóa Sự bùng nổ và đổ vỡ của dot.com xảy ra trong làn sóng này Nhiều sự hợp nhất “chiến lược” không may bị thất bại trong việc thực hiện các hứa hẹn, chẳng hạn như chi phí thấp hơn và sức mạnh tổng hợp lớn hơn, và kết thúc với sự suy giảm thị giá chứng khoán trên toàn thế giới bắt đầu từ năm 1999/2000 Tuy nhiên, đã có một số lượng lớn các giao dịch đáng kể trong làn sóng này, trong các ngành công nghiệp sau:

- Dầu mỏ (BP/Amoco, Exxon/Mobil, Total/Petrofina)

- Dịch vụ tài chính (Citicorp/Travelers, Deutsche Bank/Bankers Trust, Chase Manhattan/JP Morgan)

- Công nghệ thông tin (Compaq/Digital Equipment, Hewlett Packard/Compaq)

- Viễn thông (Mannesmann/Vodafone, SBS Communications/Ameritech)

- Dược phẩm (Glaxo/Wellcome)

- Ô tô (Daimler Benz/Chrysler)

Làn sóng sáp nhập thứ sáu bắt đầu từ năm 2003, chưa đầy ba năm sau khi kết thúc chu

kỳ trước đó Làn sóng sáp nhập này đã thực sự toàn cầu hóa và đã chú trọng hơn vào sự phù hợp chiến lược và các vấn đề hội nhập sau sáp nhập Nó đã bị ảnh hưởng nặng nề bởi những vụ bê bối về quản trị công ty của những năm đầu của thiên niên kỷ mới và các luật

lệ cho tai tiếng này - đặc biệt là Đạo luật Sarbanes-Oxley tại Hoa Kỳ

Một thay đổi bổ sung trong làn sóng này là sự gia tăng trong hoạt động của người mua định chế tài chính (quỹ phòng vệ, các quỹ vốn tư nhân, các quỹ mạo hiểm), những người không

có lợi ích chiến lược như động lực ban đầu Các quỹ mua cổ phần lớn trong các công ty và sau đó hoặc mua phần còn lại của công ty hoặc buộc tái tổ chức thông qua quyền cổ đông của họ

Hình 1.1: Thành quả giao dịch bình quân so với thị trường

1.4 Động lực giao dịch M&A

- Quy mô: Nhiều, nếu không nói là hầu hết, giao dịch được định hướng bởi mong

muốn của quản trị nhằm đạt được sức mạnh thị trường lớn hơn

- Hiệu quả cơ bản thông qua sức mạnh tổng hợp từ M&A và được hiển thị tốt nhất

bằng đẳng thức 2 + 2 = 5; đó là, giá trị của các công ty mới được sáp nhập lớn hơn giá trị kết hợp của các doanh nghiệp cá nhân trước khi sáp nhập

- Hiệu quả quản trị khác biệt: động lực này thường được giấu kín, hoặc chỉ thảo

luận trong nội bộ của bên thâu tóm Điều này có nghĩa rằng bên thâu tóm tin rằng

họ có người quản lý hiệu quả hơn so với bên mục tiêu Vì vậy, sau khi sáp nhập, hiệu quả quản lý của bên mục tiêu sẽ được nâng lên bằng mức độ của bên thâu tóm

- Sức mạnh cộng hưởng trong hoạt động diễn ra khi giao dịch được thực hiện để

đạt được tính kinh tế nhờ quy mô nơi mà các vấn đề quy mô hoặc tính kinh tế của phạm vi làm cho hiệu quả gia tăng từ việc tái phân bổ chi phí trên nhiều hoạt động

đa dạng hơn

- Cộng hưởng trong tài chính phát sinh nếu thị trường vốn nội bộ của công ty hợp

nhất mới được coi là hiệu quả hơn so với việc huy động vốn từ bên ngoài Điều này liên quan đến việc chuyển nhượng vốn từ doanh nghiệp có lợi nhuận thấp sang lợi nhuận cao Ngoài ra còn có khả năng hưởng lãi suất vay thấp hơn nếu xếp hạng tín dụng của công ty cải thiện do sự sáp nhập

- Phản ứng chiến lược: lý thuyết này cho rằng một sự hợp nhất có thể được thúc đẩy

bởi nhu cầu tổ chức lại công ty để phản ứng với một môi trường bên ngoài thay đổi Do đó động lực ở bên ngoài công ty và có thể là do chu kỳ sống của sản phẩm hoặc thay thế sản phẩm/dịch vụ

- Định giá thấp hoặc không được định giá của các công ty tư nhân Do đó một số vụ

sáp nhập diễn ra khi giá trị thị trường của công ty trước khi sáp nhập không phản ánh giá trị tiềm năng đầy đủ

- Đa dạng hóa thuần túy có thể có giá trị tự thân và trong thực tế có thể tăng trưởng

nhanh hơn và hiệu quả hơn so với tăng trưởng thông qua các phương tiện nội bộ Đa dạng hóa thường được các nhà quản lý của công ty mua lại ưa thích, đặc biệt là trong những tình huống mà các thị trường hiện có (và cơ hội tăng trưởng) là bão hòa Tất nhiên, các cổ đông có thể đa dạng hóa hiệu quả hơn và có chọn lọc hơn công ty của mình, vì vậy những gì là tốt nhất cho nhà quản lý và nhân viên của bên chào mua có thể không phải vì lợi ích tốt nhất của các cổ đông

- Một mánh khóe đôi khi sử dụng được gọi là "thông tin và truyền tín hiệu" Chỉ

bằng cách đưa ra một đề nghị, giá trị gia tăng được tạo ra khi mục tiêu bước vào cuộc chơi Điều này giả định và sau các bằng chứng thực nghiệm rằng hầu hết giá

cổ phiếu của công ty mục tiêu tăng khi nhận được một lời chào mua Nếu lời đề nghị mang thông tin mới (và thực tế là có một nhà thầu quan tâm có thể là thông tin mới), thì việc tăng giá cổ phiếu có thể là lâu dài Nhưng ngay cả khi không thành công, nó có thể dẫn đến một định giá lại giá cổ phiếu của mục tiêu Trong mọi trường hợp, nhà quản lý của bên mục tiêu bây giờ là nhạy cảm với thực tế rằng họ có thể là một mục tiêu tiếp quản và có thể làm việc để gia tăng hiệu quả cho công ty để đáp trả

- Bởi vì hầu như cổ đông trong công ty đại chúng không thể thay thế quản lý không

hiệu quả hoặc hiệu suất kém, nơi mà vấn đề đại diện (tách quyền sở hữu của các

cổ đông, kiểm soát của các nhà quản lý) tồn tại - mua lại có thể là một giải pháp Mua lại là một kỷ luật đối với nhà quản lý khi cơ chế kiểm soát nội bộ khác của công ty đã thất bại Các mối đe dọa bị thâu tóm thường có thể là đủ để hỗ trợ trong việc giải quyết những vấn đề đại diện

- Phong cách quản lý và ngạo mạn ngày càng thường xuyên dẫn dắt các giao

dịch Các nhà quản lý quan tâm đến quy mô (lớn có nghĩa là tốt hơn) và thực hiện giao dịch để tăng quy mô công ty và do đó làm gia tăng quyền lực cá nhân của họ, bồi thường, bổng lộc Các nhà quản lý thường quá lạc quan trong định giá vụ sáp nhập, do văn hóa 'nam tính', hay ngạo mạn, và không học hỏi từ quá khứ khi hầu hết các giao dịch kết thúc trong thất bại

- Cân nhắc thuế đôi khi động lực để hợp nhất nhưng hiếm khi là lý do duy nhất; có

thể có cơ hội giảm thiểu thuế trong một số vụ sáp nhập

Chủ đề 2: Thiết kế quá trình sáp nhập

2.1 Các bước trong một giao dịch

Mặc dù mỗi giao dịch mua lại hoặc thỏa thuận sáp nhập là duy nhất, nói chung quá trình sáp nhập thường bao gồm các bước thể hiện bên dưới Quan điểm của người mua khác với người bán, nhưng cả hai chủ yếu cần phải làm theo các bước chung Các bước có thể chồng lên nhau và trong một số giao dịch sẽ có vòng lặp Một số bước sẽ được rút gọn trong một giao dịch nhất định, trong các giao dịch khác một bước dường như không quan trọng sẽ có tầm quan trọng hơn nhiều Dự đoán các bước xảy ra và định thời gian sẽ giúp rất nhiều cho việc hoạch định Trong những tình huống nhất định (chẳng hạn như thâu tóm thù địch bất ngờ), một số các bước có thể được thay đổi hoặc thậm chí bỏ qua do hạn chế về thời gian

Các bước của một hợp nhất điển hình (theo quan điểm người mua)

(1) Phát triển chiến lược công ty: xác định việc mua lại hoặc sáp nhập là bước đi chiến lược phù hợp; phát triển danh sách tối đa các ứng viên

(2) Tổ chức M&A: chọn lãnh đạo dự án, hình thành các nhóm khác nhau, xác định các tư vấn bên ngoài

(3) Định giá giao dịch cụ thể và đàm phán:

- Xác định các ứng viên mua lại cuối cùng;

- Xác định giá trị và giá mua;

- Đàm phán giữa ban quản trị hai bên

(4) Cấu trúc và phê duyệt:

- Cấu trúc cho giao dịch;

- Rà soát đặc biệt (thẩm định);

- Thu xếp tài trợ;

- Chấp thuận của cổ đông phổ thông;

- Nộp hồ sơ và xin chấp thuận của các thể chế trong đó mỗi công ty hoạt động;

- Kết thúc

(5) Hội nhập sau sáp nhập (lập kế hoạch hội nhập nên bắt đầu từ bước 1)

(6) Xem xét sau sáp nhập

Các bước của một hợp nhất điển hình (theo quan điểm người bán trong đấu giá mở)

(1) Phát triển chiến lược của công ty để xác định bộ phận hoặc công ty cần bán

(2) Chuẩn bị giá cả dự kiến và điều khoản thỏa thuận dự kiến

(3) Tổ chức M&A: chọn lãnh đạo dự án, hình thành các nhóm khác nhau, xác định các tư vấn bên ngoài

(4) Phát triển danh sách tối đa các ứng viên mua và thảo luận với các công ty này

(5) Rút ngắn danh sách với rà soát đặc biệt hạn chế trong nội bộ bên bán

(6) Lựa chọn nhà thầu ưu tiên với rà soát đặc biệt không giới hạn và bảo mật nghiêm ngặt các thỏa thuận

(7) Quyết toán giao dịch:

- Thu xếp tài trợ;

- Chấp thuận của cổ đông phổ thông;

- Nộp giấy tờ và và xin chấp thuận của các thể chế trong đó mỗi công ty hoạt động;

- Kết thúc

2.2 Tiếp cận của bên bán

Hình 2.1: Tổng quát quá trình M&A tại Phòng nhân sự của General Electric

Có 3 lựa chọn chính cho bên bán, mỗi lựa chọn đều có ưu thế và bất lợi đặc thù:

(1) Đấu giá công khai hoặc đấu giá mở được ưa chuộng khi có “chiến tích” và các vấn đề bảo mật là khó duy trì Những lợi thế bao gồm khả năng hiển thị các cổ đông rằng mức giá tốt nhất đã đạt được cho các công ty/bộ phận khi thị trường lớn nhất có thể có của khách hàng tiềm năng đã đạt được Tuy nhiên, cuộc đấu giá như vậy có thể gây khó khăn cho quản lý và công ty (với tác động trên danh tiếng, doanh thu và tinh thần nhân viên) Ngoài

ra còn có nguy cơ đối thủ cạnh tranh biết những thông tin bí mật Các đấu giá công khai khó kiểm soát Đấu giá công khai thường được yêu cầu đối với tài sản mà các chính phủ muốn tư nhân hóa, chẳng hạn viễn thông và điện lực

(2) Đấu giá tư nhân có hạn chế nhắm đến một số lượng khách hàng hạn chế và có ích khi

có một số lượng nhỏ các khách hàng tiềm năng tương đối dễ nhận biết Đây là cách thức

được các ngân hàng đầu tư lớn ưa chuộng Những lợi thế trong các cuộc đấu giá tư nhân hạn chế là thường duy trì một mức độ giữ bí mật tốt và ít rắc rối đối với công chúng và nội

bộ nếu đấu giá thất bại Tuy nhiên, cần có kỹ năng cao cấp để thu hút sự quan tâm của khách hàng nhằm có được mức giá cao nhất, cần tránh nguy cơ biến đấu giá tư nhân hạn chế thành thảo luận song phương nếu người bán không mong muốn điều này

(3) Thảo luận song phương là hữu ích khi tồn tại các vấn đề rất cần bảo mật (như danh sách khách hàng hoặc tài sản trí tuệ), nơi mà chỉ có một số rất ít người mua tiềm năng, hoặc khi tiến độ là cần thiết Các cuộc thảo luận như vậy về bản chất có tác dụng giảm áp lực về khách hàng, nhân viên và các nhà cung cấp, nhưng hiếm khi là cách tốt nhất để đạt được mức giá cao nhất cho công ty hoặc bộ phận được bán Vì vậy có thể rất khó khăn để biện minh cho các cuộc thảo luận song phương với các chủ sở hữu hoặc cổ đông của công ty

2.3 Xác định thời gian

Mặc dù thời gian có thể tính bằng ngày (trong trường hợp của một số công ty tư nhân) đến vài năm (nhất là khi có những vấn đề pháp lý liên quan), một thỏa thuận trung bình có thể được hoàn thành trong 4-6 tháng

Giả sử không có áp lực bên ngoài, thời gian phù hợp cho việc chuẩn bị và định giá từ 4-6 tuần Điều này là phù hợp để thu thập thông tin và tiến hành các phân tích cần thiết Thỏa thuận càng lớn và phức tạp, cũng như quy mô đội thỏa thuận sẽ cần thời gian càng nhiều Mua lại các công ty tư nhân cũng có thể mất nhiều thời gian bởi vì ít thông tin đã định dạng từ trước

Quy định có thể là nguyên nhân chính trì hoãn một thỏa thuận Theo một nghiên cứu của McKinsey, khoảng 40% các giao dịch tại Mỹ nhận được yêu cầu cung cấp thông tin chi tiết từ nhà chức trách và gần 4% trong số này đối mặt với thách thức pháp lý, do đó trì hoãn việc hoàn tất giao dịch so với dự định

2.4 Quản lý quá trình

Những vấn đề cần được xem xét khi quản lý quá trình:

- Thỏa thuận ban đầu có thể thay đổi trong suốt quá trình

- Trong giai đoạn đầu, hiểu biết về mục tiêu còn hạn chế, vì vậy hãy sẵn sàng thay đổi ý kiến

- Quá trình phải cho phép rút khỏi thỏa thuận bất cứ lúc nào

- Áp lực công cộng và bên ngoài sẽ can thiệp vào quá trình nội bộ

- Bất kỳ sự không chắc chắn về các nội dung quan trọng hoặc thông tin không đầy đủ cần được giải quyết trước khi kết thúc thỏa thuận

Thỏa thuận tự tạo ra tiềm năng, nhưng tiềm năng này phải được quản lý để hiện thực hóa Giá trị chỉ được tạo ra trong giai đoạn hội nhập sau sáp nhập (nhưng cũng phụ thuộc vào giá cả)

Chức năng tình báo được sử dụng hiệu quả là một công cụ hướng dẫn các đội để đạt được nhiều nhất từ nhận thức về vai trò và khả năng trong cuộc chiến tiếp quản của các công ty, các tư vấn của mình, và sự cạnh tranh Nếu được sử dụng đúng cách, chức năng này giúp duy trì một sự hiểu biết rõ ràng về nhận thức xung quanh các hợp đồng đang tiến triển, và

vì vai trò của tình báo là một quá trình lặp lại, nó đảm bảo rằng tâm trạng thay đổi và động lực của những nhận thức này được đưa vào việc hoạch định và quá trình thỏa thuận Các câu hỏi cần trả lời bao gồm việc xác định nhận thức nào phổ biến nhất, mạnh nhất, có khả năng được phát triển, và nhận thức nào đang mất đi lợi thế Điều quan trọng là nó cho phép các đội hiểu vị trí của mình và làm thế nào mà người khác nhận thức họ và ngược lại Do động lực cho các tư vấn được điều chỉnh bởi các hình thức thanh toán (chi phí cố định, theo thời gian, hoặc theo tỷ lệ giá trị giao dịch), nhận thức của họ cần phải được theo dõi

Quá trình thỏa thuận là năng động Cần giám sát liên tục những thay đổi trong môi trường cho phép công ty tận dụng lợi thế của những nhận thức nhất định, hạn chế thiệt hại của các nhận thức khác, và thậm chí đảm bảo nhận thức hướng đến việc cung cấp lợi ích

2.5 LBOs/MBOs

Hình 2.2: Các dạng thâu tóm bằng vốn vay

Thâu tóm bằng vốn vay (LBOs) sử dụng nợ ở mức độ cao để mua công ty mục tiêu Cấu trúc này phân biệt với những loại M&A phổ biến nhất qua đó một công ty mua lại một công ty khác, hoặc hai (hoặc nhiều) công ty quyết định hợp nhất thành một, thường để đổi lấy cổ phiếu hoặc tiền mặt

Trong LBO, tiền vay được đảm bảo bằng tài sản và dòng tiền dự kiến của bên mục tiêu, đây là lý do tại sao các nguồn tài trợ thường được gọi là “cho vay dựa trên tài sản” Vì vậy hầu hết LBO là trong các ngành thâm dụng vốn, với tài sản có thể dùng để thế chấp cho các khoản nợ; mà không phổ biến trong các ngành dịch vụ, vốn có ít tài sản cố định Nhiều LBO liên quan đến việc mua một bộ phận của một công ty hơn là toàn bộ công ty, bộ phận kinh doanh này sẽ trở thành một công ty tư nhân, không phải là một công ty đại chúng hoặc một phần của một công ty đại chúng

Tại sao LBOs có ý nghĩa? Bằng cách chuyển thành công ty tư nhân, việc tách biệt quyền

sở hữu và quản lý được loại bỏ; nhà quản lý tập trung nhiều hơn vào cắt giảm chi phí nhằm gia tăng thu nhập để đáp ứng mức độ nợ cao phát sinh

Cấu trúc vốn của một LBO cũng có thể dẫn đến hiệu quả cao hơn Sở hữu quản trị trong công ty LBO cao hơn mức trung bình của các công ty đại chúng Đặc tính này làm cho nhà quản lý có xu hướng quản lý chặt chẽ doanh thu và chi phí Ngoài ra họ còn tập trung hơn vào dòng tiền, hơn là thu nhập hàng quý để báo cáo cho các nhà đầu tư bên ngoài Việc tập trung vào dòng tiền là rất quan trọng cho sự thành công của một công ty có đòn bẩy cao vốn cần tiền mặt để trả nợ, trái ngược với việc tập trung vào thu nhập trên mỗi cổ phiếu để trả cổ tức hoặc tỷ số tài chính để đáp ứng các nhà phân tích chứng khoán như các công ty đại chúng Các công ty tư nhân sau LBO thậm chí cố gắng giảm thiểu thu nhập chịu thuế, qua đó làm tăng dòng tiền sau thuế

Gia tăng nợ có thể là một lợi ích cho các tập đoàn, mặc dù ngược với nhận thức của nhiều nhà phân tích Nợ có thể là một rào cản hữu ích làm cho các công ty trở nên hiệu quả hơn Dòng tiền dồi dào và thanh toán nợ thấp có thể dẫn dắt nhà quản lý ra quyết định đầu

tư kém hiệu quả trong một công ty đại chúng Với việc gia tăng nợ sau LBO, lãng phí tiền bạc trở nên khó khăn hơn

Các nhân tố làm cho công ty thành mục tiêu của LBO:

- Dòng tiền ổn định, giúp dự đoán dòng tiền trả nợ tốt

- Quản trị có kinh nghiệm, đặc biệt khi quản trị được giữ lại (cần thiết để vắt kiệt lợi nhuận

và dòng tiền từ công ty)

- “Dư địa” cắt giảm chi phí (đặc biệt là chi phí nhân công bộ phận hành chính)

- Sở hữu tập trung mức độ cao, tạo điều kiện thỏa thuận với các điều khoản hữu nghị

- Tỷ lệ nợ thấp trên bảng cân đối kế toán, để có thể vay mượn cho việc thanh toán

- Hoạt động kinh doanh không cốt lõi dễ dàng tách biệt, cho phép bán sau thâu tóm nhằm giảm gánh nặng về nợ

Các quỹ đầu tư LBO kiếm rất nhiều tiền khi một công ty trong danh mục đầu tư thực hiện LBO đảo ngược Điều này xảy ra khi một công ty chuyển thành tư nhân trong LBO sau một thời gian lại phát hành ra công chúng Vì vậy, dưới góc nhìn của nhà quản trị, nên thực hiện LBO khi thị trường giảm giá (công ty rẻ hơn), khi thị trường tăng giá và các vấn đề chính của công ty đã được giải quyết, công ty có thể thực hiện IPO hay bán cho công ty khác

2.6 Các quỹ phòng vệ và vốn mạo hiểm

Trong những năm gần đây, hoạt động M&A có sự tham gia của các quỹ tư nhân và quỹ mạo hiểm, đã trở thành động lực chính, thậm chí vượt qua nhóm người mua là công ty, vốn

đã từng chiếm ưu thế Sự cạnh tranh này tạo ra khả năng tăng giá của công ty mục tiêu - nhấn mạnh một lần nữa cần phải có thông tin tình báo kinh doanh đầy đủ để cho phép định giá sắc nét và thông báo cho cổ đông rằng việc định giá là thích hợp

Gần đây hơn, cộng đồng quỹ phòng vệ đã tham gia vào M&A Các quỹ này đã hỗ trợ các doanh nghiệp thông qua kinh doanh chênh lệch giá trong giao dịch M&A; bằng cách sở hữu cổ phần trong các công ty được định giá thấp, họ không những đưa các công ty vào cuộc mà còn cạnh tranh với các quỹ đầu tư tư nhân

Các quỹ phòng vệ có nhiều tiền, thanh khoản tốt để trả giá cao hơn các quỹ đầu tư tư nhân Vai trò của quỹ phòng vệ về kinh doanh chênh lệch giá thậm chí còn quan trọng hơn lợi thế nêu trên

Chủ đề 3: Xác định mục tiêu tốt nhất

Lý do thực hiện hoạt động M&A phụ thuộc vào bối cảnh kinh doanh, sự năng động của môi trường, ý đồ chiến lược trong tương lai, và những động lực cá nhân của quản trị cấp cao Một số công ty cần hợp nhất để tăng thị phần của mình, mở rộng nhanh chóng vào các thị trường mới, để có quyền tiếp cận các nguồn tài nguyên khan hiếm, để đuổi theo các đối thủ cạnh tranh, để giảm số lượng các đối thủ cạnh tranh, hoặc thậm chí chỉ để tăng trưởng doanh thu hoặc lợi nhuận của mình Vì vậy, các công ty cổ phần tư nhân nhìn chung chỉ tìm kiếm các công ty mục tiêu với hiệu quả hoạt động và/hoặc hiệu quả tài chính yếu kém nhưng có thể cải thiện Trong trường hợp một số công ty công nghiệp lớn đã tuyên bố rằng

họ tìm cách để đạt được mức tăng trưởng hai con số, họ chỉ có thể làm điều này thông qua mua lại kiên định vì họ hoạt động chủ yếu trong các ngành công nghiệp trưởng thành

Dù thế nào đi nữa, những động cơ này sẽ xác định cách tiếp cận để lập kế hoạch mua lại: mỗi công ty phải thực hiện chiến lược phát triển doanh nghiệp một cách rõ ràng và trực tiếp dựa trên các động cơ trên Bằng cách này, họ sẽ có hướng dẫn rõ ràng được phân bổ cho các khung thời gian khác nhau về ý định chiến lược của họ, nơi họ muốn mở rộng, và thậm chí khi họ muốn thoái vốn Chiến lược này phải đồng thời vừa thực tế vừa cá nhân hóa đối với công ty Nó sẽ xác định nơi có những lỗ hổng cần được lấp đầy thông qua mua lại hoặc sáp nhập

3.1 Giao dịch chiến lược đối chọi với giao dịch cơ hội

Thường có một sự phân biệt giữa thâu tóm chiến lược và thâu tóm cơ hội, với giả định rằng thâu tóm cơ hội vốn đã xấu Tuy nhiên, thâu tóm cơ hội lại thường là động lực cho sự phát triển của một chiến lược mới, gia tốc của một chiến lược hiện hữu hoặc chỉ là cơ hội để kiếm tiền Cả hai loại thâu tóm này có thể thành công hay thất bại, thường tùy thuộc vào cách thức hoàn tất thỏa thuận sử dụng tình báo có hiệu quả Tình báo thực sự là một biến quan trọng trong nỗ lực cơ hội Điều này minh chứng ngạn ngữ rằng may mắn là nơi chuẩn

bị đáp ứng cơ hội Chức năng tình báo là trung tâm của sự chuẩn bị

Lý tưởng nhất, các công ty cần có cả chiến lược và cơ hội trong tất cả các hoạt động của mình, bao gồm M&A Cũng giống như một nhân viên bán hàng sẽ không bỏ qua các yêu cầu bất ngờ từ một khách hàng hoặc một cuộc gọi điện thoại từ một khách hàng không được yêu cầu, một công ty không nên bỏ qua một thỏa thuận mua lại một công ty khác do một tư vấn cung cấp Hơn nữa không chỉ là phương pháp tiếp cận chiến lược và cơ hội không loại trừ lẫn nhau, mà nếu cứng nhắc từ chối hoặc chỉ chọn một trong hai sẽ giới hạn

số lượng thành công chung có tiềm năng đạt được của công ty Do đó, tư vấn và quản lý nội bộ cần được khuyến khích để xác định giao dịch mua lại tiềm năng ngay cả khi chỉ có liên quan từ xa đến chiến lược công ty: đây là một yếu tố quan trọng của quá trình tình báo kinh doanh

Điều này cũng được dẫn dắt bởi thực tế là tất cả các quyết định kinh doanh lớn, bao gồm mua lại, thông thường hình thành như là kết quả của nhiều yếu tố đồng thời Sẽ hữu ích hơn nếu theo đuổi một quá trình ra quyết định có thể linh hoạt ứng phó với những thay đổi mới, có thể là vấn đề hoặc cơ hội (Hoặc cả hai cùng một lúc)

Cần đạt được cân bằng hiệu quả giữa hoạch định tiên tiến và chủ nghĩa cơ hội trên cơ sở cập nhật kiến thức và chuyên môn toàn diện và liên tục Đây là cơ sở để duy trì lợi thế cạnh tranh bằng cách cho phép các doanh nghiệp phản ứng nhanh chóng với những thay đổi của môi trường Trong bối cảnh M&A, khi một mục tiêu hoặc một thành phần quan trọng của thông tin đột nhiên xuất hiện hoặc một thay đổi đã xảy ra, các công ty có thể đưa ra quyết định hợp lý

Một công ty không nên theo đuổi một cơ hội chỉ vì sự xuất hiện đột ngột của nó Điều này cũng áp dụng đối với trường hợp ngược lại, nơi các biện pháp kiểm soát rủi ro cần được xem xét Dù bằng cách nào, các quyết định vào thời điểm này chỉ đơn thuần là tham chiếu cho các bước tiếp theo, về các hướng khác nhau Công ty cần kiểm soát quá trình ra quyết định và tránh xu hướng để cho các cố vấn dẫn dắt thời điểm quyết định

Mong muốn chấp nhận chủ nghĩa cơ hội không làm giảm sự cần thiết phải xác định mục tiêu phù hợp Trong thực tế, việc xác định trước mục tiêu thích hợp sẽ hỗ trợ khả năng hành động nhanh chóng khi một mục tiêu tiềm năng trở thành có sẵn, hoặc do một cuộc tấn công

từ một công ty khác hoặc các sự kiện của công ty chẳng hạn như thu nhập kém, sự thay đổi trong quản lý hoặc cổ phần, phát triển sản phẩm

3.2 Vai trò của chiến lược

Liên quan đến việc tìm kiếm mục tiêu, quản lý có thể nhanh chóng quyết định dựa trên kiến thức về khả năng của mình, chiến lược công ty, tình trạng thị trường, sự hiểu biết về kinh doanh của bên mục tiêu, và nhận thức của các bên liên quan chủ chốt Từ đó họ có thể lựa chọn hành động trên các cơ hội hoặc trì hoãn để thực hiện một số nghiên cứu thêm

về yếu tố quyết định Hơn nữa, điều này có thể đạt được thông qua việc đảm bảo các mục tiêu bằng cách sử dụng một thỏa thuận độc quyền hoặc thành lập công ty là nhà thầu ưa thích trong một cuộc đấu giá bằng cách đưa ra một giải pháp tốt hơn đáp ứng các nhu cầu của bên mục tiêu và chiến thắng cạnh tranh

Giao dịch M&A theo định nghĩa là một phương tiện để kết thúc Các giao dịch này không bao giờ (nhưng đôi khi) dẫn dắt các tình huống và lựa chọn chiến lược Tích hợp trong chiến lược, M&A sẽ giúp các doanh nghiệp thay đổi cơ cấu cạnh tranh trong ngành, hoạt động trong một khuôn khổ cho phép họ sử dụng các nguồn lực duy nhất và khả năng tốt nhất của họ Do đó, bất cứ chiến lược kinh doanh nào một công ty sử dụng cho lợi thế cạnh tranh của mình, việc tạo ra các mục tiêu mua lại phải được bắt rễ vững chắc trong một thiết

kế vĩ đại giúp thúc đẩy các mục tiêu chiến lược của nó

Cần lưu ý, một quá trình hoạch định chiến lược không hiệu quả và hiểu biết kém của một công ty có thể gây khó khăn cho quá trình M&A hiệu quả Hai nội dung trên có liên kết

chặt chẽ Một phần lý do là chiến lược quan trọng để sàng lọc các ứng viên thâu tóm tiềm năng Nếu số lượng mục tiêu tiềm năng quá nhiều, chúng có thể không được đánh giá đúng

và hiệu quả

3.3 Sàng lọc các ứng viên mục tiêu

Việc sàng lọc các ứng viên thường sẽ bao gồm các tiêu chí sau, nhưng tiêu chí thực tế sử dụng có thể khác nhau đối với từng người mua và ngay cả đối với mỗi giao dịch:

- Ngành và vị trí bên mục tiêu trong đó

- Quy mô doanh nghiệp: doanh thu, tài sản, giá trị thị trường

- Năng lực chiến lược

- Khả năng sinh lợi và các yếu tố tài chính khác (bao gồm mức độ nợ)

- Mức độ rủi ro, bao gồm tính chu kỳ của kinh doanh, bất kỳ vấn đề pháp lý hoặc quy định quan trọng (bao gồm độc quyền), rủi ro gắn liền với các sản phẩm…

- Loại tài sản, cho dù mua toàn bộ công ty hay chỉ là một bộ phận, bất động sản, tài nguyên thiên nhiên, hay con người

- Sở hữu trí tuệ: bằng sáng chế, danh sách khách hàng, mối quan hệ với nhà cung cấp

- Chất lượng quản lý và khả năng ở lại với công ty

- Quyền sở hữu hiện tại

(2) Định giá? Người thâu tóm phải thiết lập một giá có thể thương lượng để tất cả những lợi ích sẽ không mất đi theo quá trình Như chúng ta sẽ thấy sau này, định giá là một nghệ thuật, hơn là khoa học; nó năng động, thay đổi khi điều kiện thị trường thay đổi và phụ thuộc nhiều vào số lượng và chất lượng của các dữ liệu có sẵn Như vậy giá thương lượng

có thể thay đổi – tăng hoặc giảm – khi các thông tin có sẵn thay đổi

(3) Tương thích về văn hoá? Nếu không có khả năng vận hành như một công ty thống nhất, chiến lược kinh doanh tốt nhất sẽ không được hoàn tất Phải có một kế hoạch cho hội nhập văn hóa của hai công ty, nếu không sẽ là thất bại hay khả năng phá hủy giá trị

(4) Các vấn đề tiềm tàng? Rủi ro tiềm năng phải được xác định và các lựa chọn để giảm thiểu những rủi ro này Hãy nhớ rằng những người ủng hộ việc mua lại sẽ hạ thấp những rủi ro trong việc đưa ý tưởng cho quản lý cấp cao và ban giám đốc Cá nhân và các cố vấn khác sẽ hòa nhập về thỏa thuận này và mất tính độc lập và khách quan của họ Ngoài ra

còn có những sai sót có thể dự đoán – các yếu tố cơ bản có thể gây ra những sai lầm có thể đoán trước và do đó ngăn ngừa được

(5) Nhà quản lý chính? Một trong những yếu tố quan trọng là ai sẽ quản lý các phòng ban khác nhau trong tổ chức mới Xác định các kỹ năng quản lý trong cả hai tổ chức là quan trọng

(6) Kế hoạch thực thi? Việc lập kế hoạch cho sự hội nhập cuối cùng của hai công ty là rất quan trọng, không phải chỉ hoàn tất giao dịch; cần thiết lập các mốc quan trọng Cần xây dựng trên sự tương đồng trước, sau đó bàn đến những khác biệt

3.4 Chiến lược mua đứt

Trong giới thiệu về quá trình sáp nhập được mô tả trong Chủ đề 2, điều rõ ràng là chiến lược phải được xác định sớm trong quá trình sáp nhập, và thực hiện đến cùng Các mục tiêu chiến lược phải được xác định trước khi bắt đầu các cuộc thảo luận giữa hai công ty - ngay cả khi đáp ứng một cơ hội bất ngờ trên thị trường, chiến lược cần được xác định trong nội bộ trước khi bắt đầu bất kỳ thảo luận nào với bên mục tiêu hoặc các cố vấn của mình Tất nhiên, việc đánh giá chiến lược nên tiếp tục được xem xét và sửa đổi trong suốt quá trình thỏa thuận, vì các thông tin mới bổ sung và thay đổi trong cả điều kiện bên trong

và bên ngoài (ví dụ, nhu cầu thị trường và cạnh tranh)

Ý nghĩa và tầm quan trọng của định hướng chiến lược và hoạch định không thể được phóng đại Thực vậy, một trong những vấn đề phong phú và phổ biến nhất liên quan đến giao dịch

và không nghi ngờ là một yếu tố nguyên nhân trong tỷ lệ thất bại cao được ghi nhận là hầu hết các tổ chức đơn giản là không có một chiến lược mua lại; đúng hơn, phản ứng lại với lời đề nghị ném vào họ bởi các chủ ngân hàng đầu tư và các trung gian chuyên nghiệp khác bày cho doanh nghiệp, M&A thường tiến hành mà không được hỗ trợ hoặc củng cố bằng một mô hình chiến lược cạnh tranh Do đó, trong những lý do chính đưa ra cho sự thiếu hụt trong kết quả M&A đối với kỳ vọng, phần lớn có xu hướng phản ánh một sự thất bại trong thực hiện tình báo kinh doanh cần thiết để hiểu làm thế nào hai công ty sẽ kết hợp cả

về chiến lược lẫn văn hóa Điều này cần được quan tâm đặc biệt trong mua lại xuyên biên giới

3.5 Tình báo kinh doanh trong lựa chọn mục tiêu

Không thể bỏ qua các bên liên quan chính có ảnh hưởng đến quyền lực Bên thâu tóm cần nhận thức được vấn đề, và hành động theo kiến thức của mình để giảm thiểu rủi ro của họ, trước khi trở nên không thể quản lý được sau này Hơn nữa điều này không đòi hỏi gì hơn một sự thay đổi nhất định về thái độ đối với việc đánh giá động lực dẫn dắt môi trường kinh doanh

Điều quan trọng là không bỏ qua thông tin trong giai đoạn lập kế hoạch chiến lược mà ban đầu bạn có thể coi là không thích hợp, vì tình trạng này rất dễ thay đổi Trong thực tế, một cách đơn giản là đảm bảo rằng nhiều quan điểm được bày tỏ bởi sự tham gia của nhiều

người khác nhau càng tốt Mỗi người sẽ có cách hiểu khác nhau về những gì thích hợp, những gì không thích hợp và ở mức độ nào, và những quan điểm khác nhau có thể được

sử dụng để xem xét tối đa các yếu tố và động lực Để làm việc này một cách hiệu quả, công

ty phải nuôi dưỡng một nền đạo đức về tiếp cận cởi mở để thu thập thông tin và khuyến khích đặt câu hỏi Bằng mọi giá phải tránh việc tìm kiếm các thông tin cùng loại, hoặc chỉ những thông tin một chiều

Trong nỗ lực để đảm bảo rằng M&A được tích hợp vào trong chiến lược, các công ty nên hướng đến tình báo kinh doanh để thấu hiểu yêu cầu từ thị trường và môi trường cạnh tranh Nó cho phép các công ty để hiểu vị trí cạnh tranh của họ trong thị trường mà họ phục

vụ, điểm mạnh và điểm yếu tương đối so với đối thủ cạnh tranh chính, hoặc thậm chí các loại và mức độ áp lực cạnh tranh họ đang đối mặt Tình báo cạnh tranh cung cấp chất liệu

từ chiến lược công ty cho chiến lược mua lại, giúp công ty xác định các tiếp cận chiến lược trong mua lại, tích hợp một mục tiêu mong muốn và xây dựng các chiến thuật phù hợp nhất

để đàm phán với các quản lý mua lại Cho dù tập trung vào một sản phẩm, khu vực địa lý,

cơ cấu thị trường, lãnh đạo, hoặc mức độ tập trung, tình báo kinh doanh cho các công ty một tầm nhìn xa và sự thấu hiểu giúp họ đảm bảo rằng họ thực sự hiểu hình ảnh cạnh tranh không chỉ trong hiện tại, mà còn tiềm năng

Bằng cách giúp đỡ quản lý cấp cao để hiểu được hoạt động của chính công ty của họ, điểm mạnh và điểm yếu, và định vị môi trường, các chương trình tình báo kinh doanh có thể giúp các công ty phát triển một chương trình mua lại toàn diện, xuất phát từ những cơ hội

và các mối đe dọa xuất hiện từ việc rà soát môi trường hoặc ngành kinh doanh Tóm lại, cho dù là phân tích kinh tế vĩ mô, nghiên cứu thị trường chi tiết, điều tra ngành kinh doanh, hoặc điều tra các vấn đề xã hội, chính phủ, văn hóa, việc sử dụng tình báo kinh doanh thông minh cho phép các công ty để hiểu rõ hơn về các ngành kinh doanh và cảnh quan chiến lược trong đó bên mua lại tiềm năng đang hoạt động

Việc sử dụng tình báo công ty trong giai đoạn hoạch định và định hướng của M&A là rất quan trọng cho sự thành công tiếp theo của quá trình thỏa thuận Bằng việc thực hiện tâm

lý tiến hành thỏa thuận từng bước và tập trung vào việc xem xét vị trí của một công ty, tình báo tạo điều kiện cho một sự hiểu biết chi tiết về việc mua lại có cần thiết không và nếu như vậy, nó có phù hợp với danh mục đầu tư hiện có của công ty hay không Do đó, bằng cách cho phép các công ty xây dựng các tiêu chí mua lại mà mục tiêu tiếp quản tiềm năng phải đáp ứng, hệ thống tình báo cạnh tranh có thể giúp đảm bảo rằng các ứng viên mua lại

sẽ đáp ứng được các tiêu chí then chốt về sự phù hợp tổ chức và hội nhập sau hợp nhất để đảm bảo thành công của giao dịch

Sự phát triển của chiến lược kinh doanh thành công thông qua hoạt động M&A phụ thuộc vào việc nhà quản lý có thể đưa ra lựa chọn thông qua các thông tin đáng tin cậy, kịp thời,

và có liên quan do hệ thống tình báo cạnh tranh cung cấp

Khi đánh giá sự phù hợp chiến lược của việc mua lại, việc sử dụng các công cụ tình báo như so chuẩn và đánh giá sản phẩm, đo lường thị phần, nghiên cứu sáng chế, phân tích

chuỗi giá trị và đánh giá khách hàng cho phép các công ty xác định các cơ hội xuất phát từ M&A giúp cho sự hợp lực và tăng trưởng dài hạn

3.6 Hoạch định kịch bản

Thông tin ở giai đoạn lập kế hoạch phải được áp dụng đúng cách Hỗ trợ cho yêu cầu này

là các công cụ hoạch định kịch bản của tình báo kinh doanh, là phương tiện để phát triển khả năng phản ứng nhanh của công ty một cách hiệu quả và chu đáo Nhiều công ty không thường xuyên sử dụng những hoạch định kịch bản chuẩn hóa như một công cụ kinh doanh,

và nơi mà nó được sử dụng, nó là phổ biến nhất trong các công ty lớn Nó nên, tuy nhiên, được sử dụng bởi tất cả

Công cụ này mạnh mẽ như vậy là do nó là một cách tuyệt vời để hiểu rõ hơn về các động lực chính trong một tình huống nhất định, làm thế nào để ưu tiên chúng, làm thế nào chúng

có thể phát triển, đặc biệt là tại các bước ngoặt, các mối quan hệ giữa chúng, và những giả định nào đặt ra cho công việc Bằng cách này, các kịch bản có thể được sử dụng để đánh giá những rủi ro cần phải được giảm thiểu và bằng cách nào, những cơ hội nào có thể được tìm ra và tác động của chúng Hoạch định kịch bản có thể được sử dụng trong bối cảnh của

kế hoạch mua lại bằng cách xem xét một loạt các phát triển tiềm năng trong tương lai có thể ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động trong tương lai của bên mục tiêu Cần xây dựng nhiều tình huống xung quanh bất kỳ động lực nào, từ các phản ứng của đối thủ đối với những đổi mới của ngành kinh doanh trong tương lai, và dự báo tác động của chúng đến thành quả trong tương lai Việc định giá các mục tiêu sau đó có thể được thực hiện dựa trên giá trị của các kết quả có khả năng nhất Các kế hoạch hội nhập sau sáp nhập có thể được thiết kế để giải quyết bất kỳ vấn đề chiến lược, quản lý, và cạnh tranh

Tất nhiên, hoạch định kịch bản là cực kỳ hữu ích ở bất kỳ giai đoạn nào liên quan đến việc

ra quyết định của công ty, có thể là trong các thăm dò để lựa chọn mục tiêu hoặc thị trường, hoặc trong việc xây dựng một chiến lược phát triển Trong cả hai trường hợp, các công ty làm việc với một tập hợp các lực lượng trong một thị trường và một tương lai bất định; hoạch định kịch bản cho phép ta hiểu được động lực đang diễn ra và những bước ngoặt nào có thể có trong việc phát triển các kịch bản khác nhau Cách tiếp cận này cũng

sẽ giúp các công ty tích hợp vào các chiến lược ngắn hạn và dài hạn của họ các khả năng phát triển khác nhau tùy thuộc vào kết quả phân tích Ưu điểm chính là không cố định vào bất kỳ hành động cụ thể nào, mặc dù kịch bản thường mô tả trường hợp cực đoan, nhưng vấn đề là quản lý hàng đầu tham gia vào quá trình thảo luận và khám phá các vấn đề Bằng việc lôi cuốn quản lý hàng đầu vào các cuộc thảo luận và tranh luận, việc đặt câu hỏi

sẽ phơi bày những giả định cơ bản qua đó quản lý cao cấp có thể hình thành hiểu biết rõ ràng về các vấn đề chính có liên quan Điều này làm cho hoạt động quản lý sắc sảo hơn trong việc tìm hiểu tình hình chung, và có khả năng đưa ra lựa chọn nhanh chóng và hiệu quả hơn

3.7 Các lựa chọn thay thế M&A

Có rất ít tình huống mà chỉ có phương án chiến lược cho một công ty là sáp nhập hoặc mua đứt một công ty khác Các công ty phải xem xét tất cả các lựa chọn khác trước khi bắt tay vào một chiến lược sáp nhập hoặc mua lại: sáp nhập hay mua lại là rất tốn kém, xao lãng quản lý và nhân viên, và tốn thời gian Do đó, hoạch định chiến lược trước khi sáp nhập phải xem xét các cách thức đạt được các mục tiêu chiến lược tương tự mà không cần phải nhờ đến sáp nhập hoặc mua lại

Các lựa chọn thay thế có thể là bất kỳ những hành động sau đây: tăng trưởng nội bộ, tái cơ cấu hoặc thoái vốn, liên doanh hoặc các liên kết chiến lược, công ty mẹ hoặc cổ đông thiểu

số, hoặc thậm chí không làm gì Việc điều tra rõ ràng thông qua các kỹ thuật tình báo kinh doanh sẽ hỗ trợ trong việc xác định lộ trình ưa thích

Tăng trưởng nội bộ

Luôn luôn là một phương án thay thế, mặc dù mua lại có vẻ là một lựa chọn tốt hơn cho các nhà quản lý nhằm thúc đẩy tăng trưởng hoặc tiếp cận các thị trường mới, sản phẩm mới

và quản lý mới; M&A cũng có thể là trường hợp mà công ty đòi hỏi một cái gì đó để tái khởi động công ty, vì tăng trưởng nội bộ có thể đã thất bại trong quá khứ gần đây Tăng trưởng nội bộ cũng thường không thu hút công chúng như một thương vụ sáp nhập lớn; nếu nhà quản lý tìm kiếm sự chú ý của báo chí và thị trường, một thương vụ mua lại lớn có thể

do đó là tốt hơn

Tái cấu trúc và thoái vốn

Thường bao gồm việc bán một bộ phận của một công ty cho bên ngoài Có hai loại thoái vốn: giảm quy mô (thoái vốn khỏi các hoạt động kinh doanh không có lợi nhuận) và giảm phạm vi (thoái vốn khỏi hoạt động kinh doanh không cốt lõi)

Các động cơ cho cả hai loại thoái vốn trên rất nhiều, có thể được tóm tắt như sau:

- Tạo ra giá trị cho cổ đông (cung cấp tiền mặt cho các khoản đầu tư chiến lược khác, kiếm tiền từ một hoạt động kinh doanh đang tăng trưởng, cung cấp quyền chọn cho các cổ đông, thu hút các nhà đầu tư mới, thu hút nhiều nhà phân tích, hoặc gia tăng sự linh hoạt cho công ty)

- Tăng hiệu quả quản lý (các chuyên gia quản lý làm việc trong một tổ chức tập trung hơn)

- Điều chỉnh chiến lược (tập trung hơn vào ngành kinh doanh cốt lõi, chuẩn bị cho một vụ sáp nhập theo chiều ngang, tăng lưu lượng tiền mặt, hoặc cho phép phát triển năng động hơn trong các công ty con, đặc biệt là khi vẫn còn một phần thuộc sở hữu của công ty mẹ)

- Thay đổi nhân sự quản lý cao cấp, như cho nghỉ hưu hoặc một nhà quản lý đứng đầu bộ phận thoái vốn

Liên doanh và liên kết chiến lược

Có thể mang lại lợi ích giống như một việc mua đứt, nhưng không có vấn đề chi phí và tích hợp hoàn toàn hai công ty Trong một liên doanh hoặc liên kết chiến lược, một thực thể tách biệt thường được tạo ra để tiến hành các hoạt động của liên doanh Thường trong liên doanh, một bên đối tác sẽ có lợi trên các chi phí của bên kia, và sở hữu trí tuệ quan trọng

bị mất từ một trong hai hoặc cả hai bên Liên doanh và liên kết chiến lược không phải là giải pháp lâu dài Tính bình quân, chúng kéo dài khoảng bảy năm, kết thúc bằng việc một bên mua đứt toàn bộ hoạt động của liên doanh Do đó cần thận trọng với các điều khoản của thỏa thuận

Đối với liên doanh, mục tiêu có thể bao gồm:

- Xâm nhập vào một thị trường địa lý mới

- Phong tỏa nguồn cung cấp, nếu liên doanh với một nhà cung cấp

- Tính kinh tế nhờ quy mô của sản xuất hay tiếp thị (ví dụ, trong sản xuất ô tô)

- Chuyển giao tri thức công nghệ (ví dụ, trong R&D)

- Chiếm quyền ưu tiên so với đối thủ cạnh tranh từ liên kết với các đối tác

- Tăng tốc vào thị trường

- Vượt qua những trở ngại chính trị, văn hóa và pháp luật (như nhập vào thị trường địa lý mới với bảo hộ địa phương mạnh, làm cho mua đứt hoặc kiểm soát là bất khả thi, như trong một số ngành công nghiệp ở Trung Quốc hay Ấn Độ)

Liên kết chiến lược có thể có những mục tiêu hơi khác vì chúng linh hoạt hơn so với các liên doanh Chúng đa dạng hơn vì tính linh hoạt đó: địa lý (toàn cầu, khu vực, quốc gia), phân khúc/thị trường (một số sản phẩm cụ thể, hoặc một phạm vi rộng), và các chức năng (sản xuất, bán hàng, R&D, logistics) Vì họ thường có một cam kết tài chính nhỏ hơn, họ

có thể cho phép các công ty để theo đuổi các mục tiêu khác không có sẵn Ngoài ra, các đối tác giữ chiến lược của họ độc lập

Các công ty cần thận trọng trong lựa chọn các liên kết chiến lược hoặc liên doanh, vì hành động này thuộc chiến lược từ ngắn hạn đến trung hạn Tám mươi phần trăm của các liên doanh cuối cùng kết thúc bằng việc bán liên doanh cho một trong hai đối tác

Vì vậy, trong bất kỳ liên kết chiến lược hay liên doanh nào, mỗi công ty phải xem xét các yếu tố thành công chính yếu của thỏa thuận, chẳng hạn như việc các đối tác mang lại khả năng và các vị trí thị trường bổ sung, mức độ thị phần chồng lấn (tối ưu là tối thiểu, vì chồng lấn thường mang lại bất đồng không giải quyết được), thỏa thuận có dựa trên một

sự cân bằng bình đẳng của sức mạnh kinh doanh và quyền sở hữu, mức độ tự chủ được công ty mẹ cho phép (các công ty này vẫn còn lãnh đạo mạnh mẽ và hỗ trợ của công ty mẹ?), khả năng để xây dựng lòng tin và sự tự tin, và sự chấp nhận rằng sẽ phát triển một nền văn hóa chung mới khác biệt với các công ty mẹ

Yếu tố nguy cơ rất nhiều cũng như: sự thù địch và mất lòng tin, thay đổi chiến lược và ưu tiên của đối tác, khả năng thăm dò và bóc lột mà một đối tác có thể thực hiện đối tác khác trong liên doanh, công ty mẹ trở nên quá phụ thuộc vào các đối tác, và một đối tác trở thành một mục tiêu tiếp quản hoặc có một sự thay đổi đáng kể trong quản lý và chiến lược, do

đó loại bỏ nhu cầu liên doanh

Công ty mẹ hoặc cổ đông thiểu số

Có một số lợi thế như các liên doanh và quan hệ liên kết chiến lược Trong đó, tránh được những thách thức của hội nhập Trong những trường hợp này, công ty mẹ sở hữu đủ chứng

khoán trong bên mục tiêu đủ để kiểm soát các mục tiêu (thông thường có thể đạt được với

ít hơn 51%, và thậm chí thấp tới 10%) Thông thường các giao dịch này có chi phí thấp; vì công ty mua lại không phải mua 51% hoặc 100% của bên mục tiêu, không có phụ phí kiểm soát chi trả cho việc mua cổ phiếu (chào mua công khai), chúng dễ dàng giải tỏa nếu nhà quản lý tìm thấy vấn đề chống độc quyền hoặc nếu một đối tác muốn chấm dứt mối quan

hệ, và bên thâu tóm có thể kiểm soát bên mục tiêu mà không cần phải trải qua quá trình lâu dài và tốn kém trong việc thuyết phục cổ đông mục tiêu Có một số nhược điểm, chẳng hạn như khả năng của một công ty khác mua một phần tương tự của bên mục tiêu, và trong một

số khu vực pháp lý, có cơ chế không khuyến khích thuế cho hình thức sở hữu này (thường liên quan đến cổ tức)

Không làm gì cả

Với tỷ lệ thất bại của vụ sáp nhập và mua lại, không hành động sẽ phục vụ các cổ đông tốt hơn trong phần lớn các tình huống M&A trong những năm 1980 và 1990 Đối với nhiều công ty, tính cấp bách về chiến lược hoặc tài chính cho M&A là yếu, và phương án duy trì tình hình hiện hữu là phổ biến Đôi khi phương án chiến lược tốt nhất là từ bỏ các thỏa thuận và tái tập trung vào hoạt động kinh doanh cốt lõi hiện có Thật không may, sáp nhập hoặc mua lại thường được coi như là một bước quyết định chứng tỏ sức mạnh và sẵn sàng hành động của quản lý, trong khi thực tế điều ngược lại mới đúng Nó luôn luôn là khó khăn để tách biệt với xung lực của một thỏa thuận, đặc biệt là sẽ có những người ủng hộ bên trong và bên ngoài tranh cãi để hoàn tất thỏa thuận này

Chủ đề 4: Thẩm định chi tiết (Due diligence)

Trong M&A, thẩm định chi tiết là một quá trình điều tra các chi tiết về mục tiêu tiềm năng,

và ngành kinh doanh mà mục tiêu đang hoạt động Bên mua cần hiểu về đối tượng mua, cũng như bên mục tiêu cũng cần hiểu ai đang theo đuổi mình, và có thể chấp nhận yêu cầu

từ bên mua hay không

Quá trình thẩm định chi tiết bao gồm việc xác nhận các sự kiện vật chất và kiểm tra mối quan hệ giữa công ty với môi trường ngoài, cũng như các nội dung quản trị, vận hành và tài chính bên trong Nhiều người thường hiểu nhầm thẩm định chi tiết chỉ là nghĩa vụ của bên mua Đối với bên mục tiêu, thẩm định chi tiết cũng quan trọng không kém nhằm xác định việc chào mua có thân thiện và hợp pháp hay không, đặc biệt và quan trọng nhất là để đoan chắc rằng bên mua có đầy đủ năng lực tài chính để hoàn tất giao dịch Trong hoàn cảnh này, bên mục tiêu phải tiến hành thẩm định chi tiết để cung cấp cho Hội đồng quản trị các thông tin cần thiết nhằm gợi ý cho cổ đông có tiếp nhận thương vụ M&A hay không Trong bối cảnh hợp nhất, cả hai bên là ngang bằng, cả hai công ty đều phải thẩm định chi tiết bên đối tác của mình

4.1 Tổ chức thẩm định chi tiết

Hiển nhiên rằng tình báo kinh doanh trong một thỏa thuận là việc thu thập càng nhiều thông tin càng tốt ở mọi cấp độ và xung quanh mỗi khía cạnh của giao dịch Càng có nhiều thông tin, càng có nhiều biện pháp thích hợp có thể được thực hiện để tăng sự thành công Điều đó nói rằng, nếu chỉ đơn thuần đạt được càng nhiều thông tin hơn vẫn là không đủ, vì chỉ có một số lượng thông tin xác định được những người có liên quan nắm giữ, hạn chế

về thời gian làm việc của họ, chất lượng và chủng loại nguồn lực sẵn có của họ, cũng như các quan điểm và ý định của những người truyền đạt thông tin cho họ Hơn nữa có nguy

cơ bị quá tải bởi quá nhiều thông tin nếu những người tham gia không có phương pháp quản lý tốt

Nhìn chung, số lượng thông tin không quan trọng bằng chất lượng và cách thức sử dụng Do

đó, các câu hỏi phải được đặt ra ở đây là: làm thế nào để chúng ta xác định các vấn đề quan trọng, làm thế nào để chúng ta tiếp cận chúng hiệu quả nhất, và làm thế nào để chúng ta quản lý có hiệu quả dòng thông tin để có thể thông báo cho quá trình ra quyết định một cách hiệu quả nhất

Việc quản lý dòng thông tin trong suốt quá trình thẩm định chi tiết và, trên thực tế, trong suốt quá trình thỏa thuận là hết sức quan trọng Các thông tin có độ bảo mật cao hoặc nhạy cảm, chẳng hạn như các chi tiết của việc định giá của một thỏa thuận, phải được đặt dưới

sự kiểm soát nghiêm ngặt của tuyệt đối vài người cần thiết Tuy nhiên, tất cả các cấp độ khác của thông tin bí mật, từ thấp nhất đến mức trung bình, có thể được sử dụng như công

cụ thương lượng hoặc đàm phán, đặc biệt là trong khi thương thảo về một thỏa thuận

Vì gần như không thể ngăn chặn rò rỉ thông tin, nên sử dụng sức mạnh của thông tin truyền

ra khỏi công ty như là một phương tiện để đàm phán một mức độ tin tưởng hay trong việc trao đổi thông tin khác Để làm được như vậy, các công ty phải có nguyên tắc và thủ tục chính thức và rõ ràng được thiết kế để kiểm soát, quản lý và gặt hái những lợi ích của phương pháp này Nhằm mục đích đó, trong vài năm qua các công ty đã gia tăng các nhóm M&A nội bộ để hạn chế rò rỉ thông tin Sự phát triển này cũng cho phép họ thúc đẩy và hưởng lợi trực tiếp từ sự thành thạo của mình, trở thành bản chất của lợi thế cạnh tranh độc đáo của họ

4.2 Quá trình thẩm định chi tiết

Mặc dù thẩm định chi tiết chỉ là một phần của thương vụ mua lại hoặc thực hiện đầu tư, nó thực sự là khía cạnh quan trọng nhất của quy trình M&A vì cho phép các công ty kiểm soát rủi ro, đồng thời đóng góp vào hiệu quả quản lý các mục tiêu và thực hiện các mục tiêu của việc mua lại

Là cầu nối giữa việc rà soát chiến lược và các giai đoạn hoàn thành bất kỳ hoạt động sáp nhập hoặc mua lại nào, quá trình thẩm định chi tiết cho phép người mua tiềm năng có hiểu biết càng nhiều càng tốt về công ty mục tiêu và đảm bảo rằng họ mua được những đối tượng phù hợp Do đó, thẩm định nhận diện được những gì đã biết, cũng như các vấn đề không thể được giải quyết trước khi mua Nó xác định các vấn đề đàm phán và cung cấp thông tin phù hợp cho hoạch định hội nhập sau giao dịch Được trang bị kỹ thuật tình báo kinh doanh nhằm tìm kiếm và thu thập thông tin chi tiết về đối thủ tiềm năng chính trong M&A, quá trình thẩm định đào sâu hơn thông tin trước khi không thể hủy một thỏa thuận Mặc dù không có định nghĩa thâm thúy hoặc pháp lý, về bản chất, thẩm định chi tiết là quá trình bao gồm các cuộc điều tra, xem xét một loạt các yếu tố khác nhau của một doanh nghiệp - cho phép các công ty hiểu thêm về mục tiêu của họ và những bất định xung quanh một thỏa thuận Như vậy, bằng cách giúp người mua xác định các vấn đề và mối quan tâm, quá trình thẩm định chi tiết có thể đưa vào đàm phán về giá giữa các công ty trong khi cho phép các công ty loại bỏ rủi ro cho một thỏa thuận bằng việc định vị các khía cạnh chống lại sự bảo hộ pháp lý và hợp đồng thông qua đền bù hoặc bảo hành Như một công cụ khai

lộ và khắc phục các nguồn rủi ro tiềm năng, thẩm định chi tiết - bằng cách xác nhận kỳ vọng của người mua - cho phép các công ty xây dựng biện pháp và giải pháp cho bất cứ vấn đề chưa được phát hiện, do đó tạo điều kiện tiến hành một thỏa thuận Trong nhiều cách, thẩm định chi tiết tạo thuận tiện cho quản lý cấp cao của bên thâu tóm, hội đồng quản trị, và cuối cùng là các cổ đông nhấn mạnh vào một quá trình thẩm định nghiêm ngặt nhằm cung cấp cho họ đảm bảo tương đối về tính hợp lý của việc chào mua và rằng họ đã phát hiện ra bất kỳ rủi ro và các vấn đề có thể làm chệch hướng một thỏa thuận trong tương lai Các yếu tố chính trong việc thực hiện thẩm định có thông tin và kịp thời là:

- Xác định các hạng mục quan trọng nhất để thu thập, vì trong hầu hết các giao dịch không

có đủ thời gian thu thập thông tin chi tiết như mong muốn

- Xác định các nguồn phù hợp để có thông tin mong muốn trong khung thời gian cần thiết

- Xác định người có thẩm quyền xem xét các dữ liệu: bao gồm những người hiểu biết nhất

về lĩnh vực đó, những người dự kiến sẽ quản lý kinh doanh sau sáp nhập và những người

sẽ sử dụng thông tin đó

Các công ty mục tiêu không cần thiết phải cung cấp cho người mua (hoặc ngược lại) bất

kỳ thông tin bí mật hoặc không công khai trừ khi theo bắt buộc của tòa án (như trong một

vụ phá sản), ví dụ nếu một quá trình đấu giá đã được khởi xướng bởi bên mục tiêu vì vậy

sẽ có nhiều nhà thầu (trong trường hợp này, bên mục tiêu không cần phải tiết lộ bất cứ điều

gì nhưng nếu có, nó phải tiết lộ thông tin như nhau đối với tất cả các bên mua) hoặc nếu nhà quản lý của bên mục tiêu cho rằng việc tiết lộ thông tin sẽ mang lại lợi ích tốt nhất cho các cổ đông Bên mục tiêu cũng không cần phải tiết lộ thông tin cho bất cứ bên nào nếu không yêu cầu

Nếu thông tin không công khai được công bố trong thời gian thẩm định, bên cung cấp thông tin có thể muốn bảo vệ nó thông qua một thỏa thuận bí mật Một thỏa thuận như vậy

có thể bao gồm các hạn chế khác đối với bên yêu cầu, chẳng hạn như hạn chế mua cổ phần hoặc cấm việc khởi tạo hoặc tham gia đấu thầu mà không được sự cho phép của bên mục tiêu Thỏa thuận này phải được áp dụng như nhau cho tất cả các bên có yêu cầu thông tin Bên mục tiêu không được thiên vị, thậm chí nếu bên mua tiềm năng là thân thiện hoặc thù địch Nên sử dụng tư vấn pháp lý khi quyết định có nên giữ lại các thông tin khi được yêu cầu chính thức

4.3 Phân loại thông tin phục vụ thẩm định chi tiết

Thẩm định chi tiết có thể được chia thành các thông tin bên ngoài và bên trong Như đã nói

ở trên, thẩm định bên ngoài cần được tiến hành trước khi thỏa thuận này được tiến hành do

áp lực thời gian không lớn như giai đoạn sau khi thỏa thuận được công bố và để xác định tính khả thi của một thỏa thuận Thẩm định nội bộ được tiến hành trong suốt thời gian giao dịch Cả hai loại thẩm định cần được liên tục cập nhật khi các điều kiện thay đổi

+ Đổi mới và những thay đổi khác trong ngành

Mục đích của thẩm định phải giúp các bên mua phát hiện ra các “lỗ đen” tiềm tàng và bao gồm tìm kiếm cơ hội để hiện thực hóa những triển vọng tương lai cho công ty thông qua gia tăng đòn bẩy của công ty mua và nguồn lực, năng lực của bên mục tiêu, việc xác định các lợi ích cộng hưởng, và các kế hoạch hội nhập sau sáp nhập Là một quá trình hiệu quả khởi đầu từ những giai đoạn đầu tiên của quá trình mua lại, thẩm định chi tiết không chỉ

hỗ trợ công ty lựa chọn mục tiêu để giúp nó đạt được một lợi thế cạnh tranh dài hạn và gia tăng giá trị cho cổ đông mà còn giúp bên mua xác định một giá mua hợp lý cho bên mục tiêu Như vậy, được cấu trúc để phục vụ môi trường thương mại có nhịp độ cao và nguy hiểm hiện nay, một nhiệm vụ thẩm định chi tiết được quản lý tốt - khác nhau trong mỗi trường hợp cụ thể về phạm vi và quy mô để phản ánh các vấn đề độc đáo trong mỗi giao dịch - sẽ giúp các doanh nghiệp cải thiện thành quả tài chính, tăng cường vị thế cạnh tranh, phát triển 'bí quyết' nội bộ, và có thể phát triển tốt hơn thông qua M&A

4.4 Thẩm định tài chính

Thẩm định tài chính, thường là những trụ cột của toàn bộ quá trình, cho phép các công ty

có được một cái nhìn của lợi nhuận lịch sử của một tổ chức đang được xem xét, sau đó có thể được sử dụng như một tấm vải để vẽ một bức tranh về tài chính của công ty trong tương lai Rà soát báo cáo tài chính của một mục tiêu tiềm năng có thể cho phép bên mua để xác định lý do tại sao một công ty mong muốn hoặc sáp nhập hoặc bán đứt Thẩm định tài chính, bằng cách tập trung vào dự báo doanh thu và chi phí, thu nhập tiềm năng và dòng

tiền trong tương lai, giúp bên mua xác định và hiện thực giá trị từ cơ hội M&A Thẩm định tài chính thích hợp sẽ cho phép các bên mua đưa ra chào mua thích hợp cho bên mục tiêu hoặc phát hiện ra lý do không tiến hành thương vụ

Trong thẩm định tài chính, tài sản và nợ phải trả của bảng cân đối kế toán và các khoản mục trên báo cáo thu nhập đều phải được điều tra, ngay cả khi đã có sự đảm bảo của kiểm toán viên Trong bối cảnh này, trao đổi với kế toán có trách nhiệm sẽ là quan trọng để hiểu được có những thay đổi gần đây trong cách tiếp cận (kế toán) và những vấn đề phát sinh trong hạch toán trên tài khoản Một ví dụ khác, khi tiến hành thẩm định vận hành, nếu cập nhật giao dịch được sử dụng để đánh giá hiệu suất hiện tại của các nhà quản lý, điều quan trọng là phải xác nhận rằng các chuỗi giá trị đã không bị quá tải trong thời gian ngắn vì điều này sẽ đưa ra con số về vận hành hoặc tăng trưởng gây hiểu nhầm Cuối cùng, từ quan điểm của bên mục tiêu, có thể cần phải theo dõi các mô hình sử dụng thông tin để đánh giá người mua nghiêm túc ra sao và quan điểm của họ là gì

Tuy nhiên, mặc cho vai trò trung tâm của thẩm định tài chính, rất nhiều các giao dịch hoặc

đã được hoàn thành mà không có đủ thời gian để thực hiện công việc thẩm định hiệu quả, hoặc là kết quả của sự ngạo mạn trong quản lý đã dẫn đến thiệt hại nặng nề về giá trị cổ đông

4.5 Thẩm định pháp lý

Cùng với thẩm định tài chính, công việc thẩm định pháp lý do bên mua tiến hành đối với một mục tiêu phải là thành phần cốt lõi của quá trình thẩm định Trong khi hầu hết các thông tin cho công việc thẩm định pháp lý xuất phát từ các nhà cung cấp thông qua một loạt các bức thư công bố (disclosure) hoặc từ các luật sư trả lời các bảng câu hỏi, đối với người thâu tóm, quá trình thu thập thông tin và xem xét tài liệu cần thực hiện cho đến khi

đủ an tâm đối với bất kỳ vấn đề pháp lý nào Điều này phải được bổ sung bằng việc lập hồ

sơ của bên mục tiêu từ nhiều nguồn khác nhau Như vậy, thẩm định pháp luật là trung tâm của toàn bộ quá trình đơn giản chỉ vì nó là cơ sở cho thỏa thuận giao dịch và thanh toán giữa các bên khác nhau trong giao dịch M&A Các thông tin có nguồn gốc từ bên ngoài,

vì tính chất độc lập của nó, có giá trị sử dụng chiến lược lớn hơn bởi vì bên mục tiêu không

có thông tin tương tự

Khi các công ty mở rộng đến khu vực thương mại ít kinh nghiệm của thế giới để tìm kiếm thị trường mới và sản phẩm (như Cộng hòa Nhân dân Trung Hoa), yêu cầu thực hiện công việc thẩm định pháp lý có hiệu quả và đầy đủ có thể chứng minh nỗ lực nhiều hơn và trong một số trường hợp, gần như không thể, tùy thuộc vào mức độ và chất lượng của các hồ sơ pháp lý lưu giữ bởi các cơ quan nhà nước có liên quan Tuy nhiên, bất kể bên mục tiêu ở đâu, đối với quá trình thẩm định, cần phải kiểm tra 'danh hiệu' đối với tài sản đang được bán và đảm bảo rằng các thực thể được mua lại là hợp pháp và là không bị ràng buộc bởi bất kỳ trở ngại trong hợp đồng hoặc pháp lý nào có thể làm chệch hướng các quá trình M&A

4.6 Thẩm định thương mại

Như đã đề cập trước đó, quá trình thẩm định là để cung cấp một cái nhìn tổng quan toàn diện về công ty này - vượt ra ngoài giới hạn hẹp và tập tục của thẩm định tài chính và thẩm định pháp lý Quan tâm không chỉ đến việc quản lý rủi ro mà còn việc đạt được các mục tiêu của việc mua lại, công ty thường xuyên thực hiện một loạt các loại thẩm định khác, sử dụng nhiều nguồn khác của tình báo kinh doanh Rõ ràng là hiệu quả do thẩm định mang lại đi xa hơn số liệu và hồ sơ pháp lý, sử dụng nhiều nguồn thông tin để giúp bên mua lại làm rõ có hay không trong thực tế, bên mục tiêu thực sự thực hiện tầm nhìn chiến lược trong tương lai

Cho rằng công ty được mua không phải vì hiệu suất quá khứ của chúng, mà là khả năng chúng tạo ra lợi nhuận trong tương lai, bên mua lại sử dụng thẩm định thương mại để có được một cái nhìn khách quan về thị trường của một công ty, triển vọng trong tương lai,

và vị thế cạnh tranh Như một bổ sung cho các loại thẩm định khác, thông tin thương mại được các công ty đặc biệt thu thập từ bên ngoài mục tiêu của họ, sử dụng các nguồn tin xuất bản hoặc trao đổi với người hiểu biết đang ở trong thị trường tương tự như bên mục tiêu Thông tin này sau đó có thể được so sánh với các dữ liệu có nguồn gốc từ bên mục tiêu và thường cho thấy hiệu quả sử dụng thông tin của công ty mục tiêu trong kế hoạch riêng của mình

Cho dù thu được để giảm nguy cơ xung quanh các giao dịch, để giúp đỡ với việc định giá công ty, hoặc để lên kế hoạch cho hội nhập sau sáp nhập, thẩm định thương mại cho phép bên mua kiểm tra thị trường của mục tiêu và hiệu quả thương mại, xác định các điểm mạnh, điểm yếu, cơ hội và thách thức (SWOT) có thể hỗ trợ việc chào thầu và đàm phán tiếp theo Tập trung vào các vị trí chiến lược có thể có của các thực thể kết hợp, thẩm định thương mại - bằng cách xem xét các động lực làm cơ sở dự báo và kế hoạch kinh doanh - tập trung vào khả năng của các doanh nghiệp mục tiêu trong việc đạt được doanh số bán hàng dự kiến và tăng trưởng lợi nhuận sau mua lại

Tóm lại, việc sử dụng các kỹ thuật tình báo kinh doanh trong quá trình thẩm định thương mại cho phép bên mua lại có được một cái nhìn sâu sắc về chất lượng, trong khi xác minh các triển vọng tương lai cho doanh nghiệp cho phép bên mua tiềm năng xác định xem một

vụ mua lại phù hợp với mong đợi của họ Bằng cách giúp đỡ việc thành lập các thực thể hợp nhất với định hướng thị trường tiềm năng trong tương lai và triển vọng dài hạn cho các doanh nghiệp, thẩm định thương mại cung cấp một đối trọng với “ăn xổi” (short-termism) do thẩm định tài chính và pháp lý, giúp bên mua hiểu thị trường và môi trường cạnh tranh sẽ ảnh hưởng đến việc thanh toán của họ, đồng thời khẳng định cần tận dụng hợp lý cơ hội từ góc độ thương mại và chiến lược

Để có được các thông tin cần thiết cho công việc thẩm định này, các doanh nghiệp (hoặc

cố vấn chuyên môn của họ) có thể sử dụng một số nguồn khác nhau Đúng như vậy, nếu thỏa thuận là thân thiện và được HĐQT chào đón, khi đó thông qua phỏng vấn nhà quản

lý và các nhân viên chủ chốt tại một tổ chức, bên thâu tóm tiềm năng có thể thường xuyên thu thập thông tin chi tiết về việc kinh doanh cùng với một cái nhìn tổng quan về thị trường của mình, trong khi đạt được một thỏa thuận cách tiếp cận khách hàng, nhà cung cấp và các bên liên quan khác của mục tiêu Nhưng như đã nói ở trên, điều này chỉ nên là một điểm khởi đầu, và sự phụ thuộc vào thông tin riêng của mục tiêu (và giải thích các thông tin đó) là nguy hiểm

Do đó, cần thiết phải tìm kiếm các nguồn tin tình báo thương mại Luôn luôn có một số lượng lớn các kiến thức cư trú với địa chỉ liên lạc nội bộ (chẳng hạn như từ nhân viên mục tiêu cũ hiện đang làm việc cho công ty mua lại, người bán hàng, và những người khác tiếp xúc với công ty hàng ngày) và các tổ chức có thể sử dụng những nguồn thông tin chi tiết

vô giá Loại nguồn tình báo kinh doanh thông minh này cũng có thể được bổ sung bởi các thông tin đã công bố hoặc qua tiếp xúc lần đầu với những người đang ở trong một vị trí để chia sẻ thông tin cơ bản có giá trị về các ngành kinh doanh và lĩnh vực mà các mục tiêu hoạt động, bao gồm tư vấn chuyên môn Dù bằng cách nào, sự giàu có của các nguồn thông tin có sẵn nên cho phép công ty vẽ một bức tranh tương đối toàn diện các mục tiêu hỗ trợ quá trình ra quyết định của họ về việc liệu có (hoặc không) để tiến hành một giao dịch M&A và làm thế nào để cấu trúc thỏa thuận và hoạch định các hậu quả của nó

4.7 Thẩm định quản trị

Chuyển sự chú ý của chúng ta đến sự toàn vẹn hoặc thẩm định quản trị, nó cũng đã trở thành thực tế phổ biến (đặc biệt là ở Mỹ và Anh) cho bên mua thực hiện điều tra riêng biệt

để đánh giá cả năng lực quản lý của bên mục tiêu lẫn chất lượng của hiệu quả quá khứ và

để đảm bảo rằng hoạt động quản lý của bên mục tiêu và bên thâu tóm là tương thích với nhau Điều quan trọng là cần có thời gian thích hợp để đảm bảo những người tốt nhất được đặt đúng vi trí và nhận được tất cả các hỗ trợ mà họ cần

Tập trung vào các cá nhân, thẩm định quản trị có thể dao động từ kiểm tra nền tảng đơn giản để phỏng vấn đầy đủ đội ngũ quản lý cấp cao Trong một số trường hợp sẽ có báo cáo điều tra và các cơ quan thám tử tham gia, đặc biệt là trong giao dịch thù địch hoặc khi vấn

đề đã được khơi dậy ngay từ các kiểm tra và phỏng vấn nền tảng ban đầu Những cuộc kiểm toán quản trị cho phép bên mua quản lý rủi ro kinh doanh bằng cách đảm bảo rằng các đối tác kinh doanh tiềm năng hoặc bên mục tiêu không bị lây nhiễm bởi các vết bẩn của rửa tiền, liên kết với khủng bố tiềm năng, hoạt động gian lận, sự giàu có bất hợp pháp, hoặc ban giám đốc không được tiết lộ (đặc biệt là những công ty mà không còn hiện hữu) Thường sử dụng các công ty điều tra doanh nghiệp để xác định tính toàn vẹn và uy tín của quản lý của bên mục tiêu, bên mua sẽ tìm thấy và liên hệ với các bên thứ ba đã có các giao dịch kinh doanh với các cá nhân cao cấp tại bên mục tiêu để đảm bảo rằng họ biết chất lượng quản lý, họ có được tin tưởng trong các giao dịch và các hoạt động của công ty

có rộng lớn hơn và cuối cùng là có nên giữ lại hay sa thải những người quản lý như là một phần của quá trình mua lại

Từ năm 2001, các công ty ngày càng sử dụng nhiều các công ty điều tra doanh nghiệp như

là một phần tự động trong quá trình thỏa thuận - để đảm bảo các cổ đông rằng họ đã tiến hành các kiểm tra cần thiết trước khi thực hiện một thỏa thuận Thẩm định “ngoài bảng cân đối” - liên quan đến điều tra kỹ lưỡng về giám đốc điều hành công ty và hoạt động quá khứ

- trở nên ngày càng cần thiết Cho dù việc kiểm tra hồ sơ kinh doanh, tìm kiếm án hình sự hoặc điều tra các vấn đề cá nhân hoặc lạm dụng ma túy, bên mua cần đào sâu hơn để tìm hiểu về công ty và giám đốc điều hành của họ Tóm lại, cái được gọi là “thẩm định sự toàn vẹn” là tất cả những công việc tìm kiếm những gì không được tiết lộ giữa các dòng thông tin Trong nhiều trường hợp, nó cũng bao gồm việc tìm hiểu cuộc sống cá nhân của giám đốc điều hành cấp cao

Nhưng mặc dù các nguồn thông tin đã có sẵn trong nhiều năm qua, những thẩm định điều tra cơ bản nhất về quản lý vẫn chưa được thực hiện bởi nhiều công ty trong nhiều giao dịch

4.8 Thẩm định văn hóa và đạo đức

Mặc dù thẩm định văn hóa có thể không quan trọng như các loại thẩm định khác, tuy nhiên nếu thực hiện, loại thẩm định này có thể và chắc chắn đóng vai trò quan trọng trong việc hoạch định hậu sáp nhập sau này Một trong những nội dung khó khăn cho việc tích hợp hai công ty là việc kết hợp văn hóa doanh nghiệp, do đó cần quan tâm đến việc đảm bảo phù hợp về văn hóa Quả thực, phù hợp về văn hóa là rất quan trọng, có đến 85% các vụ mua lại kém hiệu quả bị buộc nguyên nhân là văn hóa và thái độ quản lý khác nhau trong các thực thể kết hợp Như vậy, bằng cách đánh giá các yếu tố "mềm" như phong cách lãnh đạo, hành vi của công ty, và thậm chí các nội dung như cách ăn mặc, bên thâu tóm có thể

có thể vẽ nên một bức tranh chính xác về giá trị, thái độ và niềm tin của bên mục tiêu, và

từ đó xác định xem có phù hợp tốt về văn hóa với cơ cấu tổ chức của mình

Tuy nhiên, trong thực tế thẩm định văn hóa rất hiếm được thực hiện một cách thích đáng

và trong trường hợp đó sẽ giảm bớt rào cản đối với hội nhập ở mức độ văn hóa, vốn dẫn đến sự mất mát về giá trị của cổ đông

Trong khi thu thập bằng chứng cứng về văn hóa có thể là một nhiệm vụ khó xác định, tuy nhiên, bằng cách nghiên cứu kỹ càng, trò chuyện với mọi người, có thể đạt được một số hình dung về khung văn hóa một giao dịch mua lại tiềm năng, do đó cho phép bên mua ra nhiều quyết định có thông tin hơn trong môi trường M&A Đây cũng là một lĩnh vực mà

tư vấn nhân sự có thể đóng một vai trò hữu ích trong việc đánh giá sự phù hợp văn hóa với một quan điểm độc lập bằng cách tập trung vào văn hóa riêng của họ

Có một khu vực thẩm định mới nổi gọi là “thẩm định đạo đức” mà trong nhiều cách có giao thoa với thẩm định quản trị và thẩm định văn hóa

Yêu cầu rõ ràng nhất của thẩm định đạo đức là xác định xem quản lý đã tham gia vào hành

vi chuyên nghiệp phi đạo đức (thông thường, theo các chuẩn đạo đức của công ty mua lại,

có thể không được coi là phi đạo đức của ban quản lý, nhân viên, cơ quan điều chỉnh, khách hàng hay nhà cung cấp của bên mục tiêu) Hành vi đó có thể bao gồm các vấn đề được coi

là phi pháp (như kỳ thị tuổi tác hoặc đưa hối lộ cho khách hàng hoặc các quan chức chính phủ, là bất hợp pháp đối với các doanh nghiệp của Mỹ hoặc Tây Âu) hoặc thậm chí là không phù hợp (như truyền bá truyện tiếu lâm hoặc ngược đãi thú vật)

Quản trị các hoạt động phi đạo đức thường đặt ra các tiêu chuẩn cho toàn thể công ty, và điều này có thể được phát hiện bằng cách quan sát hành động của các nhân viên ở tất cả các cấp của công ty Điều này cũng có thể mang hình thức quản lý dung túng hành vi phi đạo đức: không ngăn chặn chúng, hoặc cố tình bỏ qua hoặc thậm chí cố ý dung túng hành

vi như vậy trong tổ chức ngay cả khi không khuyến khích

Như chúng ta sẽ thấy sau này trong chương về hội nhập sau sáp nhập, điều quan trọng là hai công ty có thể hợp nhất nhanh chóng và suôn sẻ sau khi thương vụ hoàn tất Sự khác biệt chính trong các tiêu chuẩn đạo đức có thể gây ra vấn đề với hội nhập đó và do đó cần được xác định sớm trong quá trình thẩm định

Chủ đề 5: Định giá và tài trợ

Định giá đúng đắn là chính yếu cho sự thành công của bất kỳ sáp nhập hoặc mua lại Nếu không có nó, một công ty có thể phải trả quá nhiều cho bên mục tiêu hay bên mục tiêu có thể chấp nhận một mức giá thấp hơn giá trị mà cổ đông nên chấp nhận

Mỗi công ty và mỗi giao dịch là khác nhau và không có cách duy nhất và tốt nhất để đánh giá một công ty – “one size fits all” Trong nhiều trường hợp, định giá trong M&A là nghệ thuật hơn là khoa học Định giá đúng đắn đi kèm với kinh nghiệm Mỗi loại định giá bao gồm vô số các giả định cần đặt ra và chỉ cần thay đổi nhỏ trong bất kỳ giả định nào có thể dẫn đến tác động lớn đến việc định giá

5.1 Các khái niệm liên quan

5.1.1 Control premium (phí kiểm soát)

Một trong những yếu tố quan trọng nhất trong định giá M&A là phí kiểm soát Để mua đứt một công ty, tức là mua 100% công ty, chủ sở hữu hiện tại cần phải được “mua chuộc” để bán cổ phần cho các chủ sở hữu mới Phí kiểm soát này cao hơn khoảng 20-40% (so với thị giá), và phạm vi này vẫn còn khá phù hợp trong một vài làn sóng sáp nhập trong quá khứ

Thông thường, giá cổ phiếu niêm yết hàng ngày trên thị trường chứng khoán không bao gồm phí kiểm soát, vì hầu hết các giao dịch đều là cổ phần thiểu số Phí kiểm soát thay đổi theo từng ngành kinh doanh, thị trường, và được xác định tốt nhất bằng cách tham khảo các giao dịch mua lại trước đó Một số ngành kinh doanh có thể ở trong các giai đoạn “đang giao dịch”, khi một hoặc một số các vụ mua lại và sáp nhập đang diễn ra Trong trường hợp này, một phần hoặc toàn bộ phí kiểm soát có thể được phản ánh trong giá cổ phiếu hiện tại bởi vì tồn tại kỳ vọng rằng các công ty độc lập trong ngành sẽ được mua lại với giá cao

Định giá M&A khác với các kỹ thuật định giá được sử dụng trong đầu tư mạo hiểm và cổ phần tư nhân Hầu hết các công ty cổ phần tư nhân tìm kiếm một lối ra cho đầu tư của họ trong một khoảng thời gian 5-7 năm (tính trung bình) với một tỷ lệ hoàn vốn nội bộ (IRR) cho toàn bộ thời gian đầu tư từ 20 đến 35% Bội số đầu ra thường được dựa trên bội số đầu

vào và sau đó các dòng tiền được tính toán để xác định tổng lợi nhuận Phương pháp định giá này rất hạn hẹp nếu so sánh với định giá M&A Một hoặc nhiều bên mua hoặc bên mua tiềm năng có thể là một công ty đầu tư mạo hiểm, vì vậy phương pháp định giá của họ cần được xem xét một cách cẩn thận

5.1.3 Điều chỉnh bảng cân đối

Trong một tình huống sáp nhập, điều quan trọng không chỉ là xác định tình hình tài chính của công ty mục tiêu, mà bảng cân đối và báo cáo thu nhập của bên mục tiêu bản thân chúng có thể được sử dụng để tài trợ cho thương vụ này

Đối với bảng cân đối, cần xem xét những khoản mục sau đây Một số tài sản, chẳng hạn như tiền mặt và chứng khoán thị trường, có thể được sử dụng để tài trợ cho bên mua khi

họ tiếp quản công ty Tương tự, các khoản phải thu và hàng tồn kho có thể được sử dụng, mặc dù đối với các loại này phải dự phòng giảm giá vì chúng không thể được quy đổi thành tiền mặt theo 100% giá trị sổ sách Bất động sản, nhà máy và thiết bị phải được định giá lại theo mức giá thị trường hiện hành, vì giá sổ sách chỉ thể hiện chi phí quá khứ và khấu hao lũy kế Các khoản mục giá trị khác là những tài sản vô hình, thường có giá sổ sách thấp hơn nhiều so với giá trị từ góc độ bên chào mua

Bên nguồn vốn của bảng cân đối cũng cần được điều chỉnh Điều này hoàn toàn đúng đối với các khoản nợ phải thanh toán 100% (cho ngân hàng hoặc chủ sở hữu trái phiếu) khi thay đổi người kiểm soát công ty qua thương vụ mua lại hoặc sáp nhập Nhưng các khoản

nợ ẩn cũng phải được tính vào, chẳng hạn như thanh toán chi phí pháp lý tiềm năng và thanh toán khi sa thải nhân viên

Tương tự như vậy, các báo cáo thu nhập cần được tính lại Khấu hao có ảnh hưởng lớn đến dòng tiền và phương pháp tính khấu hao có thể ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh (đặc biệt là nếu bên mục tiêu sử dụng phương pháp khấu hao khác với bên mua) Điều này cũng đúng với định giá hàng tồn kho, vì một số công ty sử dụng FIFO (nhập trước, xuất trước) trong khi các công ty khác sử dụng LIFO (nhập sau, xuất trước)

Tất cả những điều chỉnh nêu trên sẽ ảnh hưởng đến báo cáo lưu chuyển tiền tệ Báo cáo lưu chuyển tiền tệ được ưa thích hơn báo cáo thu nhập trong định giá M&A bởi vì ít “thao tác” hơn để phải thực hiện các điều chỉnh trên Chúng cũng đặc biệt quan trọng khi đánh giá khả năng trả nợ của công ty mới đối với khoản tài trợ cho việc mua lại

5.1.4 Tổng chi phí giao dịch

Khi đánh giá tính kinh tế của một thỏa thuận, các cổ đông và các nhà phân tích sẽ đánh giá xem liệu những lợi ích từ việc sáp nhập có vượt quá chi phí không (phân tích lợi ích – chi phí) Trong một giao dịch M&A, các chi phí có thể là rất đáng kể Đương nhiên, có các chi phí cho công ty mục tiêu: các cổ đông mục tiêu sẽ được trả bao nhiêu cho cổ phần của họ, trong đó bao gồm phí kiểm soát Sau đó, có các chi phí đã biết và tính toán tương đối dễ dàng như phí phải trả cho các ngân hàng đầu tư, luật sư, kế toán viên, các chuyên gia tư vấn khác và các chi phí liên quan đến mua đứt, như chi phí vay nợ Chi phí cơ hội và chi phí hậu sáp nhập hầu như không thể được lượng hóa một cách chính xác, cho dù có sự trợ

giúp của tình báo kinh doanh Dù sao đi nữa, phân tích tài chính đầy đủ cần bao gồm nỗ lực tổng hợp tất cả chi phí nêu trên

𝑉𝐴+𝐵 > 𝑉𝐴+ 𝑉𝐵+ 𝑃 + 𝐸 + 𝑂𝐶 + 𝐼𝐶 Trong đó

VA+B là giá trị công ty sau hợp nhất

VA, VB là giá trị bên mua và bên mục tiêu trước khi công bố giao dịch

P là phí kiểm soát so với thị giá của bên mục tiêu (20-40%)

E là chi phí bằng tiền, bao gồm phí cho ngân hàng đầu tư, phí tư vấn pháp lý, kế toán, phí khác và tiền lãi vay

OC là chi phí cơ hội, bao gồm mất tập trung quản trị, mất tập trung mãi lực, phản ứng tiêu cực từ khách hàng, phản ứng từ đối thủ cạnh tranh cả từ phía sản xuất lẫn chiêu dụ nhân

sự

IC là chi phí hội nhập hậu sáp nhập, bao gồm chi phí sa thải nhân công, chi phí huấn luyện, tích hợp hệ thống, chi phí điều chỉnh thương hiệu, các chi phí liên lạc…

5.1.5 Định giá công ty đại chúng hay tư nhân

Định giá công ty đại chúng dễ dàng hơn nhiều, bởi vì trên thị trường có một giá trị đơn giản của công ty: giá trị vốn hóa thị trường (thị giá cổ phiếu nhân với số lượng cổ phiếu đang lưu hành) Trong một giao dịch M&A, phương pháp dễ nhất tính bằng giá trị thị trường của các cổ phiếu đang lưu hành cộng với phí kiểm soát

Thật không may, phương pháp định giá này là không đơn giản như vẻ ngoài Ví dụ, cần lấy giá cổ phiếu nào để định giá công ty? giá cổ phiếu dự phóng trong tương lai từ các báo cáo phân tích? giá cổ phiếu gần nhất như giá vào ngày đàm phán đầu tiên? Giá trung bình trong quá khứ? Và nếu là quá khứ thì lấy giá trong những giai đoạn nào? Nếu giai đoạn quá khứ được chọn là gần nhất, phí kiểm soát rất có khả năng đã được phản ánh trong giá

cổ phiếu, đặc biệt là nếu đã có hoạt động sáp nhập đối thủ cạnh tranh của bên mục tiêu, hoặc những tin đồn của công ty đang được xem là mục tiêu Điều này một lần nữa cho thấy

lý do tại sao định giá M&A là một nghệ thuật hơn là một khoa học

Việc định giá của các công ty tư nhân là khó khăn hơn nhiều, bởi một loạt lý do Đầu tiên, tiền phân tích (pre-analysis) thường là không khả thi vì thông tin tài chính của công ty tư nhân không được công bố công khai Không có dữ liệu khi bắt đầu đàm phán, và trong khi đàm phán cũng có rất ít thông tin Các báo cáo tài chính có thể không được kiểm toán và

do đó không đáng tin cậy như của các công ty đại chúng Báo cáo tài chính có thể chứa nhiều chi phí kinh doanh nhưng không phải là chi phí thực sự mà là bù đắp cho các chủ sở hữu Ngoài ra, các công ty tư nhân có thể linh hoạt hơn trong việc xác định chi phí cao hơn

để trả thuế thấp hơn; đối với hầu hết các công ty tư nhân, giữ thuế thấp quan trọng hơn nhiều so với lợi nhuận sổ sách cao vì không cần tiếp cận thị trường chứng khoán Thường các công ty tư nhân chỉ được mua thông qua một thỏa thuận thân thiện, người ta thường truy cập vào tài khoản công ty và quản lý cấp cao để có được các thông tin dùng cho điều chỉnh tài khoản

5.2 Các phương pháp định giá

5.2.1 Các giả định

Tất cả các ngành kinh doanh, các công ty, và những giao dịch là khác nhau do đó cần đặc biệt cẩn thận về các giả định được sử dụng, vì thay đổi nhỏ trong giả định có thể tạo sự khác biệt lớn trong giá trị Các chủ thể khác nhau trong thực tiễn sẽ có cách tiếp cận rất khác nhau trong định giá

- Trong việc sử dụng tỷ số ngành, P/E của công ty mục tiêu có thể khác với P/E ngành:

+ Tăng trưởng thu nhập dự kiến của bên mục tiêu có thể khác với tăng trưởng thu nhập trung bình của ngành;

+ Các yếu tố rủi ro của bên mục tiêu có thể khác với ngành vì vị trí địa lý, quản lý,

kế hoạch tiếp thị, hoặc các yếu tố khác;

+ Công ty có thể kinh doanh đa ngành; trong trường hợp này, cần tính P/E riêng cho từng bộ phận riêng biệt, sau đó tính P/E tổng hợp; so sánh P/E riêng cho từng ngành kinh doanh và sau đó tổng hợp lại để có một P/E “nhân tạo” (hybric) cho doanh nghiệp kinh doanh đa ngành

- Người mua sẽ định giá tài sản khác với người bán Ví dụ, tài sản công ty có thể có giá trị cao hơn đối với người mua hơn người bán vì sự cộng hưởng (synergy) trong doanh nghiệp mới Người mua cũng có kế hoạch sử dụng các tài sản khác với người bán, bao gồm bán một số tài sản khi thay đổi quyền kiểm soát

- Tác động của tài sản không hoạt động cần được tính đến Những tài sản này cần được định giá riêng biệt và cộng với các tài sản sinh lãi Một ví dụ của việc này là các bất động sản có giá trị cao, nhưng không tham gia vào hoạt động kinh doanh

- Chiết khấu cổ đông thiểu số: nếu định giá cổ phần thiểu số, không kiểm soát, cần chiết khấu tỷ lệ này cho các tỷ số thị trường Giá trị của cổ phần thiểu số là thấp hơn giá thị trường của công ty vì cổ đông thiểu số không có quyền kiểm soát Một cổ đông thiểu số tốt nhất chỉ có thể bầu được một thiểu số trong hội đồng quản trị và có rất ít khả năng để xác định quản lý, chiến lược, hoặc tài chính của công ty

- Khi đầu tư thiếu các yếu tố thị trường (như mua một công ty tư nhân), rất khó khăn để mua được Vì sự khác biệt này, cần tiến hành chiết khấu khi sử dụng các tỷ số thị trường của các công ty đại chúng để đánh giá một công ty tư nhân

- Tác động của kinh doanh chênh lệch rủi ro (risk arbitrageur) cần được tính đến Các nhà kinh doanh chênh lệch sẽ mua cổ phần thiểu số khi họ tin rằng một sự sáp nhập hoặc mua lại sẽ diễn ra, gọi là “tiền nóng” và chỉ bán để thu lợi Nếu một công ty có một phần đáng

kể của các cổ phần của mình trong tay của nhà kinh doanh chênh lệch, điều này có thể làm cho một vụ mua lại nhanh hơn và dễ dàng hơn, mặc dù không nhất thiết ít tốn kém

- Điều quan trọng là phải nắm chính xác những gì cần tính vào và loại trừ trong một thỏa thuận, đặc biệt là khi chỉ mua một phần của công ty Một số người quan tâm đến giá trị công ty (giá trị của các tài sản, bằng với nợ cộng với vốn chủ sở hữu), trong khi những